策略摘要
　　9月国内利率品持续调整，经济数据的环比改善叠加通胀预期的回升，推动利率8月底“见顶”。展望10月，我们认为在全球风险上升的背景下，利率短期回落概率增加。关注三季度美元快速走强带来的流动性风险，利率或呈现先抑后扬特征。
　　核心观点
　　■市场分析
　　10月国内宏观周期维持“底部”区间。从防疫政策的优化到房地产政策的调整，从金融反腐的持续深入到许家印的被强制措施，本周国内宏观周期的底部已经探明，等待未来经济数据在底部的进一步企稳。
　　关注国内经济数据环比改善、海外风险增强背景下，货币流动性扩大低预期的风险。9月公布的经济数据显示，CPI和PPI等价格型指标释放了经济阶段性止住了回落趋势，改善了市场预期；库存等数量型指标仍在底部等待进一步改善的信号——即资产端扩张的动力问题。
　　预计利率的上行路径存在反复，关注利率阶段性回落提供的风险管理空间。10月初海外风险事件的加强，为走出底部的经济增添了不确定性。随着数量型经济指标的继续改善，关注海外高利率环境对国内宏观政策的约束和流动性压力。
　　■策略
　　单边：2312合约偏空思路。
　　套利：宽松预期驱动收益率曲线策略仍有陡峭空间（2×TS-1×T）。
　　套保：短久期品种（TS）基差收敛幅度较大，短期存调整压力，空头可采用2312合约适度套保。
　　■风险
　　流动性快速收紧风险

研究报告全文：期货研究报告国债月报2023-10-09风险之下利率先抑后扬研究院策略摘要研究员9月国内利率品持续调整经济数据的环比改善叠加通胀预期的回升推动利率8月底徐闻宇见顶展望10月我们认为在全球风险上升的背景下利率短期回落概率增加关注xuwenyuhtfccom三季度美元快速走强带来的流动性风险利率或呈现先抑后扬特征从业资格号F0299877投资咨询号Z0011454核心观点高聪市场分析021-6082852410月国内宏观周期维持底部区间从防疫政策的优化到房地产政策的调整从金融反gaoconghtfccom从业资格号F3063338腐的持续深入到许家印的被强制措施本周国内宏观周期的底部已经探明等待未来经投资咨询号Z0016648济数据在底部的进一步企稳关注国内经济数据环比改善海外风险增强背景下货币流动性扩大低预期的风险9月投资咨询业务资格公布的经济数据显示CPI和PPI等价格型指标释放了经济阶段性止住了回落趋势改证监许可20111289号善了市场预期库存等数量型指标仍在底部等待进一步改善的信号即资产端扩张的动力问题预计利率的上行路径存在反复关注利率阶段性回落提供的风险管理空间10月初海外风险事件的加强为走出底部的经济增添了不确定性随着数量型经济指标的继续改善关注海外高利率环境对国内宏观政策的约束和流动性压力策略单边2312合约偏空思路套利宽松预期驱动收益率曲线策略仍有陡峭空间2TS-1T套保短久期品种TS基差收敛幅度较大短期存调整压力空头可采用2312合约适度套保风险流动性快速收紧风险请仔细阅读本报告最后一页的免责声明国债月报丨2023109目录核心观点1利率走势回顾和展望3宏观筑底改善曲线预计陡峭化4关注宏观政策国债调整风险加大5图表图1四大国债期货的CTD券收益率走势单位3图2收益率曲线预计转向陡峭化丨单位BP4图3底部的经济周期预计向上改善丨单位4图4中国央行调降利率走廊丨单位5图5房地产市场预计继续边际改善丨单位5请仔细阅读本报告最后一页的免责声明26国债月报丨2023109利率走势回顾和展望4月21日30年期国债期货TL正式上市标志着国债期货市场建立了从2年期5年期到10年期30年期的品种体系9月国债期货的CTD券收益率转向反弹对应2312合约2年期从210反弹至最高23121BP5年期从237反弹至25013BP10年期从256反弹至27317BP30年期从295反弹至30914BP债券市场表现出较大的调整压力一方面中国经济周期仍处在筑底阶段但是经历了二季度的预期向下修正债牛随着宏观政策的持续出台叠加经济数据边际上的环比改善市场逐渐上修对国内经济的过度悲观预期另一方面对于筑底阶段的经济而言随着9月全球趋同性的加息节奏放缓整体利率反弹的空间也相对有限且主要表现在短端在货币政策挤牙膏式的宽松背景下货币政策宽松程度低预期展望10月我们认为9月的利率反弹趋势需要寻求确认一方面10月初海外地缘风险的上升强化了在周期尾部实现全球再分配的需求在上升对于底部环比恢复的经济预期而言带来阶段性的干扰另一方面在风险施压全球总需求预期的同时需要密切留意巴以冲突等地缘问题对全球总供给的边际变化影响货币政策保持谨慎状态下利率的向上确认面临流动性风险的概率在上升图1四大国债期货的CTD券收益率走势单位3月6月9月12月3535TL3030TTFTS25252020202303202307202303202306202309202303202306202309202303202307数据来源Bloomberg华泰期货研究院请仔细阅读本报告最后一页的免责声明36国债月报丨2023109宏观筑底慢改善曲线短期存在转凸国内宏观周期仍处在底部继续关注对冲政策的落地在国内经济数据环比改善海外风险增强背景下关注货币流动性的低于预期带来的流动性风险9月公布的经济数据显示CPI和PPI等价格型指标1释放了经济阶段性止住了回落趋势改善了市场预期库存等数量型指标2仍在底部等待进一步改善的信号即资产端扩张的动力问题负债端8月M1同比增速回落至22但M2-M1剪刀差维持在84显示出实体经济短期扩张依然谨慎但预期有所企稳的特征一方面实体经济需要时间来逐步修复资产负债表另一方面随着8月末以来地产政策的陆续落地宏观稳增长政策的逐渐发力下预计市场信心将进一步改善资产端8月居民和企业信贷扩张超预期整体信贷结构有所改善尽管货币负债端活化度保持低位谨慎同比少增但资产端结构特征却环比改善企业中长期6444亿短期-401亿居民中长期1602亿短期2320亿政府债层面尽管地方债上半年整体发行偏慢拖累上半年社融增速随着9月底前完成全年新增债券发行任务三季度地方融资将改善8月新增118万亿图2收益率曲线正在变凸丨单位BP图3景气指数同比继续改善丨单位制造业PMI30s10s10s5s5s2s575053从业人员2022-09生产4940452023-093041原料库存新订单2023-032010202305202306202307202308202309成品库存出口订单数据来源Wind华泰期货研究院数据来源Wind华泰期货研究院18月CPIPPI涨幅均超预期CPI从环比看CPI上涨03涨幅比上月扩大01个百分点从同比看CPI由上月下降03转为上涨01PPI从环比看PPI由上月下降02转为上涨02从同比看PPI下降30降幅比上月收窄14个百分点28月1利润工业企业盈利加快恢复当月利润由降转增1-8月份全国规模以上工业企业实现利润总额465582亿元同比下降117降幅比1-7月份收窄38个百分点2库存8月工业企业产成品存货同比回升08个百分点至24请仔细阅读本报告最后一页的免责声明46国债月报丨2023109关注流动性风险短期风险提供入场空间总量性货币政策延续宽松三季度央行货币政策例会3指出要持续用力乘势而上加大宏观政策调控力度精准有力实施稳健的货币政策搞好逆周期和跨周期调节更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能着力扩大内需提振信心加快经济良性循环为实体经济提供更有力支持自6月和8月央行两次降息操作之后9月再次降准为实体经济提供货币流动性展望10月我们认为9月的利率反弹趋势需要寻求确认一方面10月初海外地缘风险的上升强化了在周期尾部实现全球再分配的需求在上升对于底部环比恢复的经济预期而言带来阶段性的干扰为走出底部的经济增添了不确定性另一方面在风险施压全球总需求预期的同时需要密切留意巴以冲突等地缘问题对全球总供给的边际变化影响货币政策保持谨慎状态下利率的向上确认面临流动性风险的概率在上升预计10月份数量型经济指标存在继续改善可能在海外高利率环境对国内宏观政策的约束和流动性压力情况下关注利率阶段性回落提供的风险管理空间图4中国央行调降利率走廊丨单位图5房地产市场预计继续边际改善丨单位DR007SLF007OMO007MLF6M二手住宅价格指数同比社融-M2右轴4013350230-1125-202015-3-110-4-2201620172018201920202021202220232024202220232024数据来源Wind华泰期货研究院数据来源Bloomberg华泰期货研究院3参见httpwwwpbcgovcngoutongjiaoliu1134561134695080790indexhtml请仔细阅读本报告最后一页的免责声明56国债月报丨2023109免责声明本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华泰期货研究院且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利公司总部广州市天河区临江大道1号之一2101-2106单元丨邮编510000电话400-6280-888网址wwwhtfccom