FY23因疫情及地产景气度、海外库存高企影响，内外销承压：
　　FY2023公司主营收入同比-19.3%至173.5亿港币；归母净利润同比-14.8%至19.1亿港币。（1）内销：FY23中国市场收入同比-15.9%至110.9亿港元（人民币-10.2%），国内市场占总收入64%。分品类，内销沙发/床垫分别实现收入75.5/ 27.3亿港币，分别-12.5%/ -19.8%；分渠道，内销线下/线上年分别实现收入77.0/ 25.7亿港币，同比分别-16.3%/ -8.9%。线下门店方面，内销市场门店数同比+8%至6,471，净开店503个，闭店率个位数。量价方面，全年内销沙发89.1万套，同比+1%，ASP下降是由于高性价比产品受欢迎、疫情促销增加。（2）外销：FY23海外市场收入同比-24.8%至59.6亿港币，北美/欧洲及其他/ HG分别实现收入41.9/ 11.6/ 6.1亿港币，同比分别-26.1%/-15.5%/ -31.2%。北美占总收入24%。销量方面，海外沙发销售套数同比-40%至61.1万套，其中北美同比-44%至50.0万套，欧洲及其他同比-7%至11.2万套。期内海外客户处于去库进程，订单相对不足。
　　稳步拓店，内销有望改善，预计外销的显著好转仍需等待时机：
　　受益于原材成本下行，毛利率同比+1.8pp至38.5%，国内/北美/欧洲及其他/ HG毛利率分别为40.3%/ 36.4%/ 23.6%/ 23.5%，分别同比+4.2pp/ -4.1pp/0.8pp/ -1.8pp。北美毛利率下行是由于年内海运正常化及海运费用大幅下降，但对该板块的利润率影响有限。销售/管理/财务费用率分别为19.1%/ 6.0%/1.0%，分别同比-0.4pp/ +1.1pp/ +0.6pp。归母净利润率同比+0.5pp至11%。
　　展望：（1）内销方面，预计全年门店新增有望达800-1000个，在一二线及部分三线空白市场布局以提升市占率；渠道支持措施从过往的开店补助，转为聚焦提货补助，经销商信心提升，推行渠道精细化管理。今年3月以来内销现好转信号，预计3-4月内销或恢复至双位数的同比增长。预计全年有望受益于住宅竣工边际修复。（2）外销方面，当前欧美终端需求仍相对疲弱，预计仍处于调整期。但随着海外客户库存水位下降，外销有望逐步修复。
　　维持买入评级，目标价7.50港元：
　　我们的观点：考虑到内销有望受益于住宅竣工好转，而外销需求修复仍需时间，预计FY24E至26E营收分别为198.1 / 225.1 / 254.4亿港元，同比+14.2%/+13.6%/ +13.0%；归母净利润分别为23.3 / 27.1 / 30.5亿港元，同比+21.5%/+16.6%/ +12.5%。维持买入评级，目标价7.50港元，对应FY24EPE 12倍。
　　风险提示：
　　房地产和内销需求复苏不及预期、欧美市场经济疲弱导致外销承压、渠道开拓及新品类孵化不及预期、原材料成本大幅波动、汇率波动等。