一、一级市场：信用债发行量环比上升、净融资环比上升
　　本周信用债共发行3278.31亿元，较上周2181.55亿元环比上升；由于发行量上升，本周信用债净融资843.71亿元，较上周的332.69亿元环比上升。
　　分产业债和城投债来看，本周产业债发行规模1611.55亿元，较上周的1273.34亿元环比下降，本周产业债净融资规模环比下降，为167.77亿元；本周城投债发行规模1666.76亿元，较上周的908.21亿元环比上升，城投债本周净融资规模环比上升，为675.94亿元。
　　分主体评级看，本周AAA、AA+、AA-及以下等级信用债净融资为正，AA等级净融资为负；分企业性质看，本周央企、地方国企和民企信用债净融资分别为-67.27亿元、897.11亿元和13.87亿元，分别较上周环比变化-201.32亿元、+893.19亿元和-180.85亿元。
　　分地区看，本周一级信用债发行主要分布在江苏、北京、浙江等地区；整体来看，本周各地区信用债发行总量和净融资总量较上周皆有所上升，信用债发行和净融资变化幅度较大的地区主要为发债大省，以及内蒙古等地区。
　　信用债投标上限-票面利率越高，意味着发行贴近投标下限，体现投资者情绪较高；信用债认购倍数越大，意味着有效认购数越大，同样体现投资者情绪较高。从本周投标上限-票面利率和认购倍数来看，本周信用债认购热情有所上升。
　　本周信用债一级市场的信用债发行成本环比上升，加权票面利率为3.43%，而上周为3.21%；本周信用债一级市场的信用债发行期限环比上升，加权发行期限为2.49年，而上周为2.00年。
　　本周城投债的加权发行期限环比上升、产业债的加权发行期限环比上升；本周城投债的加权发行利率环比上升、产业债的加权发行利率环比上升。
　　二、二级市场：本周信用债收益率大多上行
　　本周信用债收益率大多上行。本周5年期AA、AA-等级城投债收益率下行，其余各等级各期限城投债收益率均上行，其中1年期AAA等级上行幅度最大（+13.32bp）；本周各等级各期限中票收益率均上行，其中1年期AAA等级上行幅度最为明显（+9.17bp）。
　　信用利差方面，本周除7年期AAA等级、AA等级和AA-等级城投债信用利差走阔外，其他各等级各期限城投债信用利差均收窄，其中5年期AA等级收窄幅度最大（-13.36bp）；本周除7年期AA等级中票信用利差走阔外，其他各等级各期限中票信用利差均收窄，其中1年期AA等级和AA-等级收窄幅度最大（-6.73bp）。
　　信用利差历史分位数方面，对于城投债，本周（10月20日）各期限、各等级城投信用利差分位数水平大多处在2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间，其中除1年期AAA、AA、AA-等级处于2012年以来的历史1/4分位数之下，其余各期限各等级城投债信用利差均处在2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间；对于中票，当前各期限、各等级中票信用利差大多处在2013年以来的历史1/4至3/4分位数之间，其中除1年期AAA等级、1、3、7年期AA等级信用利差处于2013年以来的历史1/4分位数之下，其余各期限各等级中票信用利差均处在2013年以来的历史1/4至3/4分位数之间。
　　本周资金利率上行。本周短端及中期资金利率均上行。短端资金价格方面，R001较上周五上行54.80bp，R007较上周五上行98.48bp。中等期限方面，3MSHIBOR较上周五上行3.20bp，本周上行3.10bp。央行公开市场操作方面，本周累计开展14540亿元逆回购操作，有6660亿元逆回购到期，有500亿元国库现金定存到期，央行本周实现净投放（含国库现金）10270亿元。
　　近期资金面持续偏紧压制债市表现，等待平稳后信用债估值修复机会。一方面，税期将至叠加政府债缴款等因素的冲击之下，本周银行间短端资金流动性继续收紧，从而带动了债市包括信用债的整体震荡。另一方面，基本面上9月经济数据延续修复趋势，市场对于后续政策影响的预期也有不确定性，需持续关注市场回暖的进度与持续性。不过整体来看，随着资金面压力的逐步缓解，机构对优质信用债资产配置需求仍较大，关注后续估值修复中的投资机会。
　　从本周偏离估值成交情况来看，低于估值成交占比的总体水平较上周有所下行，占比中枢在28.0%左右（上周为41.5%左右）。从本周低于估值成交的情况来看，城投债占比较上周有所上行，占比中枢在69.9%附近。分主体评级来看，当前的市场环境下，投资者依然偏好高主体评级的产业债；本周低于估值成交的城投债中，AA+及以上高主体评级城投债占比较上周有所上行。从本周低于估值成交的产业债行业分布来看，主要分布在建筑装饰、房地产、综合等领域，且以AA+及以上优资质主体债券为主；从本周低于估值成交的城投债地区分布来看，主要分布在山东、贵州、广西等地区，其中投资者对城投债下沉信用资质更多集中在山东、贵州、重庆等地区。分行政级别来看，本周投资者对城投债的低估值成交更多集中在地级市平台。
　　风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告固定收益一级发行回暖但资金面偏紧压制债市表现信用债回顾20231016-20231020分析师黄伟平S0190514080003罗婷S0190515110001吴鹏S0190520080009研究助理杨雪芳报告日期2023年10月21日投资要点KEYPOINTS一一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升本周信用债共发行327831亿元较上周218155亿元环比上升由于发行量上升本周信用债净融资84371亿元较上周的33269亿元环比上升分产业债和城投债来看本周产业债发行规模161155亿元较上周的127334亿元环比下降本周产业债净融资规模环比下降为16777亿元本周城投债发行规模166676亿元较上周的90821亿元环比上升城投债本周净融资规模环比上升为67594亿元分主体评级看本周AAAAAAA-及以下等级信用债净融资为正AA等级净融资为负分企业性质看本周央企地方国企和民企信用债净融资分别为-6727亿元89711亿元和1387亿元分别较上周环比变化-20132亿元89319亿元和-18085亿元分地区看本周一级信用债发行主要分布在江苏北京浙江等地区整体来看本周各地区信用债发行总量和净融资总量较上周皆有所上升信用债发行和净融资变化幅度较大的地区主要为发债大省以及内蒙古等地区信用债投标上限-票面利率越高意味着发行贴近投标下限体现投资者情绪较高信用债认购倍数越大意味着有效认购数越大同样体现投资者情绪较高从本周投标上限-票面利率和认购倍数来看本周信用债认购热情有所上升本周信用债一级市场的信用债发行成本环比上升加权票面利率为343而上周为321本周信用债一级市场的信用债发行期限环比上升加权发行期限为249年而上周为200年本周城投债的加权发行期限环比上升产业债的加权发行期限环比上升本周城投债的加权发行利率环比上升产业债的加权发行利率环比上升1投资要点KEYPOINTS二二级市场本周信用债收益率大多上行本周信用债收益率大多上行本周5年期AAAA-等级城投债收益率下行其余各等级各期限城投债收益率均上行其中1年期AAA等级上行幅度最大1332bp本周各等级各期限中票收益率均上行其中1年期AAA等级上行幅度最为明显917bp信用利差方面本周除7年期AAA等级AA等级和AA-等级城投债信用利差走阔外其他各等级各期限城投债信用利差均收窄其中5年期AA等级收窄幅度最大-1336bp本周除7年期AA等级中票信用利差走阔外其他各等级各期限中票信用利差均收窄其中1年期AA等级和AA-等级收窄幅度最大-673bp信用利差历史分位数方面对于城投债本周10月20日各期限各等级城投信用利差分位数水平大多处在2012年以来的历史14至34分位数之间其中除1年期AAAAAAA-等级处于2012年以来的历史14分位数之下其余各期限各等级城投债信用利差均处在2012年以来的历史14至34分位数之间对于中票当前各期限各等级中票信用利差大多处在2013年以来的历史14至34分位数之间其中除1年期AAA等级137年期AA等级信用利差处于2013年以来的历史14分位数之下其余各期限各等级中票信用利差均处在2013年以来的历史14至34分位数之间2投资要点KEYPOINTS二二级市场本周信用债收益率大多上行本周资金利率上行本周短端及中期资金利率均上行短端资金价格方面R001较上周五上行5480bpR007较上周五上行9848bp中等期限方面3MSHIBOR较上周五上行320bp本周上行310bp央行公开市场操作方面本周累计开展14540亿元逆回购操作有6660亿元逆回购到期有500亿元国库现金定存到期央行本周实现净投放含国库现金10270亿元近期资金面持续偏紧压制债市表现等待平稳后信用债估值修复机会一方面税期将至叠加政府债缴款等因素的冲击之下本周银行间短端资金流动性继续收紧从而带动了债市包括信用债的整体震荡另一方面基本面上9月经济数据延续修复趋势市场对于后续政策影响的预期也有不确定性需持续关注市场回暖的进度与持续性不过整体来看随着资金面压力的逐步缓解机构对优质信用债资产配置需求仍较大关注后续估值修复中的投资机会从本周偏离估值成交情况来看低于估值成交占比的总体水平较上周有所下行占比中枢在280左右上周为415左右从本周低于估值成交的情况来看城投债占比较上周有所上行占比中枢在699附近分主体评级来看当前的市场环境下投资者依然偏好高主体评级的产业债本周低于估值成交的城投债中AA及以上高主体评级城投债占比较上周有所上行从本周低于估值成交的产业债行业分布来看主要分布在建筑装饰房地产综合等领域且以AA及以上优资质主体债券为主从本周低于估值成交的城投债地区分布来看主要分布在山东贵州广西等地区其中投资者对城投债下沉信用资质更多集中在山东贵州重庆等地区分行政级别来看本周投资者对城投债的低估值成交更多集中在地级市平台风险提示经济出现超预期变化政策超预期3相关报告节后资金面修复较慢信用债收益率仍整体上行信用债回顾20231009-20231013节前资金面带动债市短期波动信用债收益率大多上行信用债回顾20230925-20230928一级发行继续回升关注波动中短久期信用债的结构性机会信用债回顾2023918-2023922一级发行回升关注降准后债市可能的阶段性机会信用债回顾20230911-20230915资金面波动与政策预期影响下信用债整体调整信用债回顾20230904-20230908地产政策组合拳陆续出台信用债收益率大多上行信用债回顾20230828-20230901城投债认购热情持续升温信用债收益率大多下行信用债回顾20230821-20230825本周央行超预期降息信用债一二级市场皆表现较好信用债回顾20230814-20230818一级发行回暖信用债收益率均下行信用债回顾20230807-20230811政策影响下债市波动调整信用债收益率大多上行信用债回顾20230724-202307284目录CATALOGUE01一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升501一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升本周信用债共发行327831亿元较上周218155亿元环比上升由于发行量上升本周信用债净融资84371亿元较上周的33269亿元环比上升本周信用债发行量环比上升亿元信用债发行与净融资走势周度60003500327831500030004000250021815530002000161155166676200015001273341000908211000843716759405003409733269-1000167770-2000-828-500-3000上周本周上周本周上周本周1903200719011905190619081910191220022004200520092011210121032105210621082110211222022204220622082210221123012303230523072309产业债城投债信用债合计信用债发行亿元信用债净融资亿元发行规模净融资规模数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理601一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升分产业债和城投债来看本周产业债发行规模161155亿元较上周的127334亿元环比下降本周产业债净融资规模环比下降为16777亿元本周城投债发行规模166676亿元较上周的90821亿元环比上升城投债本周净融资规模环比上升为67594亿元产业债发行与净融资周度城投债发行与净融资周度400025003000200020001500100010000500-10000-2000-500-3000-100020042009190119031905190619081910191220022005200720112101210321052106210821102112220222042206220822102211230123032305230723091901190319051906190819101912200220042005200720092011210121032105210621082110211222022204220622082210221123012303230523072309产业债发行亿元产业债净融资亿元城投债发行亿元城投债净融资亿元数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理701一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升分主体评级看本周AAAAAAA-及以下等级信用债净融资为正AA等级净融资为负分企业性质看本周央企地方国企和民企信用债净融资分别为-6727亿元89711亿元和1387亿元分别较上周环比变化-20132亿元89319亿元和-18085亿元信用债各主体等级净融资规模亿元信用债各企业性质净融资规模亿元信用债4000信用债400030003000200020001000100000-1000-1000-2000-2000-3000-300021032202190119031905190719091910191220022004200620082009201121012105210721082110211222042206220822102212230123032305230723091901190319051907190919101912200220042006200820092011210121032105210721082110211222022204220622082210221223012303230523072309AAA净融资AA净融资AA净融资AA-及以下净融资中央国有企业地方国有企业民营企业数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理801一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升短融发行规模方面综合和交通运输位于前二合计占比超四成本周有17个行业发行短融排名靠前的行业是综合21550亿元交通运输17775亿元和建筑装饰17619亿元中票发行规模方面综合和建筑装饰位于前二合计占比超五成本周有14个行业发行中票排名靠前的行业是综合25010亿元建筑装饰23995亿元和公用事业16000亿元短融发行规模方面综合和交通运输位于前二中票发行规模方面综合和建筑装饰位于前二合计占比超四成合计占比超五成本周短融发行主要行业分布单位亿元本周中期票据发行主要行业分布单位亿元化工电子农林牧渔建筑材料商业贸易医药生物电气设备非银金融国防军工传媒农林牧渔通信非银金融有色金属钢铁钢铁房地产有色金属商业贸易房地产电气设备交通运输食品饮料采掘公用事业公用事业建筑装饰建筑装饰交通运输综合综合050100150200250050100150200250300数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理901一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升公司债发行规模方面建筑装饰和综合位于前二合计占比近七成本周有10个行业发行公司债排名靠前的行业是建筑装饰34420亿元综合22683亿元和公用事业8900亿元企业债发行规模方面本周仅建筑装饰一个行业发行企业债发行规模为600亿元公司债发行规模方面建筑装饰和综合位于前二合本周仅建筑装饰一个行业发行企业债计占比近七成本周公司债发行主要行业分布单位亿元本周企业债发行主要行业分布单位亿元商业贸易房地产钢铁采掘化工建筑装饰非银金融交通运输公用事业综合建筑装饰05010015020025030035040001234567数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理1001一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升PPN发行规模方面建筑装饰和综合位于前二合计占比超八成本周有5个行业发行公司债排名靠前的行业是建筑装饰6862亿元综合5840亿元和公用事业1300亿元PPN发行规模方面建筑装饰和综合位于前二合计占比超八成本周PPN发行主要行业分布单位亿元食品饮料休闲服务公用事业综合建筑装饰01020304050607080数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理1101一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升信用债各地区发行占比环比变化情况地区上周本周周度变动江苏省11315138分地区看本周一级信用债发行主要分山东省709828布在江苏北京浙江等地区陕西省073124山西省073023四川省254519各省份发行占比情况的环比变化来看江西省163014江苏山东陕西等地区占比较上周有重庆142511河北省111807所提升内蒙古北京湖北等地区占天津485305新疆维吾尔自治区061105比较上周有所下降云南省242803辽宁省000202各省份净融资情况的环比变化来看江宁夏回族自治区000202青海省000101苏浙江陕西等地区净融资较上周环甘肃省000000贵州省000000比上升北京福建海南等地区净融海南省000000资为负西藏自治区000000黑龙江省010100广东省4342-01整体来看本周各地区信用债发行总量吉林省0502-02和净融资总量较上周皆有所上升信用河南省2219-03广西壮族自治区1713-03债发行和净融资变化幅度较大的地区主湖南省2319-04浙江省106101-04要为发债大省以及内蒙古等地区安徽省1712-05上海8980-10福建省2414-10湖北省4836-12北京130115-15内蒙古自治区13121-110数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理1201一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升信用债各地区发行对比情况亿元上周本周周度变动地区城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计江苏省206080391024518417506830485821142000292000024062山东省785063510152205599731612650500355030016400浙江省135220837102289221255510365532665773350019904509773北京542002780281843278550037151100785022200008970四川省17132052552966356955143557960220013050208835陕西省490111401604305650100251050053860008396山西省501001530560095250050050000008000天津5853870103580702001702150320013000006650上海24858501944261455217256618606000330017006260江西省353500035358601060966506500010600006125重庆235070305682201250807244720005500005022广东省2502854093543545460134518504500175040004100云南省3277200052774879202008879160200020000003602河北省901502402330659900230015006003500新疆维吾尔自治区00140142601003626000004000002200河南省330150483602506130000010000001300湖南省35411050307031061743040020000001170湖北省2560200105692351201162442025008000001120广西壮族自治区283907403579369050419851000240000611辽宁省0000000606000000600000600宁夏回族自治区0000000505000000500000500青海省0000003003000300000000300安徽省25012037314026539640000940500200甘肃省0000000000000000000000000贵州省0000000000000000000000000海南省0000000000000000000000000黑龙江省3000330003000000000000000西藏自治区0000000000000000000000000吉林省100001070007300000000000300福建省40013053228023045817200001000000720内蒙古自治区00028528500365680000003002200021700数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理1301一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升信用债各地区净融资对比情况亿元上周本周周度变动地区城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计城投央企产业债地方国企产业债民企产业债合计江苏省3473000000000347322167-300630-17002079718695300630170017325浙江省9520004260-2690252212120500656025019430111685002300294016908陕西省-1241000-3886000-5127700500580000070001941500968600012127河北省-1570000-2000000-3570-3202300300060055801250230050006009150江西省-305000-500000-8056057000060000611763620005600006922山东省237000018701000524011822-14805588-43561157494521480371853566334四川省-128813001000520153356633500-505-800785869512200150513206326广东省-750-695-2650-2141-6236-830-6002520-1992-90208009551701485333天津-24802300-1650-343-2173-205030001799000274943070034493434922重庆-5590007000001414481000356000483750400003440004696山西省500000-1480003522940500549000398924405006970003637新疆维吾尔自治区00000040000040020260001000000302620260006000002626安徽省-30200001200000-1820632000-740500392365200019405002212黑龙江省-1560000000000-1560-300000000000-30012600000000001260福建省-1590000-1700-600-3890-720-1000-1400-113-32338701000300488658贵州省-220000-411000-631000000000000000220000411000631宁夏回族自治区000000000000000000000500000500000000500000500青海省000000000000000000300000000300000300000000300吉林省-500000000000-500-300000000000-300200000000000200广西壮族自治区40200064000010422096000-1000000109616950001640000055甘肃省000000000000000000000000000000000000000000000西藏自治区000000000000000000000000000000000000000000000辽宁省000000000000000-060-1190600000-6500601190600000650湖南省285400600000128514900001100-200059012044005002000696云南省294110000000003941110410001000000310418370001000000837海南省000000000000000000-1000000000-100000010000000001000湖北省-36885500135000031621376-50012000002076506460001500001086河南省1220000100000022201040000-20000084018000012000001380上海24006600-800-0858115660-307-80011977511740690700012827364北京3400-30006450001045-4200-8950-6500000-1965076005950714500020695内蒙古自治区0000000002850028500000-500-200650058000005002002200022700数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理1401一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升信用债投标上限-票面利率越高意味着发行贴近投标下限体现投资者情绪较高信用债认购倍数越大意味着有效认购数越大同样体现投资者情绪较高从本周投标上限-票面利率和认购倍数来看本周信用债认购热情有所上升信用债投标上限-票面利率5dma分产业和城投信用债认购倍数5dma分产业和城投年080230070210060190050170040150130030110020090010070000050产业城投产业城投数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理1501一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升本周信用债一级市场的信用债发行成本环比上升加权票面利率为343而上周为321本周信用债一级市场的信用债发行期限环比上升加权发行期限为249年而上周为200年信用债发行期限分布年亿元信用债发行票面利率分布亿元600035600054535000500042535400040002330003000251522000200011511000051000050000201122032307200120032004200620072008201021012102210321052106210821092110211222012204220622072208221022112301230223042305230823092101230120012003200420062007200820102011210221032105210621082109211021122201220322042206220722082210221123022304230523072308230904455667788加权票面利率右轴01122335577加权期限年右轴数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理1601一级市场信用债发行量环比上升净融资环比上升本周城投债的加权发行期限环比上升产业债的加权发行期限环比上升本周城投债的加权发行利率环比上升产业债的加权发行利率环比上升城投产业债加权发行利率城投产业债加权发行期限年7006006005005004004003003002002001001000000002019-2-172021-2-172021-8-172019-4-172019-6-172019-8-172020-2-172020-4-172020-6-172020-8-172021-4-172021-6-172022-2-172022-4-172022-6-172022-8-172023-2-172023-4-172023-6-172023-8-172019-2-242019-4-242019-6-242019-8-242020-2-242020-4-242020-6-242020-8-242021-2-242021-4-242021-6-242021-8-24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