上实控股认购相当于粤丰环保10%股本的可交换债券
　　10月5日，粤丰环保的第二大股东上实控股(363 HK)公告，认购最大股东李咏怡女士等人士发行的本金16.4亿港元7年期可交换债券(exchangeable bonds)，年利率为2.8%。上实控股可于期内，按每股6.71港元(高于昨日4.30港元收市价56.0%)，向李女士等人换取其持有的2.4亿股粤丰环保股份，相当于粤丰环保已发行的10.0%股本。此次发行仅涉及两大股东之间的交易，可交换债券并不是由粤丰环保发行。
　　如股份交换实行，上实控股将持有粤丰环保股份由19.5%升至29.5%，而大股东(李咏怡女士等人士)持股则由54.7%下跌至44.7%，但仍维持实质控股权。
　　强化公司与上实控股的项目合作关系
　　目前公司与上实控股合作的项目主要包括于2022年投运的上海宝山垃圾发电厂，垃圾处理能力为3,800吨/日，粤丰环保持股18.0%。我们相信此次发行后，可强化公司与上实控股的项目合作关系，有利未来更多项目合作推进和运营业务竞争力。
　　短期提振市场信心
　　公司9月初因成交量不足而被调出港股通后，股价较为波动。我们认为此次发行彰显上实控股认同公司发展，可短期提振市场信心。
　　重申“增持”评级
　　我们维持盈利预测。由于此次发行不涉及公司总股本变动，我们保持5.10港元目标价，对应8.5倍2024年目标市盈率及18.6%上升空间。重申“增持”评级。
　　风险提示：(一)项目开发延误；(二)应收账款风险；(三)并网电价大幅下跌。
　　

研究报告全文：粤丰环保1381HK2023年10月6日香港股市环保垃圾焚烧发电更新报告粤丰环保1381HK评级增持国企第二大股东或增持目标价510港元股票资料更新至2023年10月5日上实控股认购相当于粤丰环保10股本的可交换债券现价港元10月5日粤丰环保的第二大股东上实控股363HK公告认购最大股东李咏怡女士等人430士发行的本金164亿港元7年期可交换债券exchangeablebonds年利率为28上实总市值1049003百万港元控股可于期内按每股671港元高于昨日430港元收市价560向李女士等人换取流通股比例1963其持有的24亿股粤丰环保股份相当于粤丰环保已发行的100股本此次发行仅涉及已发行总股本243954百万两大股东之间的交易可交换债券并不是由粤丰环保发行52周价格区间340-499港元如股份交换实行上实控股将持有粤丰环保股份由195升至295而大股东李咏怡女3个月日均成交额596百万港元士等人士持股则由547下跌至447但仍维持实质控股权主要股东李咏怡及关联人士占5470强化公司与上实控股的项目合作关系上实控股363HK占1948目前公司与上实控股合作的项目主要包括于2022年投运的上海宝山垃圾发电厂垃圾处来源彭博中泰国际研究部理能力为3800吨日粤丰环保持股180我们相信此次发行后可强化公司与上实控股的项目合作关系有利未来更多项目合作推进和运营业务竞争力短期提振市场信心股价走势图公司9月初因成交量不足而被调出港股通后股价较为波动我们认为此次发行彰显上实控股认同公司发展可短期提振市场信心重申增持评级我们维持盈利预测由于此次发行不涉及公司总股本变动我们保持510港元目标价对应85倍2024年目标市盈率及186上升空间重申增持评级风险提示一项目开发延误二应收账款风险三并网电价大幅下跌来源彭博中泰国际研究部主要财务数据港币百万元更新至2023年10月5日2021年2022年2023年2024年2025年相关报告年结12月31日实际实际预测预测预测20230824-粤丰环保1381HK更新报告业务收入67958247612862686273组成转变毛利率结构性上涨增长率362214257230120230718-粤丰环保1381HK更新报告轻资股东净利润13221333127714571655产业务重大突破中标大型环卫长期项目增长率2550842142136每股盈利港币054055052060068分析师市盈率倍7978827263周健锋PatrickChow每股股息港币01101101101301585223591849股息率2525253136每股净资产港币348357360392430kfchowztsccomhk市净率倍124121119110100来源公司资料中泰国际研究部预测请阅读最后一页的重要声明页码16粤丰环保1381HK2023年10月6日图表1垃圾焚烧运营假设年结12月31日2021年2022年2023年2024年2025年复合年增长率实际实际预测预测预测2022-2025年发电售电量兆瓦时3796725453204852631715580690597442096-同比增长5511941616071垃圾处理城市生活垃圾处理量千吨110741399416046169111783484-同比增长5432641475455来源公司资料中泰国际研究部预测图表2公司业务布局来源公司资料请阅读最后一页的重要声明页码26粤丰环保1381HK2023年10月6日图表3财务摘要年结12月31日港币百万元2021年2022年2023年2024年2025年2021年2022年2023年2024年2025年损益表现金流量表实际实际预测预测预测实际实际预测预测预测营业额67958247612862686273经营活动现金流235024812921183783销售成本46845718366935683383净利润13221333127714571655毛利润21102529245827012890折旧与摊销636813834848142一般及行政费用518580490489477营运资本变动108213724510202440其他收入238216184188188建设收入BOT项目35154361208717901320其它收益亏损32108181919其它289595198583865经营利润18632057217024182620投资活动现金流425298237173148利息净支出412600740764717资本性支出净额114115956959应占联营和合营公司利润96190141144144其它31118414210489税前利润15471647157217992048融资活动现金流266580918919061905所得税228287272314362股本变动00000税后利润13191359130014841686净债务变动32641776756870770少数股东权益327232731已派股息242293234286344股东净利润13221333127714571655其它357674711750791息税折旧摊销前利润25193074316434222919净现金流110263555391730息税前利润19712261232925752777每股盈利港币054055052060068每股股息港币0110110110130152021年2022年2023年2024年2025年2021年2022年2023年2024年2025年资产负债表主要财务指标实际实际预测预测预测实际实际预测预测预测总资产2444025820260692612326263增长率流动资产40124479331031764767营业额3622142572301现金及现金等价物17041810123812332890毛利润366198289970短期银行存款47125128132136经营利润2591045511483应收账款19762193171615981537息税折旧摊销前利润2271792982147存货2231191817息税前利润2251473010578其它流动资产263320208194187股东净利润2550842142136非流动资产2042821341227592294721496每股盈利2540846142136固定资产净额13321159109910671024无形资产1331714570172621761116378利润率其它非流动资产57795613439842694094毛利率311307401431461总负债1555416816169851624315475经营利润率274249354386418流动负债31803836315929472749息税折旧摊销前利润371373516546465率短期借款14241744157012701070息税前利润率290274380411443应付账款16992015153516201622股东净利润率195162208233264其它流动负债5778545757非流动负债1237412980138261329612727净负债率1296135314921278936长期借款及可换股贷款1127911839127681219811627其它非流动负债10941142105810981099其他权益总额888690049084988010788实际税率148197190190190股东权益848687038780957310478派息比率198199205220225少数股东权益400301304307310已动用资本回报率6261566370权益及负债总额2444025820260692612326263平均净资产收益率169155146159165净现金负债110001177213101122359807平均资产收益率6153495663利息覆盖倍数倍4737313338来源公司资料中泰国际研究部预测请阅读最后一页的重要声明页码36粤丰环保1381HK2023年10月6日历史建议和目标价粤丰环保1381HK股价表现及中泰国际给予的评级和目标价来源公司资料中泰国际研究部日期收市价评级变动目标价12023323HK391买入维持HK51022023426HK408买入维持HK51032023714HK405增持下调HK46042023823HK456增持维持HK51052023105HK430增持维持HK510来源公司资料中泰国际研究部请阅读最后一页的重要声明页码46粤丰环保1381HK2023年10月6日公司及行业评级定义公司评级定义以报告发布时引用的股票价格与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准买入基于股价的潜在投资收益在20以上增持基于股价的潜在投资收益介于10以上至20之间中性基于股价的潜在投资收益介于-10至10之间卖出基于股价的潜在投资损失大于10行业投资评级以报告发布后12个月内的行业基本面展望为基准推荐行业基本面向好中性行业基本面稳定谨慎行业基本面向淡请阅读最后一页的重要声明页码56粤丰环保1381HK2023年10月6日重要声明本报告由中泰国际证券有限公司以下简称中泰国际或我们分发本研究报告仅供我们的客户使用发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接受到本报告而视为中泰国际客户本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息但我们不保证该信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分担投资损失中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策客户也不应该依赖该信息是准确和完整的我们会适时地更新我们的研究但各种规定可能会阻止我们这样做除了一些定期出版的行业报告之外绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的财务状况风险偏好及独特需要做出各种证券金融工具或策略之推荐投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表中泰国际或附属机构的观点报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告我们的销售人员交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策权益披露1在过去12个月中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系2分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份3中泰国际证券或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1或以上的财务权益版权所有中泰国际证券有限公司未经中泰国际证券有限公司事先书面同意本材料的任何部分均不得i以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或ii再次分发中泰国际研究部香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼电话85239792886传真85239792805请阅读最后一页的重要声明页码66