政策升级&制造优势强化&高性价比柔性供应链赋能背景下，我们维持对2023~25年我国跨境电商GMV15%左右中高增速的判断。头部电商平台和独立站订单愈发向更具竞争优势的综合物流服务商集中，在物流能力的提升路径积累的过程中,纵腾集团等第一梯队优质龙头竞争优势有望持续扩大。参照国内电商市场催生顺丰控股及通达系快递强手，我们认为跨境电商市场也将推动中国诞生一批跨境电商物流龙头。继续推荐华贸物流、顺丰控股，建议关注中国外运。期待跨境电商物流行业短期需求端的扰动逐渐出清，目前估值均具吸引力，中期出海逻辑确定性强，物流出海逆势布局，磨砺内功期待王者。
　　▍跨境电商GMV维持15%左右的中高增速可期，高性价比的柔性供应链优势愈显。跨境电商物流聚焦B2C出口市场，2022年我国跨境出口B2C电商GMV增速调整至10%、引发市场对增长担忧，但我们认为中国企业凭借高性价比的产品优势提升海外市场渗透率仍可期。未来阿里速卖通、Shein及TikTok Shop GMV有望稳定增长，近期阿里速卖通精选(Choice)、低价平台Temu(拼多多)入局、有望刺激传统欧美市场的新增需求，叠加新兴市场的开拓，我们测算2023~25年跨境电商B2C出口市场规模CAGR仍有望达到15.1%。根据《“十四五”商务发展规划》，至2025年跨境电商等新业态的外贸占比将提升至10%，同时中国制造业增加值连续13年全球第一，成为品牌出海的有力保障，政策升级&制造优势强化&高性价比柔性供应链赋能跨境电商拓展海外市场。
　　▍专线小包(跨境快递)&海外仓或为必争之地，千亿收入物流龙头可期。我们预计直邮模式中2023年邮政小包、专线小包(跨境快递)和国际商业快递占比39%、46%、15%，较2016年54%、6%和40%的结构明显变化。与其他直邮模式相比，专线小包（跨境快递）在全链路可追踪性、时效、安全性、服务体验等方面优于邮政小包，在性价比方面优于国际商业快递，更能满足B端客户需求，具有更高的客户黏性。海外仓拥有更深资源壁垒，AliExpress、Shein、TikTok Shop、Temu等头部平台对物流服务商综合能力提出更高要求，客观上促进物流资源优化组合和竞争力的提升，头部电商平台和独立站订单愈发向更具竞争优势的综合物流服务商集中，物流能力的提升路径积累过程中扩大领先优势，涌现出纵腾集团等第一梯队优质龙头。
　　专线小包(跨境快递)：料2025年在直邮模式占比过半，可追溯性强提升客户粘性，龙头玩家网络创新&磨砺内功、不断扩大竞争优势。专线小包(跨境快递)实现全链路可跟踪，可追溯性强提升客户粘性。假设2023~25年直邮模式市场占比分别为55%、53%、52%，我们预计2025年专线小包(跨境快递)物流占比由2023年46%提升7pcts至53%左右，对应市场规模1,649亿元(CAGR 20%左右)。根据燕文物流招股书，我们测算2020年燕文专线小包国际干线和尾程贡献成本增量的86.9%(营业成本中占比分别41.0%、38.7%)，盈利关键或是提升服务质量获取溢价&关键节点自有化实现降本增效。跨境电商物流包裹量持续增长，叠加资源逐步向龙头集中提升竞争力，我们判断近两年跨境电商头部物流玩家的日均单量持续上行。考虑上游电商和独立站更高的物流标准，跨境电商物流将逐渐从点对点航线向辐射式全球网络转变，比如在紧邻具有多式联运功能的高流量机场跑道建立全球智慧物流网络中心，国内快递网络实现优质产能输出，加速提升跨境包裹的时效性&降低运输成本。
　　海外仓：以空间换时间，先发布局的龙头壁垒深构。海外仓属于仓配模式海外版+国际货代，数字化赋能提升其处理能力。递四方预测2022~25年仓发市场Shopee以及其他独立站等市占率提升7pcts，或成为第三方海外仓重要的需求支撑。2022年国内海外仓龙头布局面积增加前五集中在美日欧。料海外仓模式头程+干线运输/仓储/尾程成本占比分别29.6%/35.9%/34.6%，干线运输占比略低，数字化赋能成为降本增效重要手段，先发布局、区位优势、科技带来的效率提升和末端能力配套或为核心壁垒。
　　▍风险因素：跨境电商发展放缓；国内跨境电商海外税务风险；跨境电商物流价格战。
　　▍投资策略：跨境电商物流作为推动中国制造出海的核心引擎，高效率的供应链推动行业的升级换代，在经历2020~2021H1爆发式的增长后，尤其2022年以来欧美传统线路需求端的调整引发市场对景气度的担忧。非正常的扰动因素逐渐淡出，行业重新回归品牌、销售渠道、供应链效率竞争的轨道上来，政策升级&制造优势&高性价比柔性供应链驱动行业GMV实现15%左右中高增速可期。头部电商平台和独立站订单愈发向更具竞争优势的综合物流服务商集中，核心物流龙头一体化供应链服务能力和稳定性或为制胜关键，我们认为未来3年有望涌现收入体量千亿物流巨头。继续推荐逆向布局核心物流节点，以时间换空间，估值颇具吸引力的华贸物流；期待鄂州机场赋能出海，估值筑底待春风的顺丰控股；建议关注需求拐点临近、跨境电商物流业务初具规模的中国外运。
　　

研究报告全文：乘风破浪百舸争流物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010中信证券研究部核心观点政策升级制造优势强化高性价比柔性供应链赋能背景下我们维持对202325年我国跨境电商GMV15左右中高增速的判断头部电商平台和独立站订单愈发向更具竞争优势的综合物流服务商集中在物流能力的提升路径积累的过程中纵腾集团等第一梯队优质龙头竞争优势有望持续扩大参照国内电商市场催生顺丰控股及通达系快递强手我们认为跨境电商市场也将推动中国诞生一批跨境电商物流龙头继续推荐华贸物流顺丰控股建议关注中国扈世民外运期待跨境电商物流行业短期需求端的扰动逐渐出清目前估值均具吸引物流和出行服务行力中期出海逻辑确定性强物流出海逆势布局磨砺内功期待王者业首席分析师S1010519040004跨境电商GMV维持15左右的中高增速可期高性价比的柔性供应链优势愈显跨境电商物流聚焦B2C出口市场2022年我国跨境出口B2C电商GMV增速调整至10引发市场对增长担忧但我们认为中国企业凭借高性价比的产品优势提升海外市场渗透率仍可期未来阿里速卖通Shein及TikTokShopGMV有望稳定增长近期阿里速卖通精选Choice低价平台Temu拼多多入局有望刺激传统欧美市场的新增需求叠加新兴市场的开拓我们测算202325年跨境电商B2C出口市场规模CAGR仍有望达到151根据十联系人张昕玥四五商务发展规划至2025年跨境电商等新业态的外贸占比将提升至10同时中国制造业增加值连续13年全球第一成为品牌出海的有力保障政策升级制造优势强化高性价比柔性供应链赋能跨境电商拓展海外市场专线小包跨境快递海外仓或为必争之地千亿收入物流龙头可期我们预计直邮模式中2023年邮政小包专线小包跨境快递和国际商业快递占比394615较2016年546和40的结构明显变化与其他直邮模式相比专线小包跨境快递在全链路可追踪性时效安全性服务体验等方面优于邮政小包在性价比方面优于国际商业快递更能满足B端客户需求具有更高的客户黏性海外仓拥有更深资源壁垒AliExpressSheinTikTokShopTemu等头部平台对物流服务商综合能力提出更高要求客观上促进物流资源优化组合和竞争力的提升头部电商平台和独立站订单愈发向更具竞争优势的综合物流服务商集中物流能力的提升路径积累过程中扩大领先优势涌现出纵腾集团等第一梯队优质龙头专线小包跨境快递料2025年在直邮模式占比过半可追溯性强提升客户粘性龙头玩家网络创新磨砺内功不断扩大竞争优势专线小包跨境快递实现全链路可跟踪可追溯性强提升客户粘性假设202325物流和出行服务行业年直邮模式市场占比分别为555352我们预计2025年专线评级强于大市维持小包跨境快递物流占比由2023年46提升7pcts至53左右对应市场规模1649亿元CAGR20左右根据燕文物流招股书我们测算2020年燕文专线小包国际干线和尾程贡献成本增量的869营业成本中占比分别410387盈利关键或是提升服务质量获取溢价关键节点自有化实现降本增效跨境电商物流包裹量持续增长叠加资源逐步向龙头集中提升竞争力我们判断近两年跨境电商头部物流玩家的日均单量持续上行考虑上游电商和独立站更高的物流标准跨境电商物流将逐渐从点对点航线向辐射式全球网络转变比如在紧邻具有多式联运功能的高流量机场跑道建立全球智慧物流网络中心国内快递网络实现优质产能输出加速提升跨境包裹的时效性降低运输成本海外仓以空间换时间先发布局的龙头壁垒深构海外仓属于仓配模式海外版国际货代数字化赋能提升其处理能力递四方预测202225年仓发市场Shopee以及其他独立站等市占率提升7pcts或成为第三方证券研究报告请务必阅读正文之后第26页起的免责条款和声明物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010海外仓重要的需求支撑2022年国内海外仓龙头布局面积增加前五集中在美日欧料海外仓模式头程干线运输仓储尾程成本占比分别296359346干线运输占比略低数字化赋能成为降本增效重要手段先发布局区位优势科技带来的效率提升和末端能力配套或为核心壁垒风险因素跨境电商发展放缓国内跨境电商海外税务风险跨境电商物流价格战投资策略跨境电商物流作为推动中国制造出海的核心引擎高效率的供应链推动行业的升级换代在经历20202021H1爆发式的增长后尤其2022年以来欧美传统线路需求端的调整引发市场对景气度的担忧非正常的扰动因素逐渐淡出行业重新回归品牌销售渠道供应链效率竞争的轨道上来政策升级制造优势高性价比柔性供应链驱动行业GMV实现15左右中高增速可期头部电商平台和独立站订单愈发向更具竞争优势的综合物流服务商集中核心物流龙头一体化供应链服务能力和稳定性或为制胜关键我们认为未来3年有望涌现收入体量千亿物流巨头继续推荐逆向布局核心物流节点以时间换空间估值颇具吸引力的华贸物流期待鄂州机场赋能出海估值筑底待春风的顺丰控股建议关注需求拐点临近跨境电商物流业务初具规模的中国外运重点公司盈利预测及投资评级EPSPE简称代码收盘价评级2223E24E25E2223E24E25E华贸物流603128SH7000680600720831012108买入顺丰控股002352SZ409212617623727932231715买入中国外运601598SH4910550530570617998资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年10月9日收盘价货币单位均为人民币中国外运EPS以及PE均来自Wind一致预期请务必阅读正文之后的免责条款和声明2物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010目录跨境电商GMV中高增速可期高性价比供应链优势愈显5需求复苏叠加新平台新市场增量B2C跨境电商GMV仍有望中高增速5政策升级制造优势高性价比柔性供应链下跨境电商物流巨头呼之欲出8专线小包跨境快递海外仓或为必争之地千亿收入龙头可期12直邮海外仓长期共存端到端竞争奋楫者先16专线小包跨境快递料2025年在直邮模式占比过半可追溯性强提升客户粘性16海外仓以空间换时间先发布局的龙头壁垒深构19重点公司21纵腾集团第三方跨境电商物流企业第一梯队综合实力持续提升21华贸物流逆向布局核心物流节点以时间换空间22顺丰控股期待鄂州机场赋能出海估值筑底待春风23风险因素24投资建议物流出海逆势布局磨砺内功期待王者25插图目录图12016年以来中国跨境电商进出口规模单位万亿元6图22016年以来跨境电商B2C出口结构拆分6图32020Q22023H1快递件量VS实物网上零售的同比增速7图4全球主要国际电商平台GMV年增速7图520202022年中国出发包裹排名前10的国家8图62022年中国跨境出口B2C电商品类分布8图72019-2025E主要国家及地区线上零售渗透率8图8全国跨境电商综试区地区分布10图9跨境电商图谱10图10主要国家制造业增加值在全球占比10图11全球出口金额占比10图12我国全员劳动生产率加速提升单位元人11图132021年劳动力生产率美元人11图14跨境电商成本结构11图15跨境交易从下单购买到货物送达时间11图16Amazon中国卖家占比单位亿美元12图17eBay中国卖家占比单位亿美元12图18跨境电商物流发展的3个阶段13图19全球出口包裹量的直邮和海外仓对比13图20202227年互联网渗透率年度平均提升06pct13图21直邮模式14图22海外仓模式14请务必阅读正文之后的免责条款和声明3物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010图232016年以来直邮不同模式市占率16图24万国邮联终端费率改革降低邮政小包性价比16图25燕文物流单票成本拆分2019年2021H118图26燕文物流专线小包跨境快递收入成本拆分2020年18图27跨境卖家2022年下半年单量情况18图28跨境卖家2022年下半年盈利情况18图29中国快递件量弯道超车2021年件量为美国5倍左右19图30美国主要快递公司件量份额变化19图31中国海外仓库面积达到10万平以上的占比显著增加19图32中国海外仓日订单处理能力逐渐分化19图33跨境电商仓发市场单位件量增长20图34海外仓单票成本结构拆分20图35RFID技术20图36主要国家海外仓数量增长情况21图37中国主要海外仓平均面积情况平方米21图38纵腾专线布局22图39纵腾海外仓布局22图40华贸跨境电商货运量增长情况22图412023H1华贸物流营收结构情况22图42佳成国际财务情况23图43截至2023年7月佳成国际股权结构23图44顺丰供应链及国际业务收入情况单位亿元24图452023年电商零售增速排名前10国家东南亚占4席24图46顺丰和UPS营收对比单位亿美元24图47顺丰和UPS净利率对比24表格目录表1中国跨境电商B2C出口市场规模预测6表2中国跨境电商B2C出口市场规模按独立站以及平台卖家市场规模预测6表3快递件量与GDP人均消费支出社零总额电商实物网购额增速对比7表4跨境电商相关政策9表5直邮和海外仓模式的对比14表6SheinAliExpressTikTokShopTemu指标对比15表7全球以及中国跨境电商物流包裹量排名情况15表82022年全球电商物流收入排名情况15表9202325年专线小包跨境快递邮政小包和国际商业快递市场规模测算17表10燕文物流专线小包跨境快递成本拆分模型17请务必阅读正文之后的免责条款和声明4物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010跨境电商GMV中高增速可期高性价比供应链优势愈显需求复苏叠加新平台新市场增量B2C跨境电商GMV仍有望中高增速跨境电商物流聚焦B2C出口市场后疫情时代新兴平台和市场有望贡献增量我们预计202325年跨境电商B2C出口市场规模CAGR仍有望维持15左右我们在2020年9月28日发布的跨境电商物流专题宽赛道高成长待巨头中对全球供应链重塑背景下跨境物流新的变化趋势商业模式和竞争格局进行分析提出B2C跨境电商物流市场迎景气上行和行业竞争格局类似于10年前的国内快递的判断根据海关总署统计2022年跨境出口B2C电商GMV增速调整至10引发市场对增长担忧但我们认为中国企业凭借高性价比的产品优势提升海外市场渗透率仍可期阿里速卖通Shein及TikTokShop稳定成长阿里速卖通精选Choice低价平台Temu拼多多入局有望刺激传统欧美市场新增需求叠加新兴市场的开拓我们认为无需过度悲观料品牌商出海未来更加重视经营渠道的变革和供应链服务能力的配套成熟专业时效性领先更具性价比的综合物流服务配套成为品牌出海的核心引擎根据海关总署以及弗若斯特沙利文转引自子不语说明书数据201922年我国跨境电商B2C出口市场规模CAGR242其中独立站卖家较电商平台增速高46pcts受益于商流自主权定制化成本等方面的优势独立站平台占比从2019年24提升至2022年261未来有望进一步提升网经社预测2023年中国跨境电商市场规模有望达到1748万亿元同比113考虑中国制造的产品性价比在全球极具竞争力供应链效率和制造规模领先全球成为电商出口话语权提升的有力保障我们假设202425年跨境电商市场同比增速10077同时假设202325年B2C模式占跨境电商全口径比重136143148B2C出口占B2C模式比重760770780并假设202325年独立站卖家占比分别为266269271根据上述假设我们预测202325年跨境电商B2C出口市场规模CAGR仍有望维持151其中对应独立站卖家市场规模CAGR162晓生研究院预计物流成本在跨境电商占比20302024年我国跨境电商B2C出口市场规模21万亿对应物流市场规模42006300亿约为2022年国内电商快递市场规模387580请务必阅读正文之后的免责条款和声明5物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010图12016年以来中国跨境电商进出口规模单位万亿元图22016年以来跨境电商B2C出口结构拆分B2B进出口B2C出口独立站平台卖家进口进出口规模增速B2C100183090168025147012206010501584061030420521000020162017201820192020202120222016201720182019202020212022资料来源网经社海关总署中信证券研究部资料来源弗若斯特沙利文转引自子不语说明书中信证券研究部表1中国跨境电商B2C出口市场规模预测单位万亿元201820192020202120222023E2024E2025E跨境电商进出口9001050125014201570174819232070规模增速11716719013610611310077B2C进出口106129162192206238275307占跨境电商比重117123130135131136143148B2C出口061080109139153181212239占B2C进出口579619669724744760770780比重资料来源网经社预测海关总署中信证券研究部预测表2中国跨境电商B2C出口市场规模按独立站以及平台卖家市场规模预测单位万亿元201820192020202120222023E2024E2025E独立站卖家014019027035040048057065yoy362416309124204185138CAGR277162平台卖家047061081104113133155175yoy28834227491173167127CAGR231147跨境电商B2C出口061080108139153181212239GMVyoy305359283101181172130CAGR242151资料来源弗若斯特沙利文转引自子不语说明书网经社海关总署中信证券研究部预测除Shein为代表优秀独立站外拼多多海外版Temu以更具性价比的产品挖掘增量客户同样GMV释放更多件量有望成为未来两年重要的增长极复盘国内快递行业发展历程实物电商客单均价下降的背后为我国电商模式嬗变及对下沉市场需求的持续挖掘电商模式的不断演化带来新的快递需求增量驱动新一轮增长根据国家统计局的数据实物电商客单价2019年开始加速下调其中20202021年快递客单均价同比-127和-148可见20182021年拼多多贡献主要快递包裹增量实物网购-快递件量增速差由2018年的12pcts扩大至2021年179pctsTemu为拼多多的海外版2022年9月上线聚焦高性价比的鞋服饰品等并延伸全品类在美国的用户数从2022年10月580万人请务必阅读正文之后的免责条款和声明6物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010提升至2023年4月104亿人凸显Temu在境外市场需求发掘供应链管理复用用户卖家服务体验双向强化等方面的高增潜力根据YipitDataTemu月度GMV从2022年9月300万美元提升至2023年1月192亿美元期待Temu复制拼多多在国内电商市场下沉的成功经验Choice客户可享受全托管模式更高标准的物流服务推出5日达时效产品增速领先阿里速卖通大盘或可媲美Temu阿里速卖通精选Choice2023年3月推出定位高性价比的产品以提供更高的服务标准和更好的客户体验部分国家更可享免运免费退货及高品质的送货保障为支持Choice物流龙头升级全球智慧物流网络和端到端能力同时利用算法驱动的技术例如just-in-time送货到仓跨仓库订单整合和波次处理进一步缩短配送时间并确保高峰需求期间可比的配送速度未来有望形成新的增长极图32020Q22023H1快递件量VS实物网上零售的同比增速图4全球主要国际电商平台GMV年增速实物商品网上零售额快递件量增速亚马逊eBay沃尔玛Tiktok120TemuSheinShopify10015080601004020500-200-502017-122019-082021-042022-122017-072018-052018-102019-032020-012020-062020-112021-092022-022022-072023-052017-022020202120222023E资料来源国家统计局国家邮政局中信证券研究部资料来源各公司官网Marketplacepulse递四方转引自晓生研究院含预测中信证券研究部表3快递件量与GDP人均消费支出社零总额电商实物网购额增速对比GDP人均消费社零总额实物网购-快递件量增速差实物网购额增速电商渗透率快递件量增速增速支出增速增速pcts201667681042561265142582017685410228015028101201866629025418426612201980558019520725358202025-40-3914824931216420218113612512024529917920223018-0312427221-1032023H155848210826616254资料来源国家统计局国家邮政局Wind中信证券研究部注2022年实物网购-快递件量增速差转负或由疫情扰动导致物流不畅所致2022年中国发出电商包裹目的地排名前10的国家以美欧为主占比近八成南美和东南亚市场具有明显潜力期待新兴市场开拓贡献新增量根据艾瑞咨询2022年跨境电商B2C出口品类排名前4的服饰鞋履3C电子家居和户外用品占比233218174和114随着国内户外用品和美妆产业链逐渐成熟以及短视频直播出海料未来新兴市场的户外用品和传统欧美市场的美妆占比有望提升根据晓生研究院数据从中国直发的包裹量分国家来统计202022年Top10占比分别756764和778其请务必阅读正文之后的免责条款和声明7物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010中美国占比364329353稳居第一过去3年日本增长最为显著包裹占比从2020年35提升至2022年682021年巴西将意大利挤出前102022年包裹占比升至30根据eMarketer统计南美和东南亚线上渗透率具有显著提升空间关注跨境电商新兴市场带来的增量图520202022年中国出发包裹排名前10的国家图62022年中国跨境出口B2C电商品类分布80意大利70巴西19760西班牙233服饰鞋履澳大利亚503C电子俄罗斯4065家居加拿大30户外用品法国114218美妆20德国364329353英国其他10174日本0美国202020212022资料来源晓生研究院中信证券研究部资料来源艾瑞咨询中信证券研究部图72019-2025E主要国家及地区线上零售渗透率20192020202120222023E2024E2025E6050403020100资料来源eMarketer含预测中信证券研究部政策升级制造优势高性价比柔性供应链下跨境电商物流巨头呼之欲出政策工具箱持续扩容平台商家及综合物流服务商有望享受政策红利打造外贸出口新的增长极2022年中央经济工作会议提出支持平台企业在引领发展创造就业国际竞争中大显身手2020年以来跨境电商成为推动我国外贸转型升级打造新经济增长点的重要驱动力在海外仓建设人才培养企业权益保护金融服务退免税等方面密集出台相应政策根据十四五商务发展规划至2025年跨境电商等新业态的外贸占比将提升至10请务必阅读正文之后的免责条款和声明8物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010表4跨境电商相关政策时间发布政策主要内容增列监管方式代码9610全称跨境贸易电子商务简称电子商务适用于境内个人或电子商务企业通过电子商务交易平台实现交易并采用清20141月24日总署公告2014年第12号单核放汇总申报模式办理通关手续的电子商务零售进出口商品通过特殊监管区域或保税监管场所一线的电子商务零售进出口商品除外增列监管方式代码9710全称跨境电子商务企业对企业直接出口简关于开展跨境电子商务企业对企称跨境电商B2B直接出口适用于跨境电商B2B直接出口的货物20206月12日业出口监管试点的公告总署公告增列监管方式代码9810全称跨境电子商务出口海外仓简称跨境2020年第75号电商出口海外仓适用于跨境电商出口海外仓的货物第十四个五年规划和2035年远加快发展跨境电商市场采购贸易等新模式鼓励建设海外仓保障外贸产业3月13日景目标纲要链供应链畅通运转开展跨境电商十百千万专项行动规则和标准建设专项行动出海专项行动创新专项行动培育一批具有国际影响力的跨境电商企业和产业园区一7月9日十四五商务发展规划批高质量交流载体一大批复合型人才到2025年将跨境电商等新业态的外贸占比提升至102021在全国适用跨境电商B2B直接出口跨境电商出口海外仓监管模式便利跨关于加快发展外贸新业态新模式境电商进出口退换货管理优化跨境电商零售模式进口商品清单到2025年7月9日的意见力争培育100家左右的优秀海外仓企业并依托海外仓建立覆盖全球协同发展的新型外贸物流网络国务院办公厅关于加快发展外贸推进跨境电商综试区建设更好地发挥综试区对跨境电商的示范引领作用促7月13日新业态新模式的意见进外贸业态融合和贸易产业融合带动各地开放型经济发展十四五现代流通体系建设规促进跨境贸易多元化发展培育外贸新动能深入推进跨境电商综合试验区建1月13日划设支持发展保税进口B2B出口模式鼓励跨境电商平台完善功能关于进一步推进跨境电子商务创支持跨境电子商务平台做大做强持续推动外贸新业态新模式创新发展构建1月29日新发展的若干措施跨境电子商务对接合作平台建立完善跨境电子商务协调调度机制关于印发促进工业经济平稳增长鼓励具备跨境金融服务能力的金融机构在依法合规风险可控前提下加大对2月18日的若干政策的通知传统外贸企业跨境电商和物流企业等建设和使用海外仓的金融支持2022推动跨境电商加快发展提质增效针对跨境电商出口海外仓监管模式加大政国务院办公厅关于推动外贸保稳5月26日策宣传力度对实现销售的货物指导企业用足用好现行出口退税政策及时提质的意见申报办理退税尽快出台便利跨境电商出口退换货的政策适时开展试点关于加大出口信用保险支持进一加大对跨境电商海外仓服务贸易业务的保险支持综合运用短期出口信用10月12日步做好稳外贸稳经济大盘工作的若保险海外投资保险中长期出口信用保险等产品支持企业新业态新模式业务干措施发展联合行业协会对相关企业提供有针对性的服务支持对符合规定的跨境电商出口退运商品免征进口关税和进口环节增值税消费关于跨境电子商务出口退运商品20231月30日税出口时已征收的出口关税准予退还即跨境电商企业出口的货物若再次税收政策的公告退回国内此前已征收过的出口关税将获得退还资料来源中国政府网商务部发改委国家税务总局财政部海关总署北京市商务局官网央广网中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明9物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010图8全国跨境电商综试区地区分布图9跨境电商图谱广东22山东16江苏13浙江12江西8四川8福建8内蒙古6辽宁6安徽6湖南5河南5湖北5广西4河北4云南4新疆4吉林4黑龙江4陕西4山西3贵州30510152025资料来源中国政府网中信证券研究部资料来源艾瑞咨询中国制造的产品性价比在全球极具竞争力供应链效率和制造规模领先全球成为电商出海有力保障我国是全球唯一拥有联合国产业分类中全部工业门类的国家新华网具备41个工业大类207个中类666个小类的生产能力其中制造业增加值连续13年全球第一2021年我国制造业增加值达49万亿美元全球占比升至298领先优势持续强化得益于全面的产业纵深生产要素相互协同有效配置我国工业体系更加柔性敏捷以高效生产打造产品性价比优势2021年我国劳动生产率为印度越南的2542倍期待制造业的效率优势持续转化为高性价比的产品优势夯实中国制造出海之路图10主要国家制造业增加值在全球占比图11全球出口金额占比中国美国德国日本印尼泰国越南中国大陆美国德国日本70印度泰国印尼越南604050353040253020201530102425262626272728101821225889999991010101000资料来源世界银行中信证券研究部资料来源国际货币基金组织中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明10物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010图12我国全员劳动生产率加速提升单位元人图132021年劳动力生产率美元人1800016512160001400012000915110000800066886000390540002000-中国印尼印度越南资料来源Wind中信证券研究部资料来源世界劳工组织中信证券研究部跨境电商的物流成本占整体成本20-30高性价比供应链完善的配套生态赋能跨境电商拓展海外据晓生研究院2023年中国跨境电商物流行业蓝皮书跨境电商的物流成本占总体成本20-30为除采购成本外最大开支项目更优质高效的供应链服务将赋能商家在出海过程中累积竞争优势以跨境电商标志性的独立站Shein为例根据Zara财报及晚点LatePostShein具备极致的柔性供应链从收到订单到产品出厂库存周转天数只需530天生产及周转效率明显高于Zara13138天HM2192天而生产成本仅为Zara的30-50高性价比的柔性供应链强化我国跨境电商出海竞争力图14跨境电商成本结构图15跨境交易从下单购买到货物送达时间当天次日2-3天4-5天6-7天8-9天10-14天15天及以上采购成本物流成本退换货成本运营管理成本平台佣金费其他成本资料来源晓生研究院2023年中国跨境电商物流行业蓝皮书中资料来源IpsosPayPal艾瑞咨询中信证券研究部信证券研究部产业升级与出口结构优化的中长期趋势或推动中国跨境电商话语权不断提升根据国家统计局的数据2023年1-8月我国高技术制造业投资高技术服务业投资同比增长112115增速分别高出制造业投资53pcts服务业投资106pcts期待高新技术投资更加聚焦外化为中国制造产品力的提升产业升级有望与中国成熟的产业集群成本控制及供应链快速反应能力的核心优势形成合力聚力推动跨境电商出海根据ecommerceDB数据2022年亚马逊中国卖家China-Basedsellers贡献GMV2010亿美元同比23市占率26同比提升2pcts中国卖家在eBay的GMV200亿美元同比请务必阅读正文之后的免责条款和声明11物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一2023101010市占率23同比提升2pcts跨境电商渗透率正在不断提升同时伴随B2C跨境电商话语权的不断增强国内跨境电商物流龙头有望应运而生图16Amazon中国卖家占比单位亿美元图17eBay中国卖家占比单位亿美元中国用户商品销售总额中国用户商品销售总额商品交易总额商品交易总额10002510000较上年中国用户增长比例70较上年中国用户增长比例206080080005015600600040105400030400200200020010-5000-102017201820192020202120222023E2017201820192020202120222023E资料来源ecommerceDB含预测中信证券研究部资料来源ecommerceDB含预测中信证券研究部专线小包跨境快递海外仓或为必争之地千亿收入龙头可期商流结构的变化对一体化的物流全球服务能力和供应链稳定性提出更高要求复盘跨境电商物流发展的3个阶段料未来专线小包跨境快递和海外仓有望成为头部玩家必争之地中国跨境电商缘起2000年阿里针对中小企业推出面向B端出海服务彼时商家需求单一对应物流形式仅以邮政小包为主的直邮跨境物流加入世界贸易组织后我国深化经贸开放程度移动互联网兴起2010年阿里速卖通等品牌成立跨境出口B2C商业模式初步确立2015年随着上游客户结构变化对物流的时效和服务提出更高要求叠加万国邮联费率调整直邮中的专线小包跨境快递开始崛起2020年以后跨境电商格局分化加速跨境电商物流一体化的全球服务能力和供应链稳定性或为未来竞争的关键要素料直邮的专线小包跨境快递和海外仓将成为头部玩家必争之地据灼识咨询202227年互联网渗透率年度平均提升06pct201822年全球出口直邮和海外仓包裹量的CAGR分别185和282我们预计专线小包跨境快递和海外仓在B2C跨境物流占比持续提升请务必阅读正文之后的免责条款和声明12物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010图18跨境电商物流发展的3个阶段资料来源晓生研究院网经社含预测中信证券研究部图19全球出口包裹量的直邮和海外仓对比图20202227年互联网渗透率年度平均提升06pct直邮海外仓全球互联网用户数互联网渗透率1009060617708058660705050604050403040706968303064636161605959202020101010000资料来源灼识咨询含预测中信证券研究部资料来源灼识咨询含预测中信证券研究部直邮和海外仓模式将长期存在专线小包跨境快递和海外仓或为未来3年跨境电商物流主要增长点两种模式各有优劣料将长期存在适应碎片化多样性的需求跨境电商物流分为直邮和海外仓两种模式其中直邮模式包括邮政小包专线小包跨境快递和国际商业快递据艾瑞咨询数据基于下文我们对专线小包比较优势的分析我们预计2023年邮政小包专线小包跨境快递和国际商业快递市场规模分别占比394615较2016年546和40结构明显变化直邮模式卖家发出订单后包裹从国内仓集货干线运输境外清关末端派送至消费者的全程物流方式适用于平台商家各类小百货邮政价格最具吸引力专线小包跨境快递时效和服务体验明显提升海外仓作为跨境物流服务方案的综合优化和整合适用于时效要求严格高频次且具有退换货等逆向物流要求的卖家也存在重资产运营仓储资源周转等难题通过大数据预测需求将包裹从国内产地提前前置至海外仓库需求触达后通过海外仓进入后续分拣和配送环节至消费者海外仓适用于需求可预测性较强受季节性影响较小货单价较高的3C电子高档鞋服等商品以及家居家电运动器械等大件商品请务必阅读正文之后的免责条款和声明13物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010表5直邮和海外仓模式的对比直邮模式海外仓专线小包邮政小包国际商业快递FBA第三方海外仓跨境快递商业模式卖家发出订单后包裹从国内仓集货干线运输境外清关末端派送至消费者通过大数据预测需求将包裹从国依托全球邮政网络具有价格低提供个性化的服务时效内产地提前前置至海外仓库待目特征范围广独特的邮政清关被税快价格介于邮政小包和时效性强价格高的国消费者线上下单货物则直接风险低时效相对较慢的特点国际商业快递之间从仓库中出货分拣送至消费者全球包裹市占率63372022出口市场规模202221421683亿元857900386中国邮政菜鸟网络纵腾燕文物流物流燕文物流菜鸟网络递四方纵腾物流顺代表玩家佳成物流DHLFedExUPS顺丰控股佳成物流中国丰控股亚马逊中国外运外运递四方递四方价格低中高高时效低中高高报关适用代码96109810资料来源灼识咨询艾瑞咨询晓生研究院纵腾集团官方微信公众号中信证券研究部含市场规模测算注时效以中美线为例可能与实际有所差别图21直邮模式图22海外仓模式资料来源艾瑞咨询转引自燕文物流招股说明书资料来源艾瑞咨询转引自燕文物流招股说明书AliExpressSheinTikTokShopTemu等头部平台对物流服务商综合能力提出更高要求客观上促进物流资源优化组合和竞争力的提升AliExpressShein为具有代表性的跨境电商平台和独立站Temu在2022年9月强势布局有望打开新的增量空间我们以AliExpress为例根据灼识咨询数据公司2022年实现GMV250亿美元对应全年包裹量14亿件主要由菜鸟网络完成配送头部电商平台在竞争与发展的过程中对跨境电商物流提出更高要求部分企业借助布局智慧仓储以数字生态赋能智慧物流实现全球物流网络紧密连接进一步促进物流资源优化组合提升竞争力跨境电商物流龙头呼之欲出请务必阅读正文之后的免责条款和声明14物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010表6SheinAliExpressTikTokShopTemu指标对比SheinAliExpressTikTokShopTemu2022年跨境电商GMV亿美元300250203预测2023-27年CAGR30-3520-2545-5090-1002022年件量亿414702干线物流合作商按拼音首字母排序尾程当地邮政公司当地快递公司国际物流等美国英国东南亚全球覆盖度220国家和地区200国家和地区约40个国家和地区六国资料来源灼识咨询含2023-27年CAGR预测中信证券研究部Logo来自各公司官网头部电商平台和独立站订单愈发向更具竞争优势的综合物流服务商集中核心物流龙头一体化供应链服务能力和稳定性或为制胜关键跨境电商物流行业未来可期经过过去3年高速增长头部跨境电商物流的网络竞争力明显提升但行业仍处于宽赛道高成长待巨头的状态跨境物流从邮政小包主导逐渐向满足客户定制化需求仓配一体化方向发展我们认为物流服务商头部玩家服务链条将不断延长同时整合上下游资源强化一体化供应链能力将更加适配头部跨境电商平台与海外本土龙头竞争时对物流体验的更高要求因此头部电商平台和独立站订单愈发向更具竞争优势的综合物流服务商集中竞争重点或在资源布局服务时效和成本优化随着速卖通Temu等电商平台出海进程发展我们预计202325年跨境电商B2C出口市场规模CAGR151跨境电商物流行业未来可期表7全球以及中国跨境电商物流包裹量排名情况2022年全球跨境电商物流包裹量排名2022年中国跨境电商物流包裹量排名排名公司包裹量亿件市占率排名公司包裹量亿件市占率1菜鸟网络15811菜鸟网络151292DHL10552中国邮政7613中国邮政7383纵腾4314LaPoste6334中国外运3265UPS6315递四方323其他141762其他116730资料来源灼识咨询表82022年全球电商物流收入排名情况排名公司收入亿美元市占率1UPS378772亚马逊318653FedEx277574DHL166345京东物流133276菜鸟网络108227顺丰控股8117其他3448702资料来源灼识咨询请务必阅读正文之后的免责条款和声明15物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010直邮海外仓长期共存端到端竞争奋楫者先专线小包跨境快递料2025年在直邮模式占比过半可追溯性强提升客户粘性跨境电商物流订单向更具竞争力的物流龙头集中直邮模式的专线小包跨境快递和海外仓或迎龙头竞争时代随着低价平台Temu独立站Shein等成为跨境电商B2C出口的主要引领者阿里速卖通Shein及TikTokShop稳定成长料未来头部电商平台和独立站订单愈发向更具竞争优势的综合物流服务商集中对于物流服务商提出了更高的要求我们认为竞争重点或在资源布局服务时效和成本优化核心领域为直邮模式的专线小包跨境快递和海外仓替代部分原有服务于传统贸易商的国际货代料202325年专线小包跨境快递市场规模CAGR20左右远高于整体直邮模式的12邮政小包9的增速行业发展早期阶段直邮模式以价格更具优势的邮政小包为主发展中国家可以享受寄往发达国家较低的目的国终端收费20212025年各国邮政执行带有过渡安排的受限制的自定义终端费体系每件158克国际小包上限费率年度涨幅分别为1515161617下限费率年度涨幅为5万国邮联收费预计20202025年将累计提升约170削弱邮政小包的性价比且客户对物流服务体验和时效性要求提高有望驱动部分邮政小包切换至专线小包跨境快递渠道同时专线小包相对国际商业快递更具性价比综上我们预计专线小包市占率逐步提升据艾瑞咨询乐歌股份20202022年直邮模式占整体跨境供应链B2C跨境电商出口规模比重为6056直邮模式和海外仓各有所长我们判断直邮模式将与海外仓长期共存假设202325年直邮模式市场占比555352我们预计2025年专线小包跨境快递物流占比由2023年46提升7pcts至53左右对应市场规模1649亿元CAGR20左右图232016年以来直邮不同模式市占率图24万国邮联终端费率改革降低邮政小包性价比邮政小包国际商业快递专线小包跨境快递100908070605040302010020162017201820192020202120222023E2024E2025E年以前2016资料来源艾瑞咨询中信证券研究部预测注20212022年为资料来源17Track网站中信证券研究部估计请务必阅读正文之后的免责条款和声明16物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010表9202325年专线小包跨境快递邮政小包和国际商业快递市场规模测算2020202120222023E2024E2025EB2C跨境电商出口市场亿元108501391815300180772118523937物流费用占比252525252525B2C跨境电商出口物流市场亿元271234803825451952965984Yoy362810181713CAGR1916直邮占比605856555352B2C跨境电商出口物流直邮市场亿元162720182142248628073112yoy36246161311CAGR1512邮政小包亿元71684885796910671151yoy1518113108CAGR99国际商业快递亿元391424386373337311yoy179-9-3-10-8CAGR-1-9专线小包跨境快递亿元521747900114314031649yoy1184320272318CAGR3120资料来源艾瑞咨询乐歌股份晓生研究院中信证券研究部预测以燕文专线小包为例2020年毛利率的提升主要受益单票收入增量较成本高33国际干线和尾程贡献成本增量的869盈利关键或是提升服务质量获取溢价关键节点自有化实现降本增效与其他直邮模式相比专线小包跨境快递在全链路可追踪性时效安全性服务体验等方面优于邮政小包在性价比方面优于国际商业快递更能满足B端客户需求因此具有更高的客户黏性我们选取燕文物流的专线产品为例20192021H1单票收入分别为330423421元受益2020年需求高景气带来价格的提升当期实现毛利率33我们测算2020年燕文物流专线小包的营业成本中国际干线尾程分别占比410387当期单票收入同比增长93元至423元我们测算对应单票成本同比增长79元至409元其中国际干线尾程贡献成本增量的869表10燕文物流专线小包跨境快递成本拆分模型2019年2020年2021H1年报万元单票元占比收入年报万元单票元占比收入年报万元单票元占比收入收入51234330100024652842310001584994211000运输成本46999303917217115373881140938374889头程70505143257061321140613国际干线211501364139770216839663422168400尾程2514516249111615619947175402200476人工成本25891751124372150122273277折旧1740103880020415270410其他143809287894143251511432总营业成本512013309992383264099671598444251008单票毛利3300201820214133-1344-036-08资料来源燕文物流招股书中信证券研究部测算请务必阅读正文之后的免责条款和声明17物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010图25燕文物流单票成本拆分2019年2021H1图26燕文物流专线小包跨境快递收入成本拆分2020年头程国际干线尾程人工成本折旧其他单票毛利4540100359030802570206015501040305200100201920202021H1资料来源燕文物流招股书中信证券研究部资料来源燕文物流招股书中信证券研究部测算百舸争流中跨境电商龙头有望完成能力的提升和积累期待需求的拐点根据晓生研究院数据2022H2欧美需求低于预期期间件量同比下降卖家达66盈利10万元以下的占比40但垂直品牌卖家更具韧性品牌订单愈发向更具竞争优势的综合物流服务商集中参考纵腾集团通过收购云图物流布局定制化物流方案形成海外仓专线小包全流程服务矩阵成长为175亿元营收跨境电商物流巨头2022年的发展路径我们认为跨境电商物流正从单纯的物流运输服务转向端到端综合供应链服务在满足客户更高需求的过程中类似纵腾等的跨境电商龙头们有望逐步完成能力的提升和积累迎接需求的拐点释放利润弹性图27跨境卖家2022年下半年单量情况图28跨境卖家2022年下半年盈利情况降低0-10降低10-30降低30-5010万以下10-50万50-100万增长0-10增长10-30增长30-50100-200万500万以上资料来源运联传媒17Track中信证券研究部资料来源运联传媒17Track中信证券研究部网络为王先人一步控制核心物流节点打造全球智慧物流网络跨境电商物流第一梯队优质龙头竞争优势有望持续扩大对比国内快递2010年电商崛起催化国内快递的迅速成长根据国家邮政局的数据2014年我国快递业务量实现140亿件首次超过美国跃居世界第一2021年我国快递业务量首次过千亿件超美日欧洲等发达经济体的快递业务量总和跨境电商物流包裹量持续增长叠加资源逐步向龙头集中提升竞争力我们判断近两年跨境电商头部物流玩家的日均单量持续上行数字化科技赋能同时以创请务必阅读正文之后的免责条款和声明18物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010新性解决方案应对跨境物流的时效性物流成本和追溯性的难题尤其以核心节点枢纽和海外仓为代表的关键物流节点布局时效性成本和稳定性优势显著提升图29中国快递件量弯道超车2021年件量为美国5倍左右图30美国主要快递公司件量份额变化美国快递数量亿件中国包裹数量亿件USPSUPSFedExAmazon其它1200108310090112122100080834197016800196356060050750282440140244003132073014020020373832100020142015201620172018201920202021201920202021资料来源PitneyBowes国家邮政局中信证券研究部资料来源各公司财报PitneyBowes中信证券研究部海外仓以空间换时间先发布局的龙头壁垒深构海外仓属于仓配模式海外版国际货代规模化效应逐渐体现数字化赋能其处理能力独立站市占率有望进一步提升海外仓模式相当于京东物流仓配模式的海外版国际货代对比专线小包跨境快递适用于更高溢价的消费品通过目的地国本土的仓储及配套设施提前将商品批量备货待需求指令出发完成类似京东物流国内物流配送模式相对于专线小包跨境快递海外仓具有时效领先逆向物流方便服务体验提升的优点根据晓生研究院数据2022年中国海外仓库面积达到10万平以上的占比同增178pcts至647其中50万平20-50万平10-20万平分别增长53-13138pcts同期日处理订单能力5万单以上仓库占比同增31pcts至294规模化效应逐渐体现数字化赋能提升海外仓的处理能力递四方预测202225年仓发市场亚马逊FBA对应的市占率由52降至47Shopee以及其他独立站贡献占比提升侵蚀亚马逊市场份额图31中国海外仓库面积达到10万平以上的占比显著增加图32中国海外仓日订单处理能力逐渐分化资料来源晓生研究院中信证券研究部资料来源晓生研究院中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明19物流和出行服务行业跨境电商物流研究笔记之一20231010图33跨境电商仓发市场单位件量增长亚马逊-FBA亚马逊-非FBAeBayShopeeAE独立站其他2025F2022E2021E02004006008001000资料来源递四方注单位为w单cd海外仓成本结构中干线运输占比略低数字化赋能成为降本增效重要手段先发布局优势越发凸显根据Wish电商院数据海外仓模式头程干线运输仓储尾程成本占比分别为296359346假设海外仓单票收入50元左右参考乐歌海外仓披露其2021年毛利率28我们测算对应的单票头程干线运输仓储尾程成本144174168元跨境电商物流龙头陆续选择战略位置直接建设和运营一批关键性设施同时数字化赋能成为海外仓降本增效重要手段实现库存管理及包裹分拣等流程的自动化另外内部研发能力能够实现端到端的设计和优化在物流能力的提升路径积累的过程中第一梯队持续扩大竞争优势图34海外仓单票成本结构拆分图35RFID技术头程入库出库仓储尾程29634611714398资料来源Wish商学院中信证券研究部资料来源广州市盈丰计算机科技有限公司海外仓区位优势科技赋能带来的效率提升和末端能力配套或为未来核心壁垒2022年国内海外仓龙头布局面积增加前五集中在美日欧据易仓数据2022年主要国家海外仓单仓面积达11万平米2020-22年CAGR83其中国内物流商布局海外仓排名前五分别为美国德国英国加拿大日本跨境电商物流的直邮和仓配海外仓并无绝对优劣之分电商平台政策以及关务税务政策亦会影响商家在直邮和仓配模式中的选择正如国内点对点快递和仓配模式的发展现状我们认为跨境电商物流未来市场将同时存在直邮和海外仓配模式两者在不同行业发展阶段进行协同互补请务必阅读正文之后的免责条款和声明20