公司于2023年11月27日发布FY2024中报，H1营业收入同增20.89%至74.72亿元，归母净利润同增25.11%至9.19亿元。看好公司品牌力持续提升，同时经营增质提效增强盈利能力，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　产品迭代，渠道发力，新零售增强投入，羽绒服业务收入高速增长。上半年公司在羽绒服淡季销售中扩充产品矩阵，羽绒服业务收入为49.40亿元，同比增长28.1%。分品牌看，波司登、雪中飞、冰洁、其他品牌收入分别为44.21/2.65/0.13/2.41亿元，同比增长25.5%/52.2%/-65.3%/94.1%。分渠道看，公司羽绒服业务线上渠道收入为10.88亿元，同比增长24.77%，线下渠道收入为38.51亿元，同比增长29.03%。公司持续优化渠道质量，通过打造标杆门店体系，将有效资源聚焦市场，优质门店单店效率持续提升。期末公司波司登品牌渠道数量2310家，同比减少243家，主要系公司进行门店优化调整，下半年旺季新开店有望增加。公司持续聚焦线上平台经营能力，强化老会员体验和有效拓客。同时加强新兴渠道投入力度，通过直播、内容运营等实现品牌建设和创收。
　　其他业务维持稳健、女装恢复式增长。贴牌加工业务2024H1收入同增7.8%至20.43亿元，贴牌加工业务聚焦核心客户，客户服务质量提升。女装和多元化服装业务收入分别为3.93/0.96亿元，同比增长15.4%/9.8%，表现较为平稳。
　　盈利能力提升，营运能力明显优化。H1公司毛利率为49.97%，同比持平。其中羽绒服业务毛利率下降2.4pct至61.2%，主要系毛利率较低的轻薄羽绒服和防晒产品占比增加，但受益于羽绒服整体业务占比提升，公司毛利率维持稳健。上半年公司加大品牌宣传推广力度，销售费用率同增0.91pct至27.17%。规模效应下管理费用率下降0.7pct至7.8%。此外，去年同期公司女装业务商誉减值9800万，今年未触发减值。综合来看，公司2024H1净利率12.26%，同增0.54pct。公司H1存货周转天数同降20天至158天，公司持续优化供应链，终端产品动销水平优化。应收款项周转天数同比优化20天，且应收款项均为预计一年内收回。
　　产品矩阵持续优化，增质提效巩固优势。公司坚持聚焦羽绒服主航道，当前已形成旺季羽绒服，淡季防晒服+轻薄系列的产品矩阵，新品有望持续推动收入增长。同时，公司不断优化渠道结构，开设高质量门店，品牌力有望持续提升。在优质产品叠加高效运营下我们看好公司稳固龙头优势。
　　估值
　　当前股本下，我们预计公司FY2024-2026EPS分别为0.24/0.28/0.33元，市盈率分别为12/11/9倍，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　新品销售不及预期、天气转暖影响新品销售、电商增长不及预期。