收入端：营收同比+20.9%，超越预期。FY2024H1公司营收74.7亿元，同比+20.9%。其中，1）品牌羽绒服业务营收49.4亿元，同比+28.1%，占比从去年同期62.4%提升至66.1%。分品牌看，波司登营收44.2亿元，同比+25.5%，雪中飞营收2.7亿元，同比+52.2%，冰洁营收1,280万，同比-65.3%。2）OEM代工业务营收20.4亿元，同比+7.8%。增长主要来自期内聚焦核心客户战略收效。3）女装业务营收3.9亿元，同比+15.4%，主要为恢复性增长。4）多元化服装营收9,640万元，同比+9.8%，期内表现稳定。
　　利润端：归母净利同比+25.1%，增速亮眼。FY2024H1，毛利润37.3亿元，同比+20.9%，毛利率50.0%，同比持平。公司归母净利润9.2亿元，同比+25.1%，提升显著。公司拟中期每股派息5.0港仙，同比+11.1%。
　　营运表现：存库存及现金流持续向好。平均存货周转天数为160天，同比-21天；平均应收账周转天数为64天，同比-20天；平均应付账款周转天数为219天，同比-24天。净现金54.9亿元，同比+27.5%；上半年电商渠道增长良好，营收10.9亿元，同比+24.8%。截至H1，销售点共计3,313个，期内减少110家，其中直营门店减少193家，加盟门店增长83家。
　　展望：收入及利润增长动能强，全年业绩值得期待。从收入端看：产品上新及渠道升级双双发力，10月以来新品市场反映好，随着后续天气降温，公司各类创新羽绒服将迎来销售旺季。从利润端看：随着公司全渠道商品一体化管理系统的逐步完善，更多的效果将在后续持续释放。
　　我们的观点：公司在坚持品牌引领，夯实全球领先羽绒服专家定位的战略目标下，品牌羽绒服业务有望高质量增长，OEM代工业务将持续贡献收入增长，女装业务和多元化品牌业务稳中向好。我们预计，FY2024-2026年营业收入分别为198.0亿元/228.5亿元/259.7亿元，同比+18.1%/+15.4%/+13.7%；归母净利润分别为25.6亿元/29.7亿元/34.0亿元，同比+19.5%/+16.4%/+14.4%，维持“买入”评级。
　　风险提示：天气变化，宏观经济影响，新品发布不及预期，消费者偏好变化