事项：
　　10月12日，美国劳工统计局公布数据显示，2023年9月CPI同比增长3.7%（预期3.6%，前值3.7%）；季调后环比增长0.4%（预期0.3%，前值0.6%）。核心CPI同比增长4.1%（预期4.1%，前值4.3%），环比增长0.3%（预期0.3%，前值0.3%）。
　　平安观点：
　　9月通胀数据基本符合预期，美联储再次加息紧迫性不高。尽管通胀环比高于预期0.1个百分点，但住房通胀环比加速和二手车价格的跌幅扩大均属于数据的短期波动，市场更为担心的能源价格及交通运输服务环比涨幅回落。近期多位美联储官员表态称，由于长期收益率上行带来金融条件的收紧，其效果可能类似于一次加息。这意味着11月可以暂停观察，如果长端上行具备持续性或隐含了经济韧性的信息，或通胀出现不确定性，美联储可以在12月再次讨论加息。
　　展望四季度，我们认为短期内空头止盈带来利率的小幅回落，但季度内看不到趋势回落的信号。主要原因在于：1）四季度仍面临长久期国债的供给高峰。特别是，11月为10年、20年、30年国债的季节性发行高峰。2）财政支出大幅削减概率不高，美国经济韧性仍有支撑。本轮加息周期美国经济韧性的一大来源在于财政政策和货币政策的不协同，目前两党争论削减的自主性支出水平仅占联邦财政支出总额的20-30%。在财政支持力度较强的情况下，美国经济急速走弱的概率相对较低。3）目前国会通过了45天的临时拨款法案，使得美国政府避免关门。但11月中旬，两党将再次对新财年的拨款法案进行投票审议，政府治理、高额赤字和债务问题等或再度发酵引发市场关注，或增加市场对长期国债的溢价要求。
　　利率曲线方面，额外加息风险未解除，长端压力或大于短端。我们认为四季度额外加息风险尚未解除，利率上行压力仍然较大。但同时长端收益率保持高位，带动金融条件明显收紧，起到额外紧缩的效果，导致美联储再次加息的门槛提高。长端收益率维持高位有助于缓解美债短端压力，长端的不确定性高于短端，仍建议维持短久期以降低利率风险。
　　风险提示：1）终端利率维持更长时间；2）地缘政治风险扩散；3）通胀粘性超预期。
　　

研究报告全文：债券债2023年10月13日券报告海外观察室期限溢价攀升何时休事项证券分析师刘璐投资咨询资格编号10月12日美国劳工统计局公布数据显示2023年9月CPI同比增长S1060519060001债37预期36前值37季调后环比增长04预期03前值LIULU979pingancomcn券06核心CPI同比增长41预期41前值43环比增长03预期03前值03动态平安观点跟9月通胀数据基本符合预期美联储再次加息紧迫性不高尽管通胀环比踪高于预期01个百分点但住房通胀环比加速和二手车价格的跌幅扩大均属于数据的短期波动市场更为担心的能源价格及交通运输服务环比涨报幅回落近期多位美联储官员表态称由于长期收益率上行带来金融条告件的收紧其效果可能类似于一次加息这意味着11月可以暂停观察如果长端上行具备持续性或隐含了经济韧性的信息或通胀出现不确定性美联储可以在12月再次讨论加息展望四季度我们认为短期内空头止盈带来利率的小幅回落但季度内看不到趋势回落的信号主要原因在于1四季度仍面临长久期国债的供给高峰特别是11月为10年20年30年国债的季节性发行高峰2财政支出大幅削减概率不高美国经济韧性仍有支撑本轮加息周期美国经济韧性的一大来源在于财政政策和货币政策的不协同目前两党争论削减的自主性支出水平仅占联邦财政支出总额的20-30在财证政支持力度较强的情况下美国经济急速走弱的概率相对较低3目前券国会通过了45天的临时拨款法案使得美国政府避免关门但11月中研旬两党将再次对新财年的拨款法案进行投票审议政府治理高额赤究字和债务问题等或再度发酵引发市场关注或增加市场对长期国债的溢报价要求利率曲线方面额外加息风险未解除长端压力或大于短端我们认为告四季度额外加息风险尚未解除利率上行压力仍然较大但同时长端收益率保持高位带动金融条件明显收紧起到额外紧缩的效果导致美联储再次加息的门槛提高长端收益率维持高位有助于缓解美债短端压力长端的不确定性高于短端仍建议维持短久期以降低利率风险风险提示1终端利率维持更长时间2地缘政治风险扩散3通胀粘性超预期请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容债券债券动态跟踪报告9月通胀支持11月暂停加息但12月仍在加息考察期9月的通胀数据相对温和能源价格的影响暂时尚未显现CPI环比增速回落至04核心CPI环比增速保持在03尽管读数略超预期01个百分点但住房通胀环比加速和二手车价格的跌幅扩大均属于数据的短期波动而能源价格及交通运输服务环比涨幅回落说明能源价格对通胀的扰动暂时是可控的如果剔除住房通胀的短期扰动假设其环比维持上月的水平那么核心CPI回到了02的低水平9月通胀数据压力不大的背景下美联储11月暂停加息的可能性增加近期多位美联储官员表态称由于长期收益率上行带来金融条件的收紧其效果可能类似于一次加息这或许意味着后续美联储要观察到长端收益率持续上行并隐含经济改善的信息才有必要再次启动加息12月仍在加息的考察期1巴以冲突若波及周边产油国或带来原油价格上行以及CPI中机票及运输相关服务价格的上涨2美国汽车工人联合会UAW和最近医疗工会的罢工或导致服务价格抬升带来滞胀压力仍需关注事态演进结构上9月核心服务和住房涨幅扩大核心商品降幅扩大我们把CPI分为核心商品非住房核心服务住房能源和食品五个部分剔除波动较大的食品和能源两项核心通胀中9月住房分项环比涨幅扩大核心商品价格环比降幅扩大非住房服务价格环比涨幅增加1非住房服务通胀环比增速继续反弹主要由医疗和娱乐服务拉动9月非住房服务季调后环比增速反弹至06前值0417-19年平均环比增速为018但同比仍保持下行趋势回落01个百分点至39其中9月娱乐服务通胀环比增速为05前值-01医疗保健服务通胀环比增速为03前值012住房通胀环比意外反弹9月住房通胀环比增速回升03个百分点至06同比在高基数效应下回落01个百分点至72我们认为住房通胀的意外反弹更多属于数据短期波动由于租约重置的滞后目前CPI衡量的住房通胀大约滞后于实时房租价格10个月左右从领先指标看住房通胀的持续回落无忧我们预测至年底住房通胀同比将放缓至6左右3核心商品通胀环比跌幅扩大8月核心商品通胀同比002前值02环比-04前值-01降幅有所扩大核心商品通胀9月加速回落主要由于二手车价格意外出现大幅回落9月二手车价格环比下降25前值-12但随着当前美国汽车工会罢工进入第四周罢工带来的美国汽车生产中断库存进一步消化或给新车和二手车价格提供支撑核心商品通胀或逐渐企稳图表1核心CPI同比保持回落态势图表29月核心商品通胀同比回落较快核心同比非住房核心服务核心商品住房CPI10核心CPI最近3月增速年化10核心CPI最近6月增速年化8872664439202-20002-4-22017-072018-102019-032020-062020-112022-022023-052017-122018-052019-082020-012021-042021-092022-072022-122017-102018-022018-062020-022020-062020-102022-022022-062022-102018-102019-022019-062019-102021-022021-062021-102023-022023-06资料来源Bloomberg平安证券研究所资料来源Bloomberg平安证券研究所请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容27债券债券动态跟踪报告图表39月住房通胀对CPI环比贡献扩大食品能源核心商品住房非住房核心服务美国CPI环比1412100806040200-02-04-06资料来源Bloomberg平安证券研究所图表4住房通胀回落确定性较强图表5预计住房通胀年底回落至6左右美国标准普尔CS房价指数20个大中城市当月同CPI住房同比预测CPI住房同比比10月25Zillow租金指数同比11月998820CPI住房同比右轴77156655104453322011-500资料来源Bloomberg平安证券研究所资料来源Bloomberg平安证券研究所长端收益率会继续维持高位吗9月议息会议后长端收益率上行带动美债期限利差持续走阔10Y美债也创下48的新高一般来说长期债券收益率未来短期利率加权平均值期限溢价1拆分看本轮10Y美债收益率飙升主要由期限溢价抬升贡献9月20日以来未来短期利率加权平均值即风险中性利率略有下行期限溢价则较9月20日上行约40BP左右展望四季度我们认为美债长端收益率短期或在空头止盈动机下边际回落但四季度可能看不到趋势回落的信号主要原因在于1四季度仍面临长久期国债的供给高峰根据财政部公布的季度再融资计划四季度计划国债净融资额为8520亿美元其中中长期国债2年及以上净融资额为33855亿美元高于三季度的17797亿美元特别是11月1BenSBernankeReflectionsontheYieldCurveandMonetaryPolicy请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容37债券债券动态跟踪报告为10年20年30年国债的季节性发行高峰2财政支出大幅削减概率不高美国经济韧性仍有支撑本轮加息周期美国经济韧性的一大来源在于财政政策和货币政策的不协同截至9月美国财政赤字占GDP的比例为76位于上世纪80年代以来的88分位数水平尽管麦卡锡遭罢免后新上任的众议院议长预计态度更加强硬但是拜登政府为寻求连任可能不会作出大幅削减财政开支的让步特别是目前两党争论的自主性支出水平仅占联邦财政支出总额的20-30在财政支持力度较强的情况下美国经济急速走弱的概率相对较低3政府治理高额赤字和债务问题等或再度发酵引发市场关注增加市场对长期国债的溢价要求目前国会通过了45天的临时拨款法案使得美国政府避免关门但11月中旬两党将再次对新财年的拨款法案进行投票审议美国政府治理恶化高额赤字和债务问题或再次牵动市场情绪对期限溢价带来上行压力利率曲线方面长端压力或大于短端我们认为四季度额外加息风险尚未解除利率上行压力仍然较大但同时长端收益率保持高位带动金融条件明显收紧起到额外紧缩的效果导致美联储再次加息的门槛提高进而有助于缓解美债短端的压力长端的不确定性高于短端仍建议维持短久期以降低利率风险图表6近期10年美债期限溢价攀升图表711月为10年期国债净供给高峰十亿美元10年期美债期限溢价2019202020212022202306510年美债风险中性利率右轴7004024600503-0240-042-0630-08120-110-1200123456789101112资料来源Bloomberg平安证券研究所资料来源USTreasury平安证券研究所图表8经济韧性部分来自于财政和货币的不协同图表9财政支出中自主性支出占比较低美国联邦财政支出利息净额财政赤字GDP美国联邦财政支出法定支出525美国有效联邦基金利率EFFR右轴美国联邦财政支出自主性支出10002080-51560-101040-15520-200020102011201420172020200920122013201520162018201920212022198019832001201020132019202219861989199219951998200420072016资料来源Bloomberg平安证券研究所资料来源Wind平安证券研究所请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容47债券债券动态跟踪报告图表10CPI数据公布后债市纠结后走升图表11美债长端收益率上行带动金融条件收紧2年美债收益率10年美债收益率右轴102高盛美国金融条件指数50510475美国国债收益率10年右轴101454705054046510050035460993049545598450254904459720485440961510107301010100101110010124301012430101310114301011100101310101100101021301010143010111800101210101430101018001010110010111800101121301011110010121430101221301012资料来源Bloomberg平安证券研究所资料来源Bloomberg平安证券研究所图表12美联储官员近期表态资料来源Bloomberg平安证券研究所请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容57债券债券动态跟踪报告图表13美国CPI分项同比及环比增速资料来源BLS平安证券研究所注带数据未经季节性调整风险提示1终端利率维持更长时间2地缘政治风险扩散3通胀粘性超预期请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容67平安证券研究所投资评级股票投资评级强烈推荐预计6个月内股价表现强于市场表现20以上推荐预计6个月内股价表现强于市场表现10至20之间中性预计6个月内股价表现相对市场表现在10之间回避预计6个月内股价表现弱于市场表现10以上行业投资评级强于大市预计6个月内行业指数表现强于市场表现5以上中性预计6个月内行业指数表现相对市场表现在5之间弱于大市预计6个月内行业指数表现弱于市场表现5以上公司声明及风险提示负责撰写此报告的分析师一人或多人就本研究报告确认本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考双方对权利与义务均有严格约定本公司研究报告仅提供给上述特定客户并不面向公众发布未经书面授权刊载或者转发的本公司将采取维权措施追究其侵权责任证券市场是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