3季度实物电商同比增5.2%（对比2季度环比增14%），7/8/9月增速分别为5%/6.1%/4.6%，其中9月增速低于我们此前预期的7%，淡季行业增长整体承压。分品类看，9月食品在中秋假期带动下好转，同比增8.3%，换季拉动服饰近双位数增长；而化妆品/家具/通讯器材增速下降略较明显，部分需求或集中至大促释放（图表2）。邮政局估算9月/3季度快递业务量同比分别增20%/17%，中秋月饼、生鲜等寄递需求带动业务增长。
　　双十一活动即将开启，货架电商平台以价格力为核心目标。天猫/淘宝于10月24日/29日开启预售，与去年一致，新增双十一天天低价活动，活动商品获得加权流量。京东缩减预售时间，10月23日现货开启活动，31日推出百亿补贴日，推进低价策略。抖音延长活动时间，10月15日/20日开启品牌/全平台预售，简化玩法由官方立减代替跨店满减，并推出抖音商城金卡提升消费粘性。快手同样延长预售期，10月18日开启活动，投入180亿/20亿元作流量扶持/商品补贴，并发布扶摇计划优化主播大场分配机制。
　　 3季度淡季电商大盘增速仍有压力。我们预计3季度京东GMV高个位数增长（剔除业务调整影响），下调零售收入预期；阿里维持低个位数增速预期，新产品“万相台无界”及“百灵”预计双十一全面开放，以期拉动商户广告投放意愿；拼多多消费心智继续得到强化，拉动主站盈利能力提升；快手短视频/泛货架拉动GMV，带动内循环广告增长。我们预计2023年GMV增速：电商行业（+10%）/阿里（+3%）/京东（+5%）/拼多多（+30%）/快手（+32%）/抖音（+43%）。
　　投资启示：3季度电商大盘承压，我们预计4季度在促销活动带动下将有所恢复。阿里、京东继续推进用户/价格力战略寻求增量，拼多多用户心智稳固，盈利能力持续释放；直播电商平台推进泛货架布局。我们维持行业偏好：拼多多（PDDUS，买入）>阿里（BABAUS/9988 HK，买入）>京东（JDUS/9618 HK，中性）。风险：电商行业竞争激烈；平台变现不及预期。