事件：2023年8月25日，公司发布2023年半年报，23H1营业总收入455.06亿元，同比增长10.39%；归母净利润170.37亿元，同比增长12.83%。对应23Q2营业总收入143.68亿元，同比增长5.07%；归母净利润44.95亿元，同比增长5.11%。
　　Q2业绩环比下降、略低于市场预期：相比于23Q1营业总收入13.03%和归母净利润15.89%的同比增长，公司二季度营业总收入和净利润同比增速均有所下滑，主要原因我们推测系公司淡季主动调整渠道结构，强化渠道信心有关，其中公司南部经销商数量调减13家，北部区域调减2家，针对频繁扰乱市场秩序的商家，扣减计划量和取消经销权有利于品牌中长期的平稳发展。
　　合同负债同比高增长，全年业绩目标有望得到夯实：23年半年报披露合同负债为36.49亿元，环比一季度55.36亿元减少18.87亿元。同比22年半年报18.77亿元增长94.46%。23年Q1营业总收入、预收账款以及合同负债的和同比22Q1增长17.7%，23H1同比于22H1增长14.1%，整体销售回款情况好于财务报表呈现，有望为全年业绩目标实现打下坚实基础。
　　吨价下降，系主产品结构有所调整所致：分产品来看，23H1五粮液主品牌营业收入351.79亿元、同比+10.03%，其中销量+15.82%，主产品营业收入增长不及销量增长的原因我们推测系今年作为高端高价酒的经典五粮液的市场策略主要以消费者培育为主，同时吨价较低的低度五粮液的销售占比预计较去年有所提升。23H1五粮液主品牌毛利率86.80%，相对于去年22H1的86.38%的毛利率变化不大。其他酒营业收入67.13亿元、同比+2.65%，其中销量+33.66%，销量较收入增长较高的主要原因推测系尖庄、果酒和露酒等低价的产品销量增加有关。
　　投资建议：公司主动调节渠道和结构，结合较高的合同负债，预计全年业绩目标实现概率较大，预计2023-2025年营业总收入826.67/919.01/1022.95亿元，净利润296.45/333.47/375.31亿元，对应PE21.5/19.1/17.0倍。首次覆盖，给予买入评级。
　　风险提示：宏观经济波动加大、行业政策风险、食品安全风险等

研究报告全文：Q2业绩略低于预期合同负债高增长有望夯实全年目标五粮液000858公司简评报告20230912评级买入核心观点事件2023年8月25日公司发布2023年半年报23H1营业总收入赵瑞45506亿元同比增长1039归母净利润17037亿元同比增长1283对应23Q2营业总收入14368亿元同比增长507归母净SAC执证编号S0110522120001zhaorui2022sczqcomcn利润4495亿元同比增长511Q2业绩环比下降略低于市场预期相比于23Q1营业总收入1303和归母净利润1589的同比增长公司二季度营业总收入和净利润同比增速均有所下滑主要原因我们推测系公司淡季主动调整渠道结构易嘉豪联系人强化渠道信心有关其中公司南部经销商数量调减13家北部区域调yijiahaosczqcomcn减2家针对频繁扰乱市场秩序的商家扣减计划量和取消经销权有利于品牌中长期的平稳发展合同负债同比高增长全年业绩目标有望得到夯实23年半年报披露合市场指数走势最近1年同负债为3649亿元环比一季度5536亿元减少1887亿元同比2204五粮液沪深300年半年报1877亿元增长944623年Q1营业总收入预收账款以及02合同负债的和同比22Q1增长17723H1同比于22H1增长14104-Apr31-Aug11-Nov22-Jan15-Jun26-Aug整体销售回款情况好于财务报表呈现有望为全年业绩目标实现打下坚-02实基础-04吨价下降系主产品结构有所调整所致分产品来看23H1五粮液主资料来源聚源数据品牌营业收入35179亿元同比1003其中销量1582主产品营业收入增长不及销量增长的原因我们推测系今年作为高端高价酒的经典五粮液的市场策略主要以消费者培育为主同时吨价较低的低度五粮液的销售占比预计较去年有所提升23H1五粮液主品牌毛利率8680相对于去年22H1的8638的毛利率变化不大其他酒营业收入6713亿元同比265其中销量3366销量较收入增长较高的主要原因推测系尖庄果酒和露酒等低价的产品销量增加有关投资建议公司主动调节渠道和结构结合较高的合同负债预计全年业绩目标实现概率较大预计2023-2025年营业总收入8266791901102295亿元净利润296453334737531亿元对应PE215191170倍首次覆盖给予买入评级风险提示宏观经济波动加大行业政策风险食品安全风险等盈利预测2022A2023E2024E2025E营收亿元739698266791901102295营收增速117118112113净利润亿元26663296453334737531净利润增速141112125125EPS元股687764859967PE239215191170资料来源Wind首创证券请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明公司简评报告证券研究报告财务报表和主要财务比率资产负债表百万元20222023E2024E2025E现金流量表百万元20222023E2024E2025E流动资产137566155737176539199804经营活动现金流24431270333064934586现金92358105827121664139403净利润26663296453334737531应收账款36262832折旧摊销577513479448其它应收款31353843财务费用48-1400-1400-1400预付账款136147158170投资损失-93-230-240-240存货15981172661858920017营运资金变动-3685-2912-3139-3556其他28904323033591239973其它-359-612非流动资产15149147841445314152投资活动现金流-1716839393长期投资1986198619861986资本支出-1781-146-146-146固定资产5311502447614518长期投资23000无形资产520473431393其他41230240240其他1359135913591359筹资活动现金流-13105-13648-14905-16941资产总计152715170521190992213956短期借款0000流动负债35759371693899740969长期借款16-37600短期借款0000其他-12064-14672-16305-18341应付账款7247783384349082现金净增加额9609134681583817739其他1532165617821919主要财务比率20222023E2024E2025E非流动负债271271271271成长能力长期借款0000营业收入117118112113其他271271271271营业利润141112124126负债合计36031374413926841241归属母公司净利润141112125125少数股东权益2659408256837485获利能力归属母公司股东权益114025128998146040165230毛利率754762770777负债和股东权益152715170521190992213956净利率360359363367利润表百万元20222023E2024E2025EROE234230228227营业收入739698266791901102295ROIC226225223221营业成本18178196502115622781偿债能力营业税金及附加10749120131335514865资产负债率236220206193营业费用6844785387319718净负债比率02000000研发费用236264293326流动比率385419453488管理费用3068322435843990速动比率340373405439财务费用-2026-1400-1400-1400营运能力资产减值损失-28000总资产周转率048048048048公允价值变动收益0000应收账款周转率614524475452454556投资净收益282230240240应付账款周转率252232232232营业利润37147412944642352255每股指标元营业外收入39124040每股收益687764859967营业外支出110555555每股经营现金629696790891利润总额37076412514640852240每股净资产2938332337624257所得税9133101821146012908估值比率净利润27943310683494839333PE239215191170少数股东损益1280142316011802PB559495437386归属母公司净利润26663296453334737531EBITDA35561404064550251303EPS元687764859967请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1公司简评报告证券研究报告分析师简介赵瑞农业及食品饮料行业分析师复旦大学金融硕士2022年11月加入首创证券研究发展部易嘉豪南开大学金融硕士五年行业产业研究经验2023年5月加入首创证券研究发展部分析师声明本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者将对报告的内容和观点负责免责声明本报告由首创证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠但首创证券不保证其准确性或完整性该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果首创证券及或其关联人员均不承担任何法律责任投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告所载的信息材料或分析工具仅提供给阁下作参考用不是也不应被视为出售购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请该等信息材料及预测无需通知即可随时更改过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保在不同时期首创证券可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告首创证券的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策在法律许可的情况下首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到首创证券及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据本报告的版权仅为首创证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用评级说明1投资建议的比较标准评级说明投资评级分为股票评级和行业评级股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15以上以报告发布后的个月内的市场表现为比6增持相对沪深300指数涨幅5-15之间较标准报告发布日后的6个月内的公司中性相对沪深300指数涨幅5-5之间股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准减持相对沪深300指数跌幅5以上2投资建议的评级标准行业投资评级看好行业超越整体市场表现报告发布日后的6个月内的公司股价或中性行业与整体市场表现基本持平行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准看淡行业弱于整体市场表现