业绩继续高增，AI持续赋能商业
　　根据三季度未经审核营运摘要，百融云创于2023前三季度实现营业收入19.83亿元，同比增长33%；单三季度实现营收7.40亿元，同比增长36.63%，增速超过上半年水平。今年生成式AI热度爆发，公司快速跟进最新技术推出BR-LLM大模型，基于BR-LLM对话大模型开发的Cybertron平台，可以快速创建企业内部Bot，对接知识库和工具库，并提供AI copilot和AI agent服务。我们认为在公司持续扩大AI优势下，客户群体逐渐丰富，不再受限于金融行业，收入的高速增长有望持续。
　　决策式AI+生成式AI两类模型构筑技术壁垒
　　公司致力于将决策式AI和生成式AI深度嵌入垂直行业的全流程，通过云+本地化部署的方式，为垂直行业提供决策层能力提升，以及业务层客户交互的全体系服务。根据智通财经报道的公司CEO发言，百融云创是国内少有找到生成式AI和决策式AI规模化应用场景且实现增收又增利的AI科技公司。根据公司官网，公司生成式AI的核心产品智能语音机器人对客户语音识别的准确率能达到99%以上，可以在最小化人工成本的前提下实现多轮对话，某国有大行在零售业务条线中引入百融云创智能语音机器人的交互效果接近人工服务标准的90%至95%。决策式AI和生成式AI两类模型构成公司的护城河，且公司在商业模式探索上处于行业领先地位，我们看好公司后续持续扩大AI+垂域应用的影响力。
　　MaaS+BaaS均衡发展，生成式AI带动BaaS高增MaaS业务作为压舱石业务，主要利用决策式AI将商业机构KYC和KYP过程数字化，前三季度收入同比增长22%至6.65亿元。
　　MaaS业务实现量价齐升，核心客户留存率98%，维持高位；核心客户数183家，同比增加27家；核心客户平均收入304万元，增幅4%。
　　BaaS业务以决策式AI进行用户筛选、以生成式AI机器人结合其他方式触达客户，实现高效营销与运营。前三季度金融行业云贡献收入人民币8.4亿元，同比增长60%；保险行业云贡献收入人民币4.8亿元，同比增长16%。在AI部署的需求扩大下，BaaS业务充分发挥技术优势实现收入快速增长。
　　投资建议
　　百融云是AI+垂域应用的优质标的，毛利率和研发水平均位于行业前列，其AIGC落地速度在行业中领先，随着客户接受度提升逐步实现业务的突破。我们上调盈利预测，预计公司2023-2025年营收分别为26.0/32.1/39.4亿元（前值25.6/31.4/38.2亿元），归母净利润分别为3.5/4.4/5.9亿元（前值3.1/3.8/5.1亿元），每股收益0.69/0.87/1.16元（前值0.61/0.76/1.02元），对应2023年11月27日收盘价12.66港元（港元兑人民币汇率0.9097:1），PE分别为16.6/13.3/9.9X。我们看好公司发挥其技术积累和行业Know-How在大模型竞赛中保持竞争优势，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　数据安全监管风险；行业竞争加剧；大客户流失风险。