蔡瑞, CFA3季度经济超预期增长，4季度经济有望延续平稳恢复
　　中国3季度GDP同比增4.9%，预期4.5%，前值6.3%。前三季度GDP同比增5.2%，预期5.0%，前值5.5%。3季度GDP环比增1.3%，预期0.9%，前值0.8%。
　　消费支出强劲带动下，3季度GDP超预期增长
　　2023年下半年以来，政策支持力度明显加大。7月中共中央政治局会议召开后，“政策底”进一步确认。8月以来政策支持的力度和密度均大幅提升，并围绕扩内需（消费、基建）、提信心（促进民营经济、活跃资本市场）以及防风险（地方债、地产等）三大主线，打出一系列宏观政策组合拳。
　　随着稳增长组合拳效能持续释放，消费出现快速恢复。3季度，出口降幅明显收窄，依靠消费支出的带动，经济同比增速升至4.9%，超过预期的4.5%。其中，3季度GDP环比增长了1.3%，亦较2季度0.8%的环比增幅有所加快。
　　积极因素累积，预计4季度经济将持续恢复，完成全年经济目标难度不大
　　根据国家统计局的数据，随着3季度GDP超预期增长，4季度GDP同比增速达4.4%以上即可完成全年GDP增长5%左右的目标。我们预计4季度经济有望延续平稳恢复，全年经济增速保持在5%及以上的难度不大。
　　预计政策合力有望巩固经济恢复发展势头。政策具有一定的时滞性。3季度密集出台的一系列稳增长措施效果尚未完全显现，预计前期累积的积极效应有望继续在4季度进一步释放。
　　就业形势好转支持消费持续恢复。3季度消费支出的强劲部分来源于促消费措施效果的显现。此外，当前一个积极变化在于就业形势的好转。就业改善有利于提高居民的收入预期，从而对后续消费形成正向反馈，消费有望保持持续恢复向好的态势。
　　低基数效应。受海内外宏观形势的影响，2022年4季度的GDP同比仅增2.9%，在低基数效应的加持下，2023年4季度GDP同比增长达4.4%应难度不大。
　　月度宏观经济指标明显改善，主要项目普遍超预期
　　9月规模以上工业增加值同比增4.5%，预期4.3%，前值4.5%。9月社零同比增5.5%，预期4.9%，前值4.6%。1-9月固定资产投资同比增3.1%，预期3.2%，前值3.2%。9月城镇调查失业率为5.0%，预期5.2%，前值5.2%。
　　工业、服务业延续修复
　　9月工业增加值及服务业生产指数显示工业、服务业仍在稳步恢复。综合其他指标来看，电力消费同比增速上升，并在近两月超过了工业生产增速，货运量延续上升，工业企业产成品库存已见底，有望从被动去库转向主动补库，预计后续工业生产将持续改善。
　　社零连续超预期回升，消费结构有所分化
　　9月消费延续了恢复的趋势，社零增速连续两月回升，并超过市场预期。结构上，必需消费中食品、饮料、服装提高最为显著，可选消费中，体娱用品、汽车消费均有改善。
　　民间投资回暖，制造业、基建投资向好
　　9月固定投资延续改善，其中，地产投资占比较大的民间投资，由上月的负增长已转向正增长，对于民间投资信心恢复仍有积极意义。结构上，制造业投资维持快速增长，基建维持稳健态势，两者增速都明显快于整体固定投资增速。
　　后市观察：4季度外需挑战仍在，内需仍是政策的主要发力点
　　高利率环境下，海外经济体动能预计仍将转弱，4季度外需仍面临挑战。尽管海外主要经济体加息周期已进入尾声，但预计高利率仍将维持较长一段时间，从而继续压制需求，经济动能预计将继续转弱。与此同时，地缘政治紧张局势的逆风仍在，对外需的挑战亦不可忽视。
　　基于外需主要受到海外经济周期、央行政策以及地缘局势影响，属于不可控范围，而内需便是政策的主要发力点。预计4季度仍有稳增长政策支持，特别是在基建投资、房地产、居民收入等领域。
　　对于后续稳增长政策的实施步伐和频率，需要我们密切追踪：
　　地产投资的变化情况—可密切留意地产开发投资同比增速边际变化。
　　社融环比增长，政府专项债发行同比变化—观察总需求是否改善的领先指标。