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　　【固收】肖雨：什么是长期建设国债？
　　【建筑】耿鹏智：2023年中报综述暨观点更新：改革成效已现、板块分化延续，看好低估值绩优白马、现代化产业体系、城中村三主线

研究报告全文：中泰研究丨晨会聚焦2023年中报综述暨观点更新改革成效已现板块分化延续看好低估值绩优白马现代化产业体系城中村三主线证券研究报告2023年10月12日TableIndustryTableMain分析师TableTitle戴志锋bSuy今日预览执业证书编号S0740517030004电话研究分享Email固收肖雨什么是长期建设国债建筑耿鹏智2023年中报综述暨观点更新改革成效已现板块分化延续看好低估值绩优白马现代化产业体系城中村三主线欢迎关注中泰研究所订阅号TableReport晨报内容回顾请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦研究分享固收肖雨什么是长期建设国债近期财政发力稳增长的政策预期有所升温在地方政府防范化解债务风险背景下市场较为关注中央政府加杠杆的可能性本文对建设国债等非常规的财政金融工具进行梳理比较以供投资者参考长期建设国债是主要作用于建设领域的非常规财政工具最早产生于1998年为克服亚洲金融危机以及特大洪涝灾害的不利影响扩大内需维持经济增长1998年年中中央决定实行积极财政政策并于9月向四大行定向发行1000亿元十年期国债后续每年都有长期建设国债发行长期建设国债发行节点处在经济较为低迷的时期起到了一定的逆周期作用随着国内经济复苏通胀抬头财政政策从积极转为稳健长期建设国债发行规模逐渐减少2008年后政府工作报告不再提及建设国债长期建设国债历时11年累计发行113万亿随着财政政策由积极转向稳健以及特殊时期度过后长期建设国债的必要性下降中央对长期建设国债的态度也经历了从调增到调减再到退出的过程从投向领域来看长期建设国债投向长期建设工程主要用于加强关键领域的基础设施建设以及重点项目建设包括但不限于水利能源交通通信等传统基础设施建设以及西部开发项目南水北调工程东北地区老工业基地等重点项目建设在资金使用方向上为保证项目的连续性首先用于续建项目和收尾项目对于新开工项目的态度有所收紧由2004年以前的安排一些必要的新开工项目转换为适当开工建设关系发展全局的重大项目再转换为严格控制新上项目在长期建设国债调减阶段中央预算内经常性建设投资有所增加对前者起到部分替代的作用体现了建设领域财政金融工具由特殊过渡到一般的过程2004年政府工作报告中提到要逐年适当增加中央预算内经常性建设投资今年拟先增加50亿元总的考虑是经过几年努力在现有财政赤字规模不扩大的情况下中央预算内经常性建设投资逐步增加到一定规模20052006年分别增加中央预算内经常性建设投资100亿元2007年比去年预算增加250亿元2008年增加中央预算内经常性建设投资中央建设投资总计为1521亿元长期建设国债大部分计入财政赤字转贷给地方的金额不列入中央预算与赤字由于大部分基建项目实际建设及执行均归属地方政府而地方政府举债受到严格限制因此中央将部分长期建设国债转贷给地方从转贷规模来看转贷规模和占比呈逐年下降趋势为满足特定的支出目的我国政府和政策性银行曾在常规国债和地方债以外发行过特别类型的债券如长期建设国债特别国债专项建设债等特别国债和一般国债相比在目的和用途审批发行预算管理上有明显差异另一容易混淆的概念是专项建设债2015年下半年国开行农发行采用设立专项建设基金的方式支持国家重大项目建设主要投资于民生改善三农建设基础设施建设等领域随着国内经济逐渐复苏专项建设债于2017年下半年开始逐渐退出公众视线长期建设国债与特别国债的主要差异在于是否列入赤字和募集资金用途上1在是否列入赤字上长期建设国债大部分计入财政赤字特别国债被纳入基金预算管理不列入财政赤字2募集资金用途上长期建设国债重在建设主要用于基础设施建设企业技术改造西部开发生态建设等特别国债主要用于应对危机时刻等例如补充银行资本金购买外汇转移地方用于保就业保基本民生保市场主体等往前看中央政府加杠杆必要性上升一方面随着近期特殊再融资债发行启动化解地方债务风险的举措进一步推进包括融资平台在内的广义地方财政缩表的压力可能加大另一方面9月新增专项债发行进度明显低于预期或表明专项债工具稳增长的作用有所弱化因此通过发行长期建设国债的方式加大逆周期调节力度既有助于稳定市场信心和投资需求也能有效化解地方政府债务还本付息压力的明显上升有望成为政策发力的重要补充年内落地的可能性有待观察由于长期建设国债的发行涉及到赤字率上调的预算流程理论上必须经全国人大审议通过10月底十四届全国人大常委会第五次会议可能是重要的观察窗口不过考虑到全年5增速目标实现难度并不大而且11月开始发行长期建设国债年内能否形成充足的实物工作量也存在较大不确定性因此政策落地可能性有待观察-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦风险提示财政政策调整超预期等摘要选自中泰证券研究所研究报告什么是长期建设国债发布时间2023年10月11日报告作者肖雨中泰固收分析师S0740520110001建筑耿鹏智2023年中报综述暨观点更新改革成效已现板块分化延续看好低估值绩优白马现代化产业体系城中村三主线核心观点改革成效已现板块分化延续看好低估值绩优白马现代化产业体系城中村三主线总览行业增速稳健板块分化延续建筑业国家统计局口径23H1建筑业实现新签合同额154万亿元同比31实现总产值132万亿元同比5923Q2建筑业实现新签合同额85万亿元同比-14增速放缓实现总产值78万亿元同比02建筑板块1营收归母净利23H1SW建筑营收归母净利增速分别644723Q2营收归母净利增速分别58-132盈利能力23H1建筑装饰全行业毛利率997和22H1持平ROE达到462同比下降020pct23Q2建筑装饰全行业毛利率同比略降005pct环比上升117pct3经营性现金流23H1建筑装饰全行业经营性现金净流出2410亿元同比少流出400亿元23Q2建筑装饰全行业经营性现金流净流入960亿元同比少流入120亿元4资产负债率23H1建筑全行业资产负债率为7595同比增加075pct5营运能力23H1建筑装饰全行业应收账款周转天数为661天同比增加17天存货周转天数为801天同比减少40天建筑央企指标优化彰显改革成效营业现金比率改善明显核心财务数据一览业绩总体向好计提减值损失减少1营收归母净利23H18家建筑央企营收均实现不同程度增长合计营收35万亿元增速5928家央企合计归母净利润8986亿元增速49823Q28家央企合计营收19万亿元增速4638家央企合计归母净利润4711亿元增速0262新签23Q28家央企合计新签额41万亿元增速390中国化学中国中冶中国能建中国交建新签增速领跑分别同比增长37322215206215543减值损失23H18家建筑央企合计资产减值损失和信用减值损失分别-5144-14616亿元同比分别少计提21611418亿元4应收账款合同负债占资产比23H1八大建筑央企应收账款合同负债占资产比整体下降中国化学中国能建中国中铁同比分别降低473300133pct5应收账款存货周转天数建筑央企回款能力走势分化23H1中国中铁中国铁建中国中冶和中国化学应收账款周转天数同比减少其他4家央企同比增加6毛利率净利率23H1除中国建筑毛利率小幅下降外其余7家建筑央企均保持稳定或小幅提升中国交建中国铁建中国中铁中国中冶净利率分别同比上升025011009005pct7经营性现金流23H1中国建筑中国中铁中国铁建中国中冶中国能建中国化学6家企业同比有所改善中国交建中国电建同比承压一利五率指标复盘指标优化彰显改革成效营业现金比率改善明显1利润总额23H18家建筑央企利润总额同比37其中中国中冶中国化学领跑同比分别18012123Q28家建筑央企利润总额增速达13中国中冶中国能建领跑分别为2051792资产负债率23H18大建筑央企资产负债率维稳中国能建中国交建负债率管控较好同比分别下降1107pct3净资产收益率23H1中国化学净资产收益率同比提升01pct23Q2除中国中铁同比提升01pct中国化学同比持平外其他6家建筑央企净资产收益率同比略降4营业现金比率23H18大建筑央企中5家营业现金比率上升平均营业现金比率-50同比提升14pct23Q2中国化学现金流管控成效显著yoy68pct5研发经费投入强度23H1中国电建中国中冶中国化学研发强度位列前3研发支出占营收分别为282272267中国能建中国化学中国中铁研发支出占比上升最快分别上升031024014pct6全员劳动生产率-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦23H18大建筑央企中6家全员劳动生产率上升其中中国中冶中国建筑中国交建劳动生产率位列TOP3中国能建中国中冶中国化学劳动生产率上升最快子板块基建市政韧性强房建板块回暖基建市政经济面政策面协同发力营收净利保持稳增1上半年回顾23H1基建市政板块营收合计22409亿元同比稳增45归母净利润合计6128亿元同比稳增5723Q2营收合计11759亿元同比稳增45归母净利润合计3278亿元同比稳增232下半年展望稳增长背景下交通基础设施投资稳步回升地产政策回暖背景下城市建设行业承压或减轻建议关注城中村改造一揽子化债背景下订单回款边际改善的建筑央企地方国企房屋建设政策加持企稳房建市场需求经营性现金流稳中有增1上半年回顾23H1房屋建设板块营收合计14288亿元同比稳增64归母净利润合计3230亿元同比稳增4123Q2板块营收合计75942亿元同比稳增53归母净利润合计1587亿元同比下降54降幅较22年同期-2pct经营性现金流净额6818亿元同比多流入785亿元2下半年展望稳增长稳就业背景下房建市场潜力有望得到挖掘城市更新助力房建发展建议关注行业回款情况良好现金流持续改善背景下头部企业国际工程营收整体稳中有升盈利能力继续改善1上半年回顾23H1国际工程板块营收合计468亿元同比高增207归母净利润合计248亿元同比稳增13623Q2板块营收合计241亿元同比高增160归母净利润合计135亿元同比稳增432下半年展望一带一路再升温海外工程市场前景广阔一带一路十周年背景下海外订单签署有望放量建议持续关注国际工程公司工程咨询政策助力业绩修复经营性现金流好转1上半年回顾23H1工程咨询板块营收合计448亿元同比稳增56归母净利润合计246亿元同比稳增46应收账款周转天数147天较去年同期大幅减少74天23Q2板块营收合计248亿元同比高增71归母净利润合计153亿元同比-90经营性现金流回正为108亿元同比多流入146亿元2下半年展望稳增长背景下工程设计咨询领域加速投入数字中国建设或成拐点数字化技术应用为行业发展方向工程咨询行业提质增效背景下建议关注布局AI建筑BIM设计数字化转型细分龙头钢结构营业收入稳增经营性现金流大幅改善1上半年回顾23H1钢结构板块营收合计404亿元同比稳增125归母净利润合计156亿元同比-1723Q2板块营收合计212亿元同比稳增89归母净利润合计90亿元同比-08经营性现金流净额97亿元同比多流入76亿元2下半年展望政策回暖背景下装配式绿色建筑逆势增长钢结构住宅成为行业发展方向行业出清和升级背景下建议关注布局工业化和绿色转型龙头企业装修装饰政策助力业绩修复经营性现金流好转1上半年回顾23H1装修装饰板块营收合计503亿元同比稳增18归母净利润合计00亿元较去年同期-22亿元回正23Q2板块营收合计2948亿元同比稳增46归母净利润合计001亿元较去年同期-52亿元转正经营性现金流净额197亿元同比多流入112亿元2下半年展望稳增长背景下公装有望迎复苏地产政策回暖背景下家装业务或迎拐点装配式装修模式和装饰工程总承包为行业发展方向行业加速出清背景下关注现金流向好全流程管控力强的头部企业园林工程增速放缓应收账款回收困难现金流持续紧张1上半年回顾23H1园林工程板块营收合计119亿元同比-113归母净利润合计-167亿元较去年同期-110亿元减少57亿元23Q2板块营收合计69亿元同比降低39归母净利润合计-89亿元较去年同期-29亿元减少6亿元2下半年展望行业整体承压城乡建设绿色发展为主要需求增长点看好城中村改造背景下市政园林订单增长化债政策下回款改善行业出清背景下建议关注多元化布局龙头企业投资建议改革成效已现板块分化延续看好低估值绩优白马现代化产业体系城中村三主线-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦主线一坚定看好国企改革基本面改善回调后布局绩优低估值央国企1重点关注防御高股息品种8大央企中低估值股息率超4的AH个股具备抗下行风险防御性强主线二重点关注现代化产业体系看好钢结构需求复苏布局氢能洁净室工程AI建筑等标的主线三重视城中村改造政策下房建类工程建设规划设计和检测评估3大地产链板块风险提示基建投资增速不及预期房地产投资增速不及预期国企改革进程不及预期国际业务开展不及预期城中村改造推进力度不及预期摘要选自中泰证券研究所研究报告2023年中报综述暨观点更新改革成效已现板块分化延续看好低估值绩优白马现代化产业体系城中村三主线发布时间2023年10月11日报告作者耿鹏智中泰建筑行业负责人S0740522080006-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分晨会聚焦重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分