央行第三季度货币政策执行报告突出公开市场操作“灵活有力”，而且在专栏《积极主动加强货币政策与财政政策协同》中提及“熨平日常财政收支的影响”、“支持政府债券集中发行”等，预计12月央行逆回购余额仍将维持高位、MLF仍将延续大额净投放。截至12月1日，央行逆回购余额21360亿元，MLF余额62750亿元，均较年初明显增长。
　　剔除央行逆回购余额外的商业银行体系核心超储偏低，造成银行间市场流动性依然易紧难松。由于央行逆回购一般为7天和14天期，到期回笼的时间周期较短，剔除央行逆回购余额外的核心超储对银行间流动性的稳定性更具有指示意义。10月核心超储率为0.23%，低于过去5年均值0.84%，9月核心超储率0.68%低于过去5年均值1.25%，核心超储偏低造成银行间流动性的不稳定性增强。
　　理解11月以来1年期存单利率波动，可以从合理定价和流动性缺失两个角度分析。合理定价方面，2.1%-2.2%的银行间7天期回购利率中枢，对应2.6%的同业存单不属于超调，1年期存单和R007的价差中枢基本平稳在40bp左右。流动性缺失方面，由于投资者对长期限存单风险偏好明显下降，二级买盘的缺失导致二级成交利率波动幅度变大，同时大行存单一级报价利率较大幅度低于二级成交利率，导致一级市场难以向二级市场提供明确的利率中枢定价。
　　大行存款向小行存款流失、长期限政府债券发行增多使得商业银行相关指标（LCR、NSFR等）压力加大是四季度存单市场出现的新情形，同时12月份同业存单到期量2.2万亿，同业存单利率或仍会阶段性明显上升，曲线形态平坦化是市场分割的体现，收益率倒挂是市场分割的极致。
　　风险提示：宽信用进程快于预期；同业业务迎来新一轮严监管；美联储维持高政策利率时间超预期。