2023年上半年，基金各方积极承担责任，运营管理机构积极开展招商工作，张江光大园出租率出现边际改善；原始权益人承担哲库科技退租事件损失，保障基金份额持有人的利益。基金资产组合位于张江核心区域，是上海市最成熟的产业区域之一，周边产业聚集效应强，租赁需求旺盛，展望未来，在基金各方通力合作下，底层资产有望摆脱黑天鹅事件影响，运营逐渐恢复。我们给予基金3.5元/份的目标价，维持基金“增持”评级。
　　▍顺利完成首次扩募，增强张江核心区域布局。根据基金公告，基金于2023年6月7日购入上海张润置业有限公司，后者持有资产为张润大厦，自6月7日并入基金核算范围，是首批完成扩募的4只REITs产品之一。本次扩募发行份额4.6亿份，发行单价3.373元/份，合计募集资金15.5亿元。张润大厦建筑面积6.0万平，可出租面积4.3万平，以研发用楼为主。项目位于张江北区集成电路产业园核心区，靠近张江光大园，增强在张江核心区域的布局，周边路网密集，交通便利，产业聚集效应强。
　　▍基金运营稳定，分红收益良好。2022年，基金公告实现营业收入8457万元，完成募集说明书计划的101%；EBITDA 6333万元，完成全年计划的107%；可分配金额6247万元，完成全年计划的103%，基金2022年运营结果符合预期。2023年上半年，基金公告实现营业收入3857万元（含扩募资产），同比下降11.0%；EBITDA 2808万元，同比下降16.8%；可分配金额3210万元，同比下降4.4%。受宏观经济增速放缓影响，基金上半年运营承压。根据基金公告，基金2023年一季度实施分红1450万元，占当期可分配金额的98.4%，基金分派收益良好。
　　▍产业园区需求波动，底层资产出租率下滑。根据基金公告，上海市产业园区供应增加，但需求出现波动，2023年上半年累计净吸纳量7.9万平，空置率上行2.1个百分点至17.9%。根据基金公告，截至2023年上半年末，张江光大园出租率为70.6%，较2022年末下降22个百分点，平均日租金5.61元/平，较2022年末增长2.6%；张润大厦出租率94.1%（包含哲库科技租赁面积），较2022年末下降2.2个百分点，平均日租金5.89元/平，较2022年末保持稳定。在行业整体承压背景下，基金底层资产出租率出现下滑。
　　▍各方积极应对，保障基金份额持有人收益。2023年7月24日，基金公告哲库科技退租事宜，项目公司没收哲库科技续签协议项下租赁保证金约1039.8万元（三个月租金）作为违约金，同时项目原始权益人承诺就本次退租事件造成的损失承担赔偿责任。目前底层资产运营机构积极联系储备客户，开展招商工作。根据基金公告，截至8月25日，张江光大园的签约率（签署租赁合同及带履约保证金的意向书面积/园区可租赁面积）为80.4%，张润大厦签约率为57.5%，较哲库科技退租后的出租率提升8.2个百分点。
　　▍风险因素：宏观经济增速放缓，产业园区租赁需求不足的风险；无风险利率调整，影响基金估值的风险；REITs市场波动的风险；底层资产项目招租进展不及预期的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：2023年上半年，基金各方积极承担责任，运营管理机构积极开展招商工作，张江光大园出租率出现边际改善；原始权益人承担哲库科技退租事件损失，保障基金份额持有人的利益。基金资产组合位于张江核心区域，是上海市最成熟的产业区域之一，周边产业聚集效应强，租赁需求旺盛。展望未来，在基金各方通力合作下，底层资产有望摆脱哲库科技退租事件影响，运营逐渐恢复。我们预测基金2023/24/25年的可分配金额为1.24/1.17/1.24亿元，参考目前产权类REITs平均现金分派率为3.95%，考虑基金资产区位优异，各方形成合力，应该具备一定溢价，给予基金3.7%的2023年预期现金分派率，对应目标价3.5元/份，维持基金“增持”评级。

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