事件：古井贡酒发布2023年半年报，23年上半年实现总营收113.10亿元，同比增长25.64%，归母净利润27.79亿元，同比增长44.85%，Q2单季总营收47.26亿元，同比增长26.78%，归母净利润12.10亿元，同比增长47.52%。
　　结构持续提升，古16表现亮眼。公司Q2收入同比增幅达到27%、环比Q1加速，亦彰显较强的经营韧性，分产品看，23H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他营收分别为87.61/11.11/11.08亿元，同比增长30.67%/23.26%/1.63%，23H1年份原浆系列收入占比接近80%，销量/均价分别同比提升24.73%/4.76%，估计古16今年以来表现亮眼、在婚宴市场放量明显，古8及以下产品周转较快，产品结构持续向上。分区域看，省内市场发展态势良好、估计贡献主要增量，23H1华北/华中/华南地区收入分别为8.21/97.83/6.96亿元，同比增长34.89%/24.19%/38.07%。截至上半年末华北/华南/华中地区经销商数量分别为1134/537/2649家，上半年分别净增2/7/-72家。
　　费投效率提升，业绩超预期兑现。1）23Q2销售毛利率77.78%，同比提升0.77pct，23H1年份原浆系列毛利率85.15%，同比提升0.75pct，结构上行带动毛利率稳步提升，23Q2税金及附加项占营收比重13.82%，同比基本持平，销售费用率24.33%，同比下降2.61pct，管理及研发费用率5.10%，同比下降1.69pct，公司费用投放精准、费投效率明显提升，驱动费用率下行，综合看23Q2销售净利率26.39%，同比提升3.83pct，归母净利润同比增幅达到48%、显著快于收入增速，利润弹性明显释放。2）23Q2销售现金回款52.12亿元，同比增长19.30%，经营活动现金流净额16.49亿元，同比增加16.54%，截至Q2末合同负债30.25亿元，环比Q1末减少17.2亿元。
　　盈利预测、估值与评级：公司今年以来成长势能较为强劲，省内基地市场经济活力较强、白酒消费恢复较为领先，公司作为徽酒龙头有望继续受益，三季度中秋旺季表现亦值得期待，省外积极拓展。产品结构布局全面，古20依旧为次高端核心产品，古16在婚宴市场性价比高、有望延续亮眼表现，亦会继续拉升产品结构，古8及以下产品卡位大众消费价位段，省内多年精耕下具备良好的市场基础。同时公司转变费用管控模式、提高使用效率，利润有望超预期兑现。考虑结构升级、费用率收缩，上调23-24年归母净利润预测为43.40/54.85亿元（较前次预测上调13.0%/18.8%），新增25年归母净利润预测为66.73亿元，折合EPS为8.21/10.38/12.62元，当前股价对应P/E分别为35/28/23倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：省内竞争加剧，省外拓展不及预期，白酒消费恢复较慢。

研究报告全文：2023年9月1日公司研究业绩亮眼势能强劲古井贡酒000596SZ2023年半年报点评要点买入维持当前价28805元事件古井贡酒发布2023年半年报23年上半年实现总营收11310亿元同比增长2564归母净利润2779亿元同比增长4485Q2单季总营收4726亿元同比增长2678归母净利润1210亿元同比增长4752作者分析师叶倩瑜结构持续提升古16表现亮眼公司Q2收入同比增幅达到27环比Q1加执业证书编号S0930517100003速亦彰显较强的经营韧性分产品看23H1年份原浆古井贡酒黄鹤楼及其021-52523657他营收分别为876111111108亿元同比增长3067232616323H1yeqianyuebscncom年份原浆系列收入占比接近80销量均价分别同比提升2473476估分析师杨哲执业证书编号S0930522080001计古16今年以来表现亮眼在婚宴市场放量明显古8及以下产品周转较快021-52523795产品结构持续向上分区域看省内市场发展态势良好估计贡献主要增量23H1yangzebscncom华北华中华南地区收入分别为8219783696亿元同比增长分析师李嘉祺执业证书编号S0930523070005348924193807截至上半年末华北华南华中地区经销商数量分别为021-5252365811345372649家上半年分别净增27-72家lijqebscncom费投效率提升业绩超预期兑现123Q2销售毛利率7778同比提升联系人董博文077pct23H1年份原浆系列毛利率8515同比提升075pct结构上行带dongbowenebscncom动毛利率稳步提升23Q2税金及附加项占营收比重1382同比基本持平销售费用率2433同比下降261pct管理及研发费用率510同比下降市场数据169pct公司费用投放精准费投效率明显提升驱动费用率下行综合看23Q2总股本亿股529销售净利率2639同比提升383pct归母净利润同比增幅达到48显著总市值亿元152263一年最低最高元1913130423快于收入增速利润弹性明显释放223Q2销售现金回款5212亿元同比近3月换手率1816增长1930经营活动现金流净额1649亿元同比增加1654截至Q2末合同负债3025亿元环比Q1末减少172亿元股价相对走势盈利预测估值与评级公司今年以来成长势能较为强劲省内基地市场经济活23力较强白酒消费恢复较为领先公司作为徽酒龙头有望继续受益三季度中秋12旺季表现亦值得期待省外积极拓展产品结构布局全面古20依旧为次高端核心产品古16在婚宴市场性价比高有望延续亮眼表现亦会继续拉升产品1结构古8及以下产品卡位大众消费价位段省内多年精耕下具备良好的市场基-11础同时公司转变费用管控模式提高使用效率利润有望超预期兑现考虑结-22构升级费用率收缩上调23-24年归母净利润预测为43405485亿元较前0722092212220423次预测上调130188新增25年归母净利润预测为6673亿元折合古井贡酒沪深300EPS为82110381262元当前股价对应PE分别为352823倍维持买收益表现入评级1M3M1Y风险提示省内竞争加剧省外拓展不及预期白酒消费恢复较慢相对120715222058绝对58615761429公司盈利预测与估值简表资料来源Wind指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元1327016713207642474229300营业收入增长率28932595242419151842净利润百万元22983143434054856673净利润增长率23903678380626402165EPS元43559582110381262ROE归属母公司摊薄13901697204020501996PE6648352823PB9282725746资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-08-31敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告古井贡酒000596SZ利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入1327016713207642474229300总资产2541829790360054369552910营业成本33043816459753216155货币资金1192513773203942659434124折旧和摊销267269296343385交易性金融资产26611783204204204税金及附加20322824350940824834应收账款8963273744销售费用40084668564867057852应收票据00000管理费用10221167137016081904其他应收款合计7273000研发费用51577891103存货46636058731584569769财务费用-204-216-310-380-458其他流动资产723343546744972投资收益5-11101010流动资产合计2029022328286013616945267营业利润31024453597274029007其他权益工具5556565656利润总额31714470596974129017长期股权投资510101010所得税7971219163019272344固定资产19842742327136493929净利润23743252434054856673在建工程10642455210418191627少数股东损益76109000无形资产10631108108610641043归属母公司净利润22983143434054856673商誉561561561561561EPS元43559582110381262其他非流动资产77209209209非流动资产合计51287462740575267643现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债816510457139191612318666经营活动现金流52543108715562707562短期借款3083000净利润22983143434054856673应付账款10202054339439184519折旧摊销267269296343385应付票据1276968389701122净营运资金增加-2264-491-1843-40-63预收账款00000其他49541874363482567其他流动负债8001045145018482303投资活动产生现金流-88615269867-450-490流动负债合计768010009137681597218515净资本支出-570-1578-500-460-500长期借款17245454545长期投资变化510000应付债券00000其他资产变化-8297683713671010其他非流动负债91104104104104融资活动现金流4028-1329-1401380458非流动负债合计486448151151151股本变化250000股东权益1725319333220872757234244债务净变化85-45-12500股本529529529529529无息负债变化33432337358722042543公积金64946494649464946494净现金流4217048662162007530未分配利润951711498142511973726409归属母公司权益1653718521212752676033432少数股东权益715812812812812盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率751772779785790销售费用率30202793272027102680EBITDA率243272284297305管理费用率770698660650650EBIT率220254270283291财务费用率-154-129-149-154-156税前净利润率239267287300308研发费用率039034037037035归母净利润率173188209222228所得税率2527272626ROA93109121126126ROE摊薄139170204205200每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC4004287279121101每股红利220300000000000每股经营现金流994588135411861431偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产31293504402550626325资产负债率3235393735每股销售收入25103162392846815543流动比率264223208226244速动比率203163155174192估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务767110868473355953974385PE6648352823有形资产有息债务10879162227641693564114111PB9282725746EVEBITDA445315233180141资料来源Wind光大证券研究所预测股息率0810000000敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司成立于1996年是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一也是世界500强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所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