从发行规模来看，国债发行节奏大致有4个较明显的区间，02年之前，国债发行量相对较少，年均发行量2000亿元左右，02至08年，除了应对金融危机而在07年等特殊时点发行量有明显增加外，一般国债的发行量相对较为稳定年均发行总量在5000亿元左右，09至19年，国债年发行量从12000亿元逐年增长至37000亿元，20年后，随着疫情的发生，为了应对民生开支，国债的年均发行量升至8万亿元左右。
　　为了定量分析短期内国债大量发行对市场的影响，我们以60日平均净发行量(季均)为基准，将历史中发行量的年分位数（252交易日内）分别大于99%、98%、95%、90%和80%的时点进行标注（即季均净发行量在近1年中处于较高水平的时期），继而观测这些发行量显著增大的时期，各观测变量的60日变化情况。以最新数据的99%-80%分位数的各阈值分别为312亿元、307亿元、284亿元、202亿元和171亿元。
　　对于国债利率而言，国债净发行量达到了年内95%以上的高分位数时，发行量会对其形成较明显的压力。对于10Y国债而言，当国债发行量达到了年内90%以上高分位数时，国债净发行会对国债利率形成较明显的上行推动压力。对于国债期限利差而言，国债净发行量的增加会明显使得收益率曲线走平。
　　对于各类机构的净买入情况而言，国债净发行量的增加对不同类型机构具有不一样的表现。对于国有行基金公司而言，国债发行量增加会导致这些机构的净买入有明显的减小，而对于股份行、农村金融机构和证券公司而言，国债净发行量增加会导致这些机构的净买入有明显的增加。
　　对于国债和国开的品种利差而言，国债发行量的逐步增加会导致品种间利差出现明显的压缩。考虑到四季度国债的发行规模可能相对较大，同时99%阈值下的选点过于集中，我们以95%分位数作为基本选点，并考虑历史上各时点下国债净发行量较多时期的国开债与国债利差的变化情况。
　　从结果来看，如果后续资金利率偏宽松且利率持续下行，整体国债国开利差压缩空间相对最大，从历史数据上看，5年品种的利差下行潜力相对最大，平均利差下行幅度为5.7BP，各时点的最大利差下行幅度平均可以达到16BP。
　　如果后续资金宽松与利率下行的条件无法同时满足，但至少符合一个，即资金宽松或利率下行，则1年期的国债国开利差相对而言收敛的确定性较大，3场景下的最大压缩空间均达到了11BP以上。
　　最后，如果后续资金收紧且债市利率上行，1年品种的性价比则相对较低，可以选择3年和7年的品种进行做空国债国开利差交易。
　　风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、国债发行节奏慢于预期