维持银河增持评级，目标价为55.0港元，对应24年EV/EBITDA 14.95x
　　银河娱乐发布23Q3财报，净收入96.50亿港元，同比+374%，环比+11%；GGR为87.46亿港元(恢复至19年同期的64%，对比行业69%)。我们维持银河娱乐增持评级，目标价55.0港元，预测23/24/25年EBITDA为103.01/146.68/159.27亿港元。核心逻辑：1）疫情前银河16-19年平均EV/EBITDA为13.8x，与同期行业平均13-14x相当，主要系当时公司未发力中场，且酒店房间只四千余间；2）随着银河3-4期开业，酒店房间将达7500，及公司发力MICE转型中场，故我们给予公司略高于疫情前的估值。
　　EBITDA margin仍未恢复至19年同期水平，中场恢复超行业
　　银河娱乐23Q3经调整物业EBITDA为27.68亿港元，同比+576%，环比+12%，恢复至19年同期的67%。EBITDAMargin为28.7%，对比23Q2/19Q3的28.6%/32.4%，未恢复至19年同期水平。VIP毛收入8.13亿港元(恢复至19年同期13%，对比行业38%)，同比+1352%，环比-13%；中场毛收入74.41亿港元(恢复至19年同期108%，对比行业95%)，同比+888%，环比+18%；老虎机毛收入4.92亿港元(恢复至19年同期84%，对比行业75%)，同比+748%，环比+11%。非博彩收入22.33亿港元。
　　银河1-2期为贡献主力，有望受益于三期新酒店和非博彩业务
　　银河1-2期贡献主要收入，23Q3净收入76.28亿港元，同比+612%，环比+16%，占总净收入的79%；物业EBITDA为25.62亿港元，EBITDA margin为34%。星际酒店23Q3净收入12.28亿港元，同比+677%，环比持平；物业EBITDA为3.47亿港元，EBITDA margin为28%。银河三期已开幕，3-4期合计将新增逾3000酒店房间，7月新开莱福士酒店目标为高价值客户，9月新开安达仕酒店旨在支持银河国际会议中心。银河三期还包含设有16000个座位的银河综艺馆，6-7月举办王嘉尔和Super Junior等演唱会，但我们认为此类明星虽人气足，目标却非赌客群体，或难以促进赌收。
　　全面通关客流带动博彩GGR回暖，年底节假有望再迎高峰
　　全面通关后访澳客流已回暖，今年1至10月访澳旅客量达2272万人次，恢复至19年的68%。中场及非博彩业务有望受惠于疫后客流回归，10月澳门博彩行业GGR达195亿澳门元，为2020年1月以来最高，恢复到2019年同期的74%,1-10月GGR恢复到2019年同期的60%。澳门政府预期24年GGR为2160亿澳门元，考虑到澳门政府预算较为保守，此前对23年GGR预期为1300亿澳门元，而1-10月GGR已达1484亿澳门元。因此我们维持行业GGR 23/24年恢复至19年的62.3%/80.7%，即1821/2360亿澳门元的预测。春节旺季将至，澳门作为合家欢旅游胜地，配置价值凸显。
　　风险提示：政策落地不及预期，海外博彩市场竞争加剧，估值测算偏差。