制造业PMI重回扩张区间。9月制造业PMI、服务业PMI、建筑业PMI分别录得50.2%、50.9%和56.2%，较前值分别上升0.5、0.4和2.4个百分点。9月制造业PMI延续反弹，重回扩张区间，且反弹幅度略超市场预期（预期值50%），其中生产和新出口订单是主要拉动。
　　服务业边际好转，短期内仍有支撑。9月服务业PMI小幅反弹，结束了4月以来的连续下跌趋势。9月暑运进入淡季，但服务业PMI仍有小幅反弹，运输、信息技术、金融等可能是主要拉动项。9月服务业活动预期指数小幅回升0.3个百分点至58.1%，考虑到10月双节的旅游热度，预计服务业短期内仍有支撑。
　　建筑业持续大幅反弹，后续动能可能由基建切换至地产。9月建筑业PMI大幅反弹，随着高温多雨天气影响逐渐消退，建筑业生产施工加快。9月专项债发行进度有所放缓，基建对建筑业的拉动可能后劲不足。从高频数据来看，纯碱开工率9月有明显提升，可能反映出地产端的边际修复，地产业或许能成为后续建筑业的主要拉动项，9月建筑业活动预期指数大幅反弹1.5个百分点至61.8%。
　　多数指标走强，但结构上仍有隐忧：1）产需均走强，但整体生产仍明显强于需求。内需修复程度整体仍然偏弱的背景下，生产端强势的持续性有待进一步观察，9月生产经营活动预期指数PMI小幅回落0.1个百分点至55.5%；2）外需好于内需。新出口订单较国内订单的反弹幅度更为显著；3）企业整体仍处于被动去库阶段，产成品仍未开始补库。生产端持续走强下原材料持续补库，同时由于新出口订单走强带动下，产成品库存再次去化；4）企业景气度分化再度扩大，大型企业改善明显，同时原材料补库力量主要来自大型企业，中小型企业原材料仍在去库；5）企业利润端仍然承压。受近期大宗商品国际价格上涨影响，9月原材料价格、出厂价格指数分别回升2.9、1.5个百分点至59.4%和53.5%，原材料价格弹性更高，企业的盈利预期仍未明显改善。
　　历史上观察，PMI与股票市场走势具有较强的相关性，但近期二者出现明显背离，在经济持续修复背景下，股市持续探底，可见除国内基本面影响外，近期外盘对A股的影响更为显著。往后看，经济短期内延续弱修复的可能性较大，但目前海外扰动较大，需要持续观察美债高位企稳的迹象。
　　风险提示：地产下行超预期，政策不及预期，海外扰动超预期。
　　

研究报告全文：TableTitle9月PMI数据点评PMI超预期走强但仍有隐忧宏观经济分析报告TableReportDate20231010TableRank核心观点TableAuthorsTableSummaryTableSummary制造业PMI重回扩张区间9月制造业PMI服务业PMI建筑业TableAuthorsPMI分别录得502509和562较前值分别上升0504和韦志超24个百分点9月制造业PMI延续反弹重回扩张区间且反弹幅首席经济学家SAC执证编号S0110520110004度略超市场预期预期值50其中生产和新出口订单是主要拉动weizhichaosczqcomcn电话86-10-81152692服务业边际好转短期内仍有支撑9月服务业PMI小幅反弹结束了4月以来的连续下跌趋势9月暑运进入淡季但服务业PMI仍有小幅反弹运输信息技术金融等可能是主要拉动项9月服务业崔紫涵活动预期指数小幅回升03个百分点至581考虑到10月双节的旅研究助理cuizihansczqcomcn游热度预计服务业短期内仍有支撑电话86-10-81152670建筑业持续大幅反弹后续动能可能由基建切换至地产9月建筑业相关研究PMI大幅反弹随着高温多雨天气影响逐渐消退建筑业生产施工加TableOtherReport8月物价数据点评CPI和PPI底部或快9月专项债发行进度有所放缓基建对建筑业的拉动可能后劲不已确认足从高频数据来看纯碱开工率9月有明显提升可能反映出地产8月PMI数据点评经济延续弱修复股市或有支撑端的边际修复地产业或许能成为后续建筑业的主要拉动项9月建8月外贸数据点评总量有好转结构筑业活动预期指数大幅反弹15个百分点至618趋均衡多数指标走强但结构上仍有隐忧1产需均走强但整体生产仍明显强于需求内需修复程度整体仍然偏弱的背景下生产端强势的持续性有待进一步观察9月生产经营活动预期指数PMI小幅回落01个百分点至5552外需好于内需新出口订单较国内订单的反弹幅度更为显著3企业整体仍处于被动去库阶段产成品仍未开始补库生产端持续走强下原材料持续补库同时由于新出口订单走强带动下产成品库存再次去化4企业景气度分化再度扩大大型企业改善明显同时原材料补库力量主要来自大型企业中小型企业原材料仍在去库5企业利润端仍然承压受近期大宗商品国际价格上涨影响9月原材料价格出厂价格指数分别回升2915个百分点至594和535原材料价格弹性更高企业的盈利预期仍未明显改善历史上观察PMI与股票市场走势具有较强的相关性但近期二者出现明显背离在经济持续修复背景下股市持续探底可见除国内基本面影响外近期外盘对A股的影响更为显著往后看经济短期内延续弱修复的可能性较大但目前海外扰动较大需要持续观察美债高位企稳的迹象风险提示地产下行超预期政策不及预期海外扰动超预期请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明宏观经济报告证券研究报告1制造业PMI重回扩张区间服务业边际好转9月制造业PMI服务业PMI建筑业PMI分别录得502509和562较前值分别上升0504和24个百分点9月制造业PMI延续反弹重回扩张区间且反弹幅度略超市场预期预期值50其中生产和新出口订单是主要拉动图1三大行业PMI较上月均回升PMI6459544944392019-012020-012021-012022-012023-01制造业建筑业服务业资料来源Wind首创证券研究发展部非制造业景气度同样有所提高其中9月服务业PMI小幅反弹结束了4月以来的连续下跌趋势反映经济内生动能边际有一定好转9月暑运进入淡季但服务业PMI仍有小幅反弹统计局分析称水上运输邮政电信广播电视及卫星传输服务互联网软件及信息技术服务货币金融服务等行业商务活动指数位于550以上较高景气区间可能是服务业的主要拉动项9月服务业活动预期指数小幅回升03个百分点至581考虑到10月双节的旅游热度预计服务业短期内仍有支撑图2非制造业业务活动预期70686664626058565452502015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01非制造业PMI建筑业业务活动预期非制造业PMI服务业业务活动预期请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1宏观经济报告证券研究报告资料来源Wind首创证券研究发展部建筑业PMI大幅反弹随着高温多雨天气影响逐渐消退建筑业生产施工加快9月专项债发行进度有所放缓基建对建筑业的拉动可能后劲不足从高频数据来看纯碱开工率9月有明显提升可能反映出地产端的边际修复地产业或许能成为后续建筑业的主要拉动项9月建筑业活动预期指数大幅反弹15个百分点至618图39月地方政府新增专项债发行进度放缓地方政府新增专项债发行进度12010080604020012345678910111220192020202120222023资料来源Wind首创证券研究发展部图49月纯碱开工率有所提升纯碱开工率100959085807570656001-0503-0505-0507-0509-0511-0520192020202120222023资料来源Wind首创证券研究发展部2多数指标走强但结构上仍有隐忧请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明2宏观经济报告证券研究报告一是产需均走强但整体生产仍明显强于需求9月制造业PMI分项来看生产大幅回升08个百分点至527新订单回升03个百分点至505生产端修复较需求端更为强劲内需修复程度整体仍然偏弱的背景下生产端强势的持续性有待进一步观察9月生产经营活动预期指数PMI小幅回落01个百分点至555图5生产仍明显强于需求54525048464442402019-012020-012021-012022-012023-01PMIPMI生产PMI新订单资料来源Wind首创证券研究发展部图6生产经营活动预期小幅回落65生产经营活动预期60555045402019-012020-012021-012022-012023-01资料来源Wind首创证券研究发展部二是外需好于内需9月新出口订单PMI和倒算的国内订单PMI分别为478和5098较前值分别回升110和016个百分点尽管新出口订单景气度仍在临界值以下但反弹幅度更为显著请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明3宏观经济报告证券研究报告图7外需反弹幅度强于内需605550454035302017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01新出口订单国内订单指数资料来源Wind首创证券研究发展部三是企业整体仍处于被动去库阶段产成品仍未开始补库9月原材料库存和产成品库存分别上升01下降05个点至485467当前企业整体处于被动去库阶段生产端持续走强下原材料持续补库同时由于新出口订单走强带动下产成品库存再次去化图8企业整体仍处于被动去库阶段52141250104886464442042-240-42019-012020-012021-012022-012023-01PMI产成品库存原材料库存产成品库存-原材料库存右资料来源Wind首创证券研究发展部四是企业景气度分化再度扩大大型企业改善明显9月大型中型小型企业PMI分别录得51649648较前值分别上升08持平和上升03个百分点同时原材料补库力量主要来自大型企业中小型企业原材料仍在去库请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明4宏观经济报告证券研究报告图9企业景气度分化扩大5654525048464442402015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01PMI大型企业PMI中型企业PMI小型企业资料来源Wind首创证券研究发展部图10原材料补库力量主要来自大型企业中国制造业PMI原材料库存54525048464442402015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01大型企业中型企业小型企业资料来源Wind首创证券研究发展部五是企业利润端仍然承压受近期大宗商品国际价格上涨影响9月原材料价格出厂价格指数分别回升2915个百分点至594和535原材料价格弹性更高导致企业的盈利预期仍未明显改善请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明5宏观经济报告证券研究报告图11价格大幅反弹751470121065860655450245040-22019-012020-012021-012022-012023-01PMI主要原材料购进价格-PMI出厂价格右主要原材料购进价格PMI出厂价格资料来源Wind首创证券研究发展部3后市展望历史上观察PMI与股票市场走势具有较强的相关性但近期二者出现明显背离在经济持续修复背景下股市持续探底可见除国内基本面影响外近期外盘对A股的影响更为显著往后看经济短期内延续弱修复的可能性较大但目前海外扰动较大需要持续观察美债高位企稳的迹象图12PMI与沪深300股债性价比PMI与股债性价比40054350533005225051200501504910050480472016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01股债性价比沪深300估值分位数rPMI右资料来源Wind首创证券研究发展部请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明6宏观经济报告证券研究报告4风险提示地产下行超预期政策不及预期海外扰动超预期请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明7宏观经济报告证券研究报告分析师简介TableIntroduction韦志超首创证券首席经济学家董事总经理美国布朗大学经济学博士曾在国泰君安华夏基金及安信证券担任宏观负责人2020年11月加入首创证券研究发展部崔紫涵研究助理中国人民大学金融学硕士2022年7月加入首创证券研究发展部分析师声明本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者将对报告的内容和观点负责免责声明本报告由首创证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠但首创证券不保证其准确性或完整性该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果首创证券及或其关联人员均不承担任何法律责任投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告所载的信息材料或分析工具仅提供给阁下作参考用不是也不应被视为出售购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请该等信息材料及预测无需通知即可随时更改过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保在不同时期首创证券可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告首创证券的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策在法律许可的情况下首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到首创证券及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据本报告的版权仅为首创证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用评级说明1投资建议的比较标准评级说明投资评级分为股票评级和行业评级股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15以上以报告发布后的6个月内的市场表现为比增持相对沪深300指数涨幅5-15之间较标准报告发布日后的6个月内的公司中性相对沪深300指数涨幅5-5之间股价或行业指数的涨跌幅相对同期的减持相对沪深300指数跌幅5以上沪深300指数的涨跌幅为基准2投资建议的评级标准行业投资评级看好行业超越整体市场表现报告发布日后的6个月内的公司股价或中性行业与整体市场表现基本持平行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300看淡行业弱于整体市场表现指数的涨跌幅为基准