展望10月，跨季后资金面会呈现何种情形？政策将如何演绎？债市方向如何？本文聚焦于此。
　　9月资金面整体收敛趋紧
　　9月央行降准，MLF超额续做，货币投放力度有所加大，整体行为稳健宽松，旨在呵护跨季流动性平稳。但在政府债发行放量、票据利率抬升、信贷投放修复以及跨季扰动之下，季末资金利率波动加大且中枢抬升，是引发近期债市调整的关键性因素，对应观察到短端利率回调幅度也明显大于长端。
　　后市关注什么？
　　9月以来，基本面边际修复、地产宽松政策陆续落地、资金面持续收敛，对债市形成冲击，债券收益率大幅回调。从CD利率观察，一方面，近期资金面收敛引致CD利率持续上行；另一方面，债市调整下的赎回压力，包括货基、理财等产品或影响存单需求。9/1-9/28，1M、3M、6M、9M、1Y存单（AAA）收益率分别上行25BP、27BP、17BP、18BP、15BP至2.30%、2.33%、2.35%、2.44%、2.44%。从国债利率来看，截至9/28，10年国债收益率上行至2.68%，与MLF利率（2.50%）利差持续上升至18BP，期间几近触碰2.70%的点位。
　　往后看，引发债市调整的核心因素将会如何演绎？
　　（1）跨季后，资金面能否转松？
　　从历年同期央行操作看，逆回购方面，10月多为净回笼；MLF方面，多为等量或超量续做；资金利率中枢季末扰动因素缓解下表现相对平稳。结合政府债供给压力进一步观察，稳增长诉求下，10月政府债或延续发力，此外仍需关注特殊再融资债的发行节奏，或形成一定的供给压力，但并不必然导致资金面收紧，关键仍在于央行加大公开市场投放予以对冲的力度如何，预计央行仍会引导资金利率回归至相对合理均衡的位置。
　　（2）基本面修复怎么看？
　　近期稳增长政策协同发力，政策效果正在逐步显现。当前经济总量边际改善，但结构仍相对偏弱。房地产供需格局有所改变，无论是居民和企业加杠杆的能力和空间，还是预期修复带动销售回暖传导至投资端，都需进一步观察。高质量发展路径下，政策强刺激诉求有所减弱，预估基本面修复节奏或相对平缓，央行也仍需创造一个平稳的流动性环境助力经济修复。
　　（3）债市会如何演绎？
　　基本面处在爬坡过程中，预估修复节奏或相对温和，这决定了市场的顶以及政策的底。资金面在跨季后大概率转松，但随着政府债发行，进入中下旬或形成一定扰动，其波动仍需市场保留审慎的一面，当中幅度则取决于央行对流动性需求端的态度。我们预计资金利率将回归至合理均衡的位置，7天利率总体按照1.8%-2.2%评估。
　　当前，CD利率或呈现触顶态势，进一步向上突破MLF的概率或不高，尤其在资金面缓和下配置价值逐步凸显。长端利率的赔率逐渐打开时交易预期差的空间也在逐步显现，但当中仍会存在经济修复以及政策风险，相较而言，短端利率的确定性更高。各类信用类资产仍具吸引力，化债行情下可在城投板块做一定的短久期下沉。
　　风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突。