2023年二季度，我国国际收支整体延续了一季度以来的“一顺一逆”格局。基础账户（经常账户+直接投资项）顺差规模回落、证券投资账户的资本外流压力较去年有所缓和，均显示出今年二季度人民币汇率偏弱主要由国内经济基本面偏弱驱动。往后看，近期离岸/在岸人民币汇率的走势已有所企稳，因此短期需更加关注边际变化。10月初即将迎来国内经济数据的密集披露，若经济基本面修复得到数据验证，或能为人民币汇率形成支撑。中长期视角下，汇率的核心仍在于基本面，若市场对于未来经济预期转暖，叠加美联储加息周期进入尾声，或能够带来对直接投资账户和证券投资账户修复，届时人民币汇率或存在反弹可能。
　　▍经常账户：韧性与压力并存。今年二季度，货物顺差维持韧性、服务逆差边际走阔、初次收入逆差扩大共同驱动我国经常账户顺差规模较一季度读数有所回落。具体来看，出口逐步承压叠加进口疲弱，货物顺差规模保持韧性，成为经常项目顺差的重要支撑；运输收入下降和跨境活动修复推动服务逆差边际走阔；我国初次收入逆差或因季节性因素走阔，但同比维度来看该项逆差规模有所收敛。
　　▍金融账户：资本外流压力尚存，但较去年已明显缓和。2023年二季度，我国“非储备性质的金融账户”逆差规模有所收窄，储备资产小幅增加。其中：（1）外商来华直接投资规模下降明显，成为今年二季度直接投资项逆差走阔的主要拖累项。尽管我国FDI存在结构性亮点，但后续外商来华直接投资或继续面临地缘政治因素、全球经济增长压力等因素扰动，稳外资仍需政策加码；（2）证券投资账户中，股债市场的资本外流压力较去年均有所缓和。展望未来，对于国内经济基本面修复程度和幅度的预期博弈、中美利差倒挂等因素扰动仍存，国内股债两市的资本流动或仍有波动，但整体的流出压力或较去年明显缓和；（3）其他账户投资录得小幅顺差，对我国国际收支自主平衡起到重要作用。
　　▍总结：2023年二季度，我国国际收支整体延续了一季度以来的“一顺一逆”格局。基础账户（经常账户+直接投资项）顺差规模回落、证券投资账户的资本外流压力较去年有所缓和，均显示出今年二季度人民币汇率偏弱主要由国内经济基本面偏弱驱动。基于国际收支分析框架展望人民币汇率：
　　（1）短期内，国内经济渐进修复叠加外围美元指数和美债利率处于高位的扰动，直接投资项和证券投资项的资本流动或继续面临波动。但随着8月国内基本面的边际改善、央行汇率政策工具的效果凸显（例如离岸人民币融资成本抬升等），近期离岸/在岸人民币汇率的走势已有所企稳，因此短期需更加关注边际变化。10月初即将迎来9月国内经济数据的密集披露，若经济基本面修复得到数据验证，或能为人民币汇率形成支撑。
　　（2）中长期视角下，海外补库需求料将带动外需回升，叠加“稳外资、稳外贸”政策支撑，我国出口有望维持一定韧性，基础账户（经常账户+直接投资账户）有望能保持一定规模。汇率的核心仍在于基本面，若市场对于未来经济预期转暖，叠加美联储加息周期进入尾声，或能够带来对直接投资账户和证券投资账户修复，届时人民币汇率或存在反弹可能。
　　▍风险因素：地缘政治的不确定性或扰动人民币汇率；国内经济基本面修复不及预期，导致基本面对人民币的支撑趋弱；海外非美经济体衰退程度超预期或支撑美元指数，对人民币形成被动贬值压力。

研究报告全文：如何解读二季度的国际收支债市启明系列20231010中信证券研究部核心观点2023年二季度我国国际收支整体延续了一季度以来的一顺一逆格局基础账户经常账户直接投资项顺差规模回落证券投资账户的资本外流压力较去年有所缓和均显示出今年二季度人民币汇率偏弱主要由国内经济基本面偏弱驱动往后看近期离岸在岸人民币汇率的走势已有所企稳因此短期需更加关注边际变化10月初即将迎来国内经济数据的密集披露若经济基本面修复得到数据验证或能为人民币汇率形成支撑中长期视角下汇率明明的核心仍在于基本面若市场对于未来经济预期转暖叠加美联储加息周期进中信证券首席经济入尾声或能够带来对直接投资账户和证券投资账户修复届时人民币汇率或学家存在反弹可能S1010517100001经常账户韧性与压力并存今年二季度货物顺差维持韧性服务逆差边际走阔初次收入逆差扩大共同驱动我国经常账户顺差规模较一季度读数有所回落具体来看出口逐步承压叠加进口疲弱货物顺差规模保持韧性成为经常项目顺差的重要支撑运输收入下降和跨境活动修复推动服务逆差边际走阔我国初次收入逆差或因季节性因素走阔但同比维度来看该项逆差规模有所收敛余经纬金融账户资本外流压力尚存但较去年已明显缓和2023年二季度我大类资产配置首席国非储备性质的金融账户逆差规模有所收窄储备资产小幅增加其分析师中1外商来华直接投资规模下降明显成为今年二季度直接投资项逆S1010517070005差走阔的主要拖累项尽管我国FDI存在结构性亮点但后续外商来华直接投资或继续面临地缘政治因素全球经济增长压力等因素扰动稳外资仍需政策加码2证券投资账户中股债市场的资本外流压力较去年均有所缓和展望未来对于国内经济基本面修复程度和幅度的预期博弈中美利差倒挂等因素扰动仍存国内股债两市的资本流动或仍有波动但整体的流出压力或较去年明显缓和3其他账户投资录得小幅顺差对秦楚媛我国国际收支自主平衡起到重要作用FICC分析师总结2023年二季度我国国际收支整体延续了一季度以来的一顺一逆S1010523020001格局基础账户经常账户直接投资项顺差规模回落证券投资账户的资本外流压力较去年有所缓和均显示出今年二季度人民币汇率偏弱主要由国内经济基本面偏弱驱动基于国际收支分析框架展望人民币汇率1短期内国内经济渐进修复叠加外围美元指数和美债利率处于高位的扰动直接投资项和证券投资项的资本流动或继续面临波动但随着8月国内基本面的边际改善央行汇率政策工具的效果凸显例如离岸人民币联系人周昀锋融资成本抬升等近期离岸在岸人民币汇率的走势已有所企稳因此短期需更加关注边际变化10月初即将迎来9月国内经济数据的密集披露若经济基本面修复得到数据验证或能为人民币汇率形成支撑2中长期视角下海外补库需求料将带动外需回升叠加稳外资稳外贸政策支撑我国出口有望维持一定韧性基础账户经常账户直接投资账户有望能保持一定规模汇率的核心仍在于基本面若市场对于未来经济预期转暖叠加美联储加息周期进入尾声或能够带来对直接投资账户和证券投资账户修复届时人民币汇率或存在反弹可能风险因素地缘政治的不确定性或扰动人民币汇率国内经济基本面修复不及预期导致基本面对人民币的支撑趋弱海外非美经济体衰退程度超预期或支撑美元指数对人民币形成被动贬值压力证券研究报告请务必阅读正文之后第21页起的免责条款和声明债市启明系列20231010目录经常账户韧性与压力并存3金融账户资本外流压力尚存但较去年已明显缓和6总结10风险因素10资金面市场回顾10市场回顾及观点12可转债市场回顾12可转债市场周观点12风险因素13插图目录图1今年二季度我国国际收支延续一顺一逆格局亿美元3图22023年二季度经常账户顺差继续收敛亿美元4图3经常账户顺差占GDP比重处于合理区间亿元4图4今年二季度我国出口逐步承压叠加进口疲弱货物贸易顺差规模保持韧性亿元4图52023年二季度服务项逆差规模延续走阔趋势亿美元5图62023年以来我国国际航线的民航客运显著修复万人5图7投资收益在我国初次收入账户中占比较大亿美元6图8投资收益的分项情况亿美元6图9非储备性质金融账户的分项情况亿美元6图10今年二季度金融账户逆差规模有所收窄亿美元7图11央行口径下的官方外汇储备亿美元7图12外商来华直接投资规模下降明显成为今年二季度直接投资项逆差走阔的主要拖累项亿美元7图13短期来看我国稳外资压力尚存亿美元8图14证券投资账户中股债市场的资本外流压力较去年均有所缓和亿美元8图15A股市场北向资金流动的波动加剧亿元9图16国内债券市场的外资持债节奏也面临扰动亿元9图17其他投资资产的分项详情亿美元9图18其他投资负债的分项详情亿美元9图192021年10月9日至2023年10月9日公开市场操作和到期监控亿元11图202017年1月1日至2023年10月9日流动性投放和回笼统计亿元11图212023年10月9日人民币对各币种汇率当前值相对于前一日值变化百分比12表格目录表1存续转债列表13请务必阅读正文之后的免责条款和声明2债市启明系列202310102023年二季度我国国际收支整体延续了一季度以来的一顺一逆格局基础账户经常账户直接投资项顺差规模回落证券投资账户的资本外流压力较去年有所缓和均显示出今年二季度人民币汇率偏弱主要由国内经济基本面偏弱驱动往后看近期离岸在岸人民币汇率的走势已有所企稳因此短期需更加关注边际变化10月初即将迎来国内经济数据的密集披露若经济基本面修复得到数据验证或能为人民币汇率形成支撑中长期视角下汇率的核心仍在于基本面若市场对于未来经济预期转暖叠加美联储加息周期进入尾声或能够带来对直接投资账户和证券投资账户修复届时人民币汇率或存在反弹可能图1今年二季度我国国际收支延续一顺一逆格局亿美元经常账户非储备性质的金融账户2000150010005000-500-1000-1500资料来源国家外汇管理局中信证券研究部经常账户韧性与压力并存今年二季度货物顺差维持韧性服务逆差边际走阔初次收入逆差扩大共同驱动我国经常账户顺差规模较一季度读数有所回落数据方面2023年二季度经常项目顺差录得647亿美元观察分项表现出口逐步承压叠加进口疲弱货物顺差规模保持韧性读数录得1633亿美元服务贸易逆差则因居民跨境出行活动的持续恢复而增至550亿美元初次收入逆差或因季节性原因走阔至467亿美元整体来看今年二季度经常项目顺差占GDP比重录得146继续保持在合理健康区间运行请务必阅读正文之后的免责条款和声明3债市启明系列20231010图22023年二季度经常账户顺差继续收敛亿美元图3经常账户顺差占GDP比重处于合理区间亿元货物服务初次收入经常项目人民币右轴二次收入经常账户经常项目差额占GDP比重250020001200040100003015008000100060002050040001002000000-10-500-2000-1000-4000-20-1500-6000-302018Q32022Q12015-032023-032015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q32023Q12015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-09资料来源国家外汇管理局中信证券研究部资料来源国家外汇管理局Wind中信证券研究部出口逐步承压叠加进口疲弱货物顺差规模保持韧性成为经常项目顺差的重要支撑考虑后续海外经济衰退压力的逐步凸显货物项顺差有压力也有韧性但规模或较过去两年有所收敛2023年二季度我国出口金额较去年同期同比下降468进口金额同比回落652具体来看4月我国出口在贸易伙伴和贸易商品等维度均延续边际修复导致出口在短期内仍维持韧性虽然一季度的内需持续修复但受制于大宗商品进口价格同比回落以及地缘政治因素导致部分商品进口表现疲软进口的整体表现仍偏弱5-6月期间外需疲弱逐步凸显以及高基数共同带动出口转为负增长同期进口延续同比下跌状态在出口逐步承压但仍有一定韧性进口持续疲弱的背景下我国二季度的货物贸易顺差较一季度有所增加对经常项目顺差提供重要支撑往后看预计在海外发达经济体仍面临衰退风险的情况下外需回落仍将构成中国出口增长的一大制约但出口仍存在结构性的亮点进口方面尽管内需逐步回暖有望支撑进口数量回升但进口价格的同比增速或受高基数影响进口表现或难显著改善整体来看后续货物项顺差有压力也有韧性但规模或较过去两年有所收缩图4今年二季度我国出口逐步承压叠加进口疲弱货物贸易顺差规模保持韧性亿元系列1系列2系列3120030100020800106004000200-100-20-200-30-400-600-40-800-50资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明4债市启明系列20231010服务项逆差规模延续走阔趋势其中旅行逆差规模正逐步回归疫情前水平2020年以前运输服务方面全球供应链压力缓和叠加外需承压国际运价整体呈现回落态势运输收入的下降导致运输项逆差规模增长相较于其他项目而言规模庞大的旅行项在影响我国服务项数据的表现中占主导地位由于二季度无长假的支撑因此当季度的旅行服务逆差规模较一季度读数有所收敛但今年以来居民跨境活动稳步修复我国国际航线的民航客运量显著回升预计未来旅行逆差规模或逐步回归疫情前水平2020年以前成为服务项逆差的主要贡献力量图52023年二季度服务项逆差规模延续走阔趋势亿美元图62023年以来我国国际航线的民航客运显著修复万人其他商业服务电信计算机和信息服务中国民航客运量国际航线知识产权使用费旅行800运输服务7005006002505000400-250300-500200-750100-100002017Q32020-072015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012021-012021-072022-012022-072023-012023-07资料来源国家外汇管理局中信证券研究部注图中仅列出国际资料来源Wind中信证券研究部收支服务项中主要细项情况二季度我国初次收入逆差或因季节性因素走阔但同比维度来看该项逆差规模有所收敛初次收入账户包括雇员报酬投资收益和其他初次收入三个分项其中投资收益在我国初次收入账户中占比较大具体包括因金融资产投资而获得的利润股息红利再投资收益和利息该账户逆差往往表明我国居民通过海外资产而获得的投资收益低于外国居民通过我国资产而获得的收益今年二季度投资收益贷方我国居民从海外获得的收入规模为593亿美元环比增长20同比增加111投资收益借方外国居民从我国获得的收入规模录得1111亿美元环比增长82同比微跌2请务必阅读正文之后的免责条款和声明5债市启明系列20231010图7投资收益在我国初次收入账户中占比较大亿美元图8投资收益的分项情况亿美元雇员报酬投资收益投资收益贷方投资收益借方400其他初次收入初次收入1500投资收益20010000500-2000-400-600-500-800-1000-1000-15002017Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1资料来源国家外汇管理局中信证券研究部资料来源国家外汇管理局中信证券研究部金融账户资本外流压力尚存但较去年已明显缓和2023年二季度我国非储备性质的金融账户逆差规模有所收窄储备资产小幅增加具体来看今年二季度非储备性质的金融账户逆差规模达341亿美元同比和环比维度均有所收窄其中直接投资项的逆差规模有所增加证券投资项的流出压力趋缓储备资产方面同期国际收支维度的储备资产增加163亿美元其中黄金储备增加29亿美元外汇储备增加150亿美元从央行公布的官方外汇储备余额口径来看截至今年6月官方外汇储备余额录得31930亿美元较3月末读数增加913亿美元图9非储备性质金融账户的分项情况亿美元直接投资证券投资其他投资金融衍生工具非储备性质金融账户150010005000-500-1000-1500-20002015Q22016Q12015Q32015Q42016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22015Q1资料来源国家外汇管理局中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明6债市启明系列20231010图10今年二季度金融账户逆差规模有所收窄亿美元图11央行口径下的官方外汇储备亿美元非储备性质金融账户储备资产金融账户中国官方储备资产外汇储备20003900000150037000001000350000050033000000-5003100000-10002900000-15002700000-200025000002020-112015-012015-082016-032016-102017-052017-122018-072019-022019-092020-042021-062022-012022-082023-032016Q32017Q12017Q32015Q32016Q12018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12015Q1资料来源国家外汇管理局中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部外商来华直接投资规模下降明显成为今年二季度直接投资项逆差走阔的主要拖累项国际收支口径下今年二季度直接投资资产即对外直接投资的规模为389亿美元较一季度读数有所收敛直接投资负债即外商来华投资的规模录得67亿美元为近年来单季度最低值一定程度上显示出当前我国稳外资压力尚存从商务部披露的口径来看我国FDI虽同比小幅下降但仍有结构性亮点据第一财经报道在国新办举行的2023年上半年商务工作及运行情况发布会上商务部副部长郭婷婷介绍今年上半年我国实际使用外资70365亿元下降27新设外资企业数量快速增长上半年新设外商投资企业24万家增长357引资质量也持续提升高技术产业引资增长79占比提升39个百分点达到394其中高技术制造业引资增长288综合来看尽管我国FDI存在结构性亮点但后续外商来华直接投资或继续面临地缘政治因素全球经济增长压力等因素扰动稳外资仍需政策加码包括高质量建设一带一路推动我国加入CPTPP和DEPA等更多高标准经贸协议有序推进海南自贸港建设等图12外商来华直接投资规模下降明显成为今年二季度直接投资项逆差走阔的主要拖累项亿美元直接投资资产ODI直接投资负债FDI直接投资120010008006004002000-200-400-600-8002015Q12015Q42015Q32016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22015Q2资料来源国家外汇管理局中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明7债市启明系列20231010图13短期来看我国稳外资压力尚存亿美元实际使用外资金额外商直接投资当月值直接投资负债右轴300001200250001000200008001500060010000400500020000002018-052016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052016-01资料来源国家外汇管理局中信证券研究部证券投资账户中股债市场的资本外流压力较去年均有所缓和今年二季度我国国际收支中的证券投资项录得59亿美元的逆差规模环比和同比维度均明显收窄其中我国对外证券投资规模回落来华证券投资转为净流入具体来看股市方面2023年二季度国际收支中的证券投资负债股权顺差规模录得66亿美元虽然环比有所回落但相较于去年同期超300亿美元的逆差相比有明显改善债市方面今年二季度外资持债阶段性呈现增持状态证券投资负债债券由逆转顺成为当季证券投资账户逆差收窄的主要原因展望未来对于国内经济基本面修复程度和幅度的预期博弈中美利差倒挂等因素扰动仍存国内股债两市的资本流动或仍有波动但整体的流出压力或较去年明显缓和图14证券投资账户中股债市场的资本外流压力较去年均有所缓和亿美元证券投资资产证券投资负债证券投资150010005000-500-1000-15002020Q32021Q42015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q42021Q12021Q22021Q32022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22015Q1资料来源国家外汇管理局中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明8债市启明系列20231010图15A股市场北向资金流动的波动加剧亿元图16国内债券市场的外资持债节奏也面临扰动亿元北向资金成交净买入债券托管境外机构增量证券投资负债股权右轴证券投资负债债券右轴20005002500800150040020006001500100030040020010002005005001000000-500-200-500-100-1000-400-1000-200-1500-6002016-102016-032017-052017-122018-072019-022019-092020-042020-112021-062022-012022-082023-032018-042018-092019-022019-072019-122020-052020-102021-032021-082022-012022-062022-112023-04资料来源国家外汇管理局Wind中信证券研究部注数据截至资料来源国家外汇管理局Wind中信证券研究部注数据截至2023年9月30日2023年8月31日其他账户投资录得小幅顺差对我国国际收支自主平衡起到重要作用2023年二季度我国对境外其他投资净流入规模达387亿美元同时吸收其他投资净流出规模303亿美元导致其他投资项录得84亿美元的顺差有效对冲部分渠道的资金流出压力从分项来看1其他投资资产代表我国对境外其他投资方面货币和存款净流入122亿美元因境外贷款到期贷款分项净流入433亿美元季节性因素导致贸易信贷资产净流出49亿美元2其他投资负债代表我国吸收来自境外的其他投资方面货币和存款净流出252亿美元净偿还境外贷款98亿美元偿还进口应付款导致贸易信贷负债净流出100亿美元图17其他投资资产的分项详情亿美元图18其他投资负债的分项详情亿美元其他股权货币和存款贷款其他股权货币和存款贷款保险和养老金贸易信贷其他保险和养老金贸易信贷其他15001500特别提款权1000100050050000-500-1000-500-1500-1000-2000-15002017Q12019Q32022Q12015Q12015Q32016Q12016Q32017Q32018Q12018Q32019Q12020Q12020Q32021Q12021Q32022Q32023Q12016Q32019Q12015Q12015Q32016Q12017Q12017Q32018Q12018Q32019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1资料来源国家外汇管理局中信证券研究部资料来源国家外汇管理局中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明9债市启明系列20231010总结今年二季度我国国际收支延续一顺一逆格局出口逐步承压叠加进口疲弱支撑货物顺差维持韧性运输收入下降和跨境活动修复推动服务逆差边际走阔初次收入逆差扩大等因素共同驱动我国经常账户顺差规模较一季度读数有所回落但仍维持一定规模直接投资项中的外商来华直接投资规模下降明显同时证券投资账户中股债市场的资本外流压力较去年均有所缓和其他账户投资录得小幅顺差以上各账户变动显示出今年二季度期间人民币汇率的走弱主要由国内经济基本面偏弱驱动基于国际收支分析框架展望人民币汇率1短期内国内经济渐进修复叠加外围美元指数和美债利率处于高位的扰动直接投资项和证券投资项的资本流动或继续面临波动但随着8月国内基本面的边际改善央行汇率政策工具的效果凸显例如离岸人民币融资成本抬升等近期离岸在岸人民币汇率的走势已有所企稳因此短期需更加关注边际变化10月初即将迎来9月国内经济数据的密集披露若经济基本面修复得到数据验证或能为人民币汇率形成支撑2中长期视角下海外补库需求料将带动外需回升叠加稳外资稳外贸政策支撑我国出口有望维持一定韧性基础账户经常账户直接投资账户有望能保持一定规模汇率的核心仍在于基本面若市场对于未来经济预期转暖叠加美联储加息周期进入尾声或能够带来对直接投资账户和证券投资账户修复届时人民币汇率或存在反弹可能风险因素地缘政治的不确定性或扰动人民币汇率国内经济基本面修复不及预期导致基本面对人民币的支撑趋弱海外非美经济体衰退程度超预期或支撑美元指数对人民币形成被动贬值压力资金面市场回顾2023年10月9日银存间质押式回购加权利率全面上行隔夜7天14天21天和1个月分别变动了1270bps497bps163bps380bps和229bps至173181180181和202国债到期收益率大体下行1年3年5年10年分别变动-1bps-025bps003bps和-025bps至213772367725178和2662610月9日上证综指下跌-044至309692深证成指下跌-003至1010696创业板指下跌-026至199861央行公告称为维护银行体系流动性合理充裕2023年10月9日人民银行以利率招标方式开展了200亿元逆回购操作当日央行公开市场开展200亿元7天逆回购操作当日有3190亿元逆回购到期实现流动性净回笼2990亿元流动性动态监测我们对市场流动性情况进行跟踪观测2017年开年来至今流动性的投与收增量方面我们根据逆回购SLFMLF等央行公开市场操作国库现请务必阅读正文之后的免责条款和声明10债市启明系列20231010金定存等规模计算总投放量减量方面我们根据2020年12月对比2016年12月M0累计增加1601066亿元外汇占款累计下降811716亿元财政存款累计增加986866亿元粗略估计通过居民取现外占下降和税收流失的流动性并考虑公开市场操作到期情况计算每日流动性减少总量同时我们对公开市场操作到期情况进行监控图192021年10月9日至2023年10月9日公开市场操作和到期监控亿元资料来源Wind中信证券研究部图202017年1月1日至2023年10月9日流动性投放和回笼统计亿元资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明11债市启明系列20231010图212023年10月9日人民币对各币种汇率当前值相对于前一日值变化百分比资料来源Wind中信证券研究部市场回顾及观点可转债市场回顾主要宽基指数上证指数-044深证成指-003沪深300-013创业板指-026中证转债-022转债市场个券跌多涨少中信一级行业中汽车233电子112煤炭091涨幅较大消费者服务-445房地产-232商贸零售-189跌幅较大A股成交额约770675亿元转债成交额约33182亿元博俊转债2000转债余额500亿元亚康转债753转债余额261亿元文灿转债479转债余额123亿元超达转债421转债余额469亿元沿浦转债409转债余额384亿元涨幅居前水羊转债-782转债余额695亿元上声转债-667转债余额520亿元惠城转债-620转债余额170亿元新港转债-553转债余额369亿元科思转债-371转债余额725亿元跌幅居前可转债市场周观点节前一周925-928下同转债市场小幅上涨转债市场成交额有所回升8月主要经济数据均超市场预期9月中采PMI重回扩张区间外资流出冲击最大的阶段或已在逐渐过去中秋国庆假期消费旅游出行等数据基本回到了2019年的水平之上经济复苏预期持续向好随着地产城中村一揽子化债等举措的陆续落地长期化解风险和回归增长的路径会更加清晰中美关系呈现阶段性缓和迹象美联储年内可能不再加息预计人民币贬值压力将缓解市场的核心仍旧在于正股随着短期底部的明确转债市场可能再次提供赚钱效应节前转债估值小幅回升目前转债估值处于性价比较为合适的位置而转债供给受到再融资相关政策影响而有所减缓为后续市场反弹提供更好的弹性和效率实际上今年的转债市场并不缺乏需求一方面数支存量标的到期释放了不少的配置资金另一方面转债请务必阅读正文之后的免责条款和声明12债市启明系列20231010市场投资者结构经历了深度调整高风险偏好资金的占比明显抬升再叠加今年以来市场不俗的相对收益成绩转债市场并不缺乏粉丝短期交易型选手关注转债的日内大幅波动做高频交易赚波动的钱中长期配置选手关注低价券做绝对收益赚收益和风险不对称的钱当前转债的这两种优势仍然存在并不存在被边缘化的趋势而且市场调整后更具有吸引力当前我们建议重点关注次新转债价格普遍较为合理且无条款冲击和大股东减持冲击可能成为资金参与的首选目标其次建议广泛配置低价转债或是精选高弹性转债此轮转债估值压缩中平衡型转债的估值回落幅度有限换而言之此类转债的性价比较为一般不如从价格角度配置低价转债博弈市场beta或者精选高弹性转债把握正股效率转债行业主线方面建议关注一是受益于政策优化逐步落地的地产后周期产业链与地方化债主题二是顺周期的煤炭有色化工行业三是高端制造相关的成长方向围绕政策推动业绩兑现预期和产业转型升级建议关注汽车零部件消费电子半导体信创等四是稳健为上的水利水电环保等正股为高股息的个券高弹性组合建议重点关注成银转债伯特转债金诚转债瑞鹄转债惠城转债精测转债贵轮转债川投转债测绘转债博俊转债稳健弹性组合建议关注浙22转债洪城转债苏租转债海澜转债宙邦转债春秋转债立中转债拓普转债双良转债福立转债风险因素市场流动性大幅波动宏观经济增速不如预期无风险利率大幅波动正股股价超预期波动表1存续转债列表转债代码转债简称正股代码正股简称转债代码转债简称正股代码正股简称123225SZ翔丰转债300890SZ翔丰华113629SH泉峰转债603982SH泉峰汽车127092SZ运机转债001288SZ运机集团123126SZ瑞丰转债300243SZ瑞丰高材123224SZ宇邦转债301266SZ宇邦新材113628SH晨丰转债603685SH晨丰科技123223SZ九典转02300705SZ九典制药123124SZ晶瑞转2300655SZ晶瑞电材113677SH华懋转债603306SH华懋科技127044SZ蒙娜转债002918SZ蒙娜丽莎118045SH盟升转债688311SH盟升电子127045SZ牧原转债002714SZ牧原股份118044SH赛特转债688398SH赛特新材127043SZ川恒转债002895SZ川恒股份123222SZ博俊转债300926SZ博俊科技127042SZ嘉美转债002969SZ嘉美包装123221SZ力诺转债301188SZ力诺特玻123122SZ富瀚转债300613SZ富瀚微127091SZ科数转债002335SZ科华数据123121SZ帝尔转债300776SZ帝尔激光123220SZ易瑞转债300942SZ易瑞生物123120SZ隆华转债300263SZ隆华科技113676SH荣23转债603165SH荣晟环保110081SH闻泰转债600745SH闻泰科技111017SH蓝天转债605368SH蓝天燃气123119SZ康泰转2300601SZ康泰生物118043SH福立转债688678SH福立旺113627SH太平转债603877SH太平鸟123219SZ宇瞳转债300790SZ宇瞳光学127041SZ弘亚转债002833SZ弘亚数控113675SH新23转债603179SH新泉股份123118SZ惠城转债300779SZ惠城环保请务必阅读正文之后的免责条款和声明13债市启明系列20231010转债代码转债简称正股代码正股简称转债代码转债简称正股代码正股简称118042SH奥维转债688516SH奥特维127040SZ国泰转债002091SZ江苏国泰123218SZ宏昌转债301008SZ宏昌科技127039SZ北港转债000582SZ北部湾港110095SH双良转债600481SH双良节能113626SH伯特转债603596SH伯特利123217SZ富仕转债300852SZ四会富仕123117SZ健帆转债300529SZ健帆生物123216SZ科顺转债300737SZ科顺股份113051SH节能转债601016SH节能风电123215SZ铭利转债301268SZ铭利达113050SH南银转债601009SH南京银行123214SZ东宝转债300239SZ东宝生物113625SH江山转债603208SH江山欧派118041SH星球转债688633SH星球石墨113049SH长汽转债601633SH长城汽车123213SZ天源转债301127SZ天源环保127038SZ国微转债002049SZ紫光国微113068SH金铜转债601609SH金田股份123115SZ捷捷转债300623SZ捷捷微电123211SZ阳谷转债300121SZ阳谷华泰127037SZ银轮转债002126SZ银轮股份113067SH燃23转债601139SH深圳燃气127035SZ濮耐转债002225SZ濮耐股份123210SZ信服转债300454SZ深信服123114SZ三角转债300775SZ三角防务123212SZ立中转债300428SZ立中集团111000SH起帆转债605222SH起帆电缆123209SZ聚隆转债300644SZ南京聚隆127034SZ绿茵转债002887SZ绿茵生态118040SH宏微转债688711SH宏微科技113624SH正川转债603976SH正川股份111016SH神通转债605228SH神通科技113048SH晶科转债601778SH晶科科技127090SZ兴瑞转债002937SZ兴瑞科技123113SZ仙乐转债300791SZ仙乐健康123208SZ孩王转债301078SZ孩子王127033SZ中装转2002822SZ中装建设113674SH华设转债603018SH华设集团110080SH东湖转债600133SH东湖高新123207SZ冠中转债300948SZ冠中生态127032SZ苏行转债002966SZ苏州银行123206SZ开能转债300272SZ开能健康113047SH旗滨转债601636SH旗滨集团118039SH煜邦转债688597SH煜邦电力123112SZ万讯转债300112SZ万讯自控127089SZ晶澳转债002459SZ晶澳科技113623SH凤21转债603225SH新凤鸣113673SH岱美转债603730SH岱美股份123109SZ昌红转债300151SZ昌红科技110094SH众和转债600888SH新疆众和123108SZ乐普转2300003SZ乐普医疗113672SH福蓉转债603327SH福蓉科技110079SH杭银转债600926SH杭州银行123205SZ大叶转债300879SZ大叶股份123107SZ温氏转债300498SZ温氏股份118038SH金宏转债688106SH金宏气体127031SZ洋丰转债000902SZ新洋丰123204SZ金丹转债300829SZ金丹科技123106SZ正丹转债300641SZ正丹股份113671SH武进转债603878SH武进不锈127030SZ盛虹转债000301SZ东方盛虹111015SH东亚转债605177SH东亚药业113046SH金田转债601609SH金田股份118037SH上声转债688533SH上声电子127029SZ中钢转债000928SZ中钢国际123202SZ祥源转债300980SZ祥源新材123104SZ卫宁转债300253SZ卫宁健康127088SZ赫达转债002810SZ山东赫达123103SZ震安转债300767SZ震安科技123203SZ明电转02300739SZ明阳电路123101SZ拓斯转债300607SZ拓斯达118036SH力合转债688589SH力合微113045SH环旭转债601231SH环旭电子123201SZ纽泰转债301229SZ纽泰格128144SZ利民转债002734SZ利民股份123200SZ海泰转债301022SZ海泰科118000SH嘉元转债688388SH嘉元科技111014SH李子转债605337SH李子园123100SZ朗科转债300543SZ朗科智能127087SZ星帅转2002860SZ星帅尔123099SZ普利转债300630SZ普利制药127086SZ恒邦转债002237SZ恒邦股份123096SZ思创转债300078SZ思创医惠请务必阅读正文之后的免责条款和声明14债市启明系列20231010转债代码转债简称正股代码正股简称转债代码转债简称正股代码正股简称123199SZ山河转债300452SZ山河药辅113621SH彤程转债603650SH彤程新材118035SH国力转债688103SH国力股份113042SH上银转债601229SH上海银行123198SZ金埔转债301098SZ金埔园林113619SH世运转债603920SH世运电路123197SZ光力转债300480SZ光力科技123093SZ金陵转债300651SZ金陵体育118034SH晶能转债688223SH晶科能源113618SH美诺转债603538SH美诺华123196SZ正元转02300645SZ正元智慧128143SZ锋龙转债002931SZ锋龙股份113670SH金23转债603180SH金牌厨柜127028SZ英特转债000411SZ英特集团123195SZ蓝晓转02300487SZ蓝晓科技113616SH韦尔转债603501SH韦尔股份123194SZ百洋转债301015SZ百洋医药123092SZ天壕转债300332SZ天壕能源123193SZ海能转债300787SZ海能实业123091SZ长海转债300196SZ长海股份123192SZ科思转债300856SZ科思股份113615SH金诚转债603979SH金诚信127085SZ韵达转债002120SZ韵达股份123089SZ九洲转2300040SZ九洲集团123191SZ智尚转债300918SZ南山智尚123090SZ三诺转债300298SZ三诺生物123190SZ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