7月政治局会议提出“制定实施一揽子化债方案”以来，市场对于化债政策便保持较高关注，这当中，特殊再融资债的发行都尤为受到关注。四季度利率债供给压力怎么看？本文聚焦于此。
　　当前发行进度如何？
　　7月政治局会议后，政策端对地方债发行速度的要求进一步提升。截至2023/9/22：（1）国债：发行75466亿元，净发行23689亿元，累计净发行进度75.0%；若不考虑储蓄国债，发行73246亿元，净发行23381亿元。（2）地方债：新增一般债6390亿元，累计发行进度88.7%；新增专项债33067亿元，累计发行进度87.0%，若扣除中小银行专项债，则新增专项债规模为31594亿元，累计发行进度为83.1%。再融资一般债发行15831亿元，再融资一般债发行13346亿元，均用于偿还到期债务本金，尚未发行偿还政府存量债务的特殊再融资债。（3）政金债：发行48561亿元，我们预计当前发行进度达80.4%。
　　聚焦于8-9月，在7月政治局会议要求地方债加快发行之后，政府债发行节奏出现比较明显变化：一是地方债方面，8月地方债发行明显提速，但9月明显放缓，距满足9月底前基本发行完毕的要求还有一定距离。二是国债方面，8-9月国债发行持续提速，其中，9/22计划外发行的一只附息国债引发市场关注。对此我们认为更多是政府债发行节奏间的调整配合，以平滑后续地方债供给压力。
　　四季度供给压力怎么看？
　　国债方面，我们分三种情形讨论，情形一的概率更大：（1）情形一：国债全年净融资基本锚定当年中央赤字规模，据此预计四季度国债净融资规模。考虑到三季度发行节奏较快，四季度发行节奏或相对缓和。我们预计今年10-12月国债净融资额分别为3959、1858、2094亿元；（2）情形二：稳增长诉求下，国债若进一步超发，理论上四季度国债净融资最大可达16226亿元。10-12月净融资规模预计分别为8120、3812、4294亿元；（3）情形三：小幅超发情形下，预计10-12月分别净发行4098、1923、2167亿元，对应净发行进度将达103%。
　　地方债方面：（1）新增一般债：预计今年10-12月分别新增一般债584、108、27亿元；（2）新增专项债：预计10-12月新增专项债分别为3822、928、237亿元；（3）普通再融资债：预计普通再融资债发行规模分别为1742、1167、876亿元；（4）特殊再融资债：我们按此轮特殊再融资债发行额度在1.1和1.5万亿、未来5-9个月发完来推演，平均每月发行规模在1200-3000亿元区间。
　　政金债方面：我们预计10-12月净融资额分别为1277、1807、3063亿元。
　　综上，我们预计今年四季度利率债供给为2.29-2.83万亿元：10月在1.06-1.24万亿元，11月在0.58-0.76万亿元，12月在0.65-0.83万亿元之间。
　　对债市有何影响？
　　从历史上来看，政府债供给压力加大，并不必然导致资金紧张，主因在于央行往往加大公开市场投放或通过降准予以对冲，流动性总体维持合理充裕。于债市而言，结合当前宏观经济图景和央行呵护流动性平稳的态度来看，利率供给的节奏、经济基本面的修复斜率以及央行的投放情况便十分关键，对应我们需进一步观察的资金面的边际变化以及社融信贷的投放节奏。
　　风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突；下周发行计划披露或不完全；假设及预测与实际情况可能存在误差。

研究报告全文：利率专题四季度利率供给的几种推演2023年09月25日TableAuthor7月政治局会议提出制定实施一揽子化债方案以来市场对于化债政策便保持较高关注这当中特殊再融资债的发行都尤为受到关注四季度利率债供给压力怎么看本文聚焦于此当前发行进度如何7月政治局会议后政策端对地方债发行速度的要求进一步提升截至20239221国债发行75466亿元净发行23689亿元累计净发行进分析师谭逸鸣执业证书S0100522030001度750若不考虑储蓄国债发行73246亿元净发行23381亿元2地电话18673120168方债新增一般债6390亿元累计发行进度887新增专项债33067亿元邮箱tanyimingmszqcom累计发行进度870若扣除中小银行专项债则新增专项债规模为31594亿研究助理郎赫男元累计发行进度为831再融资一般债发行15831亿元再融资一般债发执业证书S0100122090052电话15618988818行13346亿元均用于偿还到期债务本金尚未发行偿还政府存量债务的特殊邮箱langhenanmszqcom再融资债3政金债发行48561亿元我们预计当前发行进度达804聚焦于8-9月在7月政治局会议要求地方债加快发行之后政府债发行节相关研究奏出现比较明显变化一是地方债方面8月地方债发行明显提速但9月明显1可转债周报20230924结构性分化出口放缓距满足9月底前基本发行完毕的要求还有一定距离二是国债方面8-9链转债怎么看-20230924月国债发行持续提速其中922计划外发行的一只附息国债引发市场关注对2城投产业利差跟踪周报20230924化债行情又回来了-20230924此我们认为更多是政府债发行节奏间的调整配合以平滑后续地方债供给压力3信用一二级市场跟踪周报20230924发行四季度供给压力怎么看增加收益率涨跌互现信用利差普遍收窄-2国债方面我们分三种情形讨论情形一的概率更大1情形一国债全02309244品种利差跟踪周报20230924收益率涨跌年净融资基本锚定当年中央赤字规模据此预计四季度国债净融资规模考虑到互现非金类信用利差普遍下行-2023092三季度发行节奏较快四季度发行节奏或相对缓和我们预计今年10-12月国债4净融资额分别为395918582094亿元2情形二稳增长诉求下国债5交易所批文更新跟踪周报20230924本周若进一步超发理论上四季度国债净融资最大可达16226亿元10-12月净融交易所批文通过和注册生效明显增加资规模预计分别为812038124294亿元3情形三小幅超发情形下-20230924预计10-12月分别净发行409819232167亿元对应净发行进度将达103地方债方面1新增一般债预计今年10-12月分别新增一般债58410827亿元2新增专项债预计10-12月新增专项债分别为3822928237亿元3普通再融资债预计普通再融资债发行规模分别为17421167876亿元4特殊再融资债我们按此轮特殊再融资债发行额度在11和15万亿未来5-9个月发完来推演平均每月发行规模在1200-3000亿元区间政金债方面我们预计10-12月净融资额分别为127718073063亿元综上我们预计今年四季度利率债供给为229-283万亿元10月在106-124万亿元11月在058-076万亿元12月在065-083万亿元之间对债市有何影响从历史上来看政府债供给压力加大并不必然导致资金紧张主因在于央行往往加大公开市场投放或通过降准予以对冲流动性总体维持合理充裕于债市而言结合当前宏观经济图景和央行呵护流动性平稳的态度来看利率供给的节奏经济基本面的修复斜率以及央行的投放情况便十分关键对应我们需进一步观察的资金面的边际变化以及社融信贷的投放节奏风险提示政策不确定性基本面变化超预期海外地缘政治冲突下周发行计划披露或不完全假设及预测与实际情况可能存在误差本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1固收专题研究目录1当前发行进度如何32四季度供给压力怎么看721国债方面722地方债823政金债103对债市有何影响134小结155风险提示17插图目录18表格目录18本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2固收专题研究8-9月当中政府债的集中发行给资金面和流动性造成了不小的扰动即将跨季进入四季度在一揽子化债政策的背景下市场较为关注特殊再融资债的发行节奏7月政治局会议提出要有效防范化解地方债务风险制定实施一揽子化债方案以来市场对于化债政策便保持高度关注这当中无论是考虑对宏观流动性还是对微观信用的影响特殊再融资债的发行都尤为受到关注而至今尚无特殊再融资债发行由此推演于四季度开始发行的概率在加大届时或将形成一定供给压力对此如何看待本文聚焦于此1当前发行进度如何首先我们梳理下当前利率债发行进度7月政治局会议后为使积极财政政策有效发挥职能功效政策端对地方债发行速度的要求进一步提升724政治局会议提出加快地方政府专项债券发行和使用8月初监管部门要求2023年新增专项债需于9月底前发行完毕原则上在10月底前使用完毕828财政部明确今年新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕用于项目建设的专项债券资金力争在10月底前使用完毕截至2023922我们统计利率债发行进度如下1国债发行75466亿元净发行23689亿元累计净发行进度750若不考虑储蓄国债发行73246亿元净发行23381亿元2地方债新增一般债6390亿元累计发行进度887新增专项债33067亿元累计发行进度870如果扣除中小银行专项债我们统计今年发行1473亿元则今年新增专项债规模为31594亿元累计发行进度为831距满足9月底前基本发行完毕的要求还有一定距离此外再融资债方面再融资一般债发行15831亿元再融资一般债发行13346亿元均用于偿还到期债务本金而尚未发行偿还政府存量债务的特殊再融资债3政金债发行48561亿元年初我们在2023利率供给如何展望中预测预计今年政金债发行规模或为604万亿元由此计算当前发行进度为804总体符合历史发行节奏规律本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3固收专题研究图1国债净发行进度图2新增一般债发行进度月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院注数据截至2023922注数据截至2023922图3新增专项债发行进度图4政金债发行进度月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院注数据截至2023922注数据截至2023922聚焦于8-9月来看在7月政治局会议要求地方债加快发行之后政府债发行节奏出现比较明显的变化一是地方债方面8月地方债发行明显提速一般债和专项债单月发行进度分别达到157156成为年内地方债发行速度最快的月份但9月地方债发行却明显放缓或与跨季流动性安排有一定关联二者单月发行进度分别回落至7357截至922来看无论是一般债还是专项债发行进度均未及90距满足9月底前基本发行完毕的要求还有一定距离本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4固收专题研究图5新增一般债单月发行进度图6新增专项债单月发行进度月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院注数据截至2023922注数据截至2023922二是国债方面8-9月国债发行持续提速发行放量到期量下降净融资规模快速提升8-9月单月净发行规模分别为164255单只来看发行规模也明显上量图7国债单月净发行进度图8国债单月净发行和到期规模亿元到期净发行单只发行规模月月月月月月月月月月月月资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院注数据截至2023922注数据截至2023922其中922计划外发行的一只国债23附息国债21引发市场关注该债券为记账式附息国债发行期限为5年发行额为1150亿元而2023年第三季度国债发行计划并未包含这只债券但这并非国债首次计划外发行回顾2020年以来不考虑储蓄国债国债曾发生过5次计划外发行其中2020年计划外发行1只附息国债规模为5036亿元2022年5-6月计划外发行4只贴现国债合计规模10046亿元由此来看本次922计划外发行的贴现国债规模虽然超过以往但增幅相对有限综合来看对于国债方面的供给压力我们认为无需过于担忧计划外发行规本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5固收专题研究模预计总体有限更多是考虑到政府债发行节奏之间的调整配合以平滑后续供给压力一方面临近9月末地方债仍未发完这部分供给压力将转移至四季度另一方面四季度或将发行特殊再融资债也将进一步推升供给压力表12020年以来计划外发行的国债梳理发行日期债券代码债券简称发行期限年发行规模亿元20201223200018XIB20附息国债18续发20050362022511229919IB22贴现国债1900820112022511229920IB22贴现国债2001720142022614229927IB22贴现国债2700830212022614229928IB22贴现国债2801730002023922230021IB23附息国债215001150资料来源wind财政部民生证券研究院注数据统计截至2023922本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6固收专题研究2四季度供给压力怎么看我们继续从国债地方债政金债分别来看21国债方面如前所述国债8-9月的发行提速以及计划外发行我们认为更多或是出于政府债发行节奏间的协调配合无需过于担忧对于四季度发行节奏我们还需分几种情形予以考虑1情形一考虑到国债全年净融资基本锚定当年中央赤字规模可以据此预计四季度国债净融资规模截至2023922国债净融资23689亿元今年中央财政赤字目标为31600亿元且从目前披露计划看923-930均无国债发行和到期由此预计四季度国债净融资规模为7911亿元节奏上考虑到三季度发行节奏较快错峰发行下四季度国债发行节奏将相对缓和当前国债净发行进度已达75这与历史上2016年同期进度一致但2016年四季度来看11月发行速度较快而当下国债发行节奏有所前置我们预计10月发行速度会更快一些如果参考2016年四季度的发行节奏并按今年赤字目标100发完来评估我们预计今年10-12月国债净发行进度分别为1255966即各月净融资额分别为395918582094亿元考虑各月到期分别为893067022052亿元对应发行规模分别为1288985614146亿元图9国债净融资额与中央财政赤字目标亿元图10当前与2016年国债净发行进度比较差额国债净融资额中央赤字目标月月月月月月月月月月月月资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院2情形二如果稳增长诉求下国债进一步超发理论上看四季度国债净融资规模最大可达16226亿元2023年中央财政国债限额2986万亿元2022年末中央财政国债余额2587万亿元理论上2023年国债净融资规模可达39915亿元对应四季度净融资规模为16226亿元其中10-12月净融资规模预计分本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7固收专题研究别为812038124294亿元3情形三实际上看出现情形二的可能性较小相对而言小幅超发的可能性更高一些我们考虑历史上四季度国债发行数量较为稳定平均为44只单只平均发行规模来看2020年以来明显提升在486626亿元之间今年而言国债发行规模平均534亿元只8-9月进一步提升至588亿元只据此预计四季度国债发行规模为25872亿元58844净融资规模为8188亿元10-12月分别净发行409819232167亿元对应净发行进度将达103超发规模预计有限综合来看三种情形之中我们预计情形一的可能性更大一些此外关于特别国债如有公开新增发行将对资金面和债市产生一定扰动但当前而言经济金融已在筑底爬坡过程中通过发行特别国债来加强逆周期调节的可能性不大再考虑到当下时点与发行节奏问题年内发行概率预计偏低图11历年四季度国债发行只数和单只规模亿元只图12特别国债未来到期情况亿元单只平均发行规模国债发行只数资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院22地方债一是新增一般债今年地方财政赤字仍为7200亿元截至2023922新增一般债发共计6390亿元发行进度达887慢于历史同期水平与2021年进度较为相近我们统计923-930期间新增一般债还会发行92亿元对应四季度剩余额度718亿元按2021年四季度发行节奏评估预计今年10-12月分别新增一般债58410827亿元二是新增专项债今年新增专项债限额为38000亿元扣除中小银行专项债截至2023922已发行31594亿元还剩余6406亿元我们统计923-930期间新增专项债还会发行1419亿元对应四季度剩余额度4987亿元本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8固收专题研究当前新增专项债发行节奏与2020年较为相似如果按2020年四季度发行节奏评估预计今年10-12月新增专项债分别为3822928237亿元表2利率债发行与到期日历亿元911-915918-922925-928单位亿元发行到期净融资发行到期净融资发行到期净融资国债合计2533502203259585045454000合计24681264120316901734-4320292035-6新增一般债103114-122237414992182-90地方债再融资一般债6606618501851440144新增专项债4651132-6676531660-100714191832-413再融资专项债1834181816629062937421352合计1015509651060451015270100170国开3850385450154352700270政金债进出口220202002000200000农发41030380410303800100-100合计60161816420087092283642622992135164资料来源wind民生证券研究院注统计剔除储蓄国债除净发行进度外全周到期情况含当周末到期规模含节假日下周发行情况根据已披露计划整理三是偿还到期债务本金的普通再融资债今年以来1-9月地方债到期规模合计为32439亿元普通再融资债共发行29695亿元含923-930预计发行规模占比约为90四季度而言10-12月地方债到期规模分别为19371297974亿元预计普通再融资债发行规模分别为17421167876亿元四是特殊再融资债2020年12月建制县隐性债务风险化解试点全面展开2021年10月北京上海广州启动全域无隐债试点这两轮特殊再融资债发行规模在5000-6000亿元全部发完均历时约9个月当前而言考虑到地方债化险进入攻坚期缓释区域债务压力的诉求之下我们在推演测算时分别按特殊再融资债发行额度为11和15万亿两种情形来推演按未来5-9个月发完计算平均每月发行特殊再融资债规模在1200-3000亿元区间表3四季度特殊再融资债发行规模预测平均每月发行规模11万亿元15万亿元未来5个月发完022万亿元030万亿元未来9个月发完012万亿元017万亿元资料来源民生证券研究院预测本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9固收专题研究23政金债截至2023922政金债累计发行发行48561亿元我们统计923-930期间还将发行270亿元预估限额中还剩11569亿元考虑到政金债历史发行节奏较为均匀参考历史同期发行情况我们预计10-12月平均每月发行规模为3856亿元扣除到期规模25792049793亿元10-12月净融资额预计分别为127718073063亿元我们汇总预测结果如下表4四季度利率债供给预测国债考虑情形一特殊再融资债指标10月11月12月总计亿元发行情况国债净融资3959185820947911地方债净融资5411210513668882新增一般债58410727718新增专项债38229282374987特殊再融资未来9个月普通再融资债174211678763785发行11万亿元特殊再融资债1200120012003600地方债到期193712979744208政金债净融资1277180730636147合计亿元106475770652322940国债净融资3959185820947911地方债净融资72113905316614282新增一般债58410727718新增专项债38229282374987特殊再融资未来5个月普通再融资债174211678763785发行15万亿元特殊再融资债3000300030009000地方债到期193712979744208政金债净融资1277180730636147合计亿元124477570832328340资料来源民生证券研究院预测综上我们预计今年四季度利率债供给总规模在229-283万亿元其中10月供给规模为106-124万亿元11月供给规模为058-076万亿元12月供给规模为065-083万亿元本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10固收专题研究图13三四季度国债净融资亿元图14三四季度政金债净融资亿元月月月月月月月月月月月月月月资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院注图中2023年四季度数据为预测值注图中2023年四季度数据为预测值图15若特殊再融资未来9个月发行11万亿元三四图16若特殊再融资未来5个月发行15万亿元三四季度地方债供给规模亿元季度地方债供给规模亿元月月月月月月月月月月月月月月资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院注图中2023年四季度数据为预测值注图中2023年四季度数据为预测值其中四季度利率债供给压力预计主要来自于地方债尤其是特殊再融资债的发行而这当中关键又取决于其发行节奏会如何而国债经历三季度提速发行之后四季度的供给压力或有所减弱政金债供给预计维持在季节性水平本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11固收专题研究图17若特殊再融资未来9个月发行11万亿元四季图18若特殊再融资未来5个月发行15万亿元四季度利率债供给规模亿元度利率债供给规模亿元国债净融资地方债净融资政金债净融资国债净融资地方债净融资政金债净融资资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院注图中2023年四季度数据为预测值注图中2023年四季度数据为预测值四季度供给压力之下债市怎么看本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12固收专题研究3对债市有何影响从历史上来看政府债供给压力加大并不必然导致资金紧张主因在于政府债供给放量时央行往往加大公开市场投放或通过降准予以对冲流动性总体维持合理充裕图19政府债净融资与3MSHIBOR亿元图20政府债净融资与逆回购净投放降准亿元政府债净融资政府债净融资逆回购净投放大构存准率中小构存准率资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院从历年四季度央行操作来看货币投放常维持超量或等量续做今年而言在稳增长宽信用对冲政府债发行扰动的诉求之下央行仍将提供一个合理充裕的流动性环境但另一方面在防资金套利空转稳汇率的考虑下资金或难以显著走宽整体预计维持平稳均衡状态总体而言相较于8-9月最紧张的高点或还是有所缓和图21历年四季度逆回购投放与到期亿元图22历年四季度MLF投放与到期亿元投放到期投放到期资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院于债市而言债券供给压力之下债市利率存在上行推动力量9月以来整体资金仍延续着8月偏紧的态势在降准及央行开展14天逆回购的背景下有所缓和但考虑到跨季总体上来看仍有一定压力本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13固收专题研究跨季之后的四季度而言首先迎来10月利率供给无疑成为了市场关注的重点从我们的推演来看总量层面来看虽然资金整体预计将有所缓和但仍有一定压力再考虑到特殊再融资债或将发行对流动性也有一定冲击这是我们需要审慎的一面进一步结合当前宏观经济图景和央行呵护流动性平稳的态度来看利率供给的节奏经济基本面的修复斜率以及央行的投放情况便十分关键对应我们需进一步观察的资金面的边际变化以及社融信贷的投放节奏图23政府债净融资与10Y国债亿元图24票据利率政府债净融资国债国银转贴利率年城银转贴利率年资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14固收专题研究4小结7月政治局会议提出制定实施一揽子化债方案以来市场对于化债政策便保持较高关注这当中特殊再融资债的发行都尤为受到关注四季度利率债供给压力怎么看本文聚焦于此1当前发行进度如何7月政治局会议后政策端对地方债发行速度的要求进一步提升截至20239221国债发行75466亿元净发行23689亿元累计净发行进度750若不考虑储蓄国债发行73246亿元净发行23381亿元2地方债新增一般债6390亿元累计发行进度887新增专项债33067亿元累计发行进度870若扣除中小银行专项债则新增专项债规模为31594亿元累计发行进度为831再融资一般债发行15831亿元再融资一般债发行13346亿元均用于偿还到期债务本金尚未发行偿还政府存量债务的特殊再融资债3政金债发行48561亿元我们预计当前发行进度达804聚焦于8-9月来看在7月政治局会议要求地方债加快发行之后政府债发行节奏出现比较明显的变化一是地方债方面8月地方债发行明显提速但9月却明显放缓距满足9月底前基本发行完毕的要求还有一定距离二是国债方面8-9月国债发行持续提速其中922计划外发行的一只附息国债引发市场关注对此我们认为更多是政府债发行节奏间的调整配合以平滑后续地方债供给压力2四季度供给压力怎么看国债方面我们分三种情形讨论情形一的概率更大1情形一考虑到国债全年净融资基本锚定当年中央赤字规模可以据此预计四季度国债净融资规模节奏上考虑到三季度发行节奏较快错峰发行下四季度国债发行节奏将相对缓和我们预计今年10-12月国债净融资额分别为395918582094亿元2情形二如果稳增长诉求下国债进一步超发理论上看四季度国债净融资规模最大可达16226亿元10-12月净融资规模预计分别为812038124294亿元3情形三小幅超发的情形下预计10-12月分别净发行409819232167亿元对应净发行进度将达103本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15固收专题研究地方债方面1新增一般债预计今年10-12月分别新增一般债58410827亿元2新增专项债预计10-12月新增专项债分别为3822928237亿元3普通再融资债预计普通再融资债发行规模分别为17421167876亿元4特殊再融资债我们按此轮特殊再融资债发行额度在11和15万亿未来5-9个月发完来推演平均每月发行规模在1200-3000亿元区间政金债方面我们预计10-12月净融资额分别为127718073063亿元综上我们预计今年四季度利率债供给总规模在229-283万亿元其中10月供给规模为106-124万亿元11月供给规模为058-076万亿元12月供给规模为065-083万亿元3对债市有何影响从历史上来看政府债供给压力加大并不必然导致资金紧张主因在于央行往往加大公开市场投放或通过降准予以对冲流动性总体维持合理充裕于债市而言结合当前宏观经济图景和央行呵护流动性平稳的态度来看利率供给的节奏经济基本面的修复斜率以及央行的投放情况便十分关键对应我们需进一步观察的资金面的边际变化以及社融信贷的投放节奏本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16固收专题研究5风险提示1政策不确定性货币政策财政政策超预期变化2基本面变化超预期经济基本面情况超预期3海外地缘政治冲突海外地缘政治冲突发展态势存在不确定性或将加剧金融市场波动4下周发行计划披露或不完全下周发行计划可能存在披露不全的情况5假设及预测与实际情况可能存在误差本报告主要通过结合利率债历史供给及当下情况对未来供给压力分几种情形作推演假设及预测结果与实际情况可能存在一定误差本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告17固收专题研究插图目录图1国债净发行进度4图2新增一般债发行进度4图3新增专项债发行进度4图4政金债发行进度4图5新增一般债单月发行进度5图6新增专项债单月发行进度5图7国债单月净发行进度5图8国债单月净发行和到期规模亿元5图9国债净融资额与中央财政赤字目标亿元7图10当前与2016年国债净发行进度比较7图11历年四季度国债发行只数和单只规模亿元只8图12特别国债未来到期情况亿元8图13三四季度国债净融资亿元11图14三四季度政金债净融资亿元11图15若特殊再融资未来9个月发行11万亿元三四季度地方债供给规模亿元11图16若特殊再融资未来5个月发行15万亿元三四季度地方债供给规模亿元11图17若特殊再融资未来9个月发行11万亿元四季度利率债供给规模亿元12图18若特殊再融资未来5个月发行15万亿元四季度利率债供给规模亿元12图19政府债净融资与3MSHIBOR亿元13图20政府债净融资与逆回购净投放降准亿元13图21历年四季度逆回购投放与到期亿元13图22历年四季度MLF投放与到期亿元13图23政府债净融资与10Y国债亿元14图24据利率14表格目录表12020年以来计划外发行的国债梳理6表2利率债发行与到期日历亿元9表3四季度特殊再融资债发行规模预测9表4四季度利率债供给预测国债考虑情形一10本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告18固收专题研究分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师基于认真审慎的工作态度专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点结论不受任何第三方的授意影响研究人员不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿评级说明投资建议评级标准评级说明推荐相对基准指数涨幅15以上以报告发布日后的12个月内公司价或行业谨慎推荐相对基准指数涨幅515之间公司评级指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中性相对基准指数涨幅-55之间中A以沪深300指数为基准新三板以三回避相对基准指数跌幅5以上板成指或三板做市指数为基准港以恒生指数为基准美以纳斯达克综合指数或标普推荐相对基准指数涨幅5以上500指数为基准行业评级中性相对基准指数涨幅-55之间回避相对基准指数跌幅5以上免责声明民生证券份有限公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告仅为参考之用并不构成对客户的投资建议不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断且预测方法及结果存在一定程度局限性在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户在法律允许的情况下本公司及其附属构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问咨询服务等相关服务本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事客户应充分考虑可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据若本公司以外的金融构发送本报告则由该金融构独自为此发送行为负责该构的客户应联系该构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息本报告不构成本公司向发送本报告金融构之客户提供的投资建议本公司不会因任何构或个人从其他构获得本报告而将其视为本公司客户本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何构或个人不得以任何形式任何目的进行翻版转载发表篡改或引用所有在本报告中使用的标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利民生证券研究院上海上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F200120北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层100005深圳广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元518026本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告19