受跨年、银行流动性考核等诸多因素影响，岁末年初资金面波动往往明显＃增大，对债券投资者情绪形成抑制。
　　季节性的资金面波动加大对债市有影响但可能并非主导因素，岁末年初时期债券收益率往往存在下行趋势。从历史经验来看，2018年以来的岁末年初时期，债券市场主要呈现出以下特征：1）岁末年初时期10Y、1Y国债收益率往往趋势下行；2）岁末年初时期利率曲线往往呈现出牛陡形态；3）唯二的典型反例出现在2021年1月14日至春节前，以及2023年1月4日至春节前，分别与资金收紧及疫后经济反弹担忧增加有关。
　　为何岁末年初时期债券收益率往往存在下行趋势？我们认为和以下几个因素有关：1）第一，从历史经验来看1月份央行降准降息概率较大，宽货币对债市形成支撑；2）中央经济工作会议召开完毕，政策不确定性降低，市场往往走出利空出尽行情；3）跨年后资金面收紧压力往往边际缓解，这对于债市也形成一定支撑。
　　资金偏紧、政策加码、经济回暖三大担忧构成12月中旬前债券收益率下行的核心约束。但12月中旬后，上述三大担忧均有明显缓解。1）12月15日央行超量平价续做1.45万亿元MLF，净投放高达8000亿元，创出单月历史新高。央行呵护资金面平稳宽松的意图明显，资金偏紧的现实和预期均有明显改善。2）12月政治局会议、中央经济工作会议相继召开，稳增长政策基本符合预期，政策不确定性下降。3）高频数据和各类经济数据均指向经济回暖斜率偏缓，对债市并不构成明显制约。
　　债市仍处牛市环境，关注曲线向牛陡切换过程中短端的交易机会以及长端的配置价值。之前资金偏紧为债市的核心约束，防资金空转的诉求导致流动性预期不稳，资金偏贵、流动性分层的现象制约债券收益率下行。但近期中央经济工作会议稳增长政策不及预期，政策加码预期对于债市利空边际缓解，央行大量净投放MLF对冲资金偏紧压力，市场对于未来流动性预期转好亦在一定程度上解除了短债收益率的下行制约。往后看，逆周期的对冲和存量债务的化解都需要稳定偏松的货币金融环境，债市无大的调整风险，仍处于牛市环境，长债、超长债的配置价值值得关注，此外若资金面明显转松，短久期资产可能也具有较好的波段操作机会。
　　风险提示：资金利率超预期、货币政策超预期、稳增长政策超预期