宏观策略
　　宏观点评20231006：假期国内数据盘点：经济拐点的“强心剂”？
　　数据似乎在不断验证国内基本面正在重回增长正轨，但对市场来说可能还不够：CPI及PPI触底回升、制造业PMI重回扩张区间、信贷反弹，但A股节前依旧筑底，汇率疲软。今年国庆假期正好处于“触底回升”这一特殊的宏观背景下，其数据成色自然成为节后市场进一步检验经济回升的重要窗口。出行的“狂热”有目共睹，而且长假人均消费首次超过2019年，这是好的信号，但从今年看出行消费对地产消费的外溢性不足、替代性有余，节后地产市场能否接棒依旧值得观察，我们认为本次国庆假期的“成绩单”可能离市场的完全企稳尚有距离，第四季度经济与市场回升还需更有力的政策支点：化债与第二轮地产松绑。风险提示：东盟、俄罗斯及其他新兴经济体经济增长不及预期，对外需拉动不足。欧美经济超预期陷入衰退，拖累我国出口。政策出台过慢，导致经济动力和市场信心再次下降。
　　宏观点评20231005：假期海外市场跌够了吗？
　　中国休长假，海外市场总要闹出些“幺蛾子”。美国政府刚避免了“关门”的危机，市场还未喘口气；长端美债收益率连续大涨，又成为全球市场“不能承受之重”，股债商全面下跌。用一个字概括假期海外市场的表现——“乱”，不仅资产价格表现“哀鸿遍野”（图1），资产背后的逻辑同样混乱（图2）。风险提示：全球通胀超预期上行，美国经济提前进入显著衰退，俄乌冲突局势失控造成大宗商品价格的剧烈波动，政策被迫提前转向，美国银行危机再起金融风险暴露。
　　宏观点评20230930：风波又起！这次美国政府关门影响有多大？
　　中国进入国庆长假期间，美国政府的关门无疑是海外市场的一大扰动。鉴于近些年政府频繁关门加之市场对本次发生概率的充分预期，市场对本次关门似乎“不太感冒”。但即便如此，我们认为在开启降息之路充满变数之时，美国政府的关门进一步加大了未来的不确定性，短期内增加市场波动。风险提示：全球通胀超预期上行，美国财政及货币政策超预期，美国经济提前进入显著衰退，俄乌冲突局势失控造成大宗商品价格的剧烈波动，美国银行危机再起.

研究报告全文：证券研究报告东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2023-10-10TableTag宏观策略2023年10月10日宏观点评TableMacroStrategy20231006假期国内数据盘点经济拐点的强心剂数据似乎在不断验证国内基本面正在重回增长正轨但对市场来说可能晨会编辑张良卫还不够CPI及PPI触底回升制造业PMI重回扩张区间信贷反弹执业证书S0600516070001但A股节前依旧筑底汇率疲软今年国庆假期正好处于触底回升021-60199793这一特殊的宏观背景下其数据成色自然成为节后市场进一步检验经济zhanglwdwzqcomcn回升的重要窗口出行的狂热有目共睹而且长假人均消费首次超过2019年这是好的信号但从今年看出行消费对地产消费的外溢性不足替代性有余节后地产市场能否接棒依旧值得观察我们认为本次国庆假期的成绩单可能离市场的完全企稳尚有距离第四季度经济与市场回升还需更有力的政策支点化债与第二轮地产松绑风险提示东盟俄罗斯及其他新兴经济体经济增长不及预期对外需拉动不足欧美经济超预期陷入衰退拖累我国出口政策出台过慢导致经济动力和市场信心再次下降宏观点评20231005假期海外市场跌够了吗中国休长假海外市场总要闹出些幺蛾子美国政府刚避免了关门的危机市场还未喘口气长端美债收益率连续大涨又成为全球市场不能承受之重股债商全面下跌用一个字概括假期海外市场的表现乱不仅资产价格表现哀鸿遍野图1资产背后的逻辑同样混乱图2风险提示全球通胀超预期上行美国经济提前进入显著衰退俄乌冲突局势失控造成大宗商品价格的剧烈波动政策被迫提前转向美国银行危机再起金融风险暴露宏观点评20230930风波又起这次美国政府关门影响有多大中国进入国庆长假期间美国政府的关门无疑是海外市场的一大扰动鉴于近些年政府频繁关门加之市场对本次发生概率的充分预期市场对本次关门似乎不太感冒但即便如此我们认为在开启降息之路充满变数之时美国政府的关门进一步加大了未来的不确定性短期内增加市场波动风险提示全球通胀超预期上行美国财政及货币政策超预期美国经济提前进入显著衰退俄乌冲突局势失控造成大宗商品价格的剧烈波动美国银行危机再起固收金工固收周报TableFixedGain20231009周观如何解读三季度货币政策例会2023年第38期如何解读三季度货币政策例会为分析国内外经济金融形势充分发挥货币信贷政策效能推动经济运行持续好转中国人民银行于9月25日召开货币政策委员会2023年第三季度例会经济形势研判方面会议对国内形势表态较为乐观由国内经济运行整体回升向好市场需求稳步恢复生产供给持续增加改为国内经济持续恢复回升向好动力增强但同时也指出仍面临需求不足等挑战本次会议表明货币政策将维持中性宽松基调我们认为年内降息降准均有空间考虑美联储是否会在153请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告11月加息尚未确定以及明年1月将进行的大规模的信贷投放央行降息的具体时机需要谨慎考量汇率方面第三季度货币政策例会加强了汇率控制的表述并延续了前两季度的重要观点我们认为人民币汇率未来的走势将与国内基本面的表现密切相关如果未来宏观经济数据好转并与积极的货币政策形成协同作用市场信心可能会回升从而有望使人民币汇率维持双向波动房地产领域政策方面加大了关注侧重于聚焦存量房贷利率调降落地持续推进城中村改造等我们认为本次会议再次确认了央行的宽货币取向四季度结构性降息和降准均存在空间往后看房地产政策密集落地市场悲观预期边际修复随着稳增长政策的持续释放短期内债市存在进一步调整的可能同时从央行9月公开市场操作来看流动性投放力度较大若宽货币政策持续加码长债利率有望重回下行通道美国9月新增非农人数大超预期ISM制造业PMI连续三个月回升美债收益率和美联储加息路径未来预计如何变化10月2日周一2Y和10Y美债收益率在制造业数据公布后分别上破515和488在非农报告公布后短线飙高分别上破513和489本周分别在502-518和46-489间震荡当前美国经济形势复杂短期来看非农就业数据意外升温劳动力市场韧性十足制造业连续三个月回升随着拜登产业政策刺激效应扩散美国制造业景气度有望迎来触底反弹美联储的加息路径不确定性加大我们认为其原因在于1新增非农就业人数大超预期劳动力市场韧性犹存2制造业显露复苏迹象美国国内消费依旧强劲企业对未来销售持乐观态度3非制造业PMI与预期持平增强了美国经济能够软着陆的希望固收点评20230930绿色债券周度数据跟踪20230925-20230929本周20230925-20230929银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券16只合计发行规模约12530亿元较上周减少1455亿元绿色债券周成交额合计412亿元较上周减少72亿元固收点评20230930二级资本债周度数据跟踪20230925-20230929本周20230925-20230929银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债5只发行规模为2100亿元较上周减少61400亿元二级资本债周成交量合计约793亿元较上周减少1162亿元行业电力设备行业跟踪周报风电和工控订单向好锂电光储排产平淡TableIndustry电气设备7607上涨087表现强于大盘本周9月25日-9月29日下同发电设备涨416风电涨386光伏涨375电气设备涨087新能源汽车涨011核电涨001锂电池跌026涨幅前五为东方电缆泰胜风能赢合科技ST天马大金重工跌幅前五为璞泰来华仪电气容百科技法拉电子宁德时代公用事业行业跟踪周报来水持续改善国外气价上涨关注水电燃气板块盈利能力提升投资建议1防御主题关注火电水电和核电板块标的上川投能源华能水电长江电力中国广核中国核电天然气国外气价上涨国内消费复苏价差理顺蓝天燃气省输盈利稳定2022年分红超80股息率ttm697估值日20239282022年加权ROE18新奥股份龙头城燃2023年PE81X估值日2023928拥有海气长协价格优势明显根据2023106数据我们测算新奥长协253请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告回国价差06元方到欧洲价差13元方九丰能源具备LNG码头船运资产气源灵活气量增长天壕环境具备跨省长输核心资产受益气价上涨2进攻主题峰谷价差拉大推荐工商业屋顶光伏工商业储能运营商南网能源环保行业跟踪周报欧盟碳关税10月1日起试运行关注清洁能源再生资源节能改造碳计量监测等减碳资产重申环保30时代重点推荐洪城环境蓝天燃气新奥股份景津装备美埃科技盛剑环境高能环境仕净科技龙净环保光大环境瀚蓝环境凯美特气华特气体国林科技金科环境三联虹普赛恩斯天壕能源英科再生九丰能源宇通重工建议关注雪迪龙三德科技昆仑能源重庆水务兴蓉环境鹏鹞环保三峰环境再升科技卓越新能石油石化行业跟踪周报大炼化周报炼化产品价格随油价回调但价差整体修复大炼化周报国防军工行业跟踪周报复盘国庆期间动态重视当前拐点布局窗口期相关标的增量订单增量资金主题优势是军工行业核心逻辑的三点驱动力中期调整中有增量订单的方向属于增量资金配置权重的个股以及在军工的强优大中特估国家安全中最先受益的央企军工标的四个条线值得关注1军工集团下属标的兼顾改革增效可挖掘的点中航西飞江航装备中航沈飞中航高科2新订单新概念新动量北方导航七一二航天电子3超跌上游反弹布局中简科技铂力特华秦科技菲利华航宇科技火炬电子4中国推动沙伊和解后逐渐形成新的全球地缘格局之下的军贸拳头产品的相关总装企业北方导航中国船舶中船防务中国动力中国重工风险提示业绩不及预期风险改革不及预期风险机械设备行业跟踪周报关注周期底部的通用自动化推荐三季报高增的光伏设备油服叉车板块关注周期底部的通用自动化推荐三季报高增的光伏设备油服叉车板块社会服务行业点评报告十一长假出行景气长途游特征突出或因积压长途旅游需求释放中秋国庆假期长途出行特征显著带动旅游出行客单价显著回升风险提示居民消费不及预期宏观经济增长不及预期非银金融行业跟踪周报20230925-20231008双节期间友邦和财险领涨港股金融板块投资建议券商1投资端改革深化背景下财富管理市场受益首推东方财富2行业整体杠杆率抬升预期下推荐中信证券中金公司建议关注华泰证券3交易端优化资本市场提振预期及AI大趋势下推荐同花顺指南针建议关注财富趋势顶点软件保险当前应优选资产端具备弹性潜力的标的推荐新华保险和中国人寿风险提示1宏观经济不及预期2政策趋紧抑制行业创新3市场竞争加剧医药生物行业跟踪周报GLP1及其产业链10月能否持续领涨上周年初至今医药指数涨幅分别为263-704相对沪指的超额收益分别为333-773本周医疗服务原料药及中药等股价涨幅大医药商业器械及生物制品等股价涨幅较小本周涨幅居前常山药业353请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告4465博瑞医药3968双鹭药业3255跌幅居前康为世纪-635ST中珠-515和元生物-510涨跌表现特点本周医药板块大小市值普涨其中GLP1产业链相关标的成为全市场追逐热点尤其是博瑞医药众生药业双鹭药业等具体配置思路1创新药领域重点推荐百济神州恒瑞医药海思科荣昌生物康诺亚建议关注泽璟制药-U等2优秀仿创药领域重点推荐吉贝尔恩华药业信立泰建议关注京新药业仙琚制药立方制药等3耗材领域重点推荐惠泰医疗威高骨科新产业等4消费医疗领域重点推荐济民医疗华厦眼科爱尔眼科爱美客等5其它医疗服务领域重点推荐三星医疗海吉亚医疗固生堂等6其它消费医疗重点推荐三诺生物我武生物等7低值耗材及消费医疗领域重点推荐康德莱鱼跃医疗等8科研服务领域重点推荐金斯瑞生物药康生物皓元医药诺禾致源等9中药领域重点推荐太极集团佐力药业方盛制药康缘药业等10血制品领域重点推荐博雅生物建议关注天坛生物卫光生物等风险提示药品或耗材降价超预期新冠疫情反复医保政策风险等华为汽车产业链系列深度第七篇坚定看好新一轮产品周期向上投资建议看好华为汽车产业链投资机会L3智能化领先商业模式创新新车催化下看好华为汽车产业链整车合作伙伴优选赛力斯江淮汽车长安汽车等华为-赛力斯产业链沪光股份文灿股份星宇股份拓普集团等华为-奇瑞产业链瑞鹄模具新泉股份星宇股份立讯精密关注风险提示全球经济复苏力度低于预期L3-L4智能化技术创新低于预期等建筑装饰行业跟踪周报建筑PMI景气度环比回升关注基建投资和实物量落地周观点19月建筑PMI环比回升仍处较高景气区间但基建和地产投资端压力仍然较大基建投资同比增速有所放缓基建和地产投资端仍有待增量政策工具落地近期地产政策持续推出我们预计后续稳增长政策有望继续发力期待基建端更多增量政策工具落地此前国务院和住建部相继出台了城中村改造和促进家居消费等方面的政策国企改革深化持续推进2023年国务院国资委开始试行一利五率指标体系提升净资产收益率和现金流考核权重将指引建筑央企继续提升经营效率我们继续看好估值仍处历史低位业绩稳健的基建龙头企业估值持续修复机会推荐中国交建中国建筑中国电建中国铁建中国中铁等2一带一路方向二十大报告提出共建一带一路高质量发展将进一步深化交通能源和网络等基础设施的互联互通建设开展更大范围更高水平更深层次的区域合作为建筑央国企参与一带一路沿线市场打开更大空间今年以来我国与一带一路沿线国家贸易保持较快增长一带一路沿线国家的基建需求也有望提升今年是一带一路倡议提出10周年第三届一带一路高峰论坛将在今年举办近期金砖国家宣布扩员金砖合作开启新起点未来预计更多合作和政策支持有望出台海外工程业务有望受益多个国际工程公司上半年海外订单高增后续有望逐渐兑现到业绩层面建议关注国际工程板块个股推荐中材国际建议关注中工国际北方国际中钢国际等3需求结构有亮点新业务增量开拓下的投资机会在双碳战略绿色节能建筑等政策推进下装453请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告配式建筑节能降碳以及新能源相关的基建细分领域景气度较高有相关转型布局的企业有望受益推荐铝模板租赁服务商志特新材建议关注装配式建筑方向的鸿路钢构风险提示地产信用风险失控政策定力超预期国企改革进展低于预期等建筑材料行业跟踪周报经济企稳迹象明显重点关注成长周观点建筑业PMI连续2个月超季节性回升经济低位企稳迹象明显近期地缘政治新闻不断中美缓和而中东冲突加剧我们认为随着阶段性中美缓和以及中国科技突破中期底部已经出现传统行业择股思路也要从存量价值转向成长积极布局中期的成长赛道和成长个股例如出口链的一带一路方向非地产链的成长性赛道装修建材分散行业的龙头个股优秀企业的领先加杠杆行为也值得重视例如北新建材等1全球需求中长期增量来自于一带一路和RCEP地区的工业化和之后的城镇化两个维度择股一带一路和RCEP区域收入占总收入的比例以及本土化的能力推荐米奥会展中材国际中国交建建议关注上海港湾2非地产链条中长期看好产业升级或节能减碳类投资需求当前来看半导体国产化进程加速推进洁净室工程供给持续紧张推荐圣晖集成再升科技建议关注柏诚股份3在强力政策作用下国内地产的螺旋下滑态势必将得到遏止我们预计地产销售端最快将在四季度企稳投资端和主体信用端在明年企稳对于地产链而言大部分细分行业的集中度仍有提升空间部分赛道的格局改善已经开始反应并且超预期例如瓷砖门窗等此刻愿意加杠杆的优秀企业更加值得重视推荐北新建材东鹏控股蒙娜丽莎坚朗五金东方雨虹伟星新材旗滨集团建议关注江山欧派森鹰窗业风险提示地产信用风险失控政策定力超预期环保行业点评报告欧盟碳关税进入过渡期短期影响有限长期碳约束扩大减碳资产价值空间大欧盟碳关税进入过渡期将于2026年正式开征碳关税短期影响有限长期碳约束扩大情境下减碳资产价值空间大CEAP和碳足迹进一步拔高绿色门槛长期关注碳约束扩大情境下减碳资产价值空间大CBAM构建碳价联动机制加速我国碳市场与国际接轨投资建议1清洁能源绿电是解决间接排放的有力途径内在价值凸显重点推荐矿山绿电龙净环保建议关注绿电龙头运营商三峡能源龙源电力等2节能减排可有效降低直接和间接排放提升清洁生产水平重点推荐水泥固碳仕净科技建议关注高效节能设备瑞晨环保等3再生资源资源再生利用减碳效应显著为市场化最经济减碳方式重点推荐危废资源化高能环境锂电回用天奇股份再生塑料三联虹普英科再生建议关注再生铝怡球资源再生钢华宏科技再生油卓越新能等4计量检测碳减排监管基石随市场扩容政策完善需求扩大建议关注煤质检测仪器三德科技碳监测设备雪迪龙等风险提示碳关税进展不及预期碳价波动风险行业竞争加剧等石油石化行业跟踪周报烯烃行业周报原材料价格整体回落石脑油裂解和PDH减亏烯烃行业周报电价行业深度报告从电力体制改革趋势看产业投资机会新一轮电改背景绿电占比大幅提升动力煤价格高企为何我国约26亿553请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告千瓦的发电装机却无法解决约13亿的尖峰负荷缺电问题原因在于当前电网的核心矛盾是尖峰负荷而非发电装机新型电力系统转型的矛盾从大幅增加风电光伏电源装机转向提高电网消纳能力降低尖端负荷深刻理解新型电力系统是源网荷储一体化的电力系统电源侧从传统火电向风电光伏为主的发展过程中由于风光受到天气影响非常大发电的连续性无法保证用电侧随着电动车智能家居屋顶光伏家用储能等设备的广泛运用终端负荷多元化趋势显著电源侧和用电侧的重大变化均对电网造成了超额冲击和负荷风险提示电价波动风险电改政策不及预期的风险等钢铁行业跟踪周报以价换量到旺季不旺短期钢材价格或维持震荡态势9月旺季需求表现不佳8月地产政策出台但修复力度低于预期受9月上旬预期较高9月下旬供需矛盾加大需求疲弱影响下钢价9月呈现先扬后抑态势预计伴随后续成本维持高位平控政策落地秋冬环保限产供给会呈现震荡趋紧态势叠加需求较弱情况下价格短期难以提振将维持震荡态势标的建议关注华菱钢铁普转特估值提升进行时宝钢股份钢铁工业龙头石油石化行业跟踪周报原油周报国际油价回落海外成品油价差收窄油价回顾周五10月6日纽约商品期货交易所西得克萨斯轻质原油2023年11月期货结算价每桶8279美元比前一交易日上涨048美元涨幅058交易区间815-8328美元伦敦洲际交易所布伦特原油2023年12月期货结算价每桶8458美元比前一交易日上涨051美元涨幅061交易区间8344-8495美元油价观点预计2023年油价仍然高位运行供给端紧张能源结构转型背景下国际石油公司依旧保持谨慎克制的生产节奏资本开支有限增产意愿不足受制裁影响俄罗斯原油增产能力不足且会一定程度下降OPEC供给弹性下降减产托底油价意愿强烈沙特控价能力增强美国原油增产有限长期存在生产瓶颈且从2022年释放战略原油库存转而进入2023年补库周期需求端增长今年国内经济恢复引领全球原油需求增长海外市场或将担心经济衰退引起原油需求下滑综合国内外来看全球原油需求仍保持增长态势我们认为油价出现大幅暴跌可能性较小油价或将持续高位运行原油价格板块截止至2023年10月06日当周布伦特原油期货结算价为8458美元桶较上周下降1073美元桶环比-1126WTI原油期货结算价为8279美元桶较上周下降800美元桶环比-881俄罗斯Urals原油现货价为7736美元桶较上周上升7736美元桶环比-101俄罗斯ESPO原油现货价为7940美元桶较上周下降997美元桶环比-1116风险提示1地缘政治因素对油价出现大幅度的干扰2宏观经济增速严重下滑导致需求端严重不振3新能源加大替代传统石油需求的风险4OPEC联盟修改石油供应计划的风险5美国解除对伊朗制裁伊朗原油快速回归市场的风险6美国对页岩油生产环保融资等政策调整的风险7全球2050净零排放政策调整的风险煤炭开采行业跟踪周报供给扰动逐步恢复煤价高位回落行业近况动力煤方面上游安监影响逐步消除供给恢复下煤价回落本周925-928港口动力煤现货价环比下跌20元吨报收983653请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告元吨跌幅199供给端8月下旬以来受煤矿安全事故影响产地安监力度空前短期供给收缩支撑煤价持续上涨而9月5日后港口日均调入量快速攀升从158万吨大幅增至当前189万吨调入量基本恢复正常说明上游安监影响逐步消除供给稳步恢复本周1002-1006受主产区假期期间开工回落叠加大秦线秋季检修影响调入量略有下降环渤海四港区日均调入量18923万吨环比上周减少004万吨降幅221但已恢复至高于去年同期水平同比增加161需求端目前下游电力采购需求较为疲弱据中国煤炭市场网全国25省旬度总发电量9月中旬同比增速637虽然较9月上旬190的同比增速有所改善但发电量绝对值仍旧较低本周1002-1006环渤海四港日均锚地船舶共94艘环比上周减少32艘降幅2542日均调出量17761万吨环比上周减少874万吨降幅469库存端本周1002-1006环渤海四港区日均库存230783万吨环比上周增加9879万吨增幅447我们分析认为随着上游安监影响逐步消除供给将稳步恢复叠加下游电力采购需求持续疲弱预计短期煤价将承压回落炼焦煤方面中长期价格上行空间有限本周1002-1006山西产主焦煤京唐港库提价格收报2480元吨环比持平供给端前期接连发生煤矿事故但产地复产节奏有序进行供给正逐步恢复需求端终端铁水产量维持高位使得市场逐渐上修需求预期但考虑到全年粗钢产量平控预期影响预计后续铁水产量难以持续上升焦煤价格上行空间有限估值与建议我们维持行业增持评级建议关注稳定经营高分红高股息标的潞安环能陕西煤业和山煤国际高成长低估值标的广汇能源以及国企改革受益标的山西焦煤风险提示下游需求不及预期保供力度强于预期煤价大幅下跌有色金属行业跟踪周报美债长端利率突破48金属价格短期承压回顾本周行情9月25日-9月28日有色板块本周下跌218在全部一级行业中涨幅靠后二级行业方面周内申万有色金属类二级行业中金属新材料板块上涨011贵金属板块下跌178能源金属板块下跌190小金属板块下跌197工业金属板块下跌282工业金属方面本周主要经济数据表明美国劳动力市场依旧火热美元上涨周内海外工业金属价格全线回落预计短期金属价格受风险偏好影响将承压整体维持震荡行情贵金属方面美元上涨叠加十年期美债收益率攀升贵金属价格短线承压预计后续价格维持震荡运行铜LME铜持续累库叠加海外加息风险回升铜价承压截至10月6日伦铜报收8045美元吨周环比下跌278截至9月28日沪铜报收67240元吨周环比下跌185供给端9月22日CSPT召开季度会议敲定2023年第四季度铜精矿现货TC指导价为95美元干吨较第三季度持平需求端转精铜杆方面铜价下跌精废差收缩企业端备货较为积极开工率大幅回升长期来看铜价受制于海外需求放缓以及LME持续累库叠加美国大非农数据超预期加息预期再次抬头预计铜价维持震荡走势铝中国制造业PMI回暖沪铝库存大幅下降海内外铝价涨跌不一截至10月6日LME铝报收2242美元吨较上周下跌458截至9月28日沪铝报收19445元吨较上周上涨018供应端复产后产能稳定内蒙古地区尚有新投产产能等待释放但本周暂无进展需求端光伏型材生产商开工率维持高位但建筑型材板块未见明显起色铝棒铝板企业需求不佳对电解铝的需求有所回落长期来看9月中国753请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告制造业低位企稳PMI录得502我们预计铝价在短期受制于美元对商品价格的压制长期随着制造业的回暖未来铝价维持震荡行情黄金美国9月大非农显著超预期十年期美债利率突破48美元走高触及107黄金价格全线回落截至10月6日COMEX黄金收盘价为184700美元盎司周环比下跌094SHFE黄金收盘价为45950元克周环比下跌2429月美国新增大非农数据录得336万人大非农的超预期数据反映出美国劳动力市场仍旧火热此外美国8月JOLTs职位空缺人数录得961万人远高于预期的880万人推荐个股及其他点评小鹏汽车TableRecommend-W09868HK9月交付环比12智驾龙头持续爆发盈利预测与投资评级我们维持公司20232025年营收为2686371225亿元归母净利润为-82-327亿元对应PS为421809倍考虑智驾算法能力领先以及长期软件供应持续收费我们认为公司应该享受更高估值对比行业领先企业特斯拉维持小鹏汽车2024年5X目标PS对应目标价197港币当前股价697港币2023年10月8日维持买入评级风险提示乘用车价格战超预期L3智驾政策推出节奏不及预期等新点软件688232政企数字化排头兵业务复苏临近政企数字化排头兵企业商业模式优异盈利能力领先行业有望受益于行业复苏奥特维688516松瓷半导体单晶炉获韩国公司批量订单围绕长晶技术多领域布局盈利预测与投资评级随着组件设备持续景气新领域拓展顺利我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为121161221亿元对应PE为181410倍维持买入评级风险提示新品拓展不及预期下游扩产不及预期中国中免6018882023年前三季度业绩快报点评归母净利润符合预期年内业绩低值已现盈利预测与投资评级未来市内免税店政策落地海南客流维持高景气国际航线的恢复有利于旅游零售行业市场规模扩张再次提速中免市场地位稳固中长期看好中国中免作为旅游零售龙头受益市内免税店政策和出境游的逐步恢复考虑海南规范旅游零售市场影响销售预期及销售费用上行下调公司盈利预期2023-2025年归母净利润分别为68391016312521亿元前值为70951024912635亿元对应PE为322218倍维持买入评级风险提示政策推进不及预期居民消费意愿恢复不及预期等传音控股6880362023年Q3业绩预告点评三季度业绩持续攀升多举措增强发展动能Q3单季度业绩再攀高峰利润端强势增长根据三季报预告2023年1-9月公司预计实现营收4256亿元同比增长181归母净利润388亿元同比增长719扣非归母净利润3485亿元同比增长7126其中三季度单季营收1753亿元同比增长356归母净利润178亿元同比增长1944扣非归母净利润171亿元同比增长185923Q3单季营收与净利润持续攀升且归母净利润自Q2实现近六个季度来首次同比正增长后再次强势增长同比增长近两倍主要原因在于公司853请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告持续开拓新兴市场及推进产品升级总体出货量有所增长公司依托AI技术并借助公司海外渠道优势继续夯实在核心区域及国家的市场地位TechInsights最新研究报告显示公司在亚洲非洲和拉丁美洲中部稳健增长首次成为全球第五大智能手机厂商同时受益于产品结构升级及成本优化公司毛利率有所提升相应毛利额增加盈利预测与投资评级我们看好公司手机业务快速发展以及产品结构持续升级带来盈利能力的提升上调23-25年盈利预测分别为50161708亿元前值为445567亿元对应PE分别为231917倍维持买入评级风险提示汇率风险政策波动风险市场竞争激烈苏州科达603660云会议商业化加速AI安防迎来新机遇盈利预测与投资评级我们预计公司2023-2025年营收分别为188622562701亿元同比增速2020202023-2025年归母净利润分别为-108068221亿元同比增速82163224我们看好公司在AI加持云会议商业化加速背景下业绩有望快速修复首次覆盖给予买入评级风险提示政策推进不及预期行业竞争加剧创元科技000551深耕洁净环保瓷绝缘子受益于下游新兴行业扩产电网建设放量盈利预测与投资评级新兴行业扩产电网建设推进双主业有望释放增量我们预计2023-2025年公司归母净利润为181206240亿元同比111416对应当前PE为221917倍首次覆盖给予增持评级风险提示下游扩产不及预期行业竞争加剧宏观经济波动风险等山石网科688030网安技术创新厂商多元发展促增长公司是网络安全行业的技术创新领导厂商我们预计2023-2025年营收为105313961840亿元归母净利润分别为017099209亿对应PE分别为2023517倍首次覆盖给予买入评级凌志软件688588对日软件开发继续加强对内业务迎来机遇盈利预测与投资评级日本IT服务外包市场空间大商业模式好公司与野村综研等一级承包商长期合作公司收购野村综研子公司有望进一步加强对日服务地位信创和数字化建设打开中国金融IT市场空间公司加快国内布局AI赋能公司产品力和服务效率有望进一步提升我们预计公司2023-2025年归母净利润为161184215亿元首次覆盖给予买入评级风险提示贸易摩擦风险AI技术发展不及预期日元汇率风险华昌化工002274老牌煤化工企业新产能蓄势未来可期深耕化工领域五十余载三大业务稳扎稳打公司以煤气化为产业链源头主营产品包括肥料纯碱和多元醇公司2022年营收归母净利润分别为909亿元2015-2022年复合增速分别达1262主营业务稳步发展盈利能力稳健煤制尿素价差恢复能效领跑具备区位显著未来尿素产能扩张受限且下游需求强劲且弹性较小尿素景气周期有望维持公司依托煤气化生产尿素复合肥截至2023年6月的产能分别40160万吨由于煤炭供需格局宽松煤制尿素价差逐步修复能效领跑构筑成本优势瞄准江浙沪农业发达地区和海外市场区位优势显著联碱法生产纯碱区域市场规模领先公司采用联碱法生产使用自产合成氨具有原料成本优势截至2023年6月公司纯碱产能为70万吨在江浙沪区域市场的生产规模领先具有竞争优势公司纯碱板块953请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告盈利受纯碱价格影响较大2021和2022年盈利逐渐回升2022年实现营收1642亿元同比28多元醇业务高速发展新增投产即将落地中国丁辛醇产能总体比较稳定但产量稳步上升行业竞争激烈公司充分发挥成本优势和区位优势多元醇业务收入2015-2022年复合增速达24截至2023年6月公司细分产品包括丁辛醇及其他新戊二醇聚酯树脂产能分别为32610万吨2021年公司投资建设年产30万吨多元醇及配套设施项目截至2023年6月已完成前置审批将进一步加强公司竞争力氢能源探索初显成效氢能源政策利好不断公司在氢能源领域的多个方向进行探索1公司利用产氢优势自建加氢站2依托子公司研发氢燃料电池电堆氢燃料电池发动机集成和氢燃料电池产业测试设备3联营企业进行氢燃料电池催化剂研发公司不断推进产品示范运行已交付公交车和重卡投入运营盈利预测与估值我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为7480103亿元同比增速分别为-16928按2023年9月27日收盘价计算对应PE为918365倍考虑到公司煤化工业务稳健多元醇新产能建设稳步进行氢能源业务持续发展我们看好公司发展前景首次覆盖给予买入评级风险提示宏观经济波动产品价格波动项目投产不及预期万润新能688275动态点评存货跌价影响显著预计H2盈利边际向好盈利预测与投资评级考虑铁锂单位盈利下滑我们下调2023-2025年归母净利润至-475471587亿元原预测2023-2024年为18172135亿元同比-15019925维持买入评级风险提示原材料价格波动市场竞争加剧电动车销量不及预期等聚杰微纤300819超细纤维面料龙头产品多元化贡献新增长点公司作为超细纤维面料龙头深耕超细纤维应用领域传统服装应用需求较为稳定产业领域用制品有望长期较快增长我们预计公司2023-2025年归母净利润为041046052亿元分别同比121312对应PE为534843倍估值较高首次覆盖给予中性评级风险提示大客户流失风险需求疲软客户拓展不及预期原材料价格波动等新东方-S09901HK备考业务疫后修复新业务高速增长盈利预测与投资评级我们预计公司FY24-26经调整归母净利为344144亿美元当前股价对应PE分别为282422X按照20231004美元兑港元汇率换算下同采用绝对估值法假设公司过渡期为5年过渡期和永续增长率分别为8和15得到当前合理股价为66港元股对应当前股价仍有较大提升空间我们看好公司的品牌流量和师资优势以及新业务增长空间首次覆盖给予买入评级风险提示高中学科培训政策变动风险人才流失和品牌信誉风险教育行业竞争加剧风险新业务拓展不及预期风险诺德股份600110动态点评加工费下行盈利承压加码布局复合集流体盈利预测与投资评级考虑铜箔行业供需过剩加工费承压主流厂商扩产叠加新进入者产能释放行业产能出清尚需时间我们下调2023-2025年归母净利至148196257亿元原23-24年预测值为654882亿元同比-583231对应PE为715441x维持买入评级风险提示需求不及预期原材料价格波动市场竞争加剧等1053请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告比亚迪002594销量点评9月销量再创新高出口表现亮眼盈利预测与投资评级考虑公司销量持续高增我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为296420525亿元同增784225对应PE23x16x13x给予2023年35倍PE目标价3556元维持买入评级风险提示电动车销量不及预期原材料价格波动等小商品城600415与人民网达成战略合作探索推进贸易数据确权数据资产入表潜力盈利预测与投资评级义乌国际商贸城是我国小商品出口的重要枢纽随着国企改革深入新项目新业务推进公司有望步入快速成长期我们维持公司202325年盈利预测为280282324亿元同比1541159月29日收盘价对应181815倍PE维持买入评级风险提示新市场建设及新业务发展不及预期合作落地节奏外需波动等贝泰妮300957拟获取悦江投资控股权有望赋能品牌管理线上运营公司是我国皮肤学级护肤龙头专业化品牌形象稳固线上线下多平台拓展顺利品牌矩阵逐步完善我们维持2023-2025年归母净利润分别为134616962103亿元2023-2025年归母净利润分别同增282624当前市值对应202325年PE为29x23x19x维持买入评级长华化学301518深耕聚醚业务差异化竞争打开成长空间长华化学是国内专业的聚醚系列产品规模化生产企业公司深耕聚醚行业产品涵盖软泡用聚醚POPPPGCASE用聚醚及特种聚醚于2022年通过高新技术企业认定获评2023年度国家级专精特新小巨人企业聚醚行业集中度提高公司在细分领域具有竞争力政策推动我国聚醚行业走向高质量发展时期行业落后产能出清老旧中小企业退出市场而行业内具有龙头地位创新自研技术的企业竞争力将得到进一步提升产品方面公司专注聚醚业务在产品配方生产工艺等方面开发多项核心技术POPPPG产品质量稳定气味低VOC低具有独特的市场竞争优势客户方面公司与多家大型汽车主机厂或其配套厂商跨国化工企业知名家居品牌等优质客户建立稳定合作关系客户对公司产品的认可度和品牌忠诚度高原材料环氧丙烷产能扩张聚醚成本趋于稳定软泡聚醚价格与原材料环氧丙烷价格高度相关随着环氧丙烷产能持续扩大环氧丙烷价格不断走低截至2023年9月国内PO价格已低于1万元吨根据百川盈孚到2025年底国内环氧丙烷产能将较2022年产能水平增长84市场供应量继续增加PO价格或进一步下降缓解聚醚原材料端压力新增POP产能增强公司供货能力公司产品销量持续提升2022年公司聚醚产品总销量达2129万吨公司新建18万吨POP项目已于2023年9月投产将进一步提高公司的盈利能力盈利预测与估值我们预计公司2023-2025年的营收分别263425431亿元同比增速分别为14612归母净利润分别102151153亿元同比增速分别为14481按2023年9月27日收盘价计算对应PE为352423倍考虑到公司产品质量优异在聚醚细分领域具有竞争优势且产能处于持续扩张中首次覆盖予以买入评级风险提示市场竞争加剧的风险宏观经济波动引致的业绩风险募集资金投资项目未能实现预期效益的风险荣旗科技301360工业AI质检设备领先企业消费电子新能源双1153请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告赛道多点开花盈利预测与投资评级综合考虑费用端毛利率波动等影响我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为052110和163亿元当前市值对应动态PE分别为7033和23倍基于公司在消费电子新能源领域持续扩张潜力成长性较为突出首次覆盖给予增持评级风险提示行业景气下滑毛利率下滑新业务拓展不及预期等1253请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemeitableDetails宏观策略TableMacroStrategyDetials宏观点评20231006假期国内数据盘点经济拐点的强心剂数据似乎在不断验证国内基本面正在重回增长正轨但对市场来说可能还不够CPI及PPI触底回升制造业PMI重回扩张区间信贷反弹但A股节前依旧筑底汇率疲软今年国庆假期正好处于触底回升这一特殊的宏观背景下其数据成色自然成为节后市场进一步检验经济回升的重要窗口出行的狂热有目共睹而且长假人均消费首次超过2019年这是好的信号但从今年看出行消费对地产消费的外溢性不足替代性有余节后地产市场能否接棒依旧值得观察我们认为本次国庆假期的成绩单可能离市场的完全企稳尚有距离第四季度经济与市场回升还需更有力的政策支点化债与第二轮地产松绑出行意愿足是疫情后消费最大的特点今年的双节同样不例外据每经网统计今年国庆长假有947的受访对象假期出游意愿为非常强烈或比较强烈中秋与国庆的双节合体促使市民出行集中释放作为疫情优化调整后首个超级黄金周多项出行类指标显现出居民出行意愿已回归至疫情前水平双节期间重点城市地铁客运量位居近五年来最高位全社会跨区域人员日均流动量也已超过疫情前水平比2019年同期日均增长115同时今年假期期间国内外航班量节节攀升国内与国际航班执飞班次均明显超过去年同期消费有望超2019年同期旅游方面文旅部公布假期前七天国内出游人次同比增长789旅游收入同比增长1326由于本次假期多一天的助攻2023年双节假期的旅游收入与人次大概率均恢复至2019年同期水平之上假期前七天人均消费886元也超过了2019年830元的水平反映疫后复阳担忧消散后首个国庆长假居民消费再迎释放消费信心有望回归正轨多项服务与商品消费也受出游热的溢出效应提振根据美团数据本次长假全国服务零售日均消费规模较2019年同期增长153餐饮堂食消费规模更是较2019年同期增长254唯品会数据显示假期前夕旅行用品销量同比增长10倍自驾游热度攀升支撑购车需求交通运输部节前预计本次假期公路出行量将创历史新高乘联会口径9月1至24日汽车零售量同比增长达13观影方面根据猫眼口径2023年国庆假期总票房预计将超27亿元同比增长827距离2019-2021年约40亿元的水平虽仍有一定差距但部分可能源于疫后居民集中旅行带来的替代效应假期前七天猫眼口径观影人次同比增长662节内走势与票房相似票价同比温和上涨约3地产看的比买的多挂牌的比成交的多金九银十尚待检验地产销售在长假的表现则相对温和9月地产销售整月环比回升而同比仍低位运行新房与二手房数据分化9月30城口径新建商品房销售同比-244仍处低位受认房不认贷政策影响二手房成交显著好转9月13城口径二手房成交面积同比转正至179而克而瑞口径9月百强房企业绩同比录得-292仍为近五年最低值从趋势上看进入9月下旬后新房及二手房成交同比数据均开始回落市场逐渐降温体现新政发力的持续性以及对楼市金九银十的托举作用仍需观察制造业拨开PMI重返扩张区间的面纱时隔五个月之久9月制造业PMI终于重返景气区间不过此次PMI的上行存在极端天气褪去后的季节性因素加持拨开季节性因素的面纱我们认为9月制造业PMI的回暖有两大彩蛋一是供需两端仍处于复苏轨道中9月代表需求的新订单新出口订单指数以及代表生产的生产指数均有上升尤1353请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei其是环比上升11pct的新出口订单显示出外需修复弹性较大二是市场价格继续保持联动上升态势且两者上升幅度均强于季节性9月企业采购意愿的增强对PMI购进价格指数起到一定的支撑作用从而进一步带动产品销售价格趋稳回升这也将进一步利好工业企业的利润表现工业复苏还未过万重山近期工业端不时传来好消息制造业PMI不断上升工业企业利润也成功触底反弹但我们认为目前工业端的修复尚不稳固9月反映需求不足的企业占比超过58且9月PMI进口指数的大幅回落也印证了距离需求的完全修复还有距离目前新一轮被动去库已开启而进入到补库阶段仍有待时日通胀工业品价格节前涨跌互现食品价格平稳节前用电及冬季储备需求上升动力煤价格于9月22日当周周环比显著上涨水泥价格企稳9月最后一周环比转涨05螺纹钢玻璃价格9月最后一周环比回落海外方面进入10月后市场对美联储利率更高更长的担忧盖过了沙特与俄罗斯减产带来的供应紧张布伦特原油现货价格已从9月末高点981美元桶骤跌至10月4日的920美元桶食品方面假期前供应充足9月最后一周农产品价格指数周环比持平其中猪肉价格周环比持平鲜菜鲜果价格周环比分别下降0301预计9月CPI环比因季节性涨价02同比温和增加01流动性预计节后资金面持续偏紧9月信贷反弹跨季叠加假期效应大幅推升节前资金利率9月28日DR007及R007利率分别跃升至224及2579月最后一周10年期国债利率维持在270上方票据利率9月末显著拉升9月整体呈中枢回升趋势或反映信贷投放节奏边际加快节后10月7日-12日逆回购天量到期超24万亿元叠加10月MLF5000亿元的到期量以及财政存款季节性增加对流动性的抽离我们预计节后资金面延续偏紧态势风险提示东盟俄罗斯及其他新兴经济体经济增长不及预期对外需拉动不足欧美经济超预期陷入衰退拖累我国出口政策出台过慢导致经济动力和市场信心再次下降证券分析师陶川证券分析师邵翔宏观点评20231005假期海外市场跌够了吗中国休长假海外市场总要闹出些幺蛾子美国政府刚避免了关门的危机市场还未喘口气长端美债收益率连续大涨又成为全球市场不能承受之重股债商全面下跌用一个字概括假期海外市场的表现乱不仅资产价格表现哀鸿遍野图1资产背后的逻辑同样混乱图2我们认为假期期间海外市场表现的组合是不可持续的背后反映的可能是一种脱离了经济基本面的流动性冲击更进一步当前中国可能是全球美元流动性重要的提供者这一角色不应该被市场忽视少了中国在美联储紧缩的背景下全球美元流动性可能会更加捉襟见肘而我们有理由相信随着假期结束全球市场会逐步回到正常逻辑美国经济周期后期反弹的逻辑latecyclerebound美联储不会轻易转向higherforlonger全球制造业触底复苏美元会率先触顶但长端美债收益率的转向则还需时间美股则相对偏震荡从基本面上看假期期间全球市场的普跌除了美元是令人费解的这一费解之处体现在至少三个方面一是长端美债收益率的大涨10年期美债收益率一度站上48导致期限利差10Y-2Y的倒挂幅度明显收窄从历史上看美债期限利差向上拐头的主要导火索是美联储的降息预期导致短端利率下降部分时期是再通胀交易2016年11月或者停止QE预期带来的恐慌2013年5月而当前美联储转向降息的预期并没有增强市场的通胀预期也比较稳定长端利率上涨更多实际利率上涨从基本面上看背后1453请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei可能更多反映的是经济不着陆预期图3和4第二美股和商品确实同时大幅下跌背后所反映出的信号更多的是经济大幅放缓甚至衰退这与第一点是不太相符的第三美债实际利率上涨通胀预期平稳的组合和美元指数上涨是匹配的但是美元指数的持续上涨和全球制造业的复苏并不兼容如果我们跳出增长-通胀的基本面框架从流动性维度看很多问题就都能解释的通从资产价格上看全球资产的普跌包括黄金实际利率和美元指数上涨的情形往往与全球美元的流动性情况相关极端的情形可以参考2020年3月唯一的不同是美联储没有大幅降息从流动性机制来看疫情后尤其是美联储进入紧缩周期后全球美元流动性环境发生了变化中国在全球的美元流动性中发挥着越来越重要的作用一方面通过疫情后一骑绝尘的贸易顺差中国银行体系和企业积累了大量的美元另一方面中国对全球输出美元至少有三个重要的渠道中国对外投资中国市场中外资的流出以及为稳定人民币汇率进行的买入掉期操作相当于在短期市场上投放美元如图5所示美联储进入紧缩周期后外资从中国流出的背后是对其他新兴市场的支持而中国长时间的休假使得全球流动性传导缺少了重要的一环不过值得注意的是和去年十一相比今年在全球流动性的环境上还存在着一个重要的不同去年因为9月底养老金出现危机英国央行暂时重启QE缓解了市场的紧缩担忧而今年对日本央行进一步放宽YCC限制日债收益率上涨的预期给本流动性已经下降的市场火上浇油基于以上逻辑我们认为长假结束后市场会逐步回归正常一方面是中国市场的恢复另一方面日本央行短期内同样不会单纯的因为日元向市场预期妥协改变YCC政策我们预计海外尤其是美国依旧是周期后期反弹的逻辑latecyclerebound美联储不会轻易转向higherforlonger叠加全球制造业触底复苏美元会率先触顶商品依旧会有较好的表现但长端美债收益率的下跌则还需时间美股则相对偏震荡具体来看从季节性规律上看美股美债在9月可能已经跌够了但是并不意味着10月就能否极泰来历史上9月美股普遍下跌9-10月美债收益率普遍上涨美股平均跌幅在1左右美债利率平均涨幅达35bps图6和7美股在9月跌近5幅度大超历史平均而美债方面倘若9月利率如果没有上涨足够的幅度10月会进行补涨从目前来看9月美债收益率在经济相对弹性中录得不小的涨幅10月进一步上涨空间受限但显然季节性并不是主要推高美债收益率的原因更关键的是在于美国经济和政策不松口抄底资金不敢轻易入场美联储鹰鸽两派统一论调利率继续更高更久higherforlonger本次美债利率大涨的重要原因之一在于一向温和的鸽派美联储官员也释放出了高利率将保持更久的信号博斯蒂克明确表明降息的急迫性并不高长时间内保持利率不变是合适的叠加一如既往鹰派梅斯特的发言一举推动美国长债利率再刷近十年以来的新高而引发这一论调的核心在于美国经济现再复苏迹象汽车电影等行业的罢工潮对就业的影响有限这直接体现在8月职位空缺数量上8月份的职位空缺率从54上升至58叠加低自主离职率这些都将引发工资再上涨图8和9从而劳动力市场的韧性仍然对通胀构成上行威胁全球制造业走出底部区间三重信号积累释放制造业回暖信心瑞典制造业PMI作为领先全球制造业PMI新订单与库存指数比率连续4个月上升此外尽管当前全球制造业PMI仍处于收缩区间但新订单产出及新出口分项方面均稳步向50迈进同样地升至50以上的未来产出指数表明增长预期的改善图10和11尤其是美国制造1553请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei业发出更为积极的信号9月显著好于预期的制造业PMI收缩程度为近一年来最低随着生产回升和就业的反弹美国制造业向复苏又迈进了一步这与全球制造业PMI所释放出的积极信号一致美债破5的可能性不小在加息次数基本确定的情况下10年期美债利率短期能否破5的关键在于政策何时松口目前看今年联邦基金利率的中枢可能会到达55-575之间当前市场预期明年降息幅度在60bp左右10年期美债收益率的顶可能在5附近但是需要警惕当前比较突出的供需矛盾会使得美债收益率出现短线超调图12和13美股虽然有一定的估值压力但是现金持有规模偏高以及散户逢低买入的心理可能使得美股下跌也不顺畅利率环境劳动借贷以及能源成本的上涨弱化企业盈利能力可能给美股估值带来均值回归的压力不过根据美银9月投资调查的结果受访投资机构总资产中持有现金约占总资产规模的49处于正常水平区间4至5的上沿除此之外散户投资者在股市上比以前活跃得多根据盖洛普最近的一项民意调查投资股票的美国人比例从2019年的55升至2023年的61这是自全球金融危机以来的最高水平这些群体对于人工智能概念和七巨头亚马逊微软苹果谷歌英伟达Meta特斯拉逢低买入的心态根深蒂固图14和15当然也可能出现一种意外的情况美债收益率长期保持高位甚至继续上涨导致金融机构出现风险这种情况可能迫使央行在保持高利率的同时重回扩表类似今年3月硅谷银行倒闭事件之后情形这会为股市尤其以纳斯达克为代表的成长股上涨创造更好的条件风险提示全球通胀超预期上行美国经济提前进入显著衰退俄乌冲突局势失控造成大宗商品价格的剧烈波动政策被迫提前转向美国银行危机再起金融风险暴露证券分析师陶川证券分析师邵翔宏观点评20230930风波又起这次美国政府关门影响有多大中国进入国庆长假期间美国政府的关门无疑是海外市场的一大扰动鉴于近些年政府频繁关门加之市场对本次发生概率的充分预期市场对本次关门似乎不太感冒但即便如此我们认为在开启降息之路充满变数之时美国政府的关门进一步加大了未来的不确定性短期内增加市场波动鉴于政府停摆其实并不罕见历史上总共有过21次关门而且一般危机平均持续的时间并不久平均停摆时长在1周左右关门时间最长的一次当属2019年停摆的35天而其他多数情况基本是在1-5天左右图1我们不妨来看看造成本次拜登政府任内首次关门的具体原因是什么两党对下一财年的预算存在分歧核心阻力在于参众两院对涉及到国防农业行政等领域的12项拨款法案中大多都难以达成一致图2这让下一年的拨款程序受阻而一般为免于政府资金断裂下一财年开始前至少需要通过的临时决议本次也受到了众议院共和党的阻碍难以落地美国政府不得已陷入关门危机那么关门后所带来的影响直接和间接影响都有什么一是这将直接导致9月新增非农就业人数及薪资水平下滑联邦工作人员无疑是被政府关闭直接殃及的部门而核心是导致一些非必要的工作人员被迫无薪休假在此影响下9月就业报告将被明显拖累新增非农就业人数下降薪资增速放缓失业率上升而根据路透社及历史追溯预测本次政府停摆将波及到80-100万人左右预计失业率将受此影响小幅上涨02二是政府关门对经济的影响停摆时长很重要每停滞1周经济增长将被拖累005-01而若想要更进一步的观察政府关门可能对经济的产生多大的影响我们认为近10年内的2次停摆能够给我们提供一些答1653请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei案由于2013年的情况与当前更为类似因此我们以此为基准情形2013年9月底的关停同样是因为两党对下一财年的财政预算无法达成一致当时参众两院主要是对医疗保险改革内容纠斗不休导致政府关门持续17天根据美国经济分析局BEA估计这导致美国四季度实际GDP下降了03关门当月严重打击消费者信心作为更加极端情形2019年长达35天的关门似乎对经济的拖累也并不深2018年底两党在建造美墨边境隔离墙是否要拨款57亿美元的问题上分歧较大拨款法案迟迟无法通过导致政府再一次关门据美国国会预算办公室CBO估计政府长达五周的停摆使两个季度的经济产出减少了110亿美元实际GDP分别下降01和02由此对比可见政府停摆对美国经济来说并不是不可承受之重尽管政府关门危机会对当前季度的经济增速有拖累但是鉴于政府部门员工薪水将在秩序恢复后补发因此下一季度的经济增速也将回归正常图4可见停摆对经济影响是适度的冲击并没有想象中那么大三是主要资产价格表现平稳受到政府停摆影响有限通过复盘历次政府停摆时期的主要资产价格变化我们发现美元美股美债未受到显著的波动虽然历史最长停摆好似对资产价格波动影响加大但那是发生在当期美联储鹰派发言的宏观背景下的图5-8基于上述分析在对经济及金融影响甚微下我们认为政治筹码是关键值得注意的是年内两次财政僵局所反映出来的是两党分裂的越发严重甚至党内分歧也在不断加大而在明年关键大选年之际财政预算无疑是一大重要政治筹码这也意味着美国宽财政将走向尽头减弱对经济韧性的支撑但是与债务上限危机不同的是这不涉及债券违约风险在经济放缓政策转向的预期兑现后美债在下半年受益于此风险提示全球通胀超预期上行美国财政及货币政策超预期美国经济提前进入显著衰退俄乌冲突局势失控造成大宗商品价格的剧烈波动美国银行危机再起证券分析师陶川证券分析师邵翔固收金工固收周报TableFixedGainDetials20231009周观如何解读三季度货币政策例会2023年第38期观点如何解读三季度货币政策例会为分析国内外经济金融形势充分发挥货币信贷政策效能推动经济运行持续好转中国人民银行于9月25日召开货币政策委员会2023年第三季度例会经济形势研判方面会议对国内形势表态较为乐观由国内经济运行整体回升向好市场需求稳步恢复生产供给持续增加改为国内经济持续恢复回升向好动力增强但同时也指出仍面临需求不足等挑战本次会议表明货币政策将维持中性宽松基调总量政策方面央行表述由搞好跨周期调节改为搞好逆周期和跨周期调节新增着力扩大内需提振信心表明央行认为第四季度可能迎来国内经济周期的重要转折点本次例会再次强调逆周期调节说明逆周期方向不变货币政策方面会议指出发挥央行政策利率引导作用释放贷款市场报价利率改革和存款利率市场化调整机制效能推动企业融资和居民信贷成本稳中有降央行强调了持续用力这意味着货币政策不会减弱央行未来将有序降低政策利率维持货币政策扩张基调我们认为年内降息降准均有空间考虑美联储是否会在11月加息尚未确定以及明年1月将进行的大规模的信贷投放央行降息的具体时机需要谨慎考量汇率方面第三季度货币政策例会加强了汇率控1753请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei制的表述并延续了前两季度的重要观点第三季度货币政策例会延续稳定预期综合施策等表述新增校正背离同时强调坚决对单边顺周期行为予以纠偏坚决防范汇率超调风险保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定自今年6月以来离岸人民币汇率一直在73附近徘徊而在9月初的外汇自律机制会议上央行也明确表达了有能力有信心有条件保持人民币汇率基本稳定的强烈意愿我们认为人民币汇率未来的走势将与国内基本面的表现密切相关如果未来宏观经济数据好转并与积极的货币政策形成协同作用市场信心可能会回升从而有望使人民币汇率维持双向波动房地产领域政策方面加大了关注侧重于聚焦存量房贷利率调降落地持续推进城中村改造等三季度货币政策例会再次强调认房不认贷降低首付比降低首套房贷利率等地产政策结构性宽松政策并持续表明加大对平急两用公共基础设施建设城中村改造保障性住房建设等金融支持力度这一系列政策旨在促进房地产市场的平稳和健康发展与前一季度的例会相比这次的会议更加侧重于实施差异化的住房信贷政策以因地制宜地推动房地产市场的健康发展9月25日存量首套住房贷款利率调整已正式生效客户无需主动申请各银行将根据不同情形与存量首套住房贷款客户进行协商确定贷款的执行利率并进行集中批量调整我们认为本次会议再次确认了央行的宽货币取向四季度结构性降息和降准均存在空间往后看房地产政策密集落地市场悲观预期边际修复随着稳增长政策的持续释放短期内债市存在进一步调整的可能同时从央行9月公开市场操作来看流动性投放力度较大若宽货币政策持续加码长债利率有望重回下行通道美国9月新增非农人数大超预期ISM制造业PMI连续三个月回升美债收益率和美联储加息路径未来预计如何变化10月2日周一2Y和10Y美债收益率在制造业数据公布后分别上破515和488在非农报告公布后短线飙高分别上破513和489本周分别在502-518和46-489间震荡当前美国经济形势复杂短期来看非农就业数据意外升温劳动力市场韧性十足制造业连续三个月回升随着拜登产业政策刺激效应扩散美国制造业景气度有望迎来触底反弹美联储的加息路径不确定性加大我们认为其原因在于1新增非农就业人数大超预期劳动力市场韧性犹存美国9月非农新增就业人数336万人显著超预期17万人失业率维持低位38超预期37职位空缺数意外反弹申请失业金人数保持低位劳动参与率与前值持平628维持自2020年2月疫情以来的最高水平平均时薪增速持续放缓同比434分项来看其一服务生产项新增就业涨幅扩大其中休闲和酒店行业是主要拉动项主因本月是旅游避暑旺季美国居民超额储蓄仍未消耗殆尽零售业和批发业新增就业人数也大幅增加反映出美国居民日常消费支出强劲其二建筑业的新增就业人数显著下降表明虽然近期房地产市场有回暖迹象但是在目前高利率的环境下30年期抵押贷款利率上涨导致居民购买意愿下降带动建筑业新增就业人数回落其三在疫情影响日渐减弱超额储蓄接近消耗殆尽的情况下近期有更多人加入积极求职行列2制造业显露复苏迹象美国国内消费依旧强劲企业对未来销售持乐观态度美国9月ISM制造业PMI持续攀升至49超预期477连续十一个月处于收缩区间分项来看需求侧的内需方面显著升温主因近期耐用品订单超预期上涨表明美国国内需求强劲消费支出依旧火热供给侧的产出大幅升温反映自疫情后制造业生产链和供应链的恢复就业项小幅降温主因受近期汽车行业罢工事件影响物价显著降温主因近1853请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei期企业生产水平的稳定恢复填补消费者的需求缺口库存小幅降温暗示企业对未来销售持乐观态度制造业有复苏迹象3非制造业PMI与预期持平增强了美国经济能够软着陆的希望美国9月ISM非制造业PMI小幅降温至536与预期持平分项来看需求侧的新订单小幅下降零售销售额也趋于平稳表明之前极具韧性的服务业有降温迹象同时也带动积压订单的增加物价维持高位不变反映出持续的工资增长叠加能源燃料和运输成本的上行压力以及材料价格的坚挺导致投入品价格指标无法下行虽然竞争力量可能抑制了销售价格的膨胀但是服务提供商成本的持续上升可能导致通胀更长时间处于高位综合近期数据我们认为由于当前美国通胀走势的不确定性美联储的货币政策会更加谨慎与灵活一方面随着政策支持制造业景气度有望触底反弹另一方面居民消费端依旧强劲劳动力就业市场意外升温对居民未来收入和支出有所支撑给美联储今年最后一次加息留有空间截至10月6日Fedwatch预期11月暂停加息的概率下降至734展望未来美国经济的短期前景仍然不确定美国经济仍有通胀二次反弹的风险能否实现软着陆的可能性还有待观望综合上述分析短期来看通胀虽有下降但仍远高于目标水平短期美债收益率反弹回升概率犹存中期来看美联储货币政策将会趋于谨慎与灵活我们认为中期10年期美债国债收益率或将维持筑顶格局顶部存在被突破风险的同时中期看向375-425区间震荡风险提示宏观经济增速不及预期全球再通胀超预期地缘风险超预期证券分析师李勇证券分析师陈伯铭证券分析师徐沐阳研究助理徐津晶固收点评20230930绿色债券周度数据跟踪20230925-20230929观点一级市场发行情况本周20230925-20230929银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券16只合计发行规模约12530亿元较上周减少1455亿元发行年限以3年及以下中短期为主发行人性质为地方国有企业民营企业主体评级以AAA和AA级为主发行人地域为江苏省广东省青海省河北省上海市和北京市发行债券种类为券商专项资产管理中期票据短期融资卷资产支持票据和政策性银行债二级市场成交情况本周20230925-20230929绿色债券周成交额合计412亿元较上周减少72亿元分债券种类来看成交量前三为非金公司信用债金融机构债和利率债分别为209亿元110亿元和81亿元分发行期限来看3Y以下绿色债券成交量最高占比约8269市场热度持续分发行主体行业来看成交量前三的行业为金融公用事业和交运设备分别为169亿元100亿元24亿元分发行主体地域来看成交量前三为北京市湖北省和广东省分别为155亿元41亿元和39亿元估值偏离前三十个券情况本周20230925-20230929绿色债券周成交均价估值偏离幅度不大折价成交比例及幅度均大于溢价成交折价个券方面折价率前三的个券为17西藏开投绿色债-17222长寿投资MTN002绿色-127和22阿克苏债01-079其余折价率均在-055以内主体行业以金融和公共事业为主中债隐含评级以AA评级为主地域分布以广东省和北京市居多溢价个券方面溢价率前三的个券为21广东能源债0109423奇瑞徽银绿色债088和G17龙湖2060其余溢价率均在060以内主体行业以金融和公共事业为主中债隐含评级以AA2评级为主地域分布以北京市和山东省居多风险提示Choice信息更新延迟数据披露不全1953请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei证券分析师李勇研究助理徐津晶固收点评20230930二级资本债周度数据跟踪20230925-20230929观点一级市场发行与存量情况本周20230925-20230929银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债5只发行规模为2100亿元较上周减少61400亿元发行年限为10Y发行人性质为外资企业其他内资企业民营企业和国有企业主体评级为AAAAA-A和A发行人地域为浙江省和湖南省截至2023年9月28日二级资本债存量余额达3741845亿元较上周末20230922减少486亿元二级市场成交情况本周20230925-20230929二级资本债周成交量合计约793亿元较上周减少1162亿元成交量前三个券分别为18建设银行二级023165亿元21工商银行二级022375亿元和23东莞银行二级资本宅012130亿元分发行主体地域来看成交量前三为北京市上海市和广东省分别约为526亿元69亿元和63亿元从到期收益率角度来看截至9月28日5Y二级资本债中评级AAA-AAAA级到期收益率较上周涨跌幅分别为-150BP-260BP-160BP7Y二级资本债中评级AAA-AAAA级到期收益率较上周涨跌幅分别为413BP542BP642BP10Y二级资本债中评级AAA-AAAA级到期收益率较上周涨跌幅分别为692BP692BP792BP估值偏离前三十位个券情况本周20230925-20230929二级资本债周成交均价估值偏离幅度整体不大折价成交比例大于溢价成交但折价成交幅度小于溢价成交折价个券方面折价率前二的个券为20长沙银行二级-093和22威海商行二级资本债01-046其余折价率均在-04以内中债隐含评级以AAA-评级为主地域分布以北京市上海市和浙江省居多溢价个券方面溢价率前二的个券为23民泰商行二级资本债01126和21兴业银行二级03041其余溢价率均在04以内中债隐含评级以AAA-评级为主地域分布以北京市上海市和福建省居多风险提示ChoiceWind信息更新延迟数据披露不全证券分析师李勇研究助理徐津晶行业电力设备行业跟踪周报风电和工控订单向好锂电光储排产平淡TableIndustryDetials投资要点电气设备7607上涨087表现强于大盘本周9月25日-9月29日下同发电设备涨416风电涨386光伏涨375电气设备涨087新能源汽车涨011核电涨001锂电池跌026涨幅前五为东方电缆泰胜风能赢合科技ST天马大金重工跌幅前五为璞泰来华仪电气容百科技法拉电子宁德时代行业层面储能西北西北省间顶峰辅助服务交易规则印发储能顶峰最高09元kWh陕西陕西省抽水蓄能开发建设管理办法试行发布同一县不得规划2个以上抽蓄项目河南独立储能电站年调用完全充放电次数原则上不低于350次广东1C储能系统技术规范书循环次数不低于4000次广东5MW及以上可参与现货市场交易美国美国政府宣布投资325亿美元用于长时储能项目电动车欧盟正式对中国电动车反补贴立案调查商务部将与欧方充分磋商宁德时代回应福特汽车暂停密歇根电池厂建设合作正常推进华为智选车首款轿车智界S7将于11月底发布M9于12月发布新款M7订单超5万辆特斯拉Q3销量435万辆同环比27-7特斯拉美国MY再次降价1250-2250美元9月蔚来汽2053请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所