公募基金投资新挑战
　　 2023年以来，公募新发市场处于近4年低点；2023年前9个月各类主动型公募权益基金经历严峻挑战；
　　 2023年以来的市场特征：强预期阶段普涨，温和复苏阶段主题轮动，政策期金融地产领涨。
　　基金投资功守道
　　基金风格和标签划分是基金优选的基础；
　　资产优化的基本功：科学的框架体系、持续维护、迭代进化。
　　权益基金配置环境展望
　　近期稳增长稳预期政策频频公布，政策底已现；上市公司业绩周期也处于底部区域；
　　从估值周期和资产比价角度综合来看，权益资产处于高性价比配置区域。
　　权益基金配置思路
　　思路一：以守为攻，稳操低波基金组合；
　　思路二：哑铃配置策略（左端：顺周期+价值风格，右端：TMT科技成长+港股基金精选）；
　　思路三：选择左侧品种进攻，关注医药产业板块困境反转机会。
　　风险因素：数据统计不足；基金要素变动；基金风格漂移；模型失效；选基因子失效；中美科技贸易和金融领域摩擦加剧；医疗服务医保政策超预期变动风险

研究报告全文：公募基金投资策略专题权益基金优选及配置展望赵文荣唐栋国何旺岚中信证券研究部2023年10月9日核心观点公募基金投资新挑战2023年以来公募新发市场处于近4年低点2023年前9个月各类主动型公募权益基金经历严峻挑战2023年以来的市场特征强预期阶段普涨温和复苏阶段主题轮动政策期金融地产领涨基金投资功守道基金风格和标签划分是基金优选的基础资产优化的基本功科学的框架体系持续维护迭代进化权益基金配置环境展望近期稳增长稳预期政策频频公布政策底已现上市公司业绩周期也处于底部区域从估值周期和资产比价角度综合来看权益资产处于高性价比配置区域权益基金配置思路思路一以守为攻稳操低波基金组合思路二哑铃配置策略左端顺周期价值风格右端TMT科技成长港股基金精选思路三选择左侧品种进攻关注医药产业板块困境反转机会风险因素数据统计不足基金要素变动基金风格漂移模型失效选基因子失效中美科技贸易和金融领域摩擦加剧医疗服务医保政策超预期变动风险1CONTENTS目录1公募基金投资新挑战2基金投资功守道3权益基金配置环境展望4权益基金配置思路5风险因素2公募基金投资新挑战32023H1各类基金规模谱系图2023H1各类基金规模谱系图亿元按主被动产品线分开统计资料来源Wind中信证券研究部日期20230630注债券型中剔除指数及指数增强品种4公募新发市场处于近4年低点上半年规模环比下滑22历年基金发行情况亿元只主动权益新发市场与市场表现高度相关发行规模发行只数右轴4000025004000发行总份额中证800右轴600031617298165500200030003000050001500171272000450020000143121488510004000109628824100078626825773335001000032625066526950003000002011201220132014201520162017201820192020202120222023H1资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部2023年上半年基金发行规模分类统计亿元2023年上半年基金公司发行规模及数量亿元只FOF型1522其他类型01265易方达基金招商基金REITs基金220259QDII型不含指数221925019鹏华基金富国基金及另类225主动权益型1822092292624205汇添富基金南方基金177205混合型19532011177华安基金浦银安盛基金3192债券型424017527503167嘉实基金工银瑞信基金指数及指数增强155型12038其他资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部52023年前9个月各类主动型公募权益基金经历的挑战截至1月回截至2月回截至3月回截至4月回截至5月回截至6月回截至7月回截至8月回截至9月回标签维度标签基金数量报报报报报报报报报大盘1265598378247020-435-232-210-688-924市值风格中盘771648496416279027174-186-652-868小盘284695704567345243415-047-479-632价值459562592436372-098079396-092-165估值风格均衡1071612473342087-304-163-265-735-953成长790682357288093-117123-410-862-1166持股风格高质量389555446271-036-561-396-263-685-830质量风格均衡质量1545634433288118-206008-231-697-925低质量386664565632440195260094-425-688高景气380666291-080-375-786-515-717-1230-1537景气度风格中景气1523618459336134-226-050-209-663-870低景气476614569685592331471369-116-296独立747612584418275-025091-010-492-613基金行为投资特征中立813625388339171-173020-218-698-942共振886616327207-066-510-261-265-728-1002行业集中1466638415354147-191-019-237-712-962行业集中度行业均衡950598440264072-349-131-110-584-770行业分散116601613471391059227357-097-165个股集中759613399330123-325-097-098-605-832个股集中度个股均衡1206622401265047-312-135-312-773-1003组合特征个股分散567633547449316030195070-386-564低于2倍1212619406252009-436-225-164-657-8732倍至5倍902618426324143-186002-210-664-892换手率5倍至10倍325636521506397158282-112-565-767超过10倍86624543666644413558116-375-574低于5亿元409642459360212-132030-149-639-8505亿元至10亿元241603394319153-238-054-171-659-878管理规模10亿元至50亿元915625447323118-196-007-217-671-89650亿元至100亿元474602410351176-206-017-057-504-713基金经理超过100亿元372640430314057-389-152-076-588-833低于3年1549619417296101-248-054-194-673-8913年至5年505640464383166-229-038-116-590-807管理年限5年至10年434607442357185-221-059-125-581-799超过10年37615520358119-301-064-067-525-744大消费70471668479-013-739-583-136-658-832科技5673872818812016198719621059740235医药健康95574469118265-014-495-877-1281-927基金主题大行业主题制造74739183-529-843-1081-610-1183-1668-1980大周期35841674348345-189-170064-478-618金融地产14507246-102141-425-391442-151-2936资料来源Wind中信证券研究部注数据截至2023年9月30各收益率为年初截至相应月末全部样本基金累计净值收益率的均值2023年前9个月各类基金研究核心池及精选组合表现情况公募基金核心池及精选组合业绩截至1月截至2月截至3月截至4月截至5月截至6月截至7月截至8月截至9月市场特征基金池类别基金池层级末收益末收益末收益末收益末收益末收益末收益末收益末收益核心池623426303192-322-111350-207-369高300指增精选组合674419321284-259-032435-133-272指数增强型核心池661775672556336401538057007500指增精选组合755893738604316410546070061主动权益核心池632514337112-304-127-174-650-878主动权益型综合池精选组合643645523568312494435-058-158核心池669362168-075-384-236-478-886-1113成长风格精选组合735517353277088222-128-623-918风格类型核心池565634587511089248512014-132价值风格精选组合598760691845527628855404341核心池665811766601278431595084-004独立型精选组合518657510422240333385006034投资特征核心池634561356226003197-104-547-753交易能力型精选组合626617437299011084-340-842-1099股债配置核心池229212144107-074053211068029能力型精选组合249223160160018128271150086股债混合核心池189189180178093155236128080三元配置精选组合163157086107013120205071017核心池179186203246168229344274238平衡型精选组合164186177211147209311239219固收核心池111130165198178206271249221稳健型精选组合126134154199163204299248214短期纯债核心池035066106140180201227259260低纯债中长期纯债核心池020057110153206236265316298中证偏股型基金指数640383222-050-498-360-284-779-988基金市场中证灵活配置型基金指数552387234048-292-128-167-590-792指数中证纯债债券型基金指数022051097135182207231271252中证可转债债券基金指数691479459442215333433126-056沪深300指数737511463407-189-075369-275-470股票市场中证500指数724841811642313229382-213-296指数中证1000指数8341073946703446510373-282-323国证2000指数8471148989675578708522-024-005资料来源Wind中信证券研究部注数据截至2023年9月30各收益率为年初截至相应月末样本基金加权组合收益率7行情盘点强预期阶段普涨温和复苏阶段主题轮动政策期金融地产领涨元旦-春节前强预期阶段行情20230101-20230120温和复苏下的TMT行情20230130-20230407资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部弱预期弱现实行情20230410-20230723政策期顺周期行情20230724-0831资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部注截至202308318基金投资功守道9基金产品研究体系科学化流程评价流程构建基金经理曲线-对比组-筛选-定位业绩来源-验证与确认研究方法定量研究和定性研究相结合定量研究是基础基金产品-基金经理-基金公司的递进基金和基金经理评价流程基金和基金经理研究方法风格标签行业主题价值成长均衡质量标签景气度抱团持有人结构能力圈基金公司收益指标年化收益率夏普比率信息比率卡玛比基金经理曲构建对比组同类筛选定位业绩来构建合理预验证和再确定量率索提诺比率等线源期认分析风险指标波动率最大回撤下行风险等合理定义基在不同对比基金业绩稳定性指标月度和季度战胜率业绩排名变化等产品基于基金经金经理的投组下根据超额收益来分析竞争优基于新信息管理人与基金经理指标基金公司投研能力基金经理管理代表性产资风格标有效规自竞争优势势可持续性如业绩数据理年限和任期年限管理规模等品构建基金签和投资策则筛出具有及依存环境季报交流略超额收益的业绩归因指标Brinson归因TM模型HM模型选股能经理业绩曲访谈力择时能力交易能力线和持仓风基金经理格基金定性经理投资理念投资框架投资风格能力圈成长路径行业分析配置个股选择组合构建风险管理资料来源Wind中信证券研究部资料来源中信证券研究部10基金风格和标签划分是基金优选的基础选股贡献幅度季度胜率风格标签的意义和必要性基金评价基金业绩和风险资产配置模拟组合新进重仓股组合主动增仓组合收益率胜率优选基金选股能力特征偏好估值市值成长性盈利质量等行为抱团程度稳定性敏锐性行业和产业是最显著特征行业和产业主题基金择时贡献幅度胜率九宫格价值均衡成长和市值维度市场认可且广泛使用特征偏好左侧右侧交易能力质量标签价值成长无法区分部分基金经理公司质地和盈利能力隐形交易能力贡献幅度胜率是很多基金经理考察个股的重要因素波段交易能力贡献幅度胜率景气度标签近年国内最受关注的投资要素之一且广受投资者关行业配置贡献幅度胜率行业和产业标传统九宫格标质量标签景气度标签抱团标签机构偏爱标签波动标签其它标签签注签类别主题均衡轮动景气度行业配置能力特征偏好重仓行业数量持有期限占比行业价值盈利能力创新周期共振机构投资者低波重仓行业组合收益率胜率成长均衡产业链资产质量供给侧中立资产配置比例股债择时能力顺逆境攻防情况大盘基金公司持股行业集中度持股行业数量中盘高弹性内部员工组合管理能力主题小盘现金流质量需求侧独立换手率集中度稳定性管理规模策略容量上限资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部11基于QGV的自下而上风格刻画体系多元化的投资策略传统的九宫格已不适应当前的基金评价和优选质量长期确定性景气中短期成长性与估值是基金经质高质量蓝筹理选股的重要考量标准大部分基金重点侧重在1-2个维度量风格新的风格框架可分为八类投资风格深度价值安全边际鲍无可曹名长徐彦蓝小康低估值成长安全边际稳定成长丘栋荣陈涛唐质量成长风格晓斌质量价值风格高质量蓝筹商业模式张坤萧楠刘彦春均衡灵活风格质量价值好公司安全边际杨嘉文谭丽程琨质量成长好公司稳定成长刘旭归凯赵强深度价值成均衡成长低估值估积极成长景气王鹏钟赟唐雷李晓星风格景气成长长风格成长风格值均衡成长合理的估值下的成长陈皓谢志宇徐荔风格蓉刘晓杨栋莫海波资料来源中信证券研究部12基于风格和标签的主动权益基金筛选流程基于风格和标签基金筛选构建流程基金风格和标签刻画价值成长均衡风格大因子计算收益率因子风险因子归因指标主动权益型基金中小风格行业主题基金质量标签景气度标签独业绩稳定性指标基金立基金同投资策略经理因子规模因子动态修正因子有效性因子选组合跟踪管理回基金选择与权重分配择因子加测组合评价基等权波动率倒数加权RankICICIR单金动态跟踪季度权风险平价调性调整资料来源中信证券研究部13资产优化的基本功科学的框架体系持续维护迭代进化产品分类体系量化智能分析持续调研产品管理人定性信息积累需求驱动的迭代进化资料来源中信证券研究部14基金分类核心池及其指数概览中信证券分类核心池基金组合系列指数一览表分类指数系列主指数主指数代码细分指数细分指数代码中信证券沪深300增强精选指数CIS58003沪深300增强中信证券沪深300增强综合指数CIS58002中信证券沪深300类增强指数量化CIS58004中信证券沪深300类增强指数主动CIS58005指数增强中信证券中证500增强精选指数CIS58007中证500增强中信证券中证500增强综合指数CIS58006中信证券中证500类增强指数量化CIS58008中证1000增强价值型中信证券价值型风格基金指数CIS58021风格维度成长型中信证券成长型风格基金指数CIS58022中信证券交易能力大型基金指数CIS58051中信证券交易能力中型基金指数CIS58052交易能力型中信证券交易能力基金综合指数CIS58050中信证券交易能力小型基金指数CIS58053主动权益行为特征中信证券交易能力稳定型基金指数CIS58054行业轮动型独立型中信证券独立基金指数CIS58070共振型中信证券共振基金指数CIS58071综合中信证券主动权益基金综合池指数CIS58023中信证券积极型三元配置基金指数CIS58041三元配置中信证券三元配置基金综合指数CIS58040中信证券平衡型三元配置基金指数CIS58042中信证券稳健型三元配置基金指数CIS58043股债配置中信证券股债配置能力基金激进指数CIS58011股债配置能力型中信证券股债配置能力基金综合指数CIS58010中信证券股债配置能力基金均衡指数CIS58012中信证券股债配置能力基金保守指数CIS58013平衡型中信证券平衡型固收基金指数CIS58031固收稳健型中信证券稳健型固收基金指数CIS58032中信证券非定开中长期纯债基金指数CIS58034中长期纯债中信证券中长期纯债基金综合指数CIS58033中信证券定开中长期纯债基金指数CIS58035纯债中信证券短债基金指数CIS58037短期纯债中信证券短期纯债基金综合指数CIS58036中信证券中短债基金指数CIS58038中信证券超短债基金指数CIS58039资料来源中信证券研究部15权益基金配置环境展望16顺趋势投资侵蚀投资业绩基民投资获得感降低历年权益型基金净值收益率与基金加权平均净值利润率最小值25分位50分位75分位最大值多数基金加权平均净值利润率低于净值收投资交易胜加权平均净加权平均净加权平均净加权平均净加权平均净净值收益率净值收益率净值收益率净值收益率净值收益率率益率值利润率值利润率值利润率值利润率值利润率2011年-418-501-275-304-237-256-200-214-84-81124加权平均净值利润率区间内基金的收益年2012-143-150081349509291317332380额期初基金资产净值每日基金净申2013年-381-47318281221202121988046644022014年-155-17215212927722938832910252657135购额的时间加权和每日基金收益额的时2015年-298-9202181924023515754911718921483间加权和2016年-425-910-201-259-134-157-59-62299430194P2017年-307-40831301371222442102135521nn2130112018年-480-627-289-331-238-262-193-205602381592019年-35-943152694193455314192688969105牛市净申购熊市净赎回顺趋势投资侵2020年-214-23435727852940271252016661346692021年-323-815-26-2169661951671194631389蚀基民投资收益2022年-499-1008-264-336-209-258-157-18248627986资料来源Wind中信证券研究部注包括被动指数型指数增强型普通股票型偏股混合型和灵活配置型基金下行市中投资交易超额随着基金收益率的降低而走低净赎回导致计算加权权益型基金投资者在牛熊市环境中的投资交易效果与特征平均净值利润率时的分母减小分子为G1G2G3G4G5G6G7G8G9G10净值收益率-106-165-191-214-231-247-265-290-318-370亏损额负值最终导致指标值更小2018年加权平均净值利润率-131-174-209-226-253-270-293-319-364-442投资交易超额-25-09-17-13-22-23-28-29-46-72上行市中投资交易超额随着基金收益杀跌净值收益率-28-124-156-180-200-220-243-265-294-353率的升高而降低净申购导致计算加权2022年加权平均净值利润率-51-144-186-218-242-277-306-330-375-470平均净值利润率时的分母增大而分子投资交易超额-23-21-29-37-42-57-63-65-81-117为盈利额正值最终导致指标值更净值收益率7596025304774363993603142601502019年加权平均净值利润率499455415385355338313277241154小投资交易超额-259-147-115-91-81-61-46-37-1904追涨净值收益率992806713634564491422356264952020年加权平均净值利润率68656351946542038034228822473投资交易超额-305-243-194-169-144-111-81-68-40-22资料来源Wind中信证券研究部注包括被动指数型指数增强型普通股票型偏股混合型和灵活配置型基金17近期稳增长稳预期政策频频公布政策底已现要点7月24日政治局会议8月4日四部门的新闻发布会其他重要政策7月27日住房城乡建设部在企业座谈会上表示继续巩固房地产市场企稳回升态势大力支持刚性和改善性住房需求进一步落实好降低购买首套更好满足居民刚性和改善性住房需求住房首付比例和贷款利率改善性住房换购税费减免个人住房贷款认房不用认贷等政策措施继续做好保交楼工作加快项目建设交付切指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利实保障人民群众的合法权益适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的率8月1日中国人民银行国家外汇管理局在2023年下半年工作会议中也明确提出落实好金融16条延长保交楼贷款支持计划实施期限保持新形势适时调整优化房地产政策因城施策房地产推进超大特大城市城中村改造房地产融资平稳有序加大对住房租赁城中村改造保障性住房建设等金融支持力度因城施策精准实施差别化住房信贷政策继续引导个人住用好政策工具箱更好满足居民刚性和改善性支持保交楼工作延续实施保交楼贷款房贷款利率和首付比例下行更好满足居民刚性和改善性住房需求指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率住房需求促进房地产市场平稳健康发展支持计划至2024年5月末8月31日人民银行金融监管总局发布的关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知首套二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比推进租赁住房贷款支持计划在试点城市落地例统一为不低于2030同时降低存量首套住房贷款利率9月初北上广深杭等一线城市全面执行认房不认贷政策实施好恢复和扩大消费的系列政策促进汽车等积极扩大国内需求发挥消费拉动经济增长7月21日发改委等部门印发关于促进汽车消费的若干措施围绕促进汽车消费提出了10条措施内容涵盖优化和推动新车二手车交易提升大宗消费大力激发民间投资活力加快推进的基础性作用通过增加居民收入扩大消费新能源汽车实用程度以及加强汽车消费金融服务持续缓解停车难停车乱问题等十四五规划102项重大工程及其他经济社会通过终端需求带动有效供给实施扩大内需7月21日发改委等部门发布关于促进电子产品消费的若干措施明确要完善高质量供给体系优化电子产品消费环境进一步稳定和扩大电子扩大内需发展重大项目促进二手车消费等阶段性政策战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来产品消费在更好满足居民刚性和改善性住房需求积极扩7月31日发改委发布关于恢复和扩大消费的措施提出要稳定大宗消费扩大服务消费促进农村消费拓展新型消费完善消费设施优化提振汽车电子产品家居等大宗消费推大有效投资等方面加强政策储备不断释放超大消费环境等动体育休闲文化旅游等服务消费规模市场潜力继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策发挥好货币政策总量和结构双重功能继续延续优化完善并落实好减税降费政策发挥实施好存续的工具对结构性矛盾仍然突出总量和结构性货币政策工具8月1日中国人民银行国家外汇管理局在2023年下半年工作会议中也明确提出继续精准有力实施稳健的货币政策持续改善和稳定市场预期货币和财领域延续实施期限多措并举巩固政策成效必要时可再创设新的工具持续支持普为实体经济稳定增长营造良好的货币金融环境加强和改善外汇政策供给维护外汇市场稳健运行切实防范化解重点领域金融风险保持人民币汇率在合理均衡上的基本稳定政政策惠金融绿色低碳等重点领域和薄弱环节要更好发挥政府投资带动作用加快地方政组织实施延续和优化一批针对性强的税费优府专项债券发行和使用惠政策7月24日至25日证监会召开2023年系统年中工作座谈会研究部署下半年重点工作提出要更好落实活跃资本市场政策进一步激发资本市场的活力并就之前政治局会议提出的活跃资本市场提振投资者信心广泛征求了意见新一轮资8月3日经济日报文章指出让居民通过股票基金等渠道也能赚到钱从而化消费意愿为消费能力从这个角度来说发挥好资本市场的作用是恢复和扩大消费的必要之举以活跃资本市场为起点撬动整个消费大市场继而拉动内需推动经济转型升级既行之有效也将大有可本市场改活跃资本市场提振投资者信心为革8月27日财政部和税务总局发布公告证券交易印花税实施减半征收同日证监会也接连发布多项政策组合拳包括阶段性收紧IPO进一步规范减持行为降低融资保证金最低比例等9月1日证监会指导交易所出台加强程序化交易监管系列举措进一步促进证券市场稳定健康发展7月7日蚂蚁集团官网公告蚂蚁集团在金融监管部门指导下积极推进各项整改目前已完成相关整改事项收到金融监管部门处罚决定书7月12日国务院李强总理主持召开平台企业座谈会听取对更好促进平台经济规范健康持续发展的意见建议平台经济在时代发展大潮中应运而生加大拖欠企业尤其是中小企业账款的清理力度为扩大需求提供了新空间为创新发展提供了新引擎为就业创业提供了新渠道为公共服务提供了新支撑在发展全局中的地位和作用日益突显优化民营企业发展环境强化对小微企业和个体工商户的财税金融支持在全面建设社会主义现代化国家新征程上平台经济大有可为7月19日中共中央国务院发布关于促进民营经济发展壮大的意见意见再次肯定了民营经济的重要地位和作用同时从持续优化民营经济发展民营企业与大力支持科技创新实体经济和中小微企业贯彻落实党中央国务院关于促进民营经济发环境加大对民营经济政策支持力度强化民营经济发展法治保障着力推动民营经济实现高质量发展促进民营经济人士健康成长等方面支持民平台经济发展展壮大的决策部署要进一步加大对小微企业和个体工商户的税费优惠力度体现对小微企营经济高质量发展要推动平台企业规范健康持续发展业和个体工商户的特殊支持以提振企业信心7月28日发改委等8部门发布关于实施促进民营经济发展近期若干举措的通知从促进公平准入强化要素支持加强法治保障优化涉企服稳定市场预期持续激发经营主体活力务营造良好氛围等方面出台28条措施推动破解民营经济发展中面临的突出问题激发民营经济发展活力提振民营经济发展信心9月4日国新办举行推动民营经济高质量发展新闻发布会中央编办批复在发改委内部设立民营经济发展局加强相关领域政策统筹协调推动各项重大举措早落地早见效资料来源中国政府网各部委官网各市人民政府或住建局官网经济日报蚂蚁集团官网中信证券研究部18大盘走势背后最基本的支持力量是上市公司业绩周期政策底沪深300中证500业绩预期同比景气指标60沪深300中证50050403020100-10-20-30201008312016123020181228200812312009043020090831200912312010043020101231201104292011083120111230201204272012083120121231201304262013083020131231201404302014082920141231201504302015083120151231201604292016083120170428201708312017122920180427201808312019043020190830201912312020043020200831202012312021043020210831202112312022042920220831202212312023042820230831资料来源Wind中信证券研究部数据截止2023年8月31日19