百融云创发布2023年中期业绩。报告期内，公司实现营收12.43亿元/同比+31.5%，归母净利润2.05亿元/同比+107.5%，经调整后净利润2.27亿元/同比+80.2%，整体业绩超预期。公司整体毛利率72.1%/同比+0.4pct，净利率达16.6%/同比+6.8pct。公司于本报告期调整业务数据披露口径，按照盈利模式分为MaaS和BaaS两条业务线。其中，MaaS业务主要以原数据分析业务为主，采用按次收费模式，BaaS业务包括金融行业云和保险行业云，前者涵盖此前的精准营销助贷业务以及智能运营业务，后者同此前的保险营销业务，口径不变。
　　1）模型即服务-MaaS（4.31亿元/同比+24.2%/占比34.7%）继续发挥压舱石作用，核心客户数量与ARPU维持稳健增长。报告期内，公司核心客户数量较年初新增14家至146家，核心客户平均收入贡献达到243.3万元/同比+11.4%，留存率继续攀升至98%的历史新高位。
　　2）金融行业云-BaaS（4.92亿元/同比+55.3%/占比39.6%）交互为王，百融深耕生成式AI技术，有效提升金融行业资产运营效率，第二增长点逐步夯实。技术端百融大模型在语音交互方面已可达到对真人语音识别准确率99%以上，通过每日过亿规模的自动交互，AI营销对话已达到“真人级别”，技术迭代提速驱动存量客户激活转化相关新业务落地扩张速度随之加快，资产交易规模实现高速增长。截至2023年上半年，金融行业云业务促成各类资产交易规模共计212.62亿元/同比+71.9%。费率方面，受资管行业降费，宏观利率下调等综合因素，报告期内公司服务费率同比去年同期降低0.3个百分点至2.3%。整体而言，规模端放量较好覆盖了费率端的下行。
　　3）保险行业云-BaaS（3.20亿元/同比+13.7%/占比25.7%）二季度定价利率切换导致全年保费收入向上半年腾挪，经纪代销收入同步提升，续保率维持行业领先。黎明经纪新单业务质量增长依然稳健，上半年新单贡献收入2.70亿元/同比+17.2%，增速高于续期贡献及行业保费增速水平，除定价利率切换影响外，“日月保盒”等AI智能展业工具提供了更全面、深刻的客户洞察，有效赋能代理人完成线上化高质保单交易，截至2023年上半年，保单继续率仍超90%，位行业前列。
　　投资建议：1）宏观经济增长放缓，金融机构对存量客户运营需求还将继续提升。近期，监管为拉动消费以及活跃资本市场相继推出多项利好政策，公司将决策式AI与生成式AI相结合，模型应用产品不断推陈出新，预计公司BaaS业务继续放量扩张，MaaS业务保障经营现金流稳健增长，成本端随规模增长摊薄，利润在未来2-3年内有望加速释放；2）除业务赋能深度提升外，广度上，公司业务版图有望向财富管理等新领域扩张，同时也积极寻求海外数智化转型需求带来的新机会；3）征信业务管理办法过渡期平稳结束，政策对公司基本面影响的担忧现已基本解除，管理层人员变更完成，公司运营有序。我们看好百融的数智化能力在当前要求扩大内需、提振消费环境下的价值和成长前景。预计百融云-W 2023-2025年EPS分别达0.63元、0.78元、1.00元，以2023年8月24日收盘价计算，对应PS分别为1.8x、1.4x、1.2x，对应PE分别为14.8x、11.8x、9.3x，维持公司“增持”评级，目标价微调至14.09港元。
　　风险提示：宏观经济环境大幅恶化，金融科技数据监管收紧，消费类信贷与保险需求复苏低于预期。