核心观点
　　公司23Q2经调整EBITDA扭亏为盈，上半年整体经调整EBITDA为44亿港元，大幅增长。上半年净博彩收益较2019恢复度好于行业整体，其中23Q2中场业务博彩收益恢复至19Q2的86.5%，表现亮眼且结构逐步优化。在手现金充足叠加提效降费助力新项目持续建设，莱福士酒店正式试业，三期及四期持续建设且多个娱乐项目进入试业，未来预计拉动公司非博彩业务增长弹性。
　　事件
　　公司发布23Q2及上半年业绩，23H1集团净收益157亿港元，同比+141%，经调整EBITDA为44亿港元，2022同期为1.91亿港元。
　　简评
　　中场业务修复领先，降费提效效果显著
　　公司23Q2净收益约87亿港元，同比+257%，经调整EBITDA为25亿港元，而22Q2经调整EBITDA为-3.84亿港元，扭亏为盈，环比23Q1的19亿港元进一步提升。23Q2公司净博彩收益为65.89亿港元，约恢复至19Q2的59%，而2023上半年澳门博彩GGR累计恢复至2019H1的53.6%，内地访澳门游客约恢复至2019H1的52.7%，公司作为澳门博彩业规模领先且非博彩业务布局规模领先的企业，整体收益恢复程度明显好于行业整体。同时从博彩恢复结构看，中场业务的博彩收益（未扣除佣金及奖励）为62.85亿港元，恢复至19Q2的86.5%，恢复程度在行业内较领先，逐步接近疫前水平，也展现出公司业务结构的快速优化，迎合中场业务的发展趋势。23Q2经调整EBITDA率为29%，环比23Q1约+1.5pct，同比19Q2约-4.3pct，盈利能力恢复度较好，经调整EBITDA约恢复至19Q2的57.1%，EBITDA恢复程度与净收益恢复匹配度较高。公司资产负债端维持高流动性和稳健性，截至23Q2末，净现金达220亿港元，可有力支持三四期建设和培育。存量酒店供给端预计较年初有较明显提升，23Q2旗下所有酒店已聘请全部所需员工（百老汇酒店除外）。澳门银河五间酒店上半年入住率77%，澳门星际酒店入住率98%。公司在过去几年积极降费提效取得明显效果，实现优质盈利能力。
　　莱福士正式试业，增量优质物业望拉动多元业务发展
　　8月16日拥有450间奢华套房的澳门银河莱福士成功试业，有望带动高端客群增长，配合澳门政府带来逗留时间更长的高端客群的要求。此外拥有700间客房的澳门安达仕酒店将于2023年9月开幕，结合2023年4月开始试业的银河国际会议中心、银河综艺馆，公司路氹三、四期建设和培育的进程逐步顺利推进。6月底公司新增一间按照新博彩法营运的中介人贵宾厅，同时在23Q2引入一系列全新餐饮场所。作为第三期发展的一部份，新的天峰高额投注区及其他非博彩设施已于7月开启。公司正筹备在东京开设第一个海外业务发展办事处，并计划在曼谷及首尔设立办事处，更好促进国际客流发展。公司正继续推进第四期工程，项目聚焦在非博彩业务，主要针对MICE、娱乐和适合家庭旅客的设施，此外也包括博彩。从收益结构看，23Q2公司非博彩收益为12.63亿港元，占整体净收益的14.6%，较19Q2 +4.6pct，提升明显，而三期和四期预计带来较大非博彩增量，后续占比望持续提升。
　　公司四期项目包括6家高端酒店品牌首度进驻澳门，还拥有4000个座位的剧院，多元化的餐饮、零售、非博彩设施、园林和水上玩乐园区，完工后公司在酒店的客房和套房总数将达到7500间。公司在2023年招聘计划中的一部分，即会创造1100个新本地职位，并继续提供多元化的职业发展，长期收益多元业务发展。
　　投资建议：预计2023-2025年实现归母净利润70.64亿港元、123.44亿港元、160.63亿港元，当前股价对应PE分别为32X、19X、14X，2023-2025年实现经调整EBITDA分别为107.85亿港元、155.03亿港元、191.21亿港元，当前对应EV/EBITDA分别为21X、15X、12X，维持“增持”评级。
　　风险分析
　　1、若内地赴澳门客流的修复不及预期，则可能出现客流整体修复不及预期，且博彩桌利用率不高的情况，从而影响收入端修复，并且部分刚性成本的占比扩大，带来较大的业绩压力；2、未来若澳门博彩VIP业务收缩幅度较大，且自营VIP和中场业务难以提供充足的客流以弥补，则会导致较疫情前的博彩毛收入较难修复，新博彩法对博彩桌数量上限有所规定，若博彩业呈现较明显的存量趋势，则可能带来收入端压力；3、各牌照承诺未来10年投资金额，主要聚焦非博彩和外国客人引流，若投资较难取得较好的回报率，则可能造成盈利能力压力；4、若消费者认为博彩业可选消费属性较强，承载力有限，则可能一定程度影响消费选择。
　　

研究报告全文：证券研究报告港股公司简评社会服务中场业务快速修复优质现金流银河娱乐0027HK及效率助力新项目打开弹性核心观点维持增持刘乐文公司23Q2经调整EBITDA扭亏为盈上半年整体经调整EBITDAliulewencsccomcn为44亿港元大幅增长上半年净博彩收益较2019恢复度好于SAC编号S1440521080003行业整体其中23Q2中场业务博彩收益恢复至19Q2的865SFC编号BPC301表现亮眼且结构逐步优化在手现金充足叠加提效降费助力新项目持续建设莱福士酒店正式试业三期及四期持续建设且多个陈如练娱乐项目进入试业未来预计拉动公司非博彩业务增长弹性chenruliancsccomcnS1440118070174事件SAC编号S1440520070008SFC编号BRV097公司发布23Q2及上半年业绩23H1集团净收益157亿港元同发布日期2023年08月18日比141经调整EBITDA为44亿港元2022同期为191亿港元当前股价5250港元简评主要数据股票价格绝对相对市场表现中场业务修复领先降费提效效果显著1个月3个月12个月公司23Q2净收益约87亿港元同比257经调整EBITDA为-3582020969231170192925亿港元而22Q2经调整EBITDA为-384亿港元扭亏为盈12月最高最低价港元58303520环比23Q1的19亿港元进一步提升23Q2公司净博彩收益为总股本万股43695728亿港元约恢复至的而上半年澳门博彩658919Q2592023流通H股万股43695728GGR累计恢复至2019H1的536内地访澳门游客约恢复至总市值亿港元2294032019H1的527公司作为澳门博彩业规模领先且非博彩业务布流通市值亿港元229403局规模领先的企业整体收益恢复程度明显好于行业整体同时从博彩恢复结构看中场业务的博彩收益未扣除佣金及奖励近3月日均成交量万66062为6285亿港元恢复至19Q2的865恢复程度在行业内较领主要股东先逐步接近疫前水平也展现出公司业务结构的快速优化迎CWLAssetsPTCLimited3118合中场业务的发展趋势23Q2经调整EBITDA率为29环比23Q1股价表现约15pct同比19Q2约-43pct盈利能力恢复度较好经调整34EBITDA约恢复至19Q2的571EBITDA恢复程度与净收益恢复匹配度较高公司资产负债端维持高流动性和稳健性截至23Q214末净现金达220亿港元可有力支持三四期建设和培育存量-6酒店供给端预计较年初有较明显提升23Q2旗下所有酒店已聘-26请全部所需员工百老汇酒店除外澳门银河五间酒店上半年入住率77澳门星际酒店入住率98公司在过去几年积极降2023317202281720229172023117202321720234172023517202361720237172023817202210172022111720221217费提效取得明显效果实现优质盈利能力银河娱乐恒生指数莱福士正式试业增量优质物业望拉动多元业务发展相关研究报告8月16日拥有450间奢华套房的澳门银河莱福士成功试业有望中信建投社服商贸银河娱乐00272023-02-2路氹三期将迎开业受益行业快速修复带动高端客群增长配合澳门政府带来逗留时间更长的高端客群6及非博彩发展中信建投社服商贸银河娱乐00272022-08-2疫情冲击下积极控费并竞投新一轮博2本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下彩批给路氹第三期基本竣工本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明银河娱乐港股公司简评报告的要求此外拥有700间客房的澳门安达仕酒店将于2023年9月开幕结合2023年4月开始试业的银河国际会议中心银河综艺馆公司路氹三四期建设和培育的进程逐步顺利推进6月底公司新增一间按照新博彩法营运的中介人贵宾厅同时在23Q2引入一系列全新餐饮场所作为第三期发展的一部份新的天峰高额投注区及其他非博彩设施已于7月开启公司正筹备在东京开设第一个海外业务发展办事处并计划在曼谷及首尔设立办事处更好促进国际客流发展公司正继续推进第四期工程项目聚焦在非博彩业务主要针对MICE娱乐和适合家庭旅客的设施此外也包括博彩从收益结构看23Q2公司非博彩收益为1263亿港元占整体净收益的146较19Q246pct提升明显而三期和四期预计带来较大非博彩增量后续占比望持续提升公司四期项目包括6家高端酒店品牌首度进驻澳门还拥有4000个座位的剧院多元化的餐饮零售非博彩设施园林和水上玩乐园区完工后公司在酒店的客房和套房总数将达到7500间公司在2023年招聘计划中的一部分即会创造1100个新本地职位并继续提供多元化的职业发展长期收益多元业务发展投资建议预计2023-2025年实现归母净利润7064亿港元12344亿港元16063亿港元当前股价对应PE分别为32X19X14X2023-2025年实现经调整EBITDA分别为10785亿港元15503亿港元19121亿港元当前对应EVEBITDA分别为21X15X12X维持增持评级表1盈利预测单位百万港元20222023E2024E2025E营业总收入114738339901462631532548变化率-4171962361151归母净利润-3433870644123438160628变化率-3589747301经调整EBITDA107853155027191211EVEBITDA211512PE321914资料来源Wind中信建投风险分析1若内地赴澳门客流的修复不及预期则可能出现客流整体修复不及预期且博彩桌利用率不高的情况从而影响收入端修复并且部分刚性成本的占比扩大带来较大的业绩压力2未来若澳门博彩VIP业务收缩幅度较大且自营VIP和中场业务难以提供充足的客流以弥补则会导致较疫情前的博彩毛收入较难修复新博彩法对博彩桌数量上限有所规定若博彩业呈现较明显的存量趋势则可能带来收入端压力3各牌照承诺未来10年投资金额主要聚焦非博彩和外国客人引流若投资较难取得较好的回报率则可能造成盈利能力压力4若消费者认为博彩业可选消费属性较强承载力有限则可能一定程度影响消费选择请务必阅读正文之后的免责条款和声明1银河娱乐港股公司简评报告刘乐文分析师介绍美国约翰霍普金斯大学金融硕士学位现任中信建投商贸社服行业首席分析师拥有六年证券研究从业经验主要研究领域社会服务商贸零售医美化妆品等多个服务类板块陈如练社服商贸行业分析师上海财经大学国际商务硕士2018年加入中信建投证券研究发展部曾有2年国有资本风险投资经验目前专注于免税餐饮酒店旅游等细分板块研究201820192020年Wind金牌分析师团队成员20192022年新浪金麒麟最佳分析师团队成员请务必阅读正文之后的免责条款和声明2银河娱乐港股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层南塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcnwengqifancsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihk