全球自有品牌综合零售商标杆，首次覆盖给予“买入”评级
　　依托我国供应链在全球范围内的比较优势，名创优品凭借以产品经理为中心、基于深刻消费者洞察，持续向市场推出高性价比日杂产品，并通过因地制宜的渠道扩展模式，在海内外较快扩张。据弗若斯特沙利文，公司2021年全球自有品牌综合零售市占率位列行业第一。展望FY24-26，公司业绩依托三方面驱动：1）Miniso品牌在海内外的进一步扩张；2）Miniso产品结构优化带来毛利率的提升；3）TOPTOY毛利率的提升有望提升公司整体盈利能力。我们预计公司FY24-FY26经调整归母净利达22.2、27.2、32.6亿元，参考可比公司彭博FY23一致预期平均21.6xPE，考虑公司在海外业务仍在高速发展阶段、TOPTOY品牌处于培育期且成长潜力大，给予公司FY2432xPE，目标价60.26港币（港币：人民币汇率取0.94：1），首次覆盖给予买入评级。
　　自有品牌综合零售赛道长坡厚雪，满足消费者“好货不贵”刚需
　　综合零售商通过打造自有品牌，减少中间流通环节、快速响应消费者需求，为消费者提供高性价比产品，在全球范围内都具有较强的成长活力。在欧美日等发达国家与地区，自有品牌综合零售以“一元店”、“二元店”的低价零售业态成长于经济增速放缓阶段，满足消费者降级需求；对于包括中国在内的新兴市场，自有品牌综合零售凭借差异化的设计、优质的购物体验，满足消费者日益多元、注重体验的升级需求。据弗若斯特沙利文，全球自有品牌综合零售市场2021年达419亿元美元，预计以12.6%的CAGR增长至2026年的868亿美元。
　　Miniso：国内重点布局下沉市场，海外处成长阶段、仍有较大扩张潜力
　　截至FY23，Miniso品牌在国内/海外分别有3,604、2,187家门店。对于国内市场，Miniso布局重心逐步转移至三线及以下城市与地区，在下沉市场门店有望较大的拓展空间。海外市场，门店渗透率仍较低。海外重点的直营市场，包括美国、加拿大、印度、印尼，Miniso均有较大的拓展潜力。
　　TOPTOY：产品结构日益改善，盈利能力有望进一步优化
　　TOPTOY品牌处发展早期，自有产品包括中国积木等系列产品仍在培育阶段。FY23Q1，TOPTOY门店层面销售毛利率超42%；FY23Q3-Q4，TOPTOY门店销售毛利率进一步提升。伴随产品力、品牌力的提升，自有产品销售占比的增加，TOPTOY品牌的盈利能力有望进一步优化，为品牌后续的蓄力扩张提供更有力的根基。
　　风险提示：开店进度不及预期、海外市场恢复不及预期、品牌升级不及预期。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告名创优品9896HK以兴趣之名打造全球新零售标杆华泰研究首次覆盖投资评级首评买入2023年9月28日中国香港零售目标价港币6026研究员林寰宇全球自有品牌综合零售商标杆首次覆盖给予买入评级SACNoS0570518110001linhuanyuhtsccomSFCNoBQO7968675582492388依托我国供应链在全球范围内的比较优势名创优品凭借以产品经理为中心基于深刻消费者洞察持续向市场推出高性价比日杂产品并通过因地制宜研究员张诗宇的渠道扩展模式在海内外较快扩张据弗若斯特沙利文公司2021年全球SACNoS0570522080001zhangshiyuhtsccom自有品牌综合零售市占率位列行业第一展望FY24-26公司业绩依托三方SFCNoBSF3088675523993346面驱动1Miniso品牌在海内外的进一步扩张2Miniso产品结构优化带基本数据来毛利率的提升3TOPTOY毛利率的提升有望提升公司整体盈利能力我们预计公司FY24-FY26经调整归母净利达222272326亿元参考目标价港币6026可比公司彭博FY23一致预期平均216xPE考虑公司在海外业务仍在高速收盘价港币截至9月27日5165发展阶段TOPTOY品牌处于培育期且成长潜力大给予公司FY2432xPE市值港币百万65270目标价6026港币港币人民币汇率取0941首次覆盖给予买入评级6个月平均日成交额港币百万586052周价格范围港币876-5985BVPS人民币704自有品牌综合零售赛道长坡厚雪满足消费者好货不贵刚需综合零售商通过打造自有品牌减少中间流通环节快速响应消费者需求股价走势图为消费者提供高性价比产品在全球范围内都具有较强的成长活力在欧美日等发达国家与地区自有品牌综合零售以一元店二元店的低价零名创优品港币相对恒生指数售业态成长于经济增速放缓阶段满足消费者降级需求对于包括中国在内5929的新兴市场自有品牌综合零售凭借差异化的设计优质的购物体验满足4618消费者日益多元注重体验的升级需求据弗若斯特沙利文全球自有品牌348综合零售市场2021年达419亿元美元预计以126的CAGR增长至2026213年的868亿美元814Sep-22Jan-23May-23Sep-23Miniso国内重点布局下沉市场海外处成长阶段仍有较大扩张潜力截至FY23Miniso品牌在国内海外分别有36042187家门店对于国资料来源SP内市场Miniso布局重心逐步转移至三线及以下城市与地区在下沉市场门店有望较大的拓展空间海外市场门店渗透率仍较低海外重点的直营市场包括美国加拿大印度印尼Miniso均有较大的拓展潜力TOPTOY产品结构日益改善盈利能力有望进一步优化TOPTOY品牌处发展早期自有产品包括中国积木等系列产品仍在培育阶段FY23Q1TOPTOY门店层面销售毛利率超42FY23Q3-Q4TOPTOY门店销售毛利率进一步提升伴随产品力品牌力的提升自有产品销售占比的增加TOPTOY品牌的盈利能力有望进一步优化为品牌后续的蓄力扩张提供更有力的根基风险提示开店进度不及预期海外市场恢复不及预期品牌升级不及预期经营预测指标与估值会计年度202220232024E2025E2026E营业收入人民币百万1008611473143761675419430-11181376253016541597归属母公司净利润人民币百万638211769213826393181-1451117717208523472051EPS人民币最新摊薄050143173214258ROE9322221206320081981PE倍8976311925812090000PB倍815620466381000EVEBITDA倍44892137165013101040资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1名创优品9896HK正文目录核心观点5与市场差异化观点5深耕自有品牌生活家居零售市占率全球领先6国内外市场交替回暖公司盈利能力持续提升7公司股权结构稳定创始人行业经验丰富9自有品牌综合零售赛道长坡厚雪高性价比为全球刚需11综合零售商通过打造自有品牌满足消费者高性价比购物需求11自有品牌综合零售空间广阔竞争格局较分散11发达国家平价消费为居民刚需折扣零售与低价零售兴起13供应链构建护城河渠道打法灵活打造全球化品牌16以产品经理为中心推动高质高频的产品上新16高效供应商管理体系助产品流转快质量优价格低18合伙人模式类直营管理兼顾渠道的扩张速度与运营的质量19TOPTOY处在成长阶段自有IP打造是核心23潮玩赛道的胜负手在于IP的打造玩具本身仅为IP文化载体23TOPTOY以集合店姿态切入潮玩赛道持续丰富业态与体验24IP整合原创提升货盘核心竞争力也是盈利提升关键27盈利预测及估值28风险提示29免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2名创优品9896HK图表目录图表1公司发展历程6图表2名创优品主要产品品类和门店展示6图表3TOPTOY自有IP产品及门店展示7图表4公司营业收入7图表5公司营业收入分区域7图表6公司净开店情况8图表7公司营收分品牌8图表8海外市场平均单店年化收入8图表9FY23Q4公司海外不同市场单店GMV同比增速8图表10公司毛利及毛利率9图表11公司不同市场毛利率9图表12公司销售及分销费率一般及行政费率9图表13公司经调整净利9图表14公司股权结构截至2022123110图表15公司执行董事及高管团队10图表16SPA模式与传统零售模式的差异11图表17中国自有品牌综合零售市场规模12图表18全球自有品牌综合零售市场规模12图表19生活居家自有品牌综合零售行业主要参与者12图表20我国自有品牌综合零售市占率Top512图表21全球自有品牌综合零售市占率Top512图表22美国知名一元店13图表23美国GDP及同比增速13图表24DollarGeneral营收及同比增速14图表25DollarTree营收及同比增速14图表26日本经济经历两次L型下台阶GDP名义增速14图表27Seria门店数15图表28Seria营业收入15图表29公司以产品经理为中心的产品开发体系16图表30名创优品部分获设计奖产品17图表31名创优品联名IP矩阵17图表32名创优品联名产品17图表33与公司合作的优质供应商18图表34供应商采购成本占采购总额比例18图表35名创优品国内市场产品客单价与销售均价18图表36公司供应链管理系统工作流程19图表37公司海外电子下单系统EOS和下单系统MOS工作流程19图表38名创优品门店结构20图表39名创优品海内外门店占比20免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3名创优品9896HK图表40名创优品国内门店结构20图表41名创优品海外门店结构20图表42公司合伙人模式代理模式和直营模式对比21图表43名创优品合伙人模式单店模型22图表44名创优品合伙人数量22图表45名创优品合伙人平均开店数量22图表46全球潮玩主要企业23图表47我国潮玩市场规模23图表48潮玩产业链24图表49TOPTOY以潮玩集合店切入赛道24图表50TOPTOY用户画像24图表51TOPTOY广州正佳店展示区25图表52TOPTOY店展结合25图表53TOPTOY成都IFS梦工厂店25图表54TOPTOY武汉汉街梦工厂店25图表55TOPTOY迪士尼店26图表56TOPTOY潮玩店加盟要求26图表57TOPTOY营业收入26图表58TOPTOY门店结构26图表59TOPTOY合作的IP大力招财猫27图表60中国积木核心供应商高德斯精密科技27图表61TOPTOY中国积木热销产品登陆山姆门店27图表62Miniso开店及收入预测28图表63TOPTOY开店及收入预测28图表64公司毛利率预测29图表65公司营收期间费用及净利预测29图表66可比公司彭博一致预期截至92729图表67名创优品PE-Bands30图表68名创优品PB-Bands30免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4名创优品9896HK核心观点凭借高效的供应链支持灵活的渠道打法名创优品成长为全球自有品牌综合零售标杆我国作为世界工厂供应链在全球范围内具备较强的比较优势名创优品以产品经理为中心基于深刻的消费者洞察高效的数字化关系稳定的供应商合作以及出色的产品设计实现了产品的强竞争力同时直营合伙人模式代理模式的灵活渠道策略使得名创优品得以快速崛起据弗若斯特沙利文2021年全球市占率达67位列第一位与市场差异化观点市场认为名创优品代表的自有品牌综合零售模式将面临海外宏观经济下滑压力但我们认为自有品牌综合零售可满足消费者好货不贵购物需求其商业模式可穿越经济周期全球自有品牌综合零售市场较快发展据弗若斯特沙利文2021年全球市场达419亿美元并预计以126的CAGR增长至2026年的868亿美元不同区域市场成长驱动因素有差异欧美等发达国家市场发展底色为经济下滑时影响消费能力下导致消费降级包括中国在内的新兴市场主要驱动力则为消费升级线上线下渠道融合及购物体验提升等因素综合零售商凭借打造自有品牌直连消费者满足高性价比刚需在不同的经济周期内都具备相当的成长活力市场认为Miniso品牌在国内门店渗透趋于见顶但我们认为仅就三线城市及以下行政区渗透而言Miniso国内至少还有超8000家开店空间我国三线及以下城市共计288个超1700个县含县级市假设每个行政区分别可开10家4家Miniso门店则Miniso在三线城市及以下行政区的门店空间合计9680家截至2023年6月30日Miniso三线及以下区域门店仅1634家至少仍有超8000家的开店空间市场过多关注TOPTOY品牌门店层面销售毛利率的提升却忽略自有产品综合竞争力提升对加盟商单店模型的优化才是长期扩张的关键诚然TOYTOY品牌当前税前仍处亏损阶段毛利率的提升是影响TOPTOY品牌扩张的关键因素之一相比加盟Miniso品牌TOPTOY品牌开店投入更高回本周期更长其单店模型优化的关键更多来自店销的提升而非产品销售毛利率的优化合伙人分成固定而前者主要取决于自有产品的综合竞争力的提升免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5名创优品9896HK深耕自有品牌生活家居零售市占率全球领先公司名创优品TOPTOY品牌双线发展主品牌名创优品2021年市占率全球第一公司于2013年在广州创立依靠国内供应链优势为消费者提供三高三低高颜值高质量高频率低成本低加价低价格的生活日用品公司国内门店布局以加盟为主自营为辅并在2015年开启海外业务布局2020年底公司推出潮玩集合店品牌TOPTOY进军潮玩零售领域根据弗若斯特沙利文公司2021年全球中国自有品牌综合业务生活家居领域的GMV实现180108亿元全球中国市占率分别为67114双市场均位列行业第一公司发展主要经历三大阶段12013-2014年品牌创立期公司2013年在广州开设第一家名创优品门店通过在一二线城市核心商圈开店截至2014年末公司门店数量超过300家2014年销售额突破20亿元22015-2019年全球化扩张公司2015年开始迅速开拓海外市场先后在香港泰国新加坡菲律宾美国等地区开店截至2018年末名创优品品牌门店遍布海外70多个国家和地区门店数量超过1000家32020年至今多元驱动发展公司继续在国内海外双线同步发展主品牌名创优品并在2020年12月推出潮玩集合店品牌TOPTOY截至2023年6月30日公司主品牌名创优品共开设5791家门店其中国内3604家海外2187家副品牌TOPTOY在国内共开设118家门店图表1公司发展历程资料来源公司公告公司官网华泰研究主品牌名创优品聚焦家居用品零售围绕居民刚需兴趣需求打造热销产品名创优品面向消费者提供11大类生活日用品涵盖生活家居小型电子产品纺织品包袋配饰美妆工具玩具彩妆个人护理零食香水文具和礼品其中大部分为自有品牌产品FY2022-FY2023公司财政年度以630为限名创优品品牌每月平均推出530个SKU为消费者提供超过9700个核心SKU连续12个月的累计销售额超过10万元产品图表2名创优品主要产品品类和门店展示资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6名创优品9896HKTOPTOY旨在为消费者提供具有性价比的潮玩产品既销售第三方品牌也打造自有IPTOPTOY品牌门店销售的潮玩产品涵盖盲盒积木手办拼装模型玩偶一番赏雕塑和其他潮玩共8大品类截至2023年6月30日TOPTOY提供约7000个SKU不同于以玩具反斗城为代表的传统玩具零售商大多仅销售第三方品牌TOPTOY还通过IP联名推出自有IP方式打造自有产品TOPTOY已于80个流行品牌IP建立了联名关系并与IP许可方联名开发产品图表3TOPTOY自有IP产品及门店展示资料来源公司公告华泰研究国内外市场交替回暖公司盈利能力持续提升国内外市场交替回暖公司营收逐步恢复增长受全球疫情冲击FY2020公司营收承压同比下滑44FY2021中国市场率先回暖中国海外营收同比206-393FY2022年海外市场也开始复苏带动公司整体营收同比增长112FY23Q1公司海外市场延续回暖态势中国市场也自FY23Q1开始逐步复苏得益于海内外市场的共同回暖FY23公司营收同比增长138其中中国市场营收同比增长28海外市场营收同比增长446图表4公司营业收入图表5公司营业收入分区域亿元中国亿元90海外6014016中国YoY右轴营业收入YoY右轴501480海外YoY右轴12040127010301006082080650106044002-1030400-20-22020-30-410-400-60-50FY19FY20FY21FY22FY23FY19FY20FY21FY22FY23资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究名创优品品牌持续展店支撑公司营收基本盘TOPTOY品牌仍在成长期海内外宏观扰动不改公司良好的展店节奏FY2020-FY2023公司名创优品品牌分别净开497527592家TOPTOY品牌仍在高速成长期FY20222023年净开门店6421家贡献营收4553亿元免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7名创优品9896HK图表6公司净开店情况图表7公司营收分品牌家国内名创优品净开店数量亿元海外名创优品净开店数量250名创优品其中MINISO国内其中MINISO海外1000TOPTOY净开门店2008006001504001002005000FY19FY20FY21FY22FY23FY19FY20FY21FY22FY23资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究FY22开始海外市场进入全面恢复阶段各市场店均收入均有较大提升空间FY2022海外市场店均年化收入同比均有一定程度增长海外整体亚洲除中国美洲欧洲其他地区店均收入分别达14011023013050万元FY2023店均收入进一步恢复至1801603008060万元但较FY2019的27024042033090万元仍有较大幅度的提升空间门店销售收入的恢复叠加加快的展店FY23公司海外业务营收同比增长45至382亿元FY23海外各区域门店店均GMV均恢复正增长其中亚洲除中国美洲增长最为强劲FY23Q1-Q4公司海外门店店均收入同比持续增长其中欧洲市场恢复较慢至FY23Q3店均销售恢复正增长FY23Q4公司海外门店整体GMV同比增长25恢复至2019年同期的92其中北美地区增长强劲店均GMV同比增长88是2019年同期的19倍图表8海外市场平均单店年化收入图表9FY23Q4公司海外不同市场单店GMV同比增速百万元海外整体亚洲拉美北美欧洲中东及北非45FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023100904080357060305025402030201510100海亚拉北欧中05外洲美美洲东整及00体北海外整体亚洲美洲欧洲其他非资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究FY2022以来公司毛利率改善明显FY2022FY2023公司毛利率改善明显分别录得304387同比提升36pct83pct毛利率的快速改善我们认为主要得益于以下方面1国内外市场快速回暖2供应链持续优化商品成本不断降低3毛利率相对更高的海外市场收入占比提升4公司2022年3月开始践行品牌升级战略提升高毛利率的兴趣类商品销售占比据FY23Q4业绩后投资者交流相对高毛利率的美妆玩具产品销售占比已提升至40205TopToy自有产品销售占比提升毛利率改善免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8名创优品9896HK图表10公司毛利及毛利率图表11公司不同市场毛利率亿元50毛利毛利率右轴4545中国市场海外市场整体45404040353535303030252525202020151515101010555000FY19FY20FY21FY22FY23FY19FY20FY21FY22FY23资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究FY2022IP合作增加品牌战略升级使得公司销售及分销费用率提升一般及行政费用率也因总部大楼折旧摊销人员开支增加而提升不包括以权益结算的股份支付FY2022年公司销售及分销费用率同比提升19pct至138主要系人员开支增加IP授权费增长以及在中国的营销推广费用增加一般及行政费用率同比增长05pct至78主要系总部大楼折旧摊销人员开支增加其中公司采取的提效降本举措一定程度对冲了增加的费用尽管销售及管理费用增长公司经调整净利率得益于毛利率的提升在FY2022快速优化公司经调整净利率同比增长19pct至72FY2023继续受益毛利率的提升与收入快速增长的摊薄经调整净利率同比大幅改善FY2023公司毛利率同比大幅提升83pct至387同时因人员开支的进一步优化收入快速增长带来的摊薄公司销售及管理费用率同降19pct至205公司经调整净利率同比提升91pct至155图表12公司销售及分销费率一般及行政费率图表13公司经调整净利SDGA亿元经调整25SGASD20200经调整GA经调整SGA经调整净利润经调整净利润yoy右轴150201510015105010055-5000-100FY19FY20FY21FY22FY23FY19FY20FY21FY22FY23资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究公司股权结构稳定创始人行业经验丰富创始人夫妇叶国富先生和杨云云女士为公司实控人和一致行动人两人合计持有公司625的股份截至2022年12月31日创始人叶国富先生和其一致行动人杨云云女士间接持有公司625的股份股权结构稳定免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9名创优品9896HK图表14公司股权结构截至20221231资料来源公司公告华泰研究创始人夫妇深耕零售行业20年经验丰富叶国富和杨云云夫妇在零售行业深耕多年2002年开设化妆品店起家2004年成立了10元饰品店品牌哎呀呀随后通过加盟模式迅速扩大品牌门店网络2009年末哎呀呀店铺超过2000家零售额突破12亿叶国富先生2013年创立了名创优品并在发展壮大的过程中不断吸纳各个领域的人才图表15公司执行董事及高管团队姓名年龄职位加入公司日期职责履历叶国富45执行董事董事会主席兼2013年12月负责公司整体战略业务发展及管叶先生于2009年8月创立名创优品股份有限公司本公司首席执行官理前身并担任首席执行官直至2018年8月叶先生洞悉中国经济转型期的时尚品味捕抓社会优质消费升级的契机将新的商业模式引进中国市场李敏信51执行董事兼执行副总裁2013年12月负责公司整体战略法务及业务发李先生于2010年至2018年在名创优品股份有限公司担任主展管业务发展的执行副总裁在此之前李先生在服装行业经营加盟商业务积累了大量的行业经验张赛音43执行董事财务总监及执2017年7月负责公司整体战略会计内部控2004年至2005年张先生在中兴通讯海外投融资部门任职行副总裁制职能及资本市场活动2005年至2009年张先生担任德勤会计师事务所深圳分所的高级审计师2009年至2011年担任深圳劲嘉彩印的财务部经理2011年至2017年在华润纺织集团担任过财务负责人助理总经理和财务总监窦娜38执行副总裁2013年12月负责公司的产品设计和开发窦女士于2009年至2018年担任名创优品股份有限公司的行政副总裁负责产品设计和开发窦女士拥有中国武汉大学临床医学专业学位和中国江南大学产品设计学士学位杨云云46副总裁2013年12月负责集团的风险管理杨女士2009年8月起一直担任名创优品股份公司的董事随后担任风险管理中心的执行副总裁资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10名创优品9896HK自有品牌综合零售赛道长坡厚雪高性价比为全球刚需综合零售商通过打造自有品牌满足消费者高性价比购物需求零售商直接触达消费者相较品牌商打造自有品牌有一定天然优势传统零售模式下品牌与消费者被经销商和零售商分隔产品成本在经过供应链每个参与者的过程中不断增加而自有品牌专业零售商经营SPA模式将企业把产品策划开发生产物流和销售多个环节整合在一起自有品牌同时承担品牌商经销商和零售商等职能让供应链的各个环节可以与终端消费者产生联系从而实现快速响应市场和准确供应货品图表16SPA模式与传统零售模式的差异资料来源公司公告华泰研究综合零售商通过打造自有品牌满足消费者品牌化品质化同时具备性价比的消费需求伴随居民生活水平不断提高消费者需求日益多元综合零售商在市场中扮演重要角色通过打造自有品牌满足消费者品牌化品质化同时具备性价比的消费需求自有品牌综合零售空间广阔竞争格局较分散生活家居日杂消费在我国是一个超4万亿人民币的大市场生活家居产品一般指各种消费性生活用品如个人护理小型电子产品数码配件文具零食日用玩具等弗若斯特沙利文2021年中国生活家居产品销售GMV达42万亿元我国自有品牌综合零售生活家居产品市场2022年预计突破千亿元人民币按照GMV贡献占比划分综合零售中自有品牌GMV占比超50的为自有品牌综合零售低于50的划分为商超集合店据弗若斯特沙利文我国自有品牌综合零售市场规模由2017年715亿元增长至2021年的951亿元CAGR达74并预计以142的CAGR增长至2026年的1895亿元全球自有品牌综合零售市场生活家居产品2021年已达419亿美元其中欧美国家与新兴市场成长的驱动因素有所不同据弗若斯特沙利文全球自有品牌综合零售市场2021年达419亿元美元预计以126的CAGR增长至2026年的868亿美元分区域看不同市场增长的驱动因素有所不同欧美等发达国家自有品牌综合零售市场相对成熟但宏观经济下滑导致居民对日用消费的价格更为敏感这促使了居民对更具性价比的自有品牌综合零售消费的增加发展中国家自有品牌综合零售市场处于成长阶段消费结构升级线上与线下渠道整合以及购物体验的提升是其市场增长的主要动力免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读11名创优品9896HK图表17中国自有品牌综合零售市场规模图表18全球自有品牌综合零售市场规模亿元中国自有品牌综合零售市场规模亿美元2000401000全球自有品牌综合零售市场YoY右轴40YoY右轴9003030160080020207001012006001050000800400-10-10300-20400200-20100-300-300-4020172018201920202021201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2023E2024E2025E2026E2022E资料来源弗若斯特沙利文华泰研究资料来源弗若斯特沙利文华泰研究自有品牌综合零售赛道海内外竞争格局分散名创优品市占率领先根据弗若斯特沙利文2021年按GMV计我国全球自有品牌综合零售CR5分别为185203行业竞争格局相对分散除名创优品外来自日本的无印良品大创来自中国的三福以及来自丹麦的FlyingTiger均在全球的自有品牌综合零售市场扮演重要角色图表19生活居家自有品牌综合零售行业主要参与者公司成立时间总部主营业务经营情况无印良品Muji1980年日本销售家居用品厨具文具零食服装等1991年在伦敦开设第一家海外分店2000年母公司在东京证高质量和设计简约的商品券交易所一部上市2005年进入中国2019年末全球门店数量超过900家SKU超过7000个大创Daiso1977年日本销售家居用品厨具化妆品配饰等价格1991年开始百元店模式运营2000年开始在海外开店截至实惠的商品22年2月营收5493亿日元日本门店数量超过4000家海外门店数量2295家FlyingTiger1995年丹麦销售家居用品厨具时装文具玩具大部分商品售价为10丹麦克朗每周上新300个SKU2016电子产品和文具等设计有趣且实用的商品年末全球超过800家门店营业额为45亿元人民币诺米2017年中国销售家居用品化妆品服装鞋类零食2022年末门店数量超过200家等商品生活无忧2014年中国销售家居用品时尚配饰美妆箱包文集团首店在广东中山开业2019年进入美国市场在纽约开店具等商品SKU超过5000个2021年末门店数量超过600家三福1994年中国销售家具用品时装化妆品配饰文具2015年末门店超过450家和小型电子产品等商品资料来源公司公告福建省连锁经营协会广东省连锁经营协会各公司官网华泰研究图表20我国自有品牌综合零售市占率Top5图表21全球自有品牌综合零售市占率Top5亿元亿美元2021年GMV市占率右轴2021年GMV市占率右轴120123087100102568082056061543404102202510000名创优品无印良品三福诺米生活无忧名创优品大创无印良品FlyingTiger三福资料来源弗若斯特沙利文华泰研究资料来源弗若斯特沙利文华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读12名创优品9896HK除自有品牌综合零售商也有主打性价比以第三方品牌运营为主的商超综合店在全球脱颖而出与名创优品相近的价格带中涌现了如DollarGeneralDollarTree等巨头美国知名的一元店DollarTreeDollarGeneral向消费者提供高性价生活消费产品与名创优品价格带相似但以第三方品牌运营为主据Eurominitor2022年按零售额计DollarGeneralDollarTree分别以3225的市场份额位列全球第五第六仅次于Costco沃尔玛塔吉特AEON吉之岛母公司图表22美国知名一元店公司成立时间总部主营业务经营情况DollarTree1953年美国生活百货创意家居食品杂货办公用品玩美国著名1元店大多商品售价为125美元或15美元截至具与书籍美妆个护手工艺品2021年底共开设门店16077家2021年营收达263亿美元净利达133亿美元DollarGeneral1939年美国生活百货创意家居食品杂货办公用品玩美国最大的低价杂货零售商之一近90商品低于5美元售价具与书籍健康与医药美妆个护数码配件2020财年营收337亿美元2022年末门店数量超过18000家宠物用品资料来源各公司官网华泰研究发达国家平价消费为居民刚需折扣零售与低价零售兴起二战后美国经济发展呈典型三段式特征70年代开始经济增速明显放缓据GDP产业结构变迁美国二战以后的经济发展阶段可分为战后至60年代末的黄金时代70年代初至80年代初的滞涨时代以及80年代至今的信息时代按照GDP增速19501969年平均为42419701982年平均为25219832021年平均为277图表23美国GDP及同比增速十亿美元25000美国GDP不变价YoY右轴1082000061500042100000500020419811983194919511953195519571959196119631965196719691971197319751977197919851987198919911993199519971999200120032005200720092011201320152017201920211947资料来源公司公告华泰研究美国折扣零售与低价零售生于大萧条时期兴于经济增速放缓阶段1930年大萧条时期为处理工厂库存美国开始出现工厂直销店二战后折扣零售与低价零售店涌现出现了TwoGuysArlansGibsonsTJXDollarTree70年代经济滞涨80年代开始美国产业结构加速转型贫富差距增大折扣零售商以TJXKmartDollarGeneralDollarTree为代表进入快速扩张阶段08年金融危机后美国低价零售一元店发展速度进一步加快2008年金融危机后一元店扩张进一步提速2008-2011年DollarGenaralDollarTree营收CAGR分别达117118增速较2007年营收同比增速均有明显提升免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读13名创优品9896HK图表24DollarGeneral营收及同比增速图表25DollarTree营收及同比增速亿美元营业收入YoY右轴亿美元营业收入YoY右轴400253009035080250203007020060250155020015040150101003010052050501000002016200820152005200620072008200920102011201220132014201520172018201920202021200520062007200920102011201220132014201620172018201920202021资料来源公司公告华泰研究注201414年营收快速增长主要系收购FamilyDollar资料来源公司公告华泰研究二战后日本经济经历两次快速下台阶日本经济增长可按GDP增速分为三个阶段1945-1974年战败后恢复经济高速增长1975-2004年经历石油危机泡沫经济金融破产经济中速增长贫富差距加大2005年至今经历雷曼危机两次大地震经济长期不景气图表26日本经济经历两次L型下台阶GDP名义增速30高速增长25平均增速1582015中速增长10平均增速47长期低速阶段5平均增速020510197219941958196019621964196619681970197419761978198019821984198619881990199219961998200020022004200620082010201220142016201820201956资料来源Wind华泰研究与美国相似日本折扣零售与低价零售同样生于衰退阶段即日本经济第一次下台阶据Euromonitor堂吉诃德Daiso作为折扣零售与百元店龙头2021年在日本日杂市场市占率分别达314111位列行业前二回顾发展历程堂吉诃德Daiso均生于上世纪70年代堂吉诃德前身第一家门店开设于1978年Daiso于1972年成立并在1987年开设第一家百元店在日本经济第二次下台阶过程中低价零售百元店继续逆势扩张以Seria为例公司成立于1995年据Euromonitor就2021年GMV而言是仅次于Daiso的日本第二大百元店品牌Seria产品品类丰富涵盖美护产品厨房用具户外产品宠物用品电器数码点心食品等同时商品均价保持在100日元左右性价比较高FY2009-FY2022公司门店数量由939家扩张至1876家营收也由684亿日元增长至2081亿日元CAGR达89远高于同期日本GDP增速免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读14名创优品9896HK图表27Seria门店数图表28Seria营业收入家十亿日元2000250营业收入YoY右轴20180018160020016140014120015012100010800100866005044002200000FY2016FY2003FY2004FY2005FY2006FY2007FY2008FY2009FY2010FY2011FY2012FY2013FY2014FY2015FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2010FY2011FY2012FY2013FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2009注数据截至财政年度3月31日注财政年度截至3月31日资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读15名创优品9896HK供应链构建护城河渠道打法灵活打造全球化品牌与产品品牌相同名创优品发展的根基是产品力这离不开高效高质的产品开发公司秉承711哲学即每7天推出100个新SKU2023名创优品平均每月推出超过530个SKU截至2023年6月30日共为市场提供约9700个核心SKU高频高质的产品推新背后是名创优品基于敏锐的消费者洞察打造的成熟且高效的产品开发流程与产品品牌不同名创优品同时也是渠道品牌以加盟为主的商业模式供应链支持运营管理支持是关键加盟本质为品牌商特许加盟商经营其品牌并帮助加盟商向市场输出标准的商品与服务品牌的知名度是企业进行加盟扩张的前提同时要保障全球范围输出商品与服务质量的统一其供应链与运营管理的支持将是关键以产品经理为中心推动高质高频的产品上新我国供应链资源是双刃剑日杂消费品易泛难精得益于作为世界工厂的供应链优势我国拥有大量的ODMOEM供应商资源以及充沛的白牌商品供给品牌商渠道商可基于日杂消费市场的快速变化进行选品上新但产品较为同质化选品易泛难精与互联网公司类似名创优品的产品开发体系以产品经理为中心基于市场洞察开发产品产品经理从消费者洞察出发负责串联市场设计师供应商和内部商品委员会把控产品策划设计生产测评上市陈列等全环节截至2021年底公司拥有一支由110名产品经理组成的团队负责识别市场趋势共创产品设计并与供应商协调生产将新品推出市场图表29公司以产品经理为中心的产品开发体系资料来源公司公告华泰研究数字化工具对高频推新的产品流程进行有力的支撑数字化工具打通产品经理与消费者间的信息通道公司的智能商品选择助手数字化信息系统可帮助产品经理快速确定潮流趋势提供含万件产品方案的大型产品创意库并根据市场反馈指导产品的后续运营内部设计师外部合作结合实现产品差异化截至2021年底公司拥有124名设计师组成的内部团队并与37名设计师独立设计师工作室设计师及名创内部精选设计师合作打造形成名创独有的设计师网络资源产品设计屡获国家知名奖项免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读16名创优品9896HK图表30名创优品部分获设计奖产品资料来源公司公告华泰研究并通过IP联名进一步丰富产品设计提升品牌知名度2016年以来名创优品陆续和粉红豹HelloKitty芝麻街Universal迪士尼故宫NBA漫威中国航天阴阳师Bilibili等知名IP推出联名产品截至2023年6月30日名创优品已与82个IP进行联名合作图表31名创优品联名IP矩阵IP类别合作方全球顶流IP迪士尼华纳兄弟环球影城三丽鸥漫威可口可乐等国潮IP故宫各类博物馆中国航天等二次元IPBilibili网易等创意潮玩IPTokidoki奇多多等体育游戏IPNBA王者荣耀阴阳师等艺术时尚IPFabricQornFOXY知名艺术家设计师等资料来源公司公告公司官网华泰研究图表32名创优品联名产品资料来源名创优品天猫旗舰店华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读17名创优品9896HK高效供应商管理体系助产品流转快质量优价格低名创优品全球范围精选供应商公司在供应商筛选合作质控环节都制定了严苛标准打造了一套高标准的供应商质量管理体系在筛选环节公司考虑的因素包括供应商的行业地位产品生产质量产品价格和供应商守法情况在合作环节公司与供应商签订和合作协议不会超过两年供应商需要持续保持产品质量才能获得继续合作的机会在质量控制环节公司在采购协议中制定了严格的条款产品一旦出现质量问题公司将终止与之的合作截至2022年6月30日公司在全球拥有超过1000家供应商其中包括奇华顿莹特丽立讯精密嘉诚工业等优质且知名的供应商图表33与公司合作的优质供应商供应商主要产品概况主要客户莹特丽彩妆铅笔指甲油和护肤品1972年成立于意大利在全球拥有10个国家拥有欧莱雅雅诗兰黛宝洁资生堂路易威登15个生产基地和9个研发中心香奈儿联合利华娇韵诗Kiko强生等奇华顿食用香精日用品香精香水等1768年诞生于法国格拉斯总部设在瑞士日内瓦迪奥香奈儿爱马仕古驰欧莱雅伊丽莎白2021年实现营收668亿瑞士法郎在全球拥有79雅顿兰蔻雅诗兰黛阿玛尼等个生产工厂和69个研发中心立讯精密连接器连接线马达无线充电FPC成立于2004年2021年公司营收1539亿元苹果华为oppovivo小米等天线声学和电子模块等嘉诚工业不锈钢餐具2001年成立于厦门国内最大的不锈钢餐具生产厂钓鱼台国宾馆沃尔玛商之一资料来源各公司官网华泰研究公司通过不断拓展与本地供应商的合作进一步降低采购成本议价权得以提升通过规模化集采公司议价权不断提升FY2019至FY22H1前五大供应商采购成本占比不断下降得益于此FY2019-2023名创优品国内商品销售均价保持在11-14元之间客单价在35元上下具备相当竞争力图表34供应商采购成本占采购总额比例图表35名创优品国内市场产品客单价与销售均价五大供应商最大供应商12元平均客单价平均售价40103530825620154102500FY19FY20FY21FY22FY23FY19FY20FY21FY22H1资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究SCM管理系统可降低与供应商的合作成本公司通过供应链管理系统SCM向供应商提供生产计划销售数据等关键信息从而简化供应链流程提高供应商排产的决策能力当公司开发新产品并预计产品推出3个月之后销量会达到一定水平公司则会通过SCM向供应商分享该计划并授权供应商访问SCM上的实时销售数据供应商即可根据3个月的计划来订购原材料安排生产和物流若供应商在生产过程中发现产品实际销量大于计划销量供应商可及时调整生产以满足实际需求若实际销量低于预期供应商可通过减产以缓解库存风险此外公司与供应链解决方案企业普洛斯合作对其共享供应商订单和生产信息以提升物流效率免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读18名创优品9896HK图表36公司供应链管理系统工作流程资料来源公司公告华泰研究EOSMOS联接海外销售网络和国内供应网络管理供应链出海提高供应效率公司针对海外业务专门开发了电子下单系统EOS和名创优品下单系统MOSEOS连接海外仓库和中国供应商向国内供应商提供海外门店的销售数据和仓库的库存数据同时让供应商和公司追踪发往海外仓库的货品情况MOS负责连接海外门店和海外仓库通过分析历史销售数据产品热度销售计划等数据为海外门店生成销售预测协助海外门店订购和管理库存图表37公司海外电子下单系统EOS和下单系统MOS工作流程资料来源公司公告华泰研究库存补货模块协助终端门店提高存货流转公司基于SAPERP系统开发的库存补货模块可以分析门店位置人流量历史销售数据天气货架安排和门店布局为门店制定库存组合方案从而提高门店库存周转效率合伙人模式类直营管理兼顾渠道的扩张速度与运营的质量名创优品品牌门店以直营为辅加盟为主名创优品品牌门店数量快速提升FY2020-2023每年净新增门店达497527450592家截至2023年6月30日名创优品品牌全球范围内共有5791家门店其中直营191家其余5600家均为加盟门店合伙人店与代理店从门店分布看截至2023年6月30日名创优品品牌国内共有门店3604家海外共有2187家免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读19名创优品9896HK图表38名创优品门店结构图表39名创优品海内外门店占比家家70007000直营加盟国内海外60006000500050004000400030003000200020001000100000FY19FY20FY21FY22FY23FY19FY20FY21FY22FY23资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究名创优品品牌国内门店主要采取合伙人模式经营在国内市场公司以合伙人模式经营为主公司的合伙人模式兼具直营店和加盟店的优势在保障经营质量的同时快速下沉渗透截至2023年6月30日名创优品品牌本土门店中分别有14961634家位于二线三线及以下城市占比分别为415453海外市场打法相对灵活以代理模式为主在海外市场公司综合考虑市场潜力营商环境自身资源因地制宜灵活选取开店策略对于美国加拿大新加坡印度印尼等国家选取自营合伙人模式进行运营其余国家则主要采用代理人模式截至2023年6月30日海外直营合伙人门店分别为176252家其余1759家均为代理门店图表40名创优品国内门店结构图表41名创优品海外门店结构家合伙人店直营店代理门店家代理门店合伙人店直营店4000250035002000300025001500200015001000100050050000FY19FY20FY21FY22FY23FY19FY20FY21FY22FY23资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究合伙人承担门店资本投入及日常运营开支运营管理由合伙人负责关键环节由公司进行优化与统一合伙人负责门店选址与员工的招聘需承担门店层面的所有资本性开支运营开支及缴纳货品保证金日常门店管理也由合伙人进行负责但在门店布局装修室内设计员工培训定价产品管理及库存补货等关键环节由公司进行优化与统一此外公司还会持续监控门店运营情况协助进行商品组合产品展示及库存管理代理模式类似传统经销货物由公司卖断于代理商并输出品牌与少量管理受制于资源与经验公司在海外市场大多数地区通常采用代理商模式进行开店通过与资源与经验丰富的代理商进行合作与传统经销模式类似公司在交付时便将商品所有权转移给代理商免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读20