五粮液发布23H1半年报，23H1收入/归母净利润为455.06/170.37亿元（同比+10.4%/+12.8%）；23Q2收入/归母净利润为143.68/44.95亿元（同比+5.1%/+5.1%）。
　　五粮液及系列酒量增显著，开瓶扫码促动销
　　23H1酒类收入418.92亿元（同比+8.8%），销量/吨价同比+29.0%/-15.7%，其中：
　　1）五粮液：23H1营业收入351.79（同比+10.0%），毛利率同比+0.4pct，销量同比+15.8%，吨价同比-5.0%，五粮液产品收入占比提升1pct至84.0%，我们预计23Q2普五真实动销或更优，吨价下滑或主因上半年利用开瓶扫码活动提升低度动销。上半年五粮液推进文化酒开发销售和陈年酒市场培育，有利于未来提升非普五占比从而提升结构。近期公司结合经销商销售能力，主动调减部分经销商的配额以实现减量稳价。
　　2）系列酒：23H1营业收入67.13亿元（同比+2.7%），毛利率同比+0.9pct，销量同比+33.7%，吨价同比-23.2%，量增显著主因23H1五粮浓香酒动销大幅提升，日均开瓶扫码同比保持两位数以上增长，吨价下行或主因23H1大众价位表现较优。
　　传统优势市场延续较优表现、经销商数量略有增加
　　23H1东部/南部/西部/北部/中部收入为117.14/35.17/143.66/44.76/78.20亿元（同比+11.1%/-8.7%/+9.2%/-6.7%/+26.9%），东部、西部、中部收入占比分别同比提升0.6/0.1/2.7pct，23H1东部/南部/西部/北部/中部五粮液经销商数量同比变动+29/-13/+0/-2/+14家，传统优势市场延续较优表现、经销商数量有所增加。
　　推进“三店一家”布局，渠道结构优化
　　23H1经销/直销收入243.10/175.82亿元（同比+7.2%/+11.1%），直销占比提升0.9pct至42%。2023H1五粮液、五粮浓香经销商数量同比增加28、71家至2432、682家；平均经销商规模同比+3.7%至780.66万元/家。23H1公司推进“三店一家”布局，加强专卖店建设，我们认为有助于2C销售额提升、缓解普五压力。
　　预收款蓄水池深厚，广告投放侧重于电视广告
　　1）23Q2毛利率/净利率同比-0.6/-0.1pct至73.3%/32.6%。
　　2）23Q2销售/管理费用率同比-0.6/-0.1pct至15.4%/5.0%，其中线下广告、电视广告费用投入同比-26.5%、75.7%，侧重于电视广告投放。
　　3）23Q2经营性现金流同比-66.1%至17.94亿元。
　　4）23H1合同负债同比/环比+17.73/-18.87亿元至36.49亿元，预收款蓄水池深厚。
　　盈利预测及估值
　　考虑Q2占比较低、预收款表现较优，我们仍看好全年营业总收入保持两位数的稳健增长。预计2023-2025年公司收入增速分别为10.99%、15.07%、14.19%；归母净利润增速分别为12.06%、16.43%、15.43%；EPS分别为7.72、8.99、10.38元，对应2023年PE 20.58X。估值具备性价比，维持买入评级。
　　催化剂：白酒需求恢复超预期；批价恢复上行。
　　风险提示：消费疲软；白酒动销恢复不及预期；普五批价上涨不及预期。

研究报告全文：证券研究报告公司更新白酒五粮液000858报告日期2023年09月25日上半年量增显著预收款表现较优五粮液更新报告投资要点投资评级买入维持五粮液发布23H1半年报23H1收入归母净利润为4550617037亿元同比10412823Q2收入归母净利润为143684495亿元同比分析师杨骥5151执业证书号S1230522030003五粮液及系列酒量增显著开瓶扫码促动销yangjistockecomcn23H1酒类收入41892亿元同比88销量吨价同比290-157其分析师张家祯中执业证书号S12305230800011五粮液23H1营业收入35179同比100毛利率同比04pct销量同zhangjiazhenstockecomcn比吨价同比五粮液产品收入占比提升至我们预计158-501pct840研究助理潘俊汝23Q2普五真实动销或更优吨价下滑或主因上半年利用开瓶扫码活动提升低度panjunrustockecomcn动销上半年五粮液推进文化酒开发销售和陈年酒市场培育有利于未来提升非普五占比从而提升结构近期公司结合经销商销售能力主动调减部分经销商的基本数据配额以实现减量稳价2系列酒23H1营业收入6713亿元同比27毛利率同比09pct销量收盘价15890同比337吨价同比-232量增显著主因23H1五粮浓香酒动销大幅提升总市值百万元61678751日均开瓶扫码同比保持两位数以上增长吨价下行或主因23H1大众价位表现较总股本百万股388161优股票走势图传统优势市场延续较优表现经销商数量略有增加23H1东部南部西部北部中部收入为1171435171436644767820亿元同五粮液深证成指34比111-8792-67269东部西部中部收入占比分别同比提24升060127pct23H1东部南部西部北部中部五粮液经销商数量同比变动1329-130-214家传统优势市场延续较优表现经销商数量有所增加3-7推进三店一家布局渠道结构优化-1823H1经销直销收入2431017582亿元同比72111直销占比提升22092210221223012302230323042305230623072308230909pct至422023H1五粮液五粮浓香经销商数量同比增加2871家至2432682家平均经销商规模同比37至78066万元家23H1公司推进三相关报告店一家布局加强专卖店建设我们认为有助于销售额提升缓解普五压2C1业绩符合预期系列酒结构力提升显著20230502预收款蓄水池深厚广告投放侧重于电视广告2春节动销发货超预期23年123Q2毛利率净利率同比-06-01pct至733326奋力开创新局面20230216223Q2销售管理费用率同比-06-01pct至15450其中线下广告电视3守正创新启新程和美与共谱新篇五粮液事件点评广告费用投入同比-265757侧重于电视广告投放20221229323Q2经营性现金流同比-661至1794亿元423H1合同负债同比环比1773-1887亿元至3649亿元预收款蓄水池深厚盈利预测及估值考虑Q2占比较低预收款表现较优我们仍看好全年营业总收入保持两位数的稳健增长预计2023-2025年公司收入增速分别为109915071419归母净利润增速分别为120616431543EPS分别为7728991038元对应2023年PE2058X估值具备性价比维持买入评级催化剂白酒需求恢复超预期批价恢复上行风险提示消费疲软白酒动销恢复不及预期普五批价上涨不及预期httpwwwstockecomcn14请务必阅读正文之后的免责条款部分五粮液000858公司更新财务摘要Table百万元Forcast2022A2023E2024E2025E营业收入739698209894467107870-1172109915071419归母净利润26691299713489640280-1417120616431543每股收益元6887728991038PE2306205817681531资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn24请务必阅读正文之后的免责条款部分五粮液000858公司更新表附录三大报表预测值TableThreeForcast资产负债表利润表百万元20222023E2024E2025E百万元20222023E2024E2025E流动资产137566159527188602220448营业收入739698209894467107870现金92358111611133585158087营业成本18178192462143323828交易性金融资产0000营业税金及附加10749119301372815675应收账项29060295443511540478营业费用68447881925810571其它应收款31404148管理费用3068328437794315预付账款136232225239研发费用236262301344存货15981168791868220871财务费用2026190722662565其他01222955726资产减值损失26202230非流动资产15149145951527215649公允价值变动损益0000金融资产类0000投资净收益939598101长期投资1986191619381947其他经营收益190196201207固定资产5311564459556236营业利润37228417134855856040无形资产519512504465营业外收支71737577在建工程3771380639183990利润总额37157416404848355963其他3562271829573011所得税9133102351191713755资产总计152715174122203874236097净利润28024314053656642208流动负债35759341923781639928少数股东损益1280143416701928短期借款0000归属母公司净利润26691299713489640280应付款项8135713485929683EBITDA36349405894717254352预收账款16222125EPS最新摊薄6887728991038其他27608270362920330220非流动负债271380422358主要财务比率长期借款000020222023E2024E2025E其他271380422358成长能力负债合计36031345723823840286营业收入1172109915071419少数股东权益2659409457647691营业利润1430120516411541归属母公司股东权114025135457159872188119归属母公司净利润1417120616431543益负债和股东权益152715174122203874236097获利能力毛利率7542765677317791现金流量表净利率3789382538713913百万元20222023E2024E2025EROE2453233922872229经营活动现金流24431266513095834761ROIC2358222821952152净利润28024314053656642208偿债能力折旧摊销577456506554资产负债率2359198618761706财务费用2026190722662565净负债比率104071086078投资损失939598101流动比率385467499552营运资金变动1291324317302999速动比率340417449500其它7603520192335营运能力投资活动现金流1716653849778总资产周转率051050050049资本支出830723821792应收账款周转率148115172414147479156236长期投资7571229应付账款周转率287287314298其他8110523每股指标元筹资活动现金流13105674681359483每股收益6897728991038短期借款0000每股经营现金629687798896长期借款0000每股净资产2938349041194846其他13105674681359483估值比率现金净增加额9609192522197524501PE2306205817681531PB541455386328EVEBITDA168412561038859资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn34请务必阅读正文之后的免责条款部分五粮液000858公司更新股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn44请务必阅读正文之后的免责条款部分