负债端：24年寿险NBV有望延续增长，财险大灾风险消除后COR有望持续改善。
　　寿险：产品需求持续释放、渠道高质量发展成效显现，预计24年将延续增长。
　　1）保险产品需求持续回暖：居民储蓄意愿仍处于扩张周期，保险产品长期保本收益率（终身复利3%）优势显现，保险产品竞争力强劲；同时重疾、医疗险需求有望随消费复苏持续回暖，保险产品需求将持续释放。
　　2）个险队伍量稳质升，NBV增长基本盘：个险作为NBV核心贡献渠道，上市险企代理人规模企稳、产能翻倍，在市场需求回暖下将助推上市险企24年NBV的稳健增长。
　　3）银保渠道量价双升，NBV增长第二驱动力。银保报行合一下新费率产品签约推进顺利，产品NBVM有望提升，叠加储蓄客户资源天然优势，预计将成为NBV第二增长点。
　　财险：保费增长动力充足，COR有望改善。
　　1）预计24年上市险企财险保费将保持高个位数左右增长。车险得益于购车补贴、新能源渗透率提升等有望保持稳健增长；非车险受益于国家对农业、健康、安全生产等政策支持，有望延续双位数增长；车险、非车险双增保障保费稳健增长。
　　2）24年COR有望同比改善。23年COR受大灾风险影响同比恶化，但得益于充足的准备金提取及低费用渠道的蓬勃发展（中国财险直销质控渠道占比从21年的71%升至1H23的87%），COR有望保持稳健；24年在大灾风险减弱、产品定价调整、车险报行合一调整下预计24年COR将同比改善。
　　资产端：长端利率企稳+权益配置风险偏好提升，资产端预期改善。国家队增持、部分公司回购等有望市场信心逐步修复；经济修复预期增强，利率企稳，险企资产再配置压力缓解；经济修复预期亦将带动权益投资回升，利润具备向上弹性。
　　投资建议：保险资产端预期改善+负债端拐点逐步印证，估值仍在底部，维持推荐：10/18收盘A股保险24年动态PEV仅0.51x，历史分位5.4%,首推低估值高弹性且负债端NBV有望持续超预期的新华保险、资产端弹性充足且经营稳健的中国人寿，以及改革成效显现且经营持续改善的中国太保/友邦保险等；财险：众安在线/中国财险/中国人保。
　　风险提示：权益市场波动、信用风险暴露、新产品销售不及预期、长端利率下行、代理人队伍持续脱落。
　　

研究报告全文：证券研究报告保险2023年10月18日金融团队行业深度报告保险板块2024年度策略负债端延续复苏资产端企稳修复有弹性分析师曹柳龙登记编号S1220523060003核心观点24年负债端有望超预期资产端延续修复趋势资负共振助推估值修复负债端24年寿险NBV有望延续增长财险大灾风险消除后COR有望持续改善寿险产品需求持续释放渠道高质量发展成效显现预计24年将延续增长1保险产品需求持续回暖居民储蓄意愿仍处于扩张周期保险产品长期保本收益率终身复利3优势显现保险产品竞争力强劲同时重疾医疗险需求有望随消费复苏持续回暖保险产品需求将持续释放2个险队伍量稳质升NBV增长基本盘个险作为NBV核心贡献渠道上市险企代理人规模企稳产能翻倍在市场需求回暖下将助推上市险企24年NBV的稳健增长3银保渠道量价双升NBV增长第二驱动力银保报行合一下新费率产品签约推进顺利产品NBVM有望提升叠加储蓄客户资源天然优势预计将成为NBV第二增长点财险保费增长动力充足COR有望改善1预计24年上市险企财险保费将保持高个位数左右增长车险得益于购车补贴新能源渗透率提升等有望保持稳健增长非车险受益于国家对农业健康安全生产等政策支持有望延续双位数增长车险非车险双增保障保费稳健增长224年COR有望同比改善23年COR受大灾风险影响同比恶化但得益于充足的准备金提取及低费用渠道的蓬勃发展中国财险直销质控渠道占比从21年的71升至1H23的87COR有望保持稳健24年在大灾风险减弱产品定价调整车险报行合一调整下预计24年COR将同比改善资产端长端利率企稳权益配置风险偏好提升资产端预期改善国家队增持部分公司回购等有望市场信心逐步修复经济修复预期增强利率企稳险企资产再配置压力缓解经济修复预期亦将带动权益投资回升利润具备向上弹性投资建议保险资产端预期改善负债端拐点逐步印证估值仍在底部维持推荐1018收盘A股保险24年动态PEV仅051x历史分位54首推低估值高弹性且负债端NBV有望持续超预期的新华保险资产端弹性充足且经营稳健的中国人寿以及改革成效显现且经营持续改善的中国太保友邦保险等财险众安在线中国财险中国人保风险提示权益市场波动信用风险暴露新产品销售不及预期长端利率下行代理人队伍持续脱落关联关系披露2022年12月21日方正证券发布关于获准变更主要股东及实际控制人的公告根据上述公告中国平安成为方正证券的实际控制人根据上海证券交易所上市规则上海证券交易所上市公司关联交易实施指引规定中国平安是方正证券的关联方2目录CONTENT1复盘负债端延续增长资产端受政策催化明显2寿险个银渠道同步发力24年NBV有望超预期增长3财险保费稳健增长24年COR有望同比改善4投资经济修复预期增强投资和利润预计将触底回升5投资建议3保险行情复盘23年负债端驱动力更强24年资负共振效果有望进一步加强23年保险指数上涨主要得益于负债端超预期开门红回暖NBV双位数增长24年经济预期持续修复长端利率企稳权益有望修复叠加提前开门红有望超预期资负或可驱动保险下一轮行情到来23年负债端驱动力强劲24年开门红超预期资产端修复保险估值修复动力充足12030降准025pct降息10bp降息10-15bp降准025pct政治局表态115活跃资本市场24年板块存在增长预期差停售时点延银保产品停期NBV继续宏观经济调珍惜底部机会29售调整费开门红预计双位数增长提速整保险产品控政策出停售费改等促进头部集中台经济修复预期增强110281052710026095开门红正增长利短期增长承压不及预期增额终寿销售火热NBV增速扭负停售担忧增强资产端承压率和权益上行春节基数错位感染使代为正并实现双位数增长市场传闻担忧长端利率下行经开门红增长预期线下展业恢复增理人和客户持续休息等降准利率下行周期保险产品竞争5月末停售济数据偏弱保险地产化债增强停售后表额终寿需求暴增影响展业负增压力凸显力增强叠加炒停售销售暴增影响NBV增长板块持续下挫政策出台现好于预期0902522-1223-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-10上证综指沪深300保险申万10年期国债收益率右轴资料来源Wind方正证券研究所4保险政策梳理监管政策持续趋严头部公司受影响更小市场有望头部集中银保等渠道报行合一后头部公司市占率有望企稳回升监管趋严有望提升头部公司市场份额寿险银保渠道和财险车70上市寿险CR6市占率上市产险CR3市占率险等费控政策寿财销售行为管理办法等落地头部公司凭借65优异的风控定价受影响更小同时凭借雄厚的资源积累有60望收获更多的客户资源头部市场份额有望提升5550注上市寿险CR6指国寿平安太保新华人保太平上市产险CR3指人保平安太保23年保险行业持续趋严但头部公司凭借优异的风控和定价能力受影响更小序号发布时间制度名称制度内容制度类型具体影响对保险行业长期存在的销售误导中介套利等违规行为进行更加严格的监管12309保险销售行为管理办法行业-渠道规范销售行为头部公司更为受益与整治提高从业人员素质要求全面加强车险费用内部管理持续健全商车险费率市场化形成机制全22309加强车险费用管理的通知财险-车险财险报行合一头部公司费用优异影响更小面加强车险费用监督管理等对于趸3年5年10年交的保险产品保险公司给银行一次性支付的手续费短期重新签约影响行业展业32308人身保险银保业务自律公约上限分别是391418保险公司最多再能动用不超过相当于上述金寿险-银保长期头部公司资产优势显著预计市场份额头部集中额23的推动费用在产品备案时应在产品精算报告中明确说明费用假设费用结构并列示42308规范银行代理渠道保险产品的通知寿险-银保费用管理严格银保渠道NBVM有望提升佣金上限即要求银保渠道佣金费用报行合一适用商业健康保险个人所得税优惠将适用产品范围扩大至医疗险长护保和疾病保险等投保人可为本人投保62307寿险-产品有望唤醒居民保险保障意识提升健康险的购买意愿政策产品有关事项的通知也可为其配偶子女和父母投保并引导开发非标体产品将财政补贴性产品的费率调整系数浮动范围限制在075-125其他产品72304农业保险精算规定试行的通知财险-农险农险市场化定价水平提升有望实现行业精细化发展的浮动范围限制在05-15进一步扩大商业车险自主定价系数进一步扩大财产保险公司定价自主权商业车险自主定价系数浮动范围扩大由于头部公司原定价上限业务占比更高调整范围定价82301财险-车险浮动范围等有关事项的通知为05-15执行时间原则上不得晚于2023年6月1日更加精准缓解赔付压力资料来源公司报告国家金融监督管理总局方正证券研究所5保险行情复盘保险估值和持仓仍在历史底部向上空间充足保险在资产端改善负债端超预期提升等原因估值从22年中快速修复但截至目前A股H股四家上市险企静态PEV平均仅062倍033倍1H23重仓占比和配置系数仅047和025均处于在历史底部A股4家上市险企平均静态PEV仅062倍截至1018H股4家上市险企平均静态PEV仅033倍截至1018中国平安新华保险中国太保中国人寿中国平安H新华保险H中国太保H中国人寿H20252015151010050500001H23保险股重仓占比047处于超低配截至6301H23保险股配置系数仅025截至630券商股重仓占比3Q20起含东财保险股重仓占比1025保险配置系数券商及多元金融配置系数82061541002504720500013-0614-0615-0616-0617-0618-0619-0620-0621-0622-0623-0614-0615-0616-0617-0618-0619-0620-0621-0622-0623-06资料来源Wind证监会国务院方正证券研究所6目录CONTENT1复盘负债端延续增长资产端受政策催化明显2寿险个银渠道同步发力24年NBV有望超预期增长3财险保费稳健增长24年COR有望同比改善4投资经济修复预期增强投资和利润预计将触底回升5投资建议7寿险展望1Q24开门红低基数下有望双位数增长为24年全年稳健增长打下基础24年有望延续增长上市险企23年任务基本达成4Q23预计将全力筹备开门红个险组织发展提前开门红充分积攒客户资源银保渠道新费率产品签约推进叠加保险长期保本属性和相比定存更高的收益率优势1Q24在低基数下有望超预期增长为24年全年稳健增长奠定基础24年上市险企NBV有望继续增长以平安为例1Q23NBV回暖但距1Q20-1Q21相比基数仍较低中国平安中国人寿中国太保新华保险友邦保险中国人保80平安1QNBV亿元同比增速右250206010402000201500-10100-20-20-4050-30-600-40201720182019202020211H2220221Q231H232023E1Q24E2024E1Q181Q191Q201Q211Q221Q23NBV仍有较大修复空间当年NBV较2019年度NBV变化幅度当年NBV同比变化当年NBV总量亿元年份平安国寿太保新华友邦年份平安国寿太保新华友邦年份平安国寿太保新华友邦1H24E6899465334629991H24E9060801001201H24E283032727952722271H236328934934208921H233261993151713211H23259630867362472031H224777453753596751H22-285-138-453-484-1531H22195725755602111541H216678646856947971H21-117-190-89-2172871H212739298710234091811H2075610677528866201H20-24467-248-114-3801H203103368911235221411H19100010001000100010001H1947227-84-871641H194105345714935892282023E4666914432899302023E2271271841662502023E35364058109028338720223796133742487442022-240-196-314-595-8120222882360092124230920214997635456128102021-236-233-248-349217202137904478134159833720206539947259396662020-347-06-275-61-3342020495858371784918277201910001000100010001000201951186-93-199502019759558702460978415资料来源国家金融监督管理总局方正证券研究所8增长动力1居民储蓄意愿强烈为保费和NBV增长提供环境基础寿险储蓄险为主健康险重疾医疗险等累计同比增速回暖居民对保本收益的储蓄产品需求火热一方面居民储人身险当年累计保费同比寿险当年累计保费同比意外险当年累计保费同比健康险当年累计保费同比右蓄意愿仍在高位1H23更多储蓄占比达58另一方面206410保险产品保本属性优于同类理财同时浮动收益率超200过定存等竞争力强劲-10-2-4-20-6-30-8居民储蓄意愿强烈消费意愿边际改善保险产品收益率和长期保证优势凸显更多储蓄占比更多消费占比右更多投资占比右预期理财保底收益定存保险浮动收益6545640560假设预期收益率可达535455303保险产品保本收益率为253水平50252452014015013-0614-0615-0616-0617-0618-0619-0620-0621-0622-0623-063个月6个月5年定存收益率分红险传统险理财预期理财预期年收益率年收益率资料来源Wind方正证券研究所9增长动力2代理人规模企稳产能大幅提升个险渠道是NBV增长的稳定器个险规模人力基本企稳1H23环比1Q23降幅基本收窄至个位数上市险企建设高端代理人队伍人均产能和人均NBV快速提升上市险企代理人规模基本企稳环比增速降幅收窄至接近个位数上市险企月均人均NBV提升明显核心人力留存率高中国平安个险人力环比增速中国人寿个险人力环比增速中国平安月均人均NBV中国人寿月均人均NBV元人月35中国太保个险人力环比增速新华保险个险人力环比增速中国太保月均人均NBV新华保险月均人均NBV10000158000代理人规模基本企稳-560004000-252000-451H1820181H1920191H2020201H2120211H2220221Q231H239M23E23E0注1H18至2022为半年度环比2023年起为季度环比增速2019202020211H2220221H23平安钻石人力占比和产能持续提升高端队伍建设卓有成效上市险企代理人产能翻倍提升中国平安代理人产能中国人寿代理人产能中国太保代理人产能新华保险代理人产能中国人保代理人产能30000元人月25000200001500010000500002017201820192020202120221H23资料来源Wind方正证券研究所10增长动力3银保渠道价值增长迅猛手续费率管控后NBVM有望进一步提升上市险企坚持银保价值转型叠加银保渠道手续费改革推进渠道期交保费占比和NBVM有望持续提升带动NBV稳健增长银保渠道新单占比持续提升逐步成为新的保费增长点1H23NBV总量翻倍增长已经超过22年全年规模1H22银保渠道新单占比2022银保渠道新单占比1H23银保渠道新单占比8040002021银保NBV2022银保NBV1H23银保NBV1H23yoy右35070106994703500304993006030002505025002026020036164020001665115030212715001217910020111010001050050000中国平安中国人寿中国太保新华保险中国人保百万元平安国寿太保新华上市险企聚焦银保价值转型银保渠道期交保费同比暴增费用改革下银保渠道NBVM有望进一步提升1H22银保NBVM1H23银保NBVM1H23yoy右pct1H22银保期交保费1H23银保期交保费银保期交保费yoy右2005002064600513540016150430012100320082442100016850781742793100410270000亿元中国平安中国人寿中国太保新华保险中国人保中国人寿中国平安中国太保新华保险资料来源Wind方正证券研究所11产品策略保险产品竞争力强劲健康险市场空间广阔共同推动NBV稳健增长预计24年开门红主销产品仍以年金和分红等偏财富管理类产品为主开门红仍以年金增额终寿为主打产品长端利率持续下降产品策略公司名称新产品名称产品形态预定利率缴费期限财富管理刚兑属性被打破保险产品竞争力持续增强盛世金越尊享版23分红险25趸交351020年中国平安盛世同福重疾险3101520年325分红产品既满足客户财富管理需求又能提供长期保预定利率尊享金生2023年金险335101215年障预计将持续推动行业复苏从35降长相伴精英版20增额终身寿3趸交35年至3后的中国太保鑫从容2023万能年金万能33510年分红型产品将快速接续传统产品同时健康险市场大有可为主销产品金生无忧2023重疾险3趸交5101520年盛世荣耀终身寿分红型分红险25趸交35101520年新华保险保险行业具备深厚的分红险销售经验35传统增额切换至分荣耀鑫享增额终寿增额终身寿3趸交35101520年鑫耀年年养老年金3趸交3年红险无需过渡和培训且在权益市场回暖下分红25保本鑫禧龙腾年金险3趸交35年浮动收益率属性有望接续增额终寿同时我国居民个人医疗支中国人寿鑫耀龙腾两全险3趸交35年目前在售鑫耀鸿图年金险3趸交35810年付占比虽然下降但负担金额持续提升随老龄化加剧消费的24年开国寿鑫尊宝终身寿险万能型万能险2趸交转入追加保费边际复苏健康险重疾医疗等有望贡献稳健的NBV增长门红产品御享金尊终身寿险增额终身寿3趸交35年御享金尊终身寿险分红型分红险2535年中国平安御享财富30年金保险年金险335年御享财富30年金保险养老养老年金335年中国平安总保费产品结构愈发均衡个人医疗支付负担持续加重健康险市场大有可为传统型保险分红型保险万能型保险投资连结险年金长期健康险短期意外与健康保险亿元个人支付医保支付健康险赔付健康险赔付占比右轴100600001050000808400006063000044020000220100000001H1520151H1620161H1720171H1820181H1920191H2020201H2120211H2220221H23资料来源Wind公司公告方正证券研究所12目录CONTENT1复盘负债端延续增长资产端受政策催化明显2寿险个银渠道同步发力24年NBV有望超预期增长3财险保费稳健增长24年COR有望同比改善4投资经济修复预期增强投资和利润预计将触底回升5投资建议13财险保费受政策助力稳健增长准备金提取充足及直销渠道建设有望对冲赔付压力政策助力保费稳健增长购车补贴国家三农战略健康中国战略责任险覆盖度提升等财险行业保持平稳增长准备金充足有望对冲COR上升压力但各公司准备金提取充足直销直控渠道占比提高有望平滑短期赔付带来的COR压力财险公司保费增速在综改后回归稳健增长未决赔款准备金占已赚净保费比重持续提升有望对冲赔付压力中国人保半年度保费同比平安产险半年度保费同比5045642243320412394413太保产险半年度保费同比3712020年9月开始4015执行综改存量3010保单到2021年9月完成过渡2016614651000-520212022202120221H232021202220212022-10众安在线中国财险太保财险中国平安1H182H181H192H191H202H201H212H211H222H221H23直销直控渠道占比提升中国财险费用率有望继续下降COR因车辆和居民活动率提升非车大灾风险加剧阶段性承压赔付率费用率COR个人代理兼业代理专业代理直接销售保险经纪综合费用率10031018976958983973979991980985958978100101101903930480378125826928827527443338781703560616150334031414130718689685704699706295712055221211027025112011201220132014201520162017201820192020202120221H2320221H232023E20221H232023E20221H232023E20221H232023E资料来源Wind方正证券研究所14车险保费收入增速稳定整体综合成本率预计将保持稳定中国财险车均保费承保数量持续提升助力保费增长上市险企车险COR较好的保持在100以内1H23中国财中国财险2020202120222023E2023Eyoy险平安财险太保财险车险COR分别为967971总保费收入亿元265725532712285051新能源保费收入亿元65119206286391980同比09pct27pct14pct燃油车保费收入亿元259224342506256423总车均保费元328028762918297219新能源车险渗透率持续提升叠加中国财险承保车辆数新能源车均保费元416640614403453530和续保率持续提升车险保费有望保持稳健增长燃油车车均保费元326328352839286208总承保车辆数万辆809988779294959032新能源承保车辆数万辆155293467630350燃油车承保车辆数万辆794485848827896015上市险企车险综合成本率均低于100新车销量同比回暖新能源汽车逐月销量占持续提升新车销量当月同比新车销量累计同比新能源汽车销量万辆太保车险中国财险车险平安车险100乘用车销量万辆100当月新能源销量占比右8030040603525040309820025201502001596100-201050-4050094-601H1720171H1820181H1920191H2020201H2120211H2220221H2321-0921-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0920-0621-0221-1022-0623-0220-0220-0420-0820-1020-1221-0421-0621-0821-1222-0222-0422-0822-1022-1223-0423-0623-08资料来源Wind方正证券研究所15非车险保费占比持续提升COR有望延续改善趋势非车险保费平均保持双位数增长1H23中国财险平安财险太上市险企非车险占比规模和占比持续提升非车险保费收入亿元非车险占比保财险非车险保费同比增长分别为116292488M23非700060车险行业保费占比合计4956000505000非车险费用率呈下降态势保障非车险盈利水平和COR的稳定4040001H23中国财险非车险COR农险91yoy15pct意健险303000985yoy-3pct责任险1028yoy-2pct企财险92yoy-2049pct其他险841yoy04pct费用报行合一销售行为规2000100010范定价系数调整等可保证非车险COR整体稳定0020192020202120228M23注上市险企指人保平安太保财险合计值上市险企非车险保费增速情况中国财险非车险各险种COR对比中国财险非车险保费平安财险非车险保费太保财险非车险保费亿元赔付率费用率COR中国财险yoy右轴平安财险yoy右轴太保财险yoy右轴1202500601015104810289859695089591092010083784120003214014231880158404345287276302853011500602010004073776810640727710682644611552540020500-1001H221H231H221H231H221H231H221H231H221H230-202017201820192020202120221H23农险意外伤害及健康险责任险企业财产险其他险类资料来源公司报告国家金融监督管理总局方正证券研究所16目录CONTENT1复盘负债端延续增长资产端受政策催化明显2寿险个银渠道同步发力24年NBV有望超预期增长3财险保费稳健增长24年COR有望同比改善4投资经济修复预期增强投资和利润预计将触底回升5投资建议17投资新会计准则切换放大利润弹性经济修复下保险板块利润有望触底回升上市险企切换IFRS9FVTPL占比提升受权益市场影上市险企股基配置占比逐步提升响加剧但可提供利润和投资弹性平安股基配置占比国寿股基配置占比太保股基配置占比新华股基配置占比16政策东风已至投资和利润修复在路上3Q23权益下14行影响短期利润但国家活跃资本市场的政策组合拳12持续落地地产产业链继续修复化债利好政策陆续落地险企投资端有望持续改善108642011201220132014201520162017201820192020202120221H23准则切换后FVTPL占比提升投资对权益市场敏感性提高以平安为例不动产敞口以规模平稳为主1H23交易性金融资产占金融资产比重新准则402022以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产占金融资产比重老准则中国平安投资资产不动产敞口统计3530单位亿元物权股权债权合计占总资产比重25201H231583119392209445034437115297304265202211804554112046470105169058202110065695862161550020221H2320221H2320221H231H232022注数据从2021年年报才开始披露中国人寿中国太保新华保险中国平安资料来源Wind方正证券研究所18利润短期承压主要受新会计准则下权益市场波动影响2Q23净利润增速回落主因2Q权益市场承压3Q权益市场承压利润增速环比1H23或有进一步压力1H231Q23净利润1H23净利润1Q23净利润yoy右1H23净利润yoy右800250净利润增速因2Q权益市场下行增速较1Q23回落主因百万元700200上市险企23年财务数据使用IFRS9而22年并未追溯相关600150数据权益敞口敏感性进一步放大50022年追溯IFRS17准备金提取影响消除同期基数抬400100300高508687200-12-80-8701000-50中国平安中国人寿中国太保新华保险中国人保3Q23权益市场和利率下跌明显去年同期整体上行1H23总投资收益率受权益市场震荡影响同比下降沪深300银行申万房地产申万10年期国债收益率右轴A股上市险企总投资收益率平均值8123072291172857576565652531027542420926393942508243072322014201520162017201820192020202120221H221H232206231022022203220422052207220822092210221122122301230223032304230523062307230823092201注A股上市险企指平安国寿太保新华人保资料来源Wind方正证券研究所19目录CONTENT1复盘负债端延续增长资产端受政策催化明显2寿险个银渠道同步发力24年NBV有望超预期增长3财险保费稳健增长24年COR有望同比改善4投资经济修复预期增强投资和利润预计将触底回升5投资建议20