PC去库存接近尾声，IDG业务有望触底反弹。疫情期间居家办公、网课学习等需求大幅预支了部分PC需求，渠道库存较多，从2021年开始连续七个季度出货量不断下降，如今去库存即将结束。根据IDG数据，全球PC市场预计于2023年下半年实现小幅增长，其中商用PC是更大看点，有望带动IDG业务触底回升。
　　联想AIPC将刺激PC换机潮的到来。顺应AI技术的发展和应用推广，联想即将推出的AIPC采用英特尔的新一代Meteor Lake处理器，能在PC用户端实现部分AI应用，将巨幅拉动PC换机需求。
　　算力建设作为发展AIGC至关重要的一环，服务器市场有望实现高速扩张，联想在传统和AI服务器的完善布局保证其将持续受益。IDC预测，中国智能算力规模将持续高速增长，22-26年CAGR高达52.3%。高速增长的算力需求必然拉动服务器市场快速扩大，同时对服务器性能提出更高要求。IDC预测2026年全球服务器出货量突破1880万台，市场规模达到1665亿美元。TrendForce预测2026年全球AI服务器出货量为236.9万台，增速远高于传统服务器。联想围绕“AI赋智”和“绿色赋能”，全面打造以AI为导向的基础设施，实施全栈智能布局，受益于服务器需求快速扩张，联想ISG业务有望持续受益。
　　在公司硬件收入下滑的背景下，SSG业务连续九个季度保持逆势增长，未来将以较强的盈利能力带动公司整体盈利能力提升。SSG经营利润率持续位于20%-23%区间，占公司经营利润近四成。SSG业务与PC、服务器业务协同效应显著，持续高速增长有望进一步拉升公司整体利润率。联想方案服务将以三种交付方式（混合云、臻算服务2.0订阅式和一站式）支持三类算力场景（普算、智算、超算）的混合计算需求，提供全栈全周期服务。
　　盈利预测与投资评级：预计公司24-26财年归母净利润分别为11.6/14.5/16.9亿美元，同比增速-28%/25%/17%，对应现价（10月10日）PE为11.4倍/9.1倍/7.8倍，考虑到AI服务器业务和IT服务赛道未来有较大放量空间，预计将来业务拓展成功之后，销售和管理费用会下降带来净利润的改善，首次覆盖予以“买入”评级。
　　风险提示：PC市场需求低迷风险、全球AI落地不及预期风险、行业竞争加剧风险、受美国经济制裁风险
　　

研究报告全文：证券研究报告海外公司深度资讯科技器材HS联想集团00992HK去库待复苏开启新征程PCAI2023年10月11日买入首次证券分析师张良卫执业证书S0600516070001盈利预测与估值TableEPS2023A2024E2025E2026E021-60199793zhanglwdwzqcomcn营业总收入百万美元61947573736730173118证券分析师卞学清同比-14-7179执业证书S0600523070002归属母公司净利润百万美元1608115814521693bianxqdwzqcomcn同比-21-282517EPS-最新股本摊薄美元股013010012014股价走势PE现价最新股本摊薄821149178联想集团恒生指数75关键词TableTag第二曲线困境反转665748TableSummary39投资要点302112PC去库存接近尾声IDG业务有望触底反弹疫情期间居家办公网3-6课学习等需求大幅预支了部分PC需求渠道库存较多从2021年开始-15202210102023282023692023108连续七个季度出货量不断下降如今去库存即将结束根据IDG数据全球PC市场预计于2023年下半年实现小幅增长其中商用PC是更大看点有望带动业务触底回升市场数据IDG联想AIPC将刺激PC换机潮的到来顺应AI技术的发展和应用推广收盘价港元851联想即将推出的AIPC采用英特尔的新一代MeteorLake处理器能在一年最低最高价535945PC用户端实现部分AI应用将巨幅拉动PC换机需求市净率倍1908算力建设作为发展AIGC至关重要的一环服务器市场有望实现高速港股流通市值百10321039扩张联想在传统和AI服务器的完善布局保证其将持续受益IDC预万港元测中国智能算力规模将持续高速增长22-26年CAGR高达523高速增长的算力需求必然拉动服务器市场快速扩大同时对服务器性能基础数据提出更高要求IDC预测2026年全球服务器出货量突破1880万台市每股净资产美元场规模达到1665亿美元TrendForce预测2026年全球AI服务器出货045量为2369万台增速远高于传统服务器联想围绕AI赋智和绿资产负债率8456色赋能全面打造以AI为导向的基础设施实施全栈智能布局受益总股本百万股12128于服务器需求快速扩张联想ISG业务有望持续受益流通股本百万股12128在公司硬件收入下滑的背景下SSG业务连续九个季度保持逆势增长未来将以较强的盈利能力带动公司整体盈利能力提升SSG经营利润率持续位于20-23区间占公司经营利润近四成SSG业务与PC服务器业务协同效应显著持续高速增长有望进一步拉升公司整体利润率联想方案服务将以三种交付方式混合云臻算服务20订阅式和一站式支持三类算力场景普算智算超算的混合计算需求提供全栈全周期服务盈利预测与投资评级预计公司24-26财年归母净利润分别为116145169亿美元同比增速-282517对应现价10月10日PE为114倍91倍78倍考虑到AI服务器业务和IT服务赛道未来有较大放量空间预计将来业务拓展成功之后销售和管理费用会下降带来净利润的改善首次覆盖予以买入评级风险提示PC市场需求低迷风险全球AI落地不及预期风险行业竞争加剧风险受美国经济制裁风险130东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度内容目录1联想PC龙头制造商转型顺利智能化变革打开第二成长曲线511发展历程PC为基智能化变革512管理层强理工专业背景产业经验丰富613智能化转型成果显著非PC业务赋予盈利能力更强韧性72IDGPC业务保持领先AIPC拉动换机需求加快1021PC库存调整接近尾声出货量预计企稳1122他山之石中美PC渗透率差距大智能手机应用场景拓展危机并存1223国产替代正当时信创产业政策助力联想开拓国内市场1324操作系统升级拉动换机需求协同AIPC打造新增长极143ISGAI算力推动服务器高速发展ISG业务未来可期1531AI计算绿色计算或成服务器行业发展新方向15311数字经济AI大模型发展推动算力需求增长15312服务器市场迎来新成长AI服务器出货量占比提升17313绿色计算或成未来趋势液冷服务器增速迅猛1832布局全栈型产品组合全力扩大业务覆盖范围18321传统AI两手抓打造服务器行业领先标杆18322锚定AI算力主航道全面布局以AI为导向的基础设施19323紧抓上游强势厂商深耕下游中小型客户22324供应链全球布局ODM战略稳步推进234SSG迎来智算新时代TrusCale成主要增长引擎2441IT服务市场空间广阔带来机遇2442SSG业务继续保持营业收入强劲增长及高盈利能力2543三大业务分布清晰TruScale成SSG重要增长引擎2544开创33新模式走向智算新时代265盈利预测与投资评级276风险提示28230东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度图表目录图1联想集团发展历程5图2智能化变革3S战略及与之匹配的组织架构7图3联想擎天引擎8图4公司各业务营收占比8图5公司各业务经营利润占比8图6公司近五年营业收入及同比增速9图7公司近五年归母净利润及净利率9图8公司近五年毛利率及经营利润率9图9公司ISGSSG业务均表现出良好增长非PC业务持续发展9图10公司近五年现金储备及净现金头寸亿美元10图11公司近五年存货亿美元及同比增长10图12公司现金周转周期天明显缩短10图13IDG业务不仅提供设备终端也提供集成的基于场景的解决方案11图14全球PC季度出货量千台11图1523Q2全球五大传统PC厂商出货量百万台12图1623Q2全球五大传统PC厂商市占率12图17全球四大PC厂商出货量百万台及增速12图18全球四大PC厂商PC市占率12图19中美两国PC保有量台百人13图202020-2022年中国信创台式机和笔记本出货量万台14图212020-2022年中国党政信创PC和行业信创PC出货量万台14图22英特尔与微软合作推进Windows11PC的人工智能发展15图23我国数字经济规模万亿元15图24全球AI计算市场预测亿美元17图25中国算力总规模单位EFLOPS17图26全球服务器和全球AI服务器出货量万台17图27中国大陆AI服务器出货量与销售额17图282022-2027年我国液冷服务器市场规模18图292022中国液冷服务器市场份额18图30公司服务器算力成绩突出18图312023Q1全球TOP5x86服务器厂商收入19图322023Q1全球TOP5x86服务器厂商市场份额19图33联想打造以AI为导向的基础设施20图34联想第五代温水冷服务器系列获技术创新奖21图35毕马威x联想提出普慧算力21图36联想发布全栈智能布局21图37联想在中国存储市场取得的成就22图38联想ThinkSystemSR675V3产品成为NVIDIAOVX计算系统的新一代服务器22图39联想服务器客户群23图40联想全球供应链获第八23图41联想供应链布局全球24图42全球IT支出规模万亿美元24330东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度图4321-25各地区IT服务市场规模十亿美元24图44SSG单季度营收亿美元及其占总收入比重25图45SSG单季度经营利润亿美元及利润率变化25图46SSG提供服务内容26图47联想TruScale服务为客户提供一站式服务方案26表1管理层有丰富的行业经验普遍有名校背书6表2中国各地出台算力相关政策16表3联想代表性服务器19表4联想问天WA7780G3服务器配置规格20表5公司收入拆分预测百万美元27表6公司营收利润预测摘要27表7可比公司估值28430东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度1联想PC龙头制造商转型顺利智能化变革打开第二成长曲线11发展历程PC为基智能化变革联想集团成立于1984年是全球领先的软硬一体化综合服务提供商作为全球PC行业巨头联想以PC业务为基点不断扩大业务范围自从2019年提出智能化变革3S战略以来集团三大业务部门逐渐清晰成熟分别是智能设备业务集团IDG基础设施方案业务集团ISG和方案服务业务集团SSG推动公司智能化转型进程同时出海业务拓展也取得了较大成功实施全球化战略至今联想在全球180个国家和地区开展业务其中PC在欧洲中东非洲亚太和拉美地区都做到了市占率第一公司的发展历程一共可以分为四个阶段分别是创业时期1984-1993个人电脑品牌时期1994-2003全球化时期2004-2013和多元化时期2014年至今图1联想集团发展历程数据来源联想官网Wind东吴证券研究所创业时期1984-19931987年联想成功推出联想式汉卡次年联想式汉卡荣获中国国家科技进步奖一等奖中国香港联想成立1990年首台联想微机投放市场联想由一个虹志电脑产品代理商转变成为拥有自己品牌的电脑产品生产商和销售商1993年联想进入奔腾时代推出中国第一台586个人电脑个人电脑品牌时期1994-20031994年联想港交所上市1997年成为国内PC品牌龙头首次位居国内市占率首位1999年联想成为亚太市场顶级电脑商在中国电子百强中名列第一并在同年发布具有一键上网功能的互联网电脑2000年联想股价急剧增长联想集团有限公司进入恒生指数成份股成为港股旗舰型的高科技股跻身全球十强最佳管理电脑厂商2003年联想启用新标识Lenovo为下一步进军海外市场做准备全球化时期2004-20132004年联想收购IBM全球个人电脑业务以此作为530东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度公司拓展海外市场的契机2007年-2008年全球计算机出货量之冠是美国惠普和戴尔计算机联想和Acer宏碁紧随其后2008年1月联想集团宣布首次在全球推出IdeaPad笔记本和IdeaCentre台式电脑系列产品并宣布进军全球消费PC市场2009年9月联想公司发布EE认证与微软在技术设计和产品研发方面密切合作旨在为用户打造集软硬件于一体的技术应用优化平台2011年1月联想成立新的业务集团移动互联和数字家庭业务集团MIDH拓展业务至平板电脑智能手机以及包含云计算智能电视数字家庭等品类的终端这是现在的智能设备业务集团的前身2011年6月联想以每股13欧元的价格收购德国电子厂商Medion3666股份使得联想在德国PC市场份额扩大一倍成为欧洲PC第三大厂商多元化时期2014年至今2014年联想进行了大量收购成功将公司业务从PC拓展到智能手机服务器等多元业务领域联想先于2014年8月以23亿美元收购IBMx86服务器业务使联想成为全球x86服务器市场的第三大供应商仅次于惠普HP及戴尔Dell其后完成对摩托罗拉移动智能手机业务的收购自此联想集团将成为全球第三的智能手机厂商2017年11月联想以1785亿日圆约123亿港元购入富士通Fujitsu旗下的个人电脑业务FujitsuClientComputingLimitedFCCL的51股权2018年5月联想正式成立全新智能设备业务集团IDG2019年提出智能化变革3S战略成为赋能行业智能化转型的新IT全要素服务商2021年联想成立方案服务业务集团SSG并发布全新服务品牌TruScale2023年3月底联想确认将停止拯救者Legion系列的电竞手机生产并解散该手机子部门12管理层强理工专业背景产业经验丰富表1管理层有丰富的行业经验普遍有名校背书姓名职位学历简介于1989年加入联想集团在联想集团转型为市值700亿美元的全球科技巨头的过程中发挥了关键作用中国科学技术大学计算机科学硕在他的领导下联想于2005年5月完成了对IBMPC业务的收购并于2014年10月完成了对IBMx86服务器业董事长士杨元庆务和摩托罗拉移动的收购打造了新的增长引擎包括基础架构移动以及解决方案和服务推动联想从首席执行官CEO上海交通大学计算机科学与工程设备提供商转型为解决方案提供商向着为所有人提供更智能技术的愿景全速前进学士杨元庆曾入选2013至2015年巴伦周刊最佳CEO榜单并在2014年荣获爱迪生成就奖ArthurHu领导着整个企业的IT组织为联想集团提供信息服务管理关键运营系统并推动技术转型高级副总裁ArthurHu使联想从一家以PC为主导的公司成长为全球技术解决方案的领导者推动SSG实现大幅增长通首席信息官CIO斯坦福大学计算机科学理学士和ArthurHU过新的即服务asaS业务模式实现以服务为主导的转型为客户提供更多选择和基于结果的交付SSG首席技术官CTO理学硕士学位2023年他被评为福布斯CIONext榜单中值得关注的首席信息官之一在加入联想之前Hu是麦肯锡公司的副主管主要负责战略和技术管理DougFisher于2020年出任联想集团高级副总裁兼首席安全官在全球范围内负责和监督联想企业基础设施供应链产品服务和解决方案以及数据保护的完整性俄勒冈州立大学电气工程学士学在担任现职之前他是联想数据中心集团的首席运营官负责所有DCG业务部门并推动产品管理运营高级副总裁DougFisher位解决方案和产品营销之间的进一步协调首席安全官斯坦福大学管理学硕士学位在加入联想之前费希尔在英特尔工作了24年曾任软件与服务集团SSG高级副总裁兼总经理负责全球平台软件开发在20多个国家拥有资源为英特尔的所有物联网设备和数据中心业务推动端到端的关键工作1986年加入联想集团他是联想主要产品线和创新技术的主要贡献者他于1999年创立并领导联想研究北京邮电大学计算机通信学士学院2014年创立并领导联想生态系统与云服务集团2016年创立并领导联想资本与孵化器集团他一直负联想高级副总裁兼联想投资位贺治中责联想科研体系和技术战略的建设推动技术创新和战略新兴业务发展并为内部孵化和外部投资搭建桥与孵化集团总裁中国科学院计算技术研究所计算梁打造联想生态圈机工程硕士学位曾多次获得国家科技进步奖2018年当选为北京市政协常委1990年加入联想负责推动联想的所有战略品牌和营销活动在担任这些职务之前她曾在市场营销全球战略人力资源以及联想中国移动业务集团担任过各种高级执行副总裁复旦大学管理学学士学位乔健职务她曾担任中华全国妇女联合会执行委员会委员首席战略官中欧国际工商学院EMBA学位曾入选财富杂志中国最具影响力的商界女性和中国企业家杂志最具影响力的商界女性年度榜单她还入选了2023年福布斯中国商界女性100强CheMin高级副总裁Tu于2012年加入联想在加入联想之前Tu是宏碁公司的CFO此前在宏碁担任过许多领导职务包括负曼彻斯特大学工商管理硕士学位JammiTuIDG首席运营官责企业财务职能的财务总监宏碁欧洲中东和非洲地区首席财务官以及宏碁首席执行官特别助理2021年6月她被金融时报评为全球前20位GC之一2021年11月她作为IAM首届QToddDickinson奖的共同获得者入选知识产权名人堂Quatela于1999年加入柯达曾在公司法律部门担任多个职位随后她调任首席财务官帮助柯达重组财务职能2004年她加入了一个小团队负责公司的技术和专利授权包括柯达的基础数码相机产品组DenisonUniversity国际政治学士合Quatela将这项工作发展成为一项收入超过40亿美元的业务LauraG高级副总裁学位2006年董事会选举她为公司副总裁2008年Quatela被任命为柯达首任首席知识产权官2011年她Quatela首席法律与企业责任官CaseWesternReserveUniversity法被任命为总法律顾问并当选为公司高级副总裁在履行公司职责的同时Quatela还负责柯达的OLED业学博士学位务并于2009年就向LG电子和其他公司出售开创性的OLED专利组合进行了谈判在2014年2月离开伊士曼柯达公司之前Quatela曾担任该公司总裁她还在2012年担任过联席首席运营官Quatela领导柯达价值14亿美元的消费胶卷相纸零售照相亭和活动成像业务她将这些业务剥离给公司的英国养老金计划从而解决了索赔使柯达摆脱了破产保护于2015年加入联想负责管理联想在个人电脑智能手机平板电脑工作站软件以及企业元数据网高级副总裁络安全和智能协作解决方案方面的全球业务LucaRossi-IDG总裁在加入联想之前曾担任宏碁欧洲中东和非洲地区总裁领导包括PackardBell业务消费者业务和整个产品业务此外他曾在华硕担任过多项职务最后担任华硕欧洲区总经理数据来源公司官网东吴证券研究所630东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度管理层行业经验丰富CEO数字引领公司成功战略转型杨元庆是联想集团的董事长兼CEO拥有中国科学技术大学计算机科学系硕士学位自2001年起担任联想集团总裁兼CEO于2004年带领联想收购IBM的PC业务奠定了如今联想在PC行业的龙头地位13智能化转型成果显著非PC业务赋予盈利能力更强韧性联想6年转型持续突破3S布局2017年公司提前预判智能化发展大势在国内率先提出智能化并开启以客户为中心转型和3S转型两大转型即从产品为中心转向以客户为中心从PC拓展到3S业务构建发展的第二增长引擎2021年公司重构三大核心业务智能设备IDG基础设施方案ISG方案服务SSG以匹配提出的3S战略重构后的业务模块更为清晰驱动了战略的有效落地加速了以服务为导向的转型使得公司在面对严峻的市场挑战下依然于2023年取得较高的营收与利润图2智能化变革3S战略及与之匹配的组织架构数据来源公司公告东吴证券研究所如今历经转型6年公司建立了业内领先的客户直达的业务模式并已构建出面向消费者和企业客户的3S全栈产品方案和服务完成了从硬件厂商到3S全栈全周期服务提供商的转型在智能化转型过程中公司还基于端-边-云-网-智的新IT技术架构创新性的通过内生外化打磨出了具备云原生中台化AI智能ESG三大特征的新IT智能引擎擎天目前公司围绕新IT智能引擎擎天已经开发了40自有IP解决方案以及数字办公空间边缘计算混合云和可持续等四大类关键性通用解决方案全周期陪伴客户智能化转型历程实现一体化交付为自身和千行百业构建起智能化时代新引擎730东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度图3联想擎天引擎数据来源公司公告东吴证券研究所IDG全球PC份额稳固ISGSSG双业务齐头并进智能设备业务IDG是公司第一大业务2023年占公司总营收规模的75主要由个人电脑平板电脑智能手机和其他智能设备业务组成其中PC业务以231的市占率位居PC全球出货量首位基础设施方案业务ISG和方案服务业务SSG发展迅速收入占比不断扩大ISG是全球发展最快的基础设施解决方案提供商之一2023年创收占公司总营收15同比增速达366主要从事服务器的生产和销售业务旨在为客户提供包括服务器存储器技术中台等在内的全栈式IT基础设施解决方案其中又以服务器生产销售业务占比最高SSG深耕IT支持服务智能运维业务和智能解决方案业务是集团收入增长的引擎与重要的利润贡献者全年实现营收67亿美元占比10同比增长22经营利润14亿美元占公司总经营利润275成为公司盈利增长重要推动力图4公司各业务营收占比图5公司各业务经营利润占比数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所盈利能力保持稳健服务导向的转型稳步推进近五年公司营业收入从51038亿美元到61947亿美元净利润从657亿美元到1681亿美元整体呈增长趋势复合增速分别达395和2067过去一年由于市场艰难宏观环境充满不确定性公司营业收入同比下降135净利润倒退216但毛利率和经营利润率均创18年新高净利率几乎与上一年持平且得益于多元化业务的发展净利润远高于疫情前水平体现830东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度出公司应对挑战强大的运营复原力和稳健的盈利能力图6公司近五年营业收入及同比增速图7公司近五年归母净利润及净利率25480030320206003101524000102200-10150-201FY2019FY2020FY2021FY2022FY202300营业收入亿美元YOY右轴FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023归母净利润亿美元净利率右轴数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图8公司近五年毛利率及经营利润率数据来源Wind东吴证券研究所虽然公司营业收入因设备市场疲软而受到影响由公司的多元化增长引擎SSG和ISG带动个人电脑以外业务的营业额占比持续提升2023财年同比增长7个百分点达到近40SSG和ISG的全年营业额分别提升了22和37至67亿美元和98亿美元营业利润率超过20创历史新高非PC业务的持续发展标志着我们从设备或硬件公司向解决方案和服务公司转型已取得重大成果图9公司ISGSSG业务均表现出良好增长非PC业务持续发展数据来源公司公告东吴证券研究所930东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度运营效率显著改善持续投资于研发创新过去五年公司现金储备充足2023财年在动荡的环境中保持净现金头寸366亿美元现金水平超过40亿美元同比增长814现金周转周期缩短至负2天同比下降12天存货数量稳步减少年末结余同比下降23至64亿美元调整速度加快图10公司近五年现金储备及净现金头寸亿美元图11公司近五年存货亿美元及同比增长100608040602040020-200-40FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023存货YOY右轴数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图12公司现金周转周期天明显缩短数据来源Wind东吴证券研究所2IDGPC业务保持领先AIPC拉动换机需求加快联想IDG业务是公司第一大业务板块收入占总收入80左右除了一贯强势的PC业务联想近年还逐渐拓展了平板电脑智能手机等智能设备品类和基于场景的整体服务方案联想通过不断并购奠定了如今的PC行业领先地位2005年联想收购了IBM个人电脑业务其中包括了ThinkPad品牌及相关专利等此前联想在全球PC市场仅占据2市场份额此次收购让联想获得了IBM的研发和技术优势同时将影响力扩大到了全球市场联想于2011年和2012年先后收购德国MedionAG电脑生产厂商和巴西电子生产厂商CCEPC市占率成功翻番其后于2017年收购富士通PC业务进一步推进了PC业务的全球扩展截至2022年联想的全球PC业务市占率接近24位居世界第一1030东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度图13IDG业务不仅提供设备终端也提供集成的基于场景的解决方案数据来源公司官网东吴证券研究所21PC库存调整接近尾声出货量预计企稳PC库存调整基本完成下半年PC出货量有望触底反弹根据Gartner数据2023年第二季度全球PC出货量同比下降17自2021年第三季度开始全球PC出货量连续七个季度出现下降且降幅不断拉大直至23年Q2降幅开始缩窄拐点已现自21年下半年开始显现的PC市场颓势主要是由宏观经济逆风消费和商用市场的需求疲软和IT预算从设备采购转向其他方面导致叠加2020-2021年疫情初期居家娱乐及在线办公需求快速增长带动当年PC销量大增高基数效应以及需求提前兑现使得PC市场自2021年底步入低潮图14全球PC季度出货量千台数据来源Gartner东吴证券研究所疫情期间PC供应商和经销商提高了库存水平后续总体需求疲软导致库存在较长的一段时间内高于正常水平根据Canalys2023年1月的调查报告39的渠道商PC1130东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度库存超过五周18渠道商表示库存超过九周由于经济持续低迷消费者和企业对于个人电脑的支出更加谨慎2023年Q2的PC出货量降幅缩窄的背后暗藏PC库存正常化市场开始回温的动向IDC预测随着经济的逐步稳定预期2023年下半年PC市场将整体向好有望实现同比小幅增长过去两年行业整体下行的背景下联想维持住了PC行业龙头地位目前全球前五大PC厂商分别是联想戴尔惠普苹果和宏碁图1523Q2全球五大传统PC厂商出货量百万台图1623Q2全球五大传统PC厂商市占率数据来源IDC东吴证券研究所数据来源IDC东吴证券研究所除苹果外2022年其他主要公司出货量都出现了两位数的下滑主要由于苹果2022年第二季度因疫情导致供应链停工从而出现供应问题惠普在过去一年中将供过于求的库存降低至最终接近正常水平这使其增长率在经济低迷时期大放异彩图17全球四大PC厂商出货量百万台及增速图18全球四大PC厂商PC市占率903080207060105004030-1020-20100-30201720182019202020212022联想惠普戴尔苹果联想-yoy惠普-yoy戴尔-yoy苹果-yoy数据来源IDC东吴证券研究所数据来源IDCGartner东吴证券研究所22他山之石中美PC渗透率差距大智能手机应用场景拓展危机并存长久以来中美两国的PC渗透率差距悬殊据IDC数据中国市场PC渗透率在20左右远远低于发达国家以美国市场为例其PC渗透率在90以上此外近1230东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度十年两国PC渗透率非但没有上升反而有轻微的下降趋势这主要是由于中国PC普及时机落后以及后续随着智能手机功能不断丰富应用场景逐渐拓展手机需求部分替代了电脑需求中国下沉市场对于PC的渗透率目前属于较低水平据IDC数据中国人均PC保有率只有20左右随着消费者收入的增加以及消费意识逐渐增强下沉市场对于高性能PC的需求与一二线城市逐渐缩短高性能PC占比增加有望带动下沉市场的价格段提升图19中美两国PC保有量台百人数据来源IDC东吴证券研究所消费者PC方面随着智能手机的应用场景不断丰富拓展移动终端朝着移动化便携化更简易的人际交互化方向一骑绝尘手机成为生活娱乐的首选设备侵占了部分原来PC的应用场景但是近年来摩尔定律在手机领域失灵手机应用拓展也迎来了瓶颈期在很多应用场景中PC强大的生产力工具大型游戏专业操作系统等属性是智能手机无法取代的此外手机为了轻薄而牺牲了大屏大容量电池使其很难成为云计算之下的连接中心因此我们并不认可PC处在螺旋下降的周期中提升PC与智能手机的交互性联动性也是未来一大趋势总体而言手机用于解决日常浅层可因便携性而忍受的事务PC则专注于解决更需专业性与高效的事因此未来商用PC会是更大的看点23国产替代正当时信创产业政策助力联想开拓国内市场过去中国信息技术产业核心由国外巨头把控近年美国为了遏制中国高科技产业发展手段频出对我国ICT产业进行单边制裁实现信息技术自主可控已经成为社会共识趁此机遇信创产业应运而生依托国家政策的红利实现了跨越式发展国产迎来发展机遇党政信创为信创PC采购的主要下游来源行业信创国产替代大有可为从出货量来看信创PC采购以党政为主根据赛迪顾问数据2022年党政信创PC出货量达到200万台行业信创PC出货量较小但增长迅速未来信创在8N个行业的推进行业信创PC的需求量继续增长金融电信医疗等八大行业国有性质单位在岗职工数量约3354万人未来市场行业信创PC的出货量潜力较大1330东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度图202020-2022年中国信创台式机和笔记本出货量万图212020-2022年中国党政信创PC和行业信创PC台出货量万台300300250250200200150150100100505000202020212022202020212022台式机出货量笔记本出货量党政信创PC行业信创PC数据来源赛迪顾问东吴证券研究所数据来源赛迪顾问东吴证券研究所24操作系统升级拉动换机需求协同AIPC打造新增长极随着Win10系统的周期即将结束2024年新的Win11系统预计会进一步拉动终端用户需求Win10操作系统向Win11的迭代将加速进行Win11对硬件要求更高将促进消费者主动更换PC根据迪显2022年统计数据Windows11用户占比约为16Windows10及以下用户占比高达84这意味着未来会有较大PC更换需求人工智能的发展也在加速改变以PC为中心的智能设备需求随着ChatGPT应用的火爆人们对于生成式人工智能即将带来的广泛应用充满想象随着想象力的触角延伸至PC领域越来越多的PC厂商开始提及AIPC虽然目前对AIPC尚未形成统一定义但是一般情况下AIPC指的是搭载并整合人工智能生成内容的PC平台可以用于填补人工智能算力空缺此前生成式AI只能在云端基于大型GPU运行需要强大算力支持AIPC的大胆创新之处在于在PC用户端实现部分AI应用其技术实现的大致思路是通过对模型优化降低模型对硬件资源的需求进而提升了模型的推理速度让社区开源模型能够很好地运行在个人电脑上英特尔发布新一代MeteorLake处理器宣告进入AIPC时代与微软合作建设PC生态MeteorLake是英特尔首个具有内置神经网络视觉计算模块VPU的PC平台该模块是一种直接集成在SoC上的专用AI引擎能够让系统高效运行AI模型全新神经网络视觉计算模块VPU与英特尔多代CPU和GPU产品上支持的强大AI加速器相结合这将让MeteorLake在为各行各业的消费者和企业塑造创新和革新PC体验方面发挥关键作用微软在最新的预览版Windows11中正式加入了Copilot其能利用AI协助用户所有的操作在MicrosoftBuild2023大会上微软和英特尔双方表示将在人工智能方面展开合作让MeteorLake处理器遍及更广泛的WindowsPC生态系统在Windows平台上以更理想的方式运行AI模型2024年除了Win10操作系统向Win11迭代加速促进PC市场的更新换代外1430东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度AIGC将会在生产力提升优化等多方面得到更普遍的应用这些使用场景为笔记本电脑带来刚性需求将进一步刺激换机潮图22英特尔与微软合作推进Windows11PC的人工智能发展数据来源英特尔官网东吴证券研究所联想前沿布局AIPC具有先发优势联想下一步计划全力推进传统PC向AIPC转型通过打造终端边缘计算和云技术的颠覆性混合体以全面满足新的生成式AI工作负载的需求联想与英特尔有着长期合作关系在AIPC的研发过程中联想也处于市场的地位有望首批发布基于英特尔最先进处理器的AIPC杨元庆在媒体沟通会上表示联想有望在2024年推出AI手机和AI电脑3ISGAI算力推动服务器高速发展ISG业务未来可期31AI计算绿色计算或成服务器行业发展新方向311数字经济AI大模型发展推动算力需求增长图23我国数字经济规模万亿元605050404030302020101000201720182019202020212022我国数字经济规模同比增速右轴GDP占比右轴数据来源中国信息通信研究院东吴证券研究所数字经济在过去几年快速增长成为经济增长的重要推动力根据数字中国发展报告2022年显示2022年我国数字经济规模达502万亿元总量稳居世界第二同比名义增长103占国内生产总值比重提升至415随着数据二十条落地实施2023年中国将持续充分发挥海量数据规模和丰富应用场景的优势激活数据要素潜1530东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度能做强做优做大数字经济围绕释放数据要素价值ICT行业将产生大量算力需求从趋势预测来看未来数字经济将继续稳定增长2026年这一比重将达到540近一个月来河南杭州成都等地接连出台政策举措支持算力发展赋能千行百业作为数字经济时代的重要生产力2022年我国算力核心产业规模达到18万亿元经初步测算到2025年中国算力核心产业规模将不低于44万亿元成为与新能源汽车比肩的超万亿级高潜赛道若将视野扩大到算力关联产业规模可达24万亿元表2中国各地出台算力相关政策地区政策主要内容对建成后辐射带动较强示范效果突出的智算中心超算中心湖北省加快发展算力与等分档给予最高1000万元资金奖补每年发放5000万元算湖北大数据产业三年行动方案力券上云券用于支持省内企业使用省内算力设施和数据服2023-2025年务关于促进全国一体化算对符合条件的技术攻关项目根据相关政策给予不超过项目总研力网络国家枢纽节点宁夏发投入30最高1000万元资金支持对于当年固定资产投资达宁夏枢纽建设若干政策的意到3亿元以上的招商引资项目一次性给予固定资产投资额1见单个项目最高不超过500万元的奖励杭州市人民政府办公厅强化算力普惠供给每年设立总额不超过5000万元的算力杭州关于加快推进人工智能产券重点支持中小企业购买算力服务打造全国算力成本洼地业创新发展的实施意见模型输出源地数据共享高地河南省重大新型基础设发放总额不超过5000万元的算力券鼓励支持企业科研机河南施建设提速行动方案构等使用算力资源刺激应用需求20232025年每年发放总额不超过1000万元的算力券用于支持算力中介成都市围绕超算智算加服务机构科技型中小微企业等对于实现跨网络跨地域跨成都快算力产业发展的政策措行业数据交互和算力调度的按平台建设投资额的30给予最高施实施细则1000万元的一次性奖励数据来源各地方政府微信公众号东吴证券研究所对AGI发展来说数据算力算法三大核心要素中算力向下扎根于数据向上支撑着算法将是驱动AGI发展的核心动力目前大模型发展如火如荼训练算力需求有望扩张到原来的10到100倍未来算力需求将呈指数级增长在IDC的预测中全球AI计算市场规模将从2022年的1950亿美元增长到2026年的3466亿美元其中生成式AI计算市场规模将从2022年的82亿美元增长到2026年的1099亿美元生成式AI计算占整体AI计算市场的比例将从42增长到317当前中国算力总规模持续增长2022-2023年中国人工智能计算力发展评估报告显示2020年和2021年我国算力总规模同比增速达13661069连续两年突破100我国2022年算力总规模达2680EFLOPS位居世界前列并保持高增长速度在政策及产业双重引擎驱动下预计我国算力规模将继续稳步提升在2026年达12714EFLOPS1630东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度图24全球AI计算市场预测亿美元图25中国算力总规模单位EFLOPS400401400160120014031712030030100025810080020020801916006011940010010402002042000020222023E2024E2025E2026E20192020202120222023E2024E2025E2026E其他AI计算生成式AI计算生成式AI计算占比中国算力总规模同比增速数据来源2022-2023年中国人工智能计算力发展评数据来源IDC数据东吴证券研究所估报告东吴证券研究所S312服务器市场迎来新成长AI服务器出货量占比提升服务器是生产算力的关键基础设施随着云计算大数据AI等新技术应用兴起数据量急速扩张CPU服务器处理能力已接近极限AI服务器应运而生根据IDC数据2022年全球服务器出货量突破1516万台同比增长12市场规模达1216亿美元预计2026年全球服务器出货量将达1885万台市场规模将达1665亿美元CAGR分别为56和817据TrendForce预测2022年全球AI服务器出货量将达到855万台并在2026年达到2369万台CAGR达2902增速远超全球服务器出货量整体增长速度中国是全球最大的服务器市场之一2022年中国整体服务器市场规模保持69的正增长达到270亿美元占全球市场25仅次于美国稳居第二根据IDC数据2022年我国大陆AI服务器出货量为284万台销售额为7255亿美元预计到2027年出货量将达到65万台销售额将达到16399亿美元2022-2027年CAGR分别为179和177图26全球服务器和全球AI服务器出货量万台图27中国大陆AI服务器出货量与销售额20005016004012003080020400100020222023202420252026全球服务器出货量全球AI服务器出货量全球服务器出货量YOY右轴全球AI服务器出货量YOY右轴数据来源IDCTrendForce东吴证券研究所数据来源IDC华经产业研究院东吴证券研究所1730东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度313绿色计算或成未来趋势液冷服务器增速迅猛算力规模爆炸式增长也带来了算力能耗的急剧增长在碳达峰碳中和目标引领下如何实现绿色算力升级受到各国普遍关注液冷技术可以显著减少数据中心的能耗并有效缓解碳排放问题液冷服务器市场将迎来快速增长根据2022-2023全球计算力指数评估报告中国液冷服务器2021年的出货量在整个服务器市场的占比不到10大部分是来自国家科研项目和互联网数据中心的部署2022年开始出现较大的增量市场同比增速达3052越来越多的传统行业用户开始部署液冷数据中心IDC预测2022-2027年中国液冷服务器市场年复合增长率将达到5662027年市场规模将达到95亿美元成为增速最快的服务器子市场之一图282022-2027年我国液冷服务器市场规模图292022中国液冷服务器市场份额数据来源IDC中商产业研究院东吴证券研究所数据来源IDC中商产业研究院东吴证券研究所32布局全栈型产品组合全力扩大业务覆盖范围321传统AI两手抓打造服务器行业领先标杆自1995年推出国内首台IA架构PC服务器以来公司一直深耕服务器领域近30年沉淀造就了其服务器高性能高品质和低能耗的特性从此前的IDC数据来看联想服务器已连续三个季度蝉联全球第三2023财年营业额创新高年比年增长近30在高性能计算领域更是一骑绝尘截至5月斩获463项性能测试世界纪录并连续11次蝉联全球高性能计算机Top500榜单第一图30公司服务器算力成绩突出数据来源公司公众号东吴证券研究所1830东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度传统服务器作为联想服务器的业务收入主要贡献者虽然比重在逐年下降但仍处于领先地位根据IDC数据第一季度全球x86服务器厂商收入为244亿美元同比增长67其中联想集团获得399的大幅增长份额提升至71全球排名前五的厂商中联想是唯一一家实现大幅增长的企业其他企业的情况分别是戴尔下降251惠普微涨06浪潮下降387超微微涨08此外联想x86服务器连续九年荣获可靠性全球第一在ITIC的2022年全球服务器硬件服务器OS可靠性年度调查中联想ThinkSystem以每月11分钟的未计划停机时间而超越所有x86服务器的每月正常运行时间和可用性仅次于IBM大型主机和小机图312023Q1全球TOP5x86服务器厂商收入图322023Q1全球TOP5x86服务器厂商市场份额4603540320252015-201-40050-60戴尔惠普联想浪潮超微收入十亿美元同比增长右轴数据来源IDC东吴证券研究所数据来源IDC东吴证券研究所AI服务器增长潜力大发展迅速公司目前AI服务器业务占服务器业务比重接近20受益于AIGC对AI算力需求的影响公司AI服务器业务有望迎来高于传统服务器业务的增速而考虑到AI服务器业务的利润率水平高于传统服务器业务公司AI服务器的占比提升有望进一步推升ISG业务集团的经营利润率据IDC数据显示公司是2022增长最快的AI硬件基础设施服务器和存储提供商同比增长139全球排名第三表3联想代表性服务器数据来源公司官网东吴证券研究所322锚定AI算力主航道全面布局以AI为导向的基础设施1930东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司深度随着生成式人工智能应用的问世算力需求呈指数倍攀升AI算力已成为算力基础设施的重要发展方向联想顺应当下AI算力的需求正式发布联想AI算力战略从AI赋智绿色赋能两大特征出发全面打造以AI为导向的基础设施同时以联想服务器双品牌完善联想智能基础设施的全面布局以此促进未来普慧算力的落地图33联想打造以AI为导向的基础设施数据来源公司公众号东吴证券研究所AI赋智指的是让100算力基础设施产品支持AI50基础设施研发投入在AI领域全面AI技术覆盖全域AI应用而经过几年前瞻布局智能化变革联想集团已实现对AI大模型超大模型训练AI中小模型训练推理和AI推理的全域覆盖参数规模从十亿级到千亿级整体产品家族已包括刚刚发布的联想问天WA7780G3WA5480G3以及联想问天WR5220G3联想ThinkSystemSR650V3SR670V2等众多明星产品并形成稳固的联想问天联想ThinkSystem双品牌战略布局与此同时联想目前可提供60多款支持人工智能应用基础设施产品包括支持人工智能应用训练推理的服务器支持人工智能边缘的网关以及存储等产品表4联想问天WA7780G3服务器配置规格数据来源公司官网东吴证券研究所绿色赋能是联想AI算力战略能力的第二大特征在绿色低碳已成为未来大趋势的背景下联想围绕客户的最迫切需求全面布局和引领液冷技术打造液冷集群方案2030东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分