投资要点
　　事件：2023年10月8日，公司与GSK签署独家经销和联合推广协议，双方主要就GSK研发生产的重组带状疱疹疫苗的供应、经销与联合推广达成合作。GSK将指定智飞生物为中国内地带状疱疹疫苗的独家进口商和经销商。此外协议还约定，GSK将优先在中国内地任何RSV老年人疫苗的联合开发和商业化方面成为智飞生物的独家合作伙伴。根据协议，带状疱疹疫苗的初步采购期为24-26年，最低采购额分别为34.4/68.8/103.2亿元。
　　带状疱疹疫苗市场空间巨大，中国市场即将爆发放量，打开智飞第二生命增长曲线。GSK的重组带状疱疹疫苗于2019年首次在中国获批，用于预防50岁及以上成人带状疱疹，预计潜在患者众多。根据GSK公告，2022年GSK带状疱疹疫苗全球销售额达29.58亿英镑，同比增长72%（按照实际汇率计算），海外市场销售表现突出，国内市场方面，目前上市的带状疱疹疫苗仅GSK和百克生物（减毒活疫苗），竞争格局极其良好。渗透率方面，GSK的带状疱疹疫苗于2019年在中国上市，于2020年才开始销售，目前渗透率较低，我们判断带状疱疹疫苗在中国市场未来较长一段时间内，将维持快速增长的态势。
　　GSK疫苗在研管线丰富，期待其商业模式未来的想象空间。除重组带状疱疹疫苗外，智飞生物和GSK还约定将进一步讨论开展关于将GSK的RSV老年人疫苗引入中国内地的战略合作，公告表明智飞生物同意授予GSK一项优先权，在中国内地任何RSV老年人疫苗的联合开发和商业化方面成为智飞生物的独家合作伙伴。就GSK而言，除带状疱疹疫苗和RSV疫苗等重磅品种以外，已上市大品种还有百白破五联苗/六联苗、流感疫苗等。此外，GSK目前在研管线中，有B群脑膜炎疫苗（三期）、ABCWY五价脑膜炎结合疫苗（三期）、疟疾疫苗（二期）、新型水痘疫苗（二期）、志贺菌疫苗（二期）、24价肺炎疫苗（二期）、麻腮风-水痘疫苗（二期）等，GSK后续管线丰富。此外，默沙东和GSK与智飞生物的深度合作，再次验证了智飞生物强大的销售能力，奠定了公司在中国疫苗产业的地位，未来更多合作的可能性值得期待。
　　盈利预测及投资建议。公司是国产疫苗销售龙头，HPV疫苗目前处于高速增长状态，且考虑到2024年后带状疱疹疫苗有望逐步贡献收入和利润，我们上调公司业绩预期，预计23-25年公司业绩分别为94/125/150亿元，对应PE分别为15/11/9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧的风险；研发或报产不及预期的风险；产品销售不及预期的风险。
　　

研究报告全文：TableMain证券研究报告公司点评智飞生物300122SZ年月日20231009买入维持智飞生物300122SZ与所属行业医药生物生物制品当前价格元5840GSK合作打开长期成长空间证券分析师投资要点陈铁林资格编号S0120521080001事件2023年10月8日公司与GSK签署独家经销和联合推广协议双邮箱chentlteboncomcn方主要就GSK研发生产的重组带状疱疹疫苗的供应经销与联合推广达成市场表现合作GSK将指定智飞生物为中国内地带状疱疹疫苗的独家进口商和经销商此外协议还约定GSK将优先在中国内地任何RSV老年人疫苗的联智飞生物沪深30040合开发和商业化方面成为智飞生物的独家合作伙伴根据协议带状疱疹20疫苗的初步采购期为24-26年最低采购额分别为3446881032亿元0带状疱疹疫苗市场空间巨大中国市场即将爆发放量打开智飞第二生命-20增长曲线GSK的重组带状疱疹疫苗于2019年首次在中国获批用于预-40防岁及以上成人带状疱疹预计潜在患者众多根据公告2022-102023-022023-0650GSK2022年GSK带状疱疹疫苗全球销售额达2958亿英镑同比增长72按照沪深300对比1M2M3M实际汇率计算海外市场销售表现突出国内市场方面目前上市的带状绝对涨幅262431153965疱疹疫苗仅GSK和百克生物减毒活疫苗竞争格局极其良好渗透率相对涨幅277238564333方面GSK的带状疱疹疫苗于2019年在中国上市于2020年才开始销资料来源德邦研究所聚源数据售目前渗透率较低我们判断带状疱疹疫苗在中国市场未来较长一段时相关研究间内将维持快速增长的态势1智飞生物300122SZ业绩符合预期看好自主板块持续催化GSK疫苗在研管线丰富期待其商业模式未来的想象空间除重组带状疱2023831疹疫苗外智飞生物和GSK还约定将进一步讨论开展关于将GSK的智飞生物业绩符合2300122SZRSV老年人疫苗引入中国内地的战略合作公告表明智飞生物同意授予预期看好23年EC微卡放量自主GSK一项优先权在中国内地任何RSV老年人疫苗的联合开发和商业化板块催化20234213智飞生物300122SZ业绩符合方面成为智飞生物的独家合作伙伴就GSK而言除带状疱疹疫苗和RSV预期23年自主板块迎来多个催化疫苗等重磅品种以外已上市大品种还有百白破五联苗六联苗流感疫苗剂2023321等此外GSK目前在研管线中有B群脑膜炎疫苗三期ABCWY五4智飞生物300122SZ默沙东续价脑膜炎结合疫苗三期疟疾疫苗二期新型水痘疫苗二期志约落地23年看自主板块催化剂兑贺菌疫苗二期24价肺炎疫苗二期麻腮风-水痘疫苗二期等现2023130GSK后续管线丰富此外默沙东和GSK与智飞生物的深度合作再次5智飞生物300122SZ常规业务高速增长自研产品兑现在即验证了智飞生物强大的销售能力奠定了公司在中国疫苗产业的地位未20221028来更多合作的可能性值得期待盈利预测及投资建议公司是国产疫苗销售龙头HPV疫苗目前处于高速增长状态且考虑到2024年后带状疱疹疫苗有望逐步贡献收入和利润我们上调公司业绩预期预计23-25年公司业绩分别为94125150亿元对应PE分别为15119倍维持买入评级风险提示市场竞争加剧的风险研发或报产不及预期的风险产品销售不及预期的风险请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评智飞生物300122SZTableBaseTableFinance股票数据主要财务数据及预测总股本百万股240000202120222023E2024E2025E流通A股百万股142052营业收入百万元306523826446252616137581352周内股价区间元4182-7049-YOY1018248209332230净利润百万元10209753994101249915013总市值百万元14016000-YOY2092-262248328201总资产百万元4786051全面摊薄EPS元638471392521626每股净资产元1154毛利率490336329330345资料来源公司公告净资产收益率578311280271245资料来源公司年报2021-2022德邦研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润24请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评智飞生物300122SZ财务报表分析和预测主要财务指标20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E每股指标元营业总收入38264462526161375813每股收益471392521626营业成本25395310194129349644每股净资产1515140219232548毛利率336329330345每股经营现金流124402415467营业税金及附加177213280348每股股利060060060060营业税金率05050505价值评估倍营业费用2235212828964549PE186414891121934营业费用率58464760PB580417304229管理费用37478612321668PS244202152123管理费用率10172022EVEBITDA15371141815635研发费用854115616022653股息率07101010研发费用率22252635盈利能力指标EBIT8772109511430916951毛利率336329330345财务费用14-45-241-471净利润率197203203198财务费用率00-01-04-06净资产收益率311280271245资产减值损失-109-50-40-30资产回报率198176170158投资收益0-10-13-13投资回报率289255244221营业利润8758109951458717492盈利增长营业外收支-40-40-50-60营业收入增长率248209332230利润总额8718109551453717433EBIT增长率-271248307185EBITDA9103115041510317872净利润增长率-262248328201所得税1179154520382420偿债能力指标有效所得税率135141140139资产负债率362370373355少数股东损益0000流动比率24242426归属母公司所有者净利润753994101249915013速动比率18181921现金比率02060809资产负债表百万元20222023E2024E2025E经营效率指标货币资金2622121162139031408应收帐款周转天数1966175917901809应收账款及应收票据20614222123014237499存货周转天数1153135012001234存货8020114231353616757总资产周转率10090808其它流动资产157378605801固定资产周转率136116127138流动资产合计31413461296567386465长期股权投资0000固定资产2819398548385509在建工程183612681002739现金流量表百万元20222023E2024E2025E无形资产353390430459净利润753994101249915013非流动资产合计6590723778778328少数股东损益0000资产总计38004533667355094793非现金支出8616839141033短期借款1785300040004500非经营收益-2174237281应付票据及应付账款9807135091930224564营运资金变动-6410-610-3690-5119预收账款9000经营活动现金流19899658996011208其它流动负债1629267435654033资产-1452-1222-1461-1406流动负债合计13230191822686733097投资-46-48-68-98长期借款211211211211其他0151722其它长期负债327327327327投资活动现金流-1498-1254-1512-1482非流动负债合计538538538538债权募资-116512151000500负债总计13768197202740433635股权募资0000实收资本1600160016001600其他-1007-125-174-208普通股股东权益24236336464614661158融资活动现金流-21731091826292少数股东权益0000现金净流量-16649494927410018负债和所有者权益合计38004533667355094793备注表中计算估值指标的收盘价日期为2023年10月9日资料来源公司年报2021-2022德邦研究所34请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评智飞生物300122SZ信息披露分析师与研究助理简介陈铁林德邦证券研究所副所长医药首席分析师研究方向国内医药行业发展趋势和覆盖热点子行业曾任职于康泰生物西南证券国海证券所在团队获得医药生物行业卖方分析师2019年新财富第四名2018年新财富第五名水晶球第二名2017年新财富第四名2016年新财富第五名2015年水晶球第一名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表买入相对强于市场表现20以上现为比较标准报告发布日后6个股票投资评增持相对强于市场表现520月内的公司股价或行业指数的级中性相对市场表现在-55之间波动涨跌幅相对同期市场基准指数的涨减持相对弱于市场表现5以下跌幅2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上A股市场以上证综指或深证成指为基行业投资评中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间准香港市场以恒生指数为基准美级国市场以标普500或纳斯达克综合指弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下数为基准法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经德邦证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络德邦证券研究所并获得许可并需注明出处为德邦证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务44请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明