事件：公司2024上半财年（截至2023.09.30）收入89.4亿港元，同比-3.8%；公司权益拥有人应占溢利11.4亿港元，同比+4.0%（人民币口径同比+9.8%）。公司拟派中期股息每股0.15港元。
　　内销业务复苏，持续推进渠道拓展。2024上半财年，公司内销收入60.1亿港元，同比+5.1%，若以人民币口径计算同比+11.0%，低基数下恢复明显。分品类看，沙发/床具分别实现收入38.9/14.9亿港元，同比+1.5%/+7.3%（港元口径）。沙发收入稳步增长，驱动力主要系销量的提升（同比增长27.6%），公司功能沙发实现对下沉市场的进一步渗透。床具业务增速较高，得益于渠道的扩张和与品类联合营销的带动。从渠道端看，公司线上线下均在进行积极的开拓。目前公司已有门店6888家，报告期间增加417家，持续开店的同时公司也在强化门店的店效管理；线上方面，公司持续通过年轻专业团队积极开拓，加强推广直播销售模式。功能沙发渗透率对比美国提升空间较大，我们看好公司作为龙头持续开拓市场，同时借助功能沙发的品牌与渠道，不断带动床具等业务高速发展。
　　外销业务承压，未来增长可期。公司在北美实现收入20.4亿港元，同比-20.5%，若剔除去年同期因海运费较高向客户加收的海运附加费，则同比-5.4%，略有承压。北美是公司海外主要市场，去年下半年堵港问题缓解后，当地零售商库存普遍较高进而影响进货需求。目前北美去库存已经开始约一年时间，我们认为补库需求已逐步恢复。在欧洲及其他市场（不含HOME集团）实现收入5.3亿港元，同比-20.6%，其中沙发销售金额3.8亿港元，同比-8.8%，主要系欧洲以外市场变动较大。此外HOME集团业务收入3.0亿港元，同比+6.7%，收入规模有所恢复，乌克兰工厂当前并未受到严重破坏。。公司表示海外业务在财报第二季度（23Q3）已有较好的复苏，因此我们看好下半财年在需求复苏及低基数的背景下，公司外销业务实现较高增速。公司在海外已有较高的份额并与诸多大客户建立了合作，此外海外产能储备充足，因此长期来看我们认为公司海外业务将稳定增长。
　　成本端价格回落，推动盈利能力改善。2024上半财年公司毛利率39.1%，同比+0.2pct。报告期内原材料价格回落，但另一方面公司未再向海外客户收取海运附加费（此前计在收入中），两因素叠加下公司毛利率微增。公司销售费用率18.0%，同比-1.9pct，受益于海运费的回落。管理/财务费用率分别同比-1.0pct/+0.4pct。此外，公司其他亏损同比扩大1.2亿港元，主要因公允价值变动。综合来看，公司净利率上升1.0pct至12.7%。展望下半财年，低基数下利润端有望实现较高增长。公司过往盈利能力稳定，在功能沙发品类上已建立规模优势和品牌力，长期我们看好公司利润率保持较高水平。
　　盈利预测与投资评级：公司的功能沙发品类产品力突出，在国内外市场建立起较强的品牌与渠道优势，我们看好公司受益于功能沙发和床垫两大高潜品类的发展，持续保持增长。公司2024-2026财年归母净利润分别为22.9、26.1、29.4亿港元，目前股价对应PE分别为9.4、8.2、7.3倍，我们维持“推荐”评级。
　　风险提示：地产销售数据不及预期，家居消费不及预期。