投资要点
　　2023年11月9日，银河娱乐公布2023年第三季度业绩。
　　3Q23澳门银河单物业EBITDA利润率与19年同期的差距收窄至0.5pct：营收端，3Q23公司实现净收益96.5亿港元（彭博一致预期为100.0亿港元），恢复至3Q19的75.9%。博彩净收益/非博彩净收益分别为74.2/15.2亿港元，分别恢复至19年同期的69.9%/108.0%。其中，博彩净收益恢复程度较2Q23提升10.8pct，恢复速度保持较高水平。利润端，3Q23公司实现经调整物业EBITDA 27.7亿港元（彭博一致预期为28.8亿港元），恢复至3Q19的67%。利润端恢复程度低于营收端，导致公司3Q23 EBITDA利润率较19年同期仍有3.6pct的差距。但如果仅看旗舰物业澳门银河，3Q23该物业EBITDA利润率为33.6%，较19年同期的差距已收窄至0.5pct。
　　3Q23公司实现总博收87.5亿港元，恢复至19年同期的61.0%：贵宾/中场（含角子机）博收分别为8.1/79.3亿港元，分别恢复至3Q19的12.8%/99.7%，分别低于行业25.1pct/高于行业6.4pct。公司贵宾业务恢复较慢，我们判断仍然系疫情前公司中介贵宾占比高达90%，因此中介贵宾市场萎缩对公司影响较大，3Q23公司贵宾业务市占率环比下降0.8pct至7.1%。而中场方面，公司从1Q23的恢复程度低于行业1.4pct到3Q23的明显高于行业，中场恢复持续提速，带动公司3Q23中场业务市占率环比提升1.4pct至22.1%。同时，我们认为在普通中场客户逐步回归，人均GGR增速放缓的行业大背景下，公司有望充分受益于其充足的客流承载力，后续中场市占率或仍有提升空间。据公司数据，第四季度以来，中场博收（不含角子机）已恢复至19年同期的110-120%，较3Q19的约102%有进一步的提升。
　　3Q23公司实现非博彩净收入15.2亿港元，恢复至19年同期的108.0%：其中，客房&餐饮业务及零售业务分别恢复至3Q19的104.7%/111.7%。公司安达仕酒店于9月中旬开幕，但当月只开放了150间客房（约20%），如今开放房间的数量已提升至约300间，且公司的目标是在24年春节前完全开放安达仕酒店。同时，公司也指出安达仕酒店的进一步开放仍然需要更多人手，而该部分员工的招聘也会使公司的运营成本略有上升。据公司数据，疫情前公司的日均运营费用是340万美元，目前的日均运营费用约为疫情前的90%，公司预计在银河三期完全开放后，该数据将有一定上升，但不会高于疫情前水平。
　　盈利预测与投资评级：参考行业趋势及公司目前恢复进度，我们下调公司2023-2025年净收入预测至377.9/463.3/510.1亿港元；下调经调整物业EBITDA预测至115.2/153.6/175.4亿港元;当前股价对应2023/2024/2025年EV/EBITDA分别为16.2/12.1/10.6倍。我们的目标价为60.0港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：澳门旅游业复苏低于预期、中国宏观经济增长不及预期、海外博彩市场分流、贵宾恢复不及预期。