疫情影响下Q1亏损同比扩大；AIGC新功能上线，静待商业化潜力释放
　　有道23Q1实现营收11.63亿元（yoy-3.1%，qoq-20.0%），综合毛利率同比微降1.8pct至51.7%，经营亏损为1.96亿元，同比扩大56.5%，主因年初疫情致教学活动、智能硬件线下销售受阻。Q1公司上线了有道桌面翻译中的AIBox、有道词典笔中的“开口说”等基于生成式AI的新功能，并将持续利用现有研发资源配置，利用AIGC技术推动业务增长。考虑到智能硬件领域竞争加剧，我们下调23/24/25年营收预测至60.73/73.35/86.39亿元（前值：62.69/79.44/96.55亿元），给予STEAM/成人教育业务2.04/0.88x 23EPS、智能硬件/在线营销业务23.35/12.79x 23EPE，基于SOTP的目标价为10.01美元（前值：11.35美元）。维持“买入”评级。
　　学习服务/智能硬件业务同比下滑，在线营销业务强势增长
　　Q1学习服务收入同降11.3%至7.32亿元，主因1月教学活动因疫情受阻，以及成人课中兴趣类课程战略性收缩而刚需类新课程体量尚小所致。Q1智能硬件收入为2.13亿元，同比下降16.0%，主因疫情致线下销售渠道受阻；公司已与李佳琦等KOL达成直播合作以拓展销售渠道，并计划于Q3推出智能硬件新品。在线营销业务延续22Q4的亮眼表现，Q1收入同增79.7%至2.18亿元，一方面得益于宏观经济复苏推动快消等行业广告需求回暖，另一方面得益于有道对营销系统算法的升级。公司预计Q2在线营销业务将延续增长态势。
　　研发费用同比下降；推出多项生成式AI新功能
　　Q1公司官宣了教育大模型“子曰”，并发布了多个基于生成式AI的功能，包括有道桌面翻译的AIBox、有道词典笔的“开口说”等功能。其中AIBox在首次推出的1个月内实现超百万次使用，带动订阅服务收入同比上升近200%。与此同时，Q1研发费用同比下降9.9%至1.8亿元。公司称，多年来有道在AI技术上已有大量投入积累，预计无需大额追加研发投入来应用生成式AI，而将在现有研发资源基础上优化部署，实现效益最大化。
　　目标价10.01美元，维持“买入”评级
　　我们参考可比公司Wind一致预测均值，给予STEAM业务2.04x 23EPS、智能硬件23.35x 23EPE。考虑到成人教育因处转型期整体增速较缓，以及在线营销业务非重点业务，给予这两项业务一定折价，分别给予成人教育业务0.88x 23EPS、在线营销业务12.79x 23EPE（可比均值：4.50x 23EPS/15.27x 23EPE），基于SOTP的目标价为10.01美元。维持“买入”。
　　风险提示：自研AIGC应用进展缓慢或效果不佳，智能硬件销售额低于我们预期，竞争加剧，业务拓展失利，非K12教育价格管控收紧。