美元、美债持续新高压制全球股市，9月A股整体横盘震荡，但国内宏观改善预期正在发酵。强势油价以及联储鹰派表态下，美元指数一度涨至106.7触及年内新高，美债再度升至4.61%，创下2007年11月以来新高，包括美股、A股在内的全球风险资产均出现不同程度调整。国内经济数据释放积极信号，多项数据出现明显改善，同时稳增长政策继续发力，房地产市场和资本市场预期迎来边际改善。
　　 9月组合较沪深300超额+0.7%，年初至今累计收益较股票型基金超额+11.5%，机械基础件、黄金珠宝、北斗领涨组合。针对传统行业比较所忽视基本面外因素造成“景气失灵”问题，“景气+”四维行业比较模型结合景气、流动性、估值和资金筹码四个维度进行构建。9月“景气+”四维行业比较组合收益-1.3%，较沪深300超额+0.7%、股票型基金指数超额+0.6%。当月组合领涨的三个行业为机械基础件（+2.1%）、黄金珠宝（+1.1%）、北斗（+1.1%）。年初至今，行业比较组合累计收益为-0.4%，较股票型基金超额+11.5%，较沪深300全收益超额+3.4%，较万得全A超额+2.1%。该累计收益在偏股基金中位居前19%。
　　三重催化，看多四季度。过去2个月国内的经济和政策都有明显拐点迹象，在此市场底部时点，我们判断“稍安勿躁，Q4是收获的季节”，三重利好叠加。第一、国庆期间，面对4.8%极为强势的美债利率，人民币企稳迹象明显，而超调的美债利率回落、美联储结束加息尘埃落定时，全球市场将如释重负、开启回升，Q4人民币资产可能否极泰来，当下“万事俱备，东风也不远了”。第二、中美近期持续暖风，多数党来访、成立经济领域工作组等，边际上改善有望在11月中APEC会议前看到。第三、10月份步入3季报公布期，全A非金融盈利增速有望从底部回暖，较上半年-9%预计将改善。三重利好，提升市场积极布局窗口期，四季度迎来收获季节。配置层面：1）城中村改造受益，关注开工端的钢铁玻璃水泥等；2）油气板块，“供给+需求+库存”共振；3）新能源车高景气，关注新能源车、零部件、智能驾驶等；4）TMT合力方向，关注华为产业链和数据要素。
　　 10月组合主要关注顺周期和消费相关行业，推荐行业数量9个：轮胎、工程机械、白色家电、家具家居、纺织服装、一般零售、白酒Ⅱ、纺织服装设备、北斗。
　　风险提示：核心假设不当风险；历史经验失效风险；海外冲击超预期等

研究报告全文：策略专题报告20231009组合年初至今较股票型基金115本月关注顺周期和消费10月行业比较月报证券研究报告分析师李美岑核心观点SAC证书编号S0160521120002limcctseccom美元美债持续新高压制全球股市9月A股整体横盘震荡但国内宏观改善预期正在发酵强势油价以及联储鹰派表态下美元指数一度涨分析师王亦奕SAC证书编号S0160522030002至1067触及年内新高美债再度升至461创下2007年11月以来新高wangyy01ctseccom包括美股A股在内的全球风险资产均出现不同程度调整国内经济数据释放积极信号多项数据出现明显改善同时稳增长政策继续发力房地产市场和资本市场预期迎来边际改善相关报告1财通策略全球资金回流股市117亿美元全球资金观察系列七十9月组合较沪深300超额07年初至今累计收益较股票型基金超七2023-10-08额115机械基础件黄金珠宝北斗领涨组合针对传统行业比2收获的季节四季度市场观较所忽视基本面外因素造成景气失灵问题景气四维行业比较模型点2023-10-083科创50估值为47分位数全结合景气流动性估值和资金筹码四个维度进行构建9月景气四维球估值观察系列七十二2023-10-07行业比较组合收益-13较沪深300超额07股票型基金指数超额06当月组合领涨的三个行业为机械基础件21黄金珠宝11北斗11年初至今行业比较组合累计收益为-04较股票型基金超额115较沪深300全收益超额34较万得全A超额21该累计收益在偏股基金中位居前19三重催化看多四季度过去2个月国内的经济和政策都有明显拐点迹象在此市场底部时点我们判断稍安勿躁Q4是收获的季节三重利好叠加第一国庆期间面对48极为强势的美债利率人民币企稳迹象明显而超调的美债利率回落美联储结束加息尘埃落定时全球市场将如释重负开启回升Q4人民币资产可能否极泰来当下万事俱备东风也不远了第二中美近期持续暖风多数党来访成立经济领域工作组等边际上改善有望在11月中APEC会议前看到第三10月份步入3季报公布期全A非金融盈利增速有望从底部回暖较上半年-9预计将改善三重利好提升市场积极布局窗口期四季度迎来收获季节配置层面1城中村改造受益关注开工端的钢铁玻璃水泥等2油气板块供给需求库存共振3新能源车高景气关注新能源车零部件智能驾驶等4TMT合力方向关注华为产业链和数据要素10月组合主要关注顺周期和消费相关行业推荐行业数量9个轮胎工程机械白色家电家具家居纺织服装一般零售白酒纺织服装设备北斗风险提示核心假设不当风险历史经验失效风险海外冲击超预期等请阅读最后一页的重要声明策略专题报告证券研究报告内容目录1回顾9月市场承压经济数据向好32年初至今行业组合较股票型基金超额11553看多四季度10月组合关注顺周期和消费74风险提示9图表目录图19月全球重要指数多数收跌上证指数深证成指涨跌幅分别为-03-303图2美元指数涨至1067触及年内新高美债再度升至4613图38月份工业企业利润同比增长172社零总额同比较上个月回升21个百分点4图48月制造业PMI环比上升04个百分点生产指标和新订单指数显示供需端均回暖4图5景气流动性估值和资金筹码是景气四维行业比较框架的主要构成6图6年初至今组合累计收益达-04较股票型基金超额收益1157表1稳增长政策继续发力4表22023年9月行业组合收益为-13较股票型基金指数超额066表32023年10月行业组合关注顺周期和消费9表42023年10月行业组合筛选过程9谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2策略专题报告证券研究报告1回顾9月市场承压经济数据向好美元美债持续新高压制全球股市但国内宏观改善预期正在发酵A股9月整体横盘震荡强势油价以及联储鹰派表态下美元指数一度涨至1067触及年内新高美债再度升至461创下2007年11月以来新高包括美股A股在内的全球风险资产均出现不同程度调整随着工业企业利润社零以及社融等国内8月主要宏观数据出现改善以及中美成立工作组等事件催化人民币顶住海外压力收复73市场信心有所修复图19月全球重要指数多数收跌上证指数深证成指图2美元指数涨至1067触及年内新高美债再度升至涨跌幅分别为-03-304619月涨跌幅美国国债收益率10年美元指数右轴302350108015200748104610600044-101040-0342-20401020-30-17-23-2538-40-30-31-35-35-35-361000-5036-4934-60-5898032309602023-01-022023-01-162023-01-302023-02-132023-02-272023-03-132023-03-272023-04-102023-04-242023-05-082023-05-222023-06-052023-06-192023-07-032023-07-172023-07-312023-08-142023-08-282023-09-112023-09-25数据来源Wind财通证券研究所数据来源Wind财通证券研究所近期数据显示经济企稳修复8月份工业企业利润同比增长172实现自去年下半年以来首次正增长制造业PMI环比上升04个百分点结构上生产指标和新订单指数显示供需端均回暖特别是新订单指数重回扩张区间此外社会消费品零售总额同比较上个月回升21个百分点消费需求亦有所好转8月份新增社融新增人民币贷款均实现同比多增显示融资需求逐步修复房地产开发投资和商品房销售数据暂低显示地产景气度尚待恢复在近期积极政策持续发力下关注后续销售方面是否出现实质性改善谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3策略专题报告证券研究报告图38月份工业企业利润同比增长172社零总额同图48月制造业PMI环比上升04个百分点生产指标比较上个月回升21个百分点和新订单指数显示供需端均回暖制造业PMI制造业PMI新订单制造业PMI生产工业企业利润总额当月同比社会消费品零售总额当月同比700080007000650060006000500055004000300050002000450010000004000-10003500-200030002020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-09数据来源Wind财通证券研究所数据来源Wind财通证券研究所政策端稳增长政策继续发力房地产政策方面各地具体措施仍在持续优化例如广州于9月20日实施限购松绑成为首个松绑的一线城市地产市场需求在持续的政策催化下或将迎来边际改善活跃资本市场方面国家金融监管总局发布关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知为险资入市进一步打开空间央行在本月进行了两次降准操作包括9月15日起下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点以及9月15日降低存款准备金率025个百分点融资成本继续稳中有降表1稳增长政策继续发力为提升金融机构外汇资金运用能力央行决定自9月15日起下调金融机构外汇存款准备金率29月1日个百分点至4外汇存款准备金率是指金融机构交存央行的外汇存款准备金与其吸收外汇存款比率北京上海官宣执行认房不认贷政策至此四大一线城市全部落实认房不认贷政策目前9月1日全国已有十几个地方提出实施该政策9月4日国家发改委宣布设立民营经济发展局释放出重视民营企业提振发展信心的强烈信号财政部税务总局等多部门宣布延续多项税费优惠政策相关政策执行至2027年底政策明确9月4日对符合条件的从事污染防治的第三方企业减按15的税率征收企业所得税继续对内资研发机构和外资研发中心采购国产设备全额退还增值税国家金融监管总局发布关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知引导保险公司支持资本市场平稳健康发展对于保险公司投资沪深300指数成分股风险因子从035调整为03投资科9月10日创板上市普通股票风险因子从045调整为04对于保险公司投资公开募集基础设施证券投资基金REITS中未穿透的风险因子从06调整为05通知要求保险公司加强投资收益长期考核在偿付能力季度报告摘要中公开披露近三年平均的投资收益率和综合投资收益率央行表示当前我国经济运行持续恢复内生动力持续增强社会预期持续改善为巩固经济回9月14日升向好基础保持流动性合理充裕决定于9月15日下调金融机构存款准备金率025个百分点不含已执行5存款准备金率的金融机构沪深交易所正式发布通知落实证监会进一步规范股份减持行为的监管要求就破发破净以及9月26日分红不达标等标准进行明确从严认定不得减持的情形同时北交所修订减持指引进一步规范关键少数减持行为并明确暂不将减持限制与分红情况挂钩数据来源Wind中国人民政府网国资委新浪财经等财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4策略专题报告证券研究报告2年初至今行业组合较股票型基金超额115我们在4月9日发布的行业配置如何避免景气失灵提出传统的行业比较将市场表现等同于行业的高景气忽略了包括内外部资金流动性投资者结构等在内的基本面以外的因素对股价造成的影响因此基于DDM模型我们从景气出发结合流动性估值和资金筹码交易拥挤度和趋势三方位对筛选出的景气行业予以择优建立了新的四维行业比较模型框架1景气维度是基石客观财务数据主观预期变化是衡量景气度的核心抓手2流动性维度利率和汇率波动对于内外资定价权不同的行业影响不一3估值维度控制估值水平能够有效提升行业组合的胜率和赔率4资金筹码维度拥挤度预警趋势加油景气四维行业比较组合为月频调仓根据上月末观测到的各项指标数值在月初首个交易日开盘买入在月末收盘卖出具体流程上1首先筛选出景气度指标为正的行业2其次考虑行业对内外部流动性的敏感度在流动性变动情况下因流动性敏感受冲击较大的行业将被剔除3随后考虑行业的估值情况对高估值的行业予以剔除此时得到非高估值的经流动性调整后的景气行业4随后考虑行业的交易拥挤程度对出现交易拥挤的行业予以剔除此时得到非高估值非交易拥挤的经流动性调整后的景气行业5设定合理的行业数量门槛参数在筛出行业数目较少不足该值的情况下上一阶段所得的行业为当月持仓行业在筛出行业数目较多超过该值的情况下做进一步筛选筛除趋势指标数值排名在位之后的行业得到最终的持仓行业组合组合中的行业持仓权重相等谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准5策略专题报告证券研究报告图5景气流动性估值和资金筹码是景气四维行业比较框架的主要构成数据来源Wind财通证券研究所注月频调仓根据上月末观测到的各项指标数值月初首个交易日开盘买入月末收盘卖出9月景气四维行业比较组合收益-13较沪深300超额07股票型基金指数超额06当月组合领涨的三个行业为机械基础件21黄金珠宝11北斗11表22023年9月行业组合收益为-13较股票型基金指数超额06月度收益23年以来累计收益行业代码行业名称行业大类行业行业组合万得全A沪深300全收益股票型基金累计收益百分位003089CJ机械基础件高端制造2003198CJ黄金珠宝大消费1003288CJ北斗数字经济1003183CJ乘用车零部件电新-1002015CJ贵金属周期-2003262CJ电子终端品高端制造-2-13-11-20-20-0419002068CJ家具家居大消费-2003078CJ工业自动化电新-3002085CJ白酒大消费-3002109CJ运营商数字经济-3003185CJ轮胎周期-3数据来源Wind财通证券研究所注行业组合收益率由各行业月度收益率等权平均计算而来行业大类为自行划分年初至今行业组合较股票型基金超额1152023年至今行业比较组合累计收益为-04较万得全A超额21较沪深300全收益超额34该累计收益在偏股基金中位居前19谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准6策略专题报告证券研究报告图6年初至今组合累计收益达-04较股票型基金超额收益115行业组合万得全A沪深300全收益股票型基金11511010510095902023-1-12023-2-282023-4-302023-6-302023-8-31数据来源Wind财通证券研究所3看多四季度10月组合关注顺周期和消费8月末到9月初国内经济政策出现力度拐点四季度是迎来强预期等待验证期的布局窗口1金九银十是今年搞经济稳股市的重要时点政策饱和式出台若14年930模式地产数据未兑现后续货币政策再发力大金融起舞若15年330模式地产数据快速兑现地产大反弹后大消费接棒2追踪经济高频数据除地产以外的生产消费出口都显示修复迹象制造业PMI连续3个月上修本月升至50以上假期出游83亿人次较2219年分别增长714主要出口国出口数据出现拐点面对48的强美债利率美元兑人民币稳在73Q4人民币资产可能否极泰来1美联储结束加息的四点条件基本满足开始降息的四点条件无一满足停止加息在即开始降息尚为遥远详见我们2023年10月8日的收获的季节四季度市场观点2从结束加息到首次降息全球股市回暖估值修复如果突发衰退式降息则要防范单季度全球股市剧震3我们在半年度策略运动战向上磨判断海外需求复苏美债利率上行可能是下半年最大超预期当下有所验证4向后看面对48的超强势美债利率离岸人民币仍然有韧性我们预计Q4美债利率超调后大概率回落至4-45平台人民币反而可能随着经济回暖预期升值回7-72的水平对应Q4人民币资产可能否极泰来可谓万事俱备东风也不远了如何破解存量市关注ETF社保新外资存量市是今年市场面临的最主要矛盾一方面外资跨境流动出现反复另一方面公募基金发行遇冷中美利差谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准7策略专题报告证券研究报告转向美债占优是其中主因往后看ETF社保新外资或为新增资金1ETFETF特别宽基定投火热5月以来月净申购额均超500亿元2社保证监会召开社保和银行保险负责人座谈会表示推动中长期资金入市当前社保和保险偏好大金融3新外资随着中国和中东关联更加紧密中东资本有望入局A股底部布局如ADIAKIA等中东资本更偏好工业相关标的策略角度推荐高股息高成长的哑铃策略弱市超额收益明显布局Q4周期和成长历年Q4行情博弈属性极强往往出现两种情形1你无我有思路下黑马金融周期底部TMT逆袭2你有我更极致思路下核心资产茅宁等拉升我们认为今年两种情形大概率一同上演从信号和对策来判断强弱1原油调整后如果商品价格能企稳外需原油链条内需城中村改造链条伴随着国内政策进一步发力将更加占优今年未在TMT大幅博弈的机构难有意愿再追热点低持仓的金融周期或为Q4主要弯道超车机会2如果商品价格在交易来年预期时未能稳住外部压力缓和下伴随着华为链gpt4等催化不断Q3跌幅靠前的TMT板块或将成为市场反弹中锋利的矛历次底部特征跌多反弹多细分板块推荐1城中村改造受益关注开工端的钢铁玻璃水泥等2油气板块供给需求库存共振3新能源车高景气关注新能源车零部件智能驾驶等4TMT合力方向关注华为产业链和数据要素10月景气四维行业比较组合推荐数量9个调入5个行业周期行业工程机械大消费行业白色家电纺织服装一般零售高端制造行业纺织服装设备调出7个行业贵金属运营商机械基础件电子终端品乘用车零部件工业自动化黄金珠宝保留4个行业轮胎家具家居白酒北斗谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准8策略专题报告证券研究报告表32023年10月行业组合关注顺周期和消费行业代码行业名称行业大类003185CJ轮胎周期003085CJ工程机械003173CJ白色家电002068CJ家具家居001024CJ纺织服装大消费002078CJ一般零售002085CJ白酒003098CJ纺织服装设备高端制造003288CJ北斗数字经济数据来源Wind财通证券研究所注标蓝行业为10月新增推荐行业行业大类系自行划分而来表42023年10月行业组合筛选过程筛选步骤1-5行业名称最终结果1景气筛选2流动性调整3估值调整4拥挤度调整5趋势处理动力煤O教育服务PPPO一般零售PPPPO轮胎PPPPPP工程机械PPPPPP白色家电PPPPPP家具家居PPPPPP纺织服装PPPPPP一般零售PPPPPP白酒PPPPPP纺织服装设备PPPPPP北斗PPPPPP医药流通PPPPO媒体PPPO仪器仪表O数据来源Wind财通证券研究所4风险提示核心假设不当风险历史经验失效风险海外冲击超预期等谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准9策略专题报告证券研究报告信息披露分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师具备专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格公司评级以报告发布日后6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级A股市场代表性指数以沪深300指数为基准香港市场代表性指数以恒生指数为基准美国市场代表性指数以标普500指数为基准行业评级以报告发布日后6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数A股市场代表性指数以沪深300指数为基准香港市场代表性指数以恒生指数为基准美国市场代表性指数以标普500指数为基准免责声明本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的信息来源于已公开的资料本公司不保证该等信息的准确性完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制因此客户应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考客户应当独立作出投资决策而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准10