3季度盈利环比增长强劲。长城汽车23年3季度业绩，营收495亿元（人民币，下同），同比增32.6%，环比增21.0%。实现归母净利润36亿元，同比增41.9%，环比增206.1%，扣非净利润为30.6亿元。盈利比市场预期高出48%和我们预期约25%，大超预期主要是受惠于销量持续改善，产品结构改善令平均售价进一步上升以及3季度出口占比进一步提升。第1、2、3季度，新能源车型销量占比分别为12.6%、21.9%、22.4%，呈现逐季提升态势；海外销量占比达23.6%、24.0%、25.5%，持续增长。
　　毛利率方面，3季度毛利率为21.7%，环比上升4.3个百分点，主要受惠产品结构改善和出口销量上升。费用率为9.8%，环比降0.9个百分点，其中销售和研发费用绝对金额维持平稳，反映公司3季度成本控制良好。
　　坦克和出口銷量有望令4季度盈利持續改善。坦克400 Hi4-T自9月25日上市以来，首月总订单量正式突破12000台，新车共推出两个版本，其中机能版官方指导价为27.98万元，超能版官方指导价为28.98万元。超能版的选择占比超90%，充分说明坦克400 Hi4-T具备高价值的用户属性以及溢价能力。坦克品牌已由坦克300、坦克400和坦克500组成完整产品矩阵，完成了对越野产品的多点细分市场覆盖。海外出口方面，3季度月銷量穩定在3萬輛左右的水平，占销量~25%。海外拓展方面，长城品牌完成了东盟国家核心市场的全面覆盖，并于9月7日正式进入墨西哥市场。哈弗H6、哈弗大狗、坦克300、长城炮等车型，在柬埔寨、越南、巴西等地上市。我们预期坦克的交付和海外销量将推动4季度盈利改善。
　　维持买入，产品结构改善和出口双轮驱动。我们看好下半年銷量改善及新车发布的节奏。魏牌高山DHT-PHEV已开启预订，将于近期上市，与蓝山合力开拓大六/七座新能源市场。我们现正检视我们的财务假设及预测。现维持买入评级和目标价12.25港元。
　　投资风险：下半年销量未及预期，激烈的市场竞争令毛利率低于预期。