事件：2023H1公司收入/归母净利润分别为113.10 /27.79亿元（同比+25.6%/+44.9%），其中2023Q2公司收入/归母净利润分别为47.26 /12.10亿元（同比+26.8%/+47.5%），23Q2业绩超预期。
　　年份原浆延续高增，各价位带产品齐头并进
　　2023H1公司系列产品年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他营业收入87.61/11.11/11.08亿元（+30.7%/+23.3%/+1.6%）。其中，年份原浆收入占比变动+2.7个百分点至79.8%，销量/吨价分别变动+24.7%/+4.8%，毛利率同比提升0.8个百分点至85.2%；古井贡酒收入占比变动-0.2个百分点至10.1%，销量/吨价分别变动+9.9%/ +12.2%，毛利率同比下滑1.7个百分点至59.2%；黄鹤楼及其他收入占比变动-2.4个百分点至10.1%，销量/吨价分别变动-12.7%/ +16.4%，毛利率同比下滑0.3个百分点至65.7%。公司产品整体吨价提升13.3%至16.82万/吨。年份原浆和古井贡酒系列均实现量价齐升，我们预计古5+献礼+古7受益于100-300元价格带扩容表现较优、古8+古16受益于结构升级及宴席消费复苏表现优于整体、古20批价管控到位下表现较优，预计各价位带产品均实现较快增长。
　　省内表现优于省外，省外稳步开拓中
　　2023H1公司在华北/华南/华中/国际区域营收8.21/6.96/97.83/0.10亿元，同比变动+34.9%/+38.1%/+24.2%/-13.6%，占比分别变动+0.5/+0.6/-1.0/-0.04个百分点至7.3%/6.2%/86.5%/0.1%，毛利率分别提升0.6/1.0/1.4/16.3个百分点至78.3%/81.6%/78.7%/78.9%。2023H1华北/华南/华中/国际经销商数量同比变动75/54/112/7家至1134/537/2649/21家。华北、华南、华中均实现收入快速增长，我们预计安徽省内市场表现较优，主因省内经济发展速度较快，受益投资等基建项目助力，且占比较大的宴席市场表现优异。
　　费用精细化管控下费率下降，盈利能力显著提升
　　1）盈利能力：2023Q2公司毛利率/净利率分别同比变动+0.8/+3.8个百分点至77.8%/26.4%；
　　2）费用管控：2023Q2销售费用率/管理费用率分别同比变动-2.6/-1.7个百分点至24.3%/4.7%。公司费用模式从随量费用模式转变为加强费用精细化管控，我们预计公司费用率未来有望每年小幅下降，从而带动整体盈利能力提升。
　　3）现金流：2023Q2经营性现金流同比变动+16.6%至16.49亿元；
　　4）预收款：合同负债同比/环比分别变动-4.03/-17.20亿元至30.25亿元。
　　盈利预测与估值
　　古井贡酒作为业绩确定性的徽酒龙头企业，已进入集团层面激励落地下的利润加速释放阶段，当前产品结构提升+费率下降+省外扩张稳中有进，预计2023-2025年公司收入增速分别为24.5%/20.9%/19.7%；归母净利润增速为40.9%/28.8%/25.8%；EPS为8.4/10.8/13.6元/股；PE为32/25/20倍。当前估值具有性价比，维持买入评级。
　　催化剂
　　白酒需求恢复超预期；批价持续上行。
　　风险提示
　　消费疲软；白酒动销恢复不及预期；次高端酒核心单品批价上行不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司更新白酒古井贡酒000596报告日期2023年09月26日年份原浆延续高增费用管控助力盈利提升古井贡酒更新报告投资要点投资评级买入维持事件2023H1公司收入归母净利润分别为113102779亿元同比256449其中2023Q2公司收入归母净利润分别为47261210亿元分析师杨骥同比26847523Q2业绩超预期执业证书号S1230522030003年份原浆延续高增各价位带产品齐头并进yangjistockecomcn2023H1公司系列产品年份原浆古井贡酒黄鹤楼及其他营业收入分析师张家祯876111111108亿元30723316其中年份原浆收入占比变动执业证书号S123052308000127个百分点至798销量吨价分别变动24748毛利率同比提升08zhangjiazhenstockecomcn个百分点至852古井贡酒收入占比变动-02个百分点至101销量吨价分别变动99122毛利率同比下滑17个百分点至592黄鹤楼及其他收基本数据入占比变动-24个百分点至101销量吨价分别变动-127164毛利率收盘价27162同比下滑03个百分点至657公司产品整体吨价提升133至1682万吨总市值百万元14357833年份原浆和古井贡酒系列均实现量价齐升我们预计古5献礼古7受益于100-总股本百万股52860300元价格带扩容表现较优古8古16受益于结构升级及宴席消费复苏表现优于整体古20批价管控到位下表现较优预计各价位带产品均实现较快增长股票走势图省内表现优于省外省外稳步开拓中古井贡酒深证成指2023H1公司在华北华南华中国际区域营收8216969783010亿元同比变动16349381242-136占比分别变动0506-10-004个百分点至8-1736286501毛利率分别提升061014163个百分点至-97838167877892023H1华北华南华中国际经销商数量同比变动-1775541127家至1134537264921家华北华南华中均实现收入快速增长-2522102212230123022303230423052306230723082309我们预计安徽省内市场表现较优主因省内经济发展速度较快受益投资等基建2209项目助力且占比较大的宴席市场表现优异相关报告费用精细化管控下费率下降盈利能力显著提升利润率提升逻辑持续演绎1盈利能力2023Q2公司毛利率净利率分别同比变动0838个百分点至123Q2利润弹性或超预期778264202308132费用管控2023Q2销售费用率管理费用率分别同比变动-26-17个百分点至2Q1利润超预期后续弹性可24347公司费用模式从随量费用模式转变为加强费用精细化管控我们预期20230504计公司费用率未来有望每年小幅下降从而带动整体盈利能力提升3锚定两百亿目标三箭齐发助加速古井贡酒深度报现金流经营性现金流同比变动至亿元32023Q21661649告202301084预收款合同负债同比环比分别变动-403-1720亿元至3025亿元盈利预测与估值古井贡酒作为业绩确定性的徽酒龙头企业已进入集团层面激励落地下的利润加速释放阶段当前产品结构提升费率下降省外扩张稳中有进预计2023-2025年公司收入增速分别为245209197归母净利润增速为409288258EPS为84108136元股PE为322520倍当前估值具有性价比维持买入评级催化剂白酒需求恢复超预期批价持续上行风险提示消费疲软白酒动销恢复不及预期次高端酒核心单品批价上行不及预期httpwwwstockecomcn14请务必阅读正文之后的免责条款部分古井贡酒000596公司更新财务摘要Table百万元Forcast2022A2023E2024E2025E营业收入16713208012514930103-2595244620901970归母净利润3143442757037172-3678408528812576每股收益元59583810791357PE4568324325182002资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn24请务必阅读正文之后的免责条款部分古井贡酒000596公司更新表附录三大报表预测值TableThreeForcast资产负债表利润表百万元20222023E2024E2025E百万元20222023E2024E2025E流动资产22328243132982136208营业收入16713208012514930103现金13773151841950424995营业成本3816430047925403交易性金融资产1783154919981777营业税金及附加2824351542495087应收账项63138185235营业费用4668553366397887其它应收款7390119135管理费用1167135215841806预付账款234187243280研发费用577185102存货6058621971018132财务费用216208251324其他345946672654资产减值损失11141720非流动资产74628194947110720公允价值变动损益2951416金融资产类0000投资净收益11024长期投资10899其他经营收益48484848固定资产2742352243945341营业利润44536279809310182无形资产1108117612281269营业外收支18181818在建工程2455256928373103利润总额44706297811110200其他11479191002998所得税1219171622112781资产总计29790325073929246928净利润3252458059007420流动负债1000991631111012653少数股东损益109153197248短期借款83615868归属母公司净利润3143442757037172应付款项2750189424092996EBITDA45716360819810285预收账款0000EPS最新摊薄59583810791357其他7175720886429589非流动负债448356404426主要财务比率长期借款4554657820222023E2024E2025E其他404302340348成长能力负债合计1045795191151413079营业收入2595244620901970少数股东权益81296511621410营业利润4356410128892582归属母公司股东权18521220232661532439归属母公司净利润3678408528812576益负债和股东权益29790325073929246928获利能力毛利率7717793380958205现金流量表净利率1946220223462465百万元20222023E2024E2025EROE1718209222472327经营活动现金流3108312871677933ROIC1660199721352202净利润3252458059007420偿债能力折旧摊销300271338409资产负债率3510292829302787财务费用216208251324净负债比率163140128133投资损失11024流动比率223265268286营运资金变动2585144121221482速动比率163197205222其它2823749441058营运能力投资活动现金流526996420011444总资产周转率061067070070资本支出2148109714051550应收账款周转率22035229891983221197长期投资14921应付账款周转率248242281256其他7431125594108每股指标元筹资活动现金流1329754845998每股收益59583810791357短期借款532239每股经营现金58859213561501长期借款12791113每股净资产3504416650356137其他12557418531020估值比率现金净增加额7048141143205491PE4568324325182002PB775652539443EVEBITDA2361201215051151资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn34请务必阅读正文之后的免责条款部分古井贡酒000596公司更新股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn44请务必阅读正文之后的免责条款部分