AI赋能多元化业务提效；财务健康度持续改善
　　有道23Q3实现营收15.39亿元，yoy+9.72%；实现综合毛利率55.9%，yoy+1.7pct；经营亏损为0.58亿元，同比大幅收窄73.7%；归母净亏损1.03亿元，同比收窄44.1%。我们认为Q3的强劲表现主要得益于AI技术在多项产品和业务上逐步落地，从而带来用户体验和效率的提升。公司前三季度营收之和占我们前次全年营收预测的75%，考虑到Q4通常是智能硬件和在线营销业务旺季，我们上调23/24/25年营收预测至54.04/63.06/69.89亿元（前值：52.04/58.39/64.08亿元），给予STEAM/成人教育业务2.89/0.90x24EPS、智能硬件/在线营销业务23.98/10.44x 24EPE，基于SOTP的目标价为9.38美元（前值：9.35美元）。维持“买入”评级。
　　“子曰”大模型逐步落地，赋能全线产品升级
　　有道在AI技术加持下对多项产品和服务进行了升级，并收到市场的积极反馈。例如，8月有道发布了世界上首个虚拟人口语私教Hi Echo，并于10月上线手机App端，一个月内注册用户数已超10万。此外，公司在有道翻译中的AIBox引入了AI写作等功能，推动Q3翻译订阅费同增160%以上。学习服务方面，Q3公司推出了AI推题功能和基于AI批改技术的创作指导服务，驱动数字内容服务销售额超4亿元，毛利率超70%。硬件方面，搭载大模型的词典笔X6 Pro获双十一京东、天猫双平台行业单品销售额第一。公司在业绩会上透露，近期将发布更多基于大模型的创新产品和应用。
　　核心业务毛利率同比上升，减亏成效显现
　　Q3学习服务/智能硬件/在线营销业务毛利率分别同比上升3.3/2.2/4.8pct至67.8%/42.6%/31.9%，主要得益于AI加持下多元化业务效率的提升、公司对相对低效的智能硬件销售渠道进行了收缩和优化，以及夏季促销季广告需求的增长。费用方面，随着公司营销投放策略的持续优化，以及大模型相关基础研发工作的基本完成，Q3销售费用/研发费用/管理费用分别同比下降5%/12%/1%，销售费用率/研发费用率/管理费用率同比下降6.8/3.0/0.4pct至43.8%/12.2%/3.6%，经营亏损同比大幅收窄73.7%至0.58亿元。
　　目标价9.38美元，维持“买入”评级
　　我们参考可比公司Wind一致预测均值，给予STEAM业务2.89x 24EPS、智能硬件23.98 x 24EPE。考虑到成人教育业务转型期整体增速较缓，以及在线营销业务非重点业务，给予这两项业务折价，分别给予成人教育业务0.90x 24EPS、在线营销业务10.44x 24EPE（可比均值：4.61x 24EPS/12.46x 24EPE），基于SOTP的目标价为9.38美元。维持“买入”。
　　风险提示：自研AIGC应用进展缓慢或效果不佳，智能硬件销售额低于我们预期，竞争加剧，业务拓展失利，非K12教育价格管控收紧。