宏观策略
　　宏观点评20230920：美联储9月会议：加息终局的弦外之音
　　美联储9月议息会议的召开意味着加息已经进入终局，但市场对于终局之外的“弦外之音”仍有困惑。这无疑增加了市场的不确定性，而为了降低这一不确定性，我们预计美联储将释放如下信号：一是承认经济增速比预计的强劲。我们预计，会议上将显著上调对2023年GDP同比增长的预期，从6月预测的1%上调至9月的1.8%。这与9月美国褐皮书所传达的“经济在温和增长”所相匹配。二是暗示通胀确有放缓。由于季调后的核心通胀连续3个月环比增速小于0.3%，美联储会议上通过调降对今明两年核心PCE的预测来暗示通胀确实呈现良性放缓的迹象。三是增加对“软着陆”的预期，保留再次加息的空间。在增加经济预期以及通胀放缓的情形下，美联储并未对2023年的点阵图做出实质性调整，仍旧保留一次加息的可能性。所以在看到更多紧缩数据之前，美联储给加息仍留有一定腾挪的空间。风险提示：全球通胀超预期上行，美国经济提前进入显著衰退，俄乌冲突局势失控造成大宗商品价格的剧烈波动，美国银行危机再起金融风险暴露。

研究报告全文：证券研究报告东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2023-09-22TableTag宏观策略2023年09月22日宏观点评TableMacroStrategy20230920美联储9月会议加息终局的弦外之音单击此处输入文字美联储9月议息会议的召开意味着加息已经进入终局但市场对于终局晨会编辑朱国广之外的弦外之音仍有困惑这无疑增加了市场的不确定性而为了降执业证书S0600520070004低这一不确定性我们预计美联储将释放如下信号一是承认经济增速zhuggdwzqcomcn比预计的强劲我们预计会议上将显著上调对2023年GDP同比增长的预期从6月预测的1上调至9月的18这与9月美国褐皮书所传达的经济在温和增长所相匹配二是暗示通胀确有放缓由于季调后的核心通胀连续3个月环比增速小于03美联储会议上通过调降对今明两年核心PCE的预测来暗示通胀确实呈现良性放缓的迹象三是增加对软着陆的预期保留再次加息的空间在增加经济预期以及通胀放缓的情形下美联储并未对2023年的点阵图做出实质性调整仍旧保留一次加息的可能性所以在看到更多紧缩数据之前美联储给加息仍留有一定腾挪的空间风险提示全球通胀超预期上行美国经济提前进入显著衰退俄乌冲突局势失控造成大宗商品价格的剧烈波动美国银行危机再起金融风险暴露固收金工固收周报TableFixedGain20230920反脆弱范式形成基于全筑转债与正邦转债看正股破产重整影响正股重组重整给转债带来的博弈机会主要体现在前期关注小额债权的清偿规定对相关转债的估值影响行业房地产开发行业深度报告房地产开发TableIndustry2023年中报综述盈利融资续探底销售投资渐恢复总结与投资建议1央国企营收销售融资优势进一步扩大2聚焦深耕核心城市是当前房企发展重中之重3逆势布局维持积极拿地态度的房企成长性更高推荐保利发展招商蛇口滨江集团华发股份金地集团越秀地产建议关注中国海外发展房地产行业点评报告广州限购放松点评政策方向明确其余一线城市跟进可期投资建议此次广州部分放松限购政策政策力度和政策出台时间均略超市场预期市场将对其余一线城市跟进以及后续其他政策充满期待板块估值有望持续修复我们认为土储聚焦核心城市投拓积极销售逆势增长的公司有望获得更大的上涨空间我们推荐招商蛇口越秀地产华发股份滨江集团此外建议关注城中村改造的相关标的推荐珠江股份城建发展风险提示房地产调控政策放宽不及预期行业下行持续销售不及预期行业信用风险持续蔓延流动性恶化超预期气体行业月报关注半导体行业周期触底复苏电子特气国产替代未来112请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告可期稀有气体价格表现各异部分稀有气体价格回暖显著截至2023年8月31日1氙气5N纯度氙气8月均价593万元立方米较7月均价上升3382氪气5N纯度氪气8月均价69032元立方米较7月均价下降3823氖气5N纯度氖气8月均价30871元立方米较7月均价下降11804氦气40L瓶装高纯氦气8月均价123024元瓶较7月均价下降863教育行业点评报告双减以来教培机构积极转型关注较低预期下的投资机会以新东方为例投资建议双减以来义务教育阶段的学科类培训机构受到了较大冲击行业公司积极寻求业务转型转型方向包括非学科类素质类培训学习硬件服务留学服务成人职业培训直播电商等经过2年的业务调整我们看到行业内的头部公司已经有相对明确的未来业务发展方向从各项经营和财务数据层面也反映出底部已过拐点降至建议关注新东方好未来等推荐个股及其他点评常铝股份TableRecommend002160铝加工领军企业布局新能源有望再突破投资要点扎根铝加工行业产业链一体化协同发展公司是工业热传递材料与设备领域以及洁净技术与污染控制领域的综合解决方案服务商产品涵盖空调铝箔合金铝箔等多个品种核心客户覆盖空调传统汽车新能源汽车食品及医疗等行业目前公司铝加工业务布局完善实现由上游材料到中游深加工再至下游铝制终端部件产品开发与应用的纵向产业链一体化布局2022年公司实现营业收入6785亿元位居行业前列新能源用铝材料产能投放节奏加快产量释放有望贡献业绩增量公司现已深度绑定比亚迪宁德时代等众多下游新能源汽车领域头部企业客户电池壳体电池箔业务产品近年来需求表现强劲有望成为公司未来铝加工业务量增价涨的核心驱动力根据公司公告3万吨电池箔项目预计将在2024年正式投产伴随电池箔电池壳体水冷板等高附加值产品新增产能陆续投放叠加相关新兴领域高需求表现预计产销率将持续维持高位运转带动整体业绩营收及收益表现稳定增长根据公司在建产能进度推测预计2023-2025年公司铝加工业务销量将分别达261029163144万吨再生铝项目布局降低价格波动风险成本控制能力持续增强根据21年以来沪铝价格和再生铝ADC12国内均价走势及其价差情况对比来看沪铝的价格弹性要高于再生铝再生铝作为电解铝的替代品其配置重要性和经济性凸显根据公司公告公司子公司包头常铝已投资建设十万吨再生铝板带箔项目计划通过废铝回收加工再利用的方式多元化原料结构在降低原材料成本费用的同时降低铝价大幅波动风险从而实现稳定控制成本波动提高业务毛利率表现盈利预测与投资评级我们预计公司2023-2025年营业收入分别为706976457967亿元归母净利润分别为106253342亿元EPS分别为010025033元当前股价对应PE为392416401214倍首次覆盖给予增持评级风险提示电解铝价格波动幅度扩大新增产能释放进度不及预期业务产品需求表现不及预期怡球资源601388海外布局抢占先机静待再生铝龙头产能释放我们预计公司2023-2025年EPS分别为020405元股对应PE212请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所证券研究报告分别为1386倍基于公司在再生铝行业龙头地位显著提前布局海外未来产能释放可期首次覆盖给予增持评级林洋能源601222动态点评储能持续放量TOPCon电池积极推进盈利预测与投资评级基于公司储能加速发展新能源加深布局我们维持公司2023-2025年盈利预测我们预计2023-2025年归母净利润为114156187亿元同增333720基于2023年公司储能放量电站发电业务稳增给予公司2023年20倍PE对应目标价11元维持买入评级风险提示政策不及预期竞争加剧产业链波动价格超预期312请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemeitableDetails宏观策略TableMacroStrategyDetials宏观点评20230920美联储9月会议加息终局的弦外之音美联储9月议息会议的召开意味着加息已经进入终局但市场对于终局之外的弦外之音仍有困惑这无疑增加了市场的不确定性而为了降低这一不确定性我们预计美联储将释放如下信号一是承认经济增速比预计的强劲我们预计会议上将显著上调对2023年GDP同比增长的预期从6月预测的1上调至9月的18这与9月美国褐皮书所传达的经济在温和增长所相匹配二是暗示通胀确有放缓由于季调后的核心通胀连续3个月环比增速小于03美联储会议上通过调降对今明两年核心PCE的预测来暗示通胀确实呈现良性放缓的迹象三是增加对软着陆的预期保留再次加息的空间在增加经济预期以及通胀放缓的情形下美联储并未对2023年的点阵图做出实质性调整仍旧保留一次加息的可能性所以在看到更多紧缩数据之前美联储给加息仍留有一定腾挪的空间虽然市场对于是否仍有一次加息比较纠结但事实是美联储大举加息525bp后美国经济当前依旧保持良好的韧性因此是否有额外的25bp并非是当前的核心矛盾也并不是经济所不能承受之重更关键的在于如何消除加息终局以后的不确定性在我们看来这无非是从加息终点往开启降息的路还有多远的问题那么降息将会何时开启回答这一问题的关键在于在尚未触发衰退下核心通胀何时触发3的门槛基准情形是在当前通胀良性放缓的模式下2024年5月触及3降息周期将在二季度就此开启根据我们测算倘若核心通胀能够维持住6个月以上02-03的增速那么2024年5月核心CPI将触及同比接近3的降息门槛在此情形下美联储将在明年二季度开始渐进式降息图2但基准情形外核心通胀也存在上行风险美联储曾在去年年底误判通胀的走势图3而如今考虑到房价企稳商品价格的卷土重来以及汽车行业大罢工的风险可能破坏降低通胀的努力如果9月往后公布的核心通胀环比再次回升那么到2024年年底核心通胀都尚难回到3在此情形下美联储首次降息的时间将从二季度往后延长从资产层面看上述两种情景对于市场有着截然不同的影响也对应着市场不同的走势在第一种情形下随着通胀的良性放缓在经济衰退尚未被触发下这将让市场开始期待货币政策的转弯美股及美债也将受益于此而美元则受到降息预期的逐渐兑现开始温和贬值值得注意的是倘若通胀回落后衰退的压力加大降息预期将提前兑现介时美债的表现将好于美股但在第二种情形下意味着利率更高更久对于投资者而言短期内将享受经济弹性的乐观但通胀上行压力的抬头导致美联储保持鹰派且保留降息的可能性这对美债收益率来讲利率水平将横在高位且下行空间收窄而对于美元来讲将继续保持偏强增长的态势除了美国自身因素未来半年内中国和欧洲经济共振向上的可能性不大这也有助于美元的强势风险提示全球通胀超预期上行美国经济提前进入显著衰退俄乌冲突局势失控造成大宗商品价格的剧烈波动美国银行危机再起金融风险暴露证券分析师陶川证券分析师邵翔固收金工TableFixedGainDetials412请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei固收周报20230920反脆弱范式形成基于全筑转债与正邦转债看正股破产重整影响本周9月11日-9月15日权益市场整体下跌全指数收跌两市日均成交额较上周缩量约54535亿元至728874亿元周度环比下降696北上资金全周净流出15206亿元本周9月11日-9月15日31申万一级行业中11个行业收涨其中2个行业涨幅超2煤炭医药生物钢铁纺织服饰有色金属涨幅居前分别上涨434425180167116计算机国防军工电力设备电子传媒跌幅居前跌幅分别达-391-351-314-232-209本周9月11日-9月15日中证转债指数下跌03329个申万一级行业中7个行业收涨煤炭医药生物交通运输轻工制造银行涨幅居前分别上涨091071036035019国防军工美容护理社会服务计算机通信跌幅居前分别下跌233188159148133本周转债市场日均成交额为40795亿元大幅缩量10607亿元环比变化-2064成交额前十位转债分别为晶瑞转债文灿转债百洋转债亚康转债神通转债纽泰转债兴瑞转债宏昌转债福蓉转债超达转债周度前十转债成交额均值达6809亿元成交额首位达11388亿元从转债个券周度涨跌幅角度来看约2804的个券上涨约2325的个券涨幅在0-1区间480的个券涨幅超2转股溢价率与平价转股溢价率方面本周9月11日-9月15日全市场转股溢价率回落本周日均转股溢价率达4934较上周下降040pct从各行业溢价率变化来看本周6个行业转股溢价率走阔其中1个行业走阔幅度超2pcts转股平价方面本周6个行业平价有所走高股债市场情绪对比本周9月11日-9月15日转债正股市场周度加权平均涨跌幅中位数为负且相对于转债正股周度涨幅更大从成交额来看本周转债市场成交额环比减少2064并位于2022年以来580的分位数水平对应正股市场成交额环比减少1215位于2022年以来1050的分位数水平正股转债成交额均大幅缩量相对于转债正股成交额涨幅更大且所处分位数水平更高从股债涨跌数量占比来看本周约2656的转债收涨约3580的正股收涨约4965的转债涨跌幅高于正股相对于转债正股个券能够实现的收益更高综上所述本周正股市场的交易情绪更优9月十大金债甬金转债鹤21转债欧22转债柳工转2燃23转债科蓝转债联得转债赫达转债法兰转债麒麟转债风险提示1正股退市和信用违约风险2流动性环境收紧风险3权益市场超跌风险4地缘政治危机影响5行业政策调控超预期证券分析师李勇证券分析师陈伯铭行业房地产开发行业深度报告房地产开发TableIndustryDetials2023年中报综述盈利融资续探底销售投资渐恢复投资要点重点房企营收略有改善利润率ROE寻底2023H125家重点房企营业收入151155亿元同比增长20营收实现正增长的公司有12家毛利润17458亿元同比下降296归母净利润-782亿元同比下降1142毛利润归母净利润正增长的公司分别有611家毛利率净利率ROE分别为116-05-04同比分别下降517424288个百分点重点房企销售量跌价涨512请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei经营现金流显著改善2023H125家重点房企全口径销售合同金额215753亿元同比增长29销售面积126182万平方米同比降低96销售单价170986元平方米同比增长13825家重点房企平均销售额8630亿元销售额千亿以上的7家经营现金流大幅改善至20687亿元较去年同期增长13490重点房企拿地金额拿地强度整体稳中有升一线城市拿地集中度同比增长2023H125家重点房企拿地金额35474亿元同比增长44拿地楼面均价161446元平方米同比增长14拿地强度164同比增长02个百分点整体较平稳25家重点房企平均拿地金额1419亿元6家房企未拿地均为民营房企央国企拿地态度相对积极拿地金额正增长民营房企维持保守拿地策略拿地金额负增长25家重点房企在一线城市拿地金额同比增长199土地储备货值向一线城市集中重点房企债券融资规模下降央国企与民营房企负债结构分化加剧三道红线各档房企数量较稳定2023H1重点房企发行境内债9936亿元同比下降235境内债余额8587亿元同比下降248平均票面利率32同比增加011个百分点央国企混合所有制呈现短债降低长债增加趋势民营房企则短债增加长债下降25家重点房企绿档企业数量占比52绿档黄档橙档红档数量分别为13534家较去年同期黄档企业减少1家为碧桂园转为橙档企业总结与投资建议1央国企营收销售融资优势进一步扩大2聚焦深耕核心城市是当前房企发展重中之重3逆势布局维持积极拿地态度的房企成长性更高推荐保利发展招商蛇口滨江集团华发股份金地集团越秀地产建议关注中国海外发展风险提示行业下行压力超预期疫情反复发展超预期调控政策放松不及预期收紧超预期证券分析师房诚琦证券分析师白学松证券分析师肖畅房地产行业点评报告广州限购放松点评政策方向明确其余一线城市跟进可期投资要点事件9月20日广州市人民政府办公厅发布广州市人民政府办公厅关于优化我市房地产市场平稳健康发展政策的通知一优化住房限购和增值税免税年限将本市住房限购政策调整为在越秀海珠荔湾天河白云不含江高镇太和镇人和镇钟落潭镇南沙等区购买住房的本市户籍居民家庭限购2套住房非本市户籍居民家庭能提供购房之日前2年在本市连续缴纳个人所得税缴纳证明或社会保险证明的限购1套住房将越秀海珠荔湾天河白云黄埔番禺南沙增城等区个人销售住房增值税征免年限从5年调整为2年二加大保障性住房建设和供给广州成为全国一线城市中首个部分放开限购的城市8月末以来广州多次率先放松楼市调控政策首付比例和房贷利率均已下调其他一线城市有望跟进8月30日广州在一线城市中率先官宣认房不认贷居民家庭在当地名下无成套住房的不论是否已利用贷款购买过住房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策9月9日根据广州日报报道广州降低房贷利率和二套房首付比例首套住房商业性个人住房贷款最低首付比例为不低于30利率下限由原来的LPR0BP调整为LPR-10BP二套住房商业性个人住房贷款最低首付比例由原来的5070普宅非普调整为不低于40利率下限由原来的LPR60BP调整为LPR30BP新政从9月8日起执行9月20日广州再次率先部分放开限购我们认为其余一线城市也有望跟进相关政策政策发力形成组合拳对需求端刺激效果可期我们认612请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei为降低首付比例房贷利率以及实施认房不认贷提升的是居民的购房能力本次部分放开限购增加的是居民的购房资格两类政策形成组合拳有望达到112的效果有效刺激刚需和改善型购房需求叠加金九银十的季节性因素预计广州短期内销售将迎来明显修复但复苏的持续性仍受到宏观经济复苏的影响因此需要进一步跟踪观察全国政策方向明确预计供需两端政策放松仍将继续加码直至基本面明显复苏8月31日央行发布关于调整优化差别化住房信贷政策的通知降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知后包括南京青岛济南郑州沈阳福州在内的多个二线城市宣布取消限购多城下调首付比例和房贷利率以及取消限售政策方向明确调控态度积极除了需求端政策外我们期待更多针对房企融资端的信贷支持政策供需两端同时发力方能帮助市场更快恢复良性发展投资建议此次广州部分放松限购政策政策力度和政策出台时间均略超市场预期市场将对其余一线城市跟进以及后续其他政策充满期待板块估值有望持续修复我们认为土储聚焦核心城市投拓积极销售逆势增长的公司有望获得更大的上涨空间我们推荐招商蛇口越秀地产华发股份滨江集团此外建议关注城中村改造的相关标的推荐珠江股份城建发展风险提示房地产调控政策放宽不及预期行业下行持续销售不及预期行业信用风险持续蔓延流动性恶化超预期证券分析师房诚琦证券分析师肖畅证券分析师白学松气体行业月报关注半导体行业周期触底复苏电子特气国产替代未来可期投资要点重点推荐华特气体凯美特气建议关注中船特气和远气体硅烷科技侨源股份雅克科技正帆科技稀有气体价格表现各异部分稀有气体价格回暖显著截至2023年8月31日1氙气5N纯度氙气8月均价593万元立方米较7月均价上升3382氪气5N纯度氪气8月均价69032元立方米较7月均价下降3823氖气5N纯度氖气8月均价30871元立方米较7月均价下降11804氦气40L瓶装高纯氦气8月均价123024元瓶较7月均价下降863利好事件持续落地晶圆厂逆周期扩产积极推进半导体行业周期有望触底复苏近期国外政策限令加码自主可控国产替代需求进一步凸显1荷兰光刻机巨头ASML获政府许可今年内仍可向中国出口高端产品但在新的出口管制条例下自2024年1月1日起ASML将基本不会获得向中国客户发运设备的出口许可证2美国新政命令限制对华科技投资涉及半导体和微电子量子信息技术和人工智能系统32023年上半年中国半导体投资金额达8553亿元主要流向晶圆制造约为3731亿人民币占比约为436CINNOResearch预计到2023年底以智能手机为代表的下游通信市场和以PC为代表的下游计算机市场库存调整可进入尾声伴随汽车电子数据中心等场景的增量需求半导体行业有望在2024年上半年逐步实现复苏从而带动产业投资回暖8月PMI延续上升趋势制造业景气度不断提升看好工业气体需求释放8月PMI为497较7月04pct连续第三个月反弹上升制造业景气水平进一步提高8月生产和需求同步回升生产指数为519新订单指数为502较上月17pct07pct制造业生产活动加快市场需求明显改善PMI指数上升走势显示各项产业支持政策和促消费稳投资措施积极效应有所显现国内经济恢复动能强劲经济向好回升势头不断提高市场主体信心进一步加强随着自主可控712请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei国产化替代进程加速同时半导体产业继续呈去库存特征23H2半导体景气有望逐步复苏带动工业气体需求进一步回暖关注双碳环保产业安全系列投资机遇供应链安全电子特气国产替代迫切保障半导体产业链安全电子特气为晶圆制造中第二大耗材占晶圆制造材料成本132020年我国电子特气国产化率仅15受下游产业蓬勃发展和国家政策的双重驱动我国特气企业正加快攻克瓶颈问题打破国外厂商垄断重点推荐华特气体特气领军者品类拓宽产能扩充驱动快速成长凯美特气充盈特气品类加速突破客户认证订单有望放量巴陵9万Nm3稀有气体提取装置2023Q2投产实现稀有气体原料自给最新研究凯美特气2023年中报点评上半年业绩暂时承压下半年有望走出阴霾华特气体2023年中报点评需求复苏日趋明朗持续丰富产品结构培育新业绩增长点华特气体特气领军者品类拓宽产能扩充驱动快速成长凯美特气2022业绩增长1925特气表现亮眼贡献核心增量风险提示下游需求不及预期项目研发不及预期市场价格波动风险证券分析师袁理证券分析师朱自尧教育行业点评报告双减以来教培机构积极转型关注较低预期下的投资机会以新东方为例投资要点双减以来K9学科类培训机构出清头部公司业务转型拐点已至2021年7月双减拉开帷幕K-9阶段校外培训机构培训行为受到严格限制校外学科类培训机构被大量裁撤原有教培机构业务受到较大影响各公司也在积极转型中以新东方为例FY2020-FY2021K-9学科类培训服务产生的收入占比约为5060双减后新东方将经营重心转向素质教育备考课程成人语言培训课程及教材等其他教育产品及服务截至FY2023公司主要业务包括出国考试准备及咨询成人及大学生教培包括专升本辅导高中学科类培训新业务包括非学科类培训智能学习设备游学和研学营业务智能教育教学材料数字化智能学习方案农产品电商销售等素质教育行业空间广阔留服市场疫后回暖双减政策出台后非学科类培训业务需求提升且政策环境较为宽松带动素质教育市场规模持续增长iResearch预计2023年市场规模将达1114亿美元疫情前我国出国留学人数连年增长疫情期间入境限制削弱留学生留学意愿2022年以来主要目的国入境限制放开后留学服务市场已回暖伴随国内考研竞争日益激烈预计未来我国出国留学人数仍将保持一定增长复盘新东方转型进展业务以成功转型业绩拐点已现伴随新业务逐步培育成熟1经营层面公司学校及学习中心数量于FY2023Q2开始恢复增长截至FY2023Q4达到748家环比51面向留学生大学生提供多样化产品依托品牌优势丰富导师储备及OMO系统持续赋能终端销售2财务层面自FY2023Q3起公司营业收入止跌反弹FY2023Q4公司实现营业收入861亿美元同比642FY2023Q1起公司实现Non-GAAP归母净利润扭亏业绩拐点显现FY2023Q4实现Non-GAAP归母净利润062亿美元公司现金储备充足截至FY2023Q4公司账面现金合计达40亿美元FY2023Q4实现净经营现金流量422亿美元投资建议双减以来义务教育阶段的学科类培训机构受到了较大冲击行业公司积极寻求业务转型转型方向包括非学科类素质类培训学习硬件服务留学服务成人职业培训直播电商等经过2年的业务调整我们看到行业内的头部公司已经有相对明确的未来业务发展方向从各项经营和财务数据层面也反映出底部已过拐点降至建议关注新东方好未来等风险提示新业务开展不及预期风险招生不及预期风险812请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei高中学科类培训政策变动风险等证券分析师吴劲草证券分析师谭志千推荐个股及其他点评常铝股份TableRecommendDetials002160铝加工领军企业布局新能源有望再突破投资要点扎根铝加工行业产业链一体化协同发展公司是工业热传递材料与设备领域以及洁净技术与污染控制领域的综合解决方案服务商产品涵盖空调铝箔合金铝箔等多个品种核心客户覆盖空调传统汽车新能源汽车食品及医疗等行业目前公司铝加工业务布局完善实现由上游材料到中游深加工再至下游铝制终端部件产品开发与应用的纵向产业链一体化布局2022年公司实现营业收入6785亿元位居铝加工行业前列新能源用铝材料产能投放节奏加快产量释放有望贡献业绩增量公司现已深度绑定比亚迪宁德时代等众多下游新能源汽车领域头部企业客户电池壳体电池箔业务产品近年来需求表现强劲有望成为公司未来铝加工业务量增价涨的核心驱动力根据公司公告3万吨电池箔项目预计将在2024年正式投产伴随电池箔电池壳体水冷板等高附加值产品新增产能陆续投放叠加相关新兴领域高需求表现预计产销率将持续维持高位运转带动整体业绩营收及收益表现稳定增长根据公司在建产能进度推测我们预计2023-2025年公司铝加工业务销量将分别达261029163144万吨布局再生铝降低原料价格波动风险成本控制能力持续增强根据2021-2023年沪铝价格和再生铝ADC12国内均价走势及其价差情况沪铝的价格弹性要高于再生铝再生铝作为电解铝的替代品其配置重要性和经济性凸显根据公司公告公司子公司包头常铝已于2021年底投资建设十万吨再生铝板带箔项目计划通过废铝回收加工再利用的方式多元化原料结构在降低原材料成本费用的同时利用再生铝价格弹性更小的特点降低原材料成本大幅波动风险提高业务毛利率表现盈利预测与投资评级我们预计公司2023-2025年营业收入分别为706976457967亿元归母净利润分别为106253342亿元EPS分别为010025033元当前股价对应PE为392416401214倍首次覆盖给予增持评级风险提示电解铝价格波动幅度扩大新增产能释放进度不及预期业务产品需求表现不及预期证券分析师陈淑娴怡球资源601388海外布局抢占先机静待再生铝龙头产能释放投资要点海外并购拓能力自身扩建拓规模打造再生铝领域龙头公司廿余载围绕马来西亚中国美国三地全球布局垂直深耕铝资源再生领域成为行业龙头拓能力公司2016年收购美国Metalico实现报废汽车回收全产业链布局同时拓展上游原料废铝来源扩规模2021年公司计划在马来西亚扩建130万吨铝合金锭项目目前主体厂房结构已完成主要生产设备已陆续进场进一步扩展公司规模行业供给受政策影响进口量减少竞争格局分散龙头受益1再生铝产能规模持续扩大作为电解铝重要补充部分不可或缺2022年我国再生铝产量稳步增长达865万吨yoy8对比电解铝4同比增速贡献显著增量2022年再生铝占电解铝产量22竞争格局分散2021年再生铝CR6市占率不到30近三年再生铝项目投资建设加快原料和产品市场竞争更加激烈已有内卷现象发生小型落后产能有望进一步出清利好龙头2供给受政策限制进912请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemei口减少需求受益铝特性空间广阔供给供需关系来看行业主要矛盾在于供给短期受制于进口政策限制结构亟待优化2018年以前进口废铝占比40-502018年贸易战恢复进口关税回收成本提升502019年后进口进一步趋严导致占比进一步下降2022年进口废铝占比17形成国内为主进口补充格局未来再生铝产量预计2022-2030CAGR为102030年再生铝有望占电解铝比重40需求受益于轻质特性应用场景广泛如建筑包装汽车电子等领域目前汽车领域对铝合金需求增长显著汽车发动机缸体汽缸头等铸件已全面铝化新能源汽车平均用铝量超225kg辆看好未来新能源领域发展剑指产业链上游提前海外布局废铝供给优势显著未来可期1采购端国际国内联动布局拓展上游原料提高供给灵活度外部公司2002年开始布局国外废铝采购至今已有20年外部采购国家包含中国美国欧洲澳大利亚马来西亚等对应公司区域化布局内部2016年收购Metalico深耕北美近年扩充至宾夕法尼亚州西部俄亥俄州东部等区域进一步向上游拓展使得废铝料供给能力提升同时延伸下游贸易业务一举两得2销售端铝合金锭国内外多渠道销售废料回收集中美洲发展铝合金锭销售主要集中在中国日本和东南亚国内外多渠道销售有望实现利益最大化2022年铝合金锭销售除美洲外国内与国外分别占比为5743毛利率马来西亚亚洲其他地区日本中国分别为2617136未来伴随马来西亚工厂扩产盈利能力有望进一步提升废料销售集中在美洲贡献营收占比与中国并驾齐驱且增长迅速2022年美洲地区收入279亿元与中国地区营收占比并驾齐驱均为362016-2022年美洲营收CAGR为26增长迅速3产能端有望成为亚洲最大铝合金锭生产企业公司铝合金锭太仓马来西亚公司2022年产能64万吨若未来130万吨产能释放有望成为亚洲最大铝合金锭生产企业盈利预测与投资评级我们预计公司2023-2025年EPS分别为020405元股对应PE分别为1386倍基于公司在再生铝行业龙头地位显著提前布局海外未来产能释放可期首次覆盖给予增持评级风险提示新项目投产不及预期市场竞争格局加剧原材料价格波动大宗商品价格波动宏观经济波动导致销售不及预期等证券分析师陈淑娴林洋能源601222动态点评储能持续放量TOPCon电池积极推进投资要点23Q2营收归母快速增长公司2023H1实现营收3211亿元同增38归母净利581亿元同增42扣非净利552亿元同增3823Q2实现营收2146亿元同环增61102归母净利38亿元同环增6695扣非净利37亿元同环增53103主要系储能放量电芯Pack投产顺利储能持续放量2023H1储能业务收入约10亿元其中2023Q2营收约8亿元环增约3002023H1毛利率相较2022全年提升约4-5pct主要系1pack产能进展顺利放量2023年7月江苏启东6GWh储能电池第二条产线投产形成3GWhpack模块年产能贡献产量2亿纬林洋10GWh电芯于2023Q1末投产电芯自供有效降本3林洋液冷小柜工商业储能产品正式发布并实现批量供货展望2023Q3公司秉持集中式共享储能分布式用户侧储能双轮驱动战略成功获批近GWh共享储能项目累计储备储能资源5GWh预计2023年储能业务受益新兴储能高增市场TOPCon产能积极推进拓展新业绩增长点公司前瞻布局N型电池产能2022年12月投资100亿元用于南通20GW1012请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所晨会纪要TableYemeiTOPCon电池项目目前一期12GW积极推进中其中一阶段6GW已于2023年7月通线流片公司采取LP技术路线公司预计一阶段9月底全线贯通实现满产有望贡献业绩增量同时二阶段6GW预计2024年中实现量产2024年末产能将达12GW有望充分受益光伏N型时代EPC发电容量稳增电站持续贡献业绩2023H1公司光伏EPC业务收入173亿元新增获批200MW新增开工风光项目300MW实现并网约200MW截至6月底公司已累计开发光伏电站5GW2023H1光伏发电收入463亿元发电业务保持稳定持续贡献业绩2023H1中标运维容量14GW位居全国第二总体业务量新增23GW运维签约总容量突破10GW展望2023全年公司预计新开工新能源项目15GW智能电表稳定增长持续开展全球化布局2023H1电表收入103亿元同增72公司深耕西欧亚太市场2023H1实现智能电表销量98万台同增约31公司拓展中东亚洲中东欧市场目前累计在亚洲市场交付智能电表约100万台2023H1首次突破印尼市场并实现规模交货公司2023H1合计中标国网南网项目共约458亿元子公司ELGAMA中标波兰电力局项目约368亿元有望持续贡献营收增量盈利预测与投资评级基于公司储能加速发展新能源加深布局我们维持公司2023-2025年盈利预测我们预计2023-2025年归母净利润为114156187亿元同增333720基于2023年公司储能放量电站发电业务稳增给予公司2023年20倍PE对应目标价11元维持买入评级风险提示政策不及预期竞争加剧产业链波动价格超预期证券分析师曾朵红证券分析师陈瑶证券分析师郭亚男1112请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明出处为东吴证券研究所并注明本报告发布人和发布日期提示使用本报告的风险且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的具体如下公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于基准5以上中性预期未来6个月内行业指数相对基准-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于基准5以上我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况如具体投资目的财务状况以及特定需求等并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn