事件：公司发布2023年中报，23H1实现营收455.06亿元，同比增长10.39%；实现归母净利润170.37亿元，同比增长12.83%。23Q2分别实现营收、归母净利143.68、44.95亿元，同比增长5.07%、5.11%。
　　五粮液淡季动销放缓，系列酒调整逐步显效。23H1公司酒类收入同比增长8.8%，继Q1疫后消费脉冲，Q2需求复苏相对有限，预计商务、送礼等场景对单季增速造成一定拖累。①23H1五粮液主品收入同增10.0%，吨价、销量分别同比变化-5.0%、15.8%。吨价下滑1则源于产品结构变化，经典五粮液23年以消化库存为主，回款较少，低度及1618规划增速则较普五明显更快；2则预计与现金打款货折及大区费用投入有关。②23H1公司其他酒收入同增2.7%，吨价、销量分别同比变化-23.2%、33.7%，量价波动较大与果酒、创意酒有关，预计浓香系列酒主品销量实现较好增长，吨价降幅不大。
　　季度收现保持稳定，毛利率小幅波动。23H1公司收现比为94.6%，其中Q1、Q2收现比分别为100.3%、92.0%，季度票据波动相对收窄，与今年开门红执行现金打款货折有关。23H1公司毛利率同比-0.14pct，Q2同比-0.65pct，生产效率有所提升，但吨价下滑造成拖累。23H1公司净利率同比+0.65pct，主因销售费率同比-0.73pct；Q2净利率同比-0.14pct，主因毛利率扰动。
　　报表压力释放，理性调节增长节奏。继Q2报表压力释放，近期公司正围绕区域市场及经销商销售能力进行重新甄别，有望通过合同任务调整、终端培育建设优化普五量价关系。考虑公司当前回款节奏保持正常，渠道历史库存持续清理，未来报表与实际动销增速将更佳匹配，期待后续需求转好实现报表弹性传导。
　　投资建议：公司主品普五保持较好动销态势，伴随1618、低度五粮液及五粮春等产品培育效果显现，预计公司未来营收保持稳中有进，预计公司2023-2025年实现营业收入817.54/920.46/1041.47亿元，归母净利润297.48/340.33/393.84亿元，对应PE为20.84/18.22/15.74倍，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济修复不及预期风险；食品安全风险；消费场景修复不及预期风险；销售费用投入超预期风险。
　　

研究报告全文：五粮液白酒公司点评00085820230903节奏调整释放压力理性谋求稳健发展证券研究报告投资评级增持首次核心观点基本数据2023-09-01事件公司发布2023年中报23H1实现营收45506亿元同比增长1039收盘价元15974实现归母净利润17037亿元同比增长128323Q2分别实现营收归母净流通股本亿股3882利143684495亿元同比增长507511每股净资产元2998五粮液淡季动销放缓系列酒调整逐步显效23H1公司酒类收入同比增总股本亿股3882长88继Q1疫后消费脉冲Q2需求复苏相对有限预计商务送礼等场最近12月市场表现景对单季增速造成一定拖累23H1五粮液主品收入同增100吨价销五粮液沪深300量分别同比变化-50158吨价下滑1则源于产品结构变化经典五粮液上证指数白酒3723年以消化库存为主回款较少低度及1618规划增速则较普五明显更快252则预计与现金打款货折及大区费用投入有关23H1公司其他酒收入同增1327吨价销量分别同比变化-232337量价波动较大与果酒创意1酒有关预计浓香系列酒主品销量实现较好增长吨价降幅不大-11季度收现保持稳定毛利率小幅波动23H1公司收现比为946其中-23Q1Q2收现比分别为1003920季度票据波动相对收窄与今年开门红执行现金打款货折有关23H1公司毛利率同比-014pctQ2同比-065pct生产效率有所提升但吨价下滑造成拖累23H1公司净利率同比065pct主分析师孙瑜因销售费率同比-073pctQ2净利率同比-014pct主因毛利率扰动SAC证书编号S0160523010003sunyu02ctseccom报表压力释放理性调节增长节奏继Q2报表压力释放近期公司正围绕区域市场及经销商销售能力进行重新甄别有望通过合同任务调整终端培育建设优化普五量价关系考虑公司当前回款节奏保持正常渠道历史库存持相关报告续清理未来报表与实际动销增速将更佳匹配期待后续需求转好实现报表弹1量增价升经营稳健2020-11-性传导022经营稳健蓄势待发2020-08-投资建议公司主品普五保持较好动销态势伴随1618低度五粮液及五粮31春等产品培育效果显现预计公司未来营收保持稳中有进预计公司2023-202532019完美收官2020稳中求进年实现营业收入8175492046104147亿元归母净利润2974834033393842020-04-28亿元对应PE为208418221574倍首次覆盖给予增持评级风险提示宏观经济修复不及预期风险食品安全风险消费场景修复不及预期风险销售费用投入超预期风险盈利预测TableFinchinaSimple2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元66209739698175492046104147收入增长率15511172105312591315归母净利润百万元2337726691297483403339384净利润增长率17151417114514411572EPS元股6026887668771015PE36972628208418221574ROE23602341228322872312PB872615476417364数据来源wind数据财通证券研究所请阅读最后一页的重要声明公司点评证券研究报告公司财务报表及指标预测利润表TableFinchinaDetail百万元2021A2022A2023E2024E2025E财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入662090573968648175412920459510414736成长性减营业成本16318781817843200758722206992424863营业收入增长率155117105126131营业税费9789701074880118366913437481513908营业利润增长率170142114144157销售费用650351684424727612800800895667净利润增长率172142115144157管理费用289997306812331104363581395760EBITDA增长率18313999138155研发费用1774123578260602934133198EBIT增长率171141118140158财务费用-173170-202635-212373-257922-295696NOPLAT增长率170139119140158资产减值损失-753-2621-1595-1656-1957投资资本增长率164147150150151加公允价值变动收益000000000000000净资产增长率155151152150152投资和汇兑收益9735925797201039611175利润率营业利润32552433717442414095847361275480133毛利率754754754759767加营业外净收支-10202-7090-10697-9330-9039营业利润率492503507515526利润总额32450403710352413026147267975471094净利润率370378381388396减所得税794295913289101237711596891343339EBITDA营业收入478487485490500净利润23377072669066297475434032703938432EBIT营业收入464474480486497资产负债表百万元2021A2022A2023E2024E2025E运营效率货币资金82335969235843112162361285858215082029固定资产周转天数3126333634交易性金融资产000000000000000流动营业资本周转天数3447293534应收帐款6419356912682222414868流动资产周转天数673679693692700应收票据238590611992107181485114079应收帐款周转天数00000预付帐款1956513598242002333524283存货周转天数301297306315325存货14015071598066181238320718382296769总资产周转天数678702713710707其他流动资产000000000000000投资资本周转天数563578601614625可供出售金融资产投资回报率持有至到期投资ROE236234228229231长期股权投资191123198639206155213671221186ROA172175174177181投资性房地产000000000000000ROIC227226220218219固定资产561015531297744539900924981149费用率在建工程264609377316250647190411108223销售费用率9893898786无形资产5564051852554645949860784管理费用率4441414038其他非流动资产2191397250106975117673129440财务费用率-26-27-26-28-28资产总额1356208115271473171293341919000321724845三费营业收入1161071049896短期债务000000000000000偿债能力应付帐款540356724680626545502982559363资产负债率252236216195181应付票据872048879796521117673113159负债权益比338309275242221其他流动负债168837154472154472154472154472流动比率363385424471512长期借款000000000000000速动比率321340374414452其他非流动负债000000000000000利息保障倍数44445730637698346877636210161854负债总额34228933603054369245337378483929545分红指标少数股东权益232339265913409043572882762205DPS元302378435500575股本388161388161388161388161388161分红比率留存收益925042410746080123714131422284816376670股息收益率1421273136股东权益1013918811668419134368811545215517795300业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2021A2022A2023E2024E2025EEPS元6026887668771015净利润23377072669066297475434032703938432BVPS元25522938335638334388加折旧和摊销9170196519415893869432965PEX370263208182157资产减值准备5802084173918002101PBX8762484236公允价值变动损失000000000000000PFCF财务费用69604787051051051PS13195766760投资收益-9735-9257-9720-10396-11175EVEBITDA24716912810990少数股东损益113038127997143130163839189323CAGR营运资金的变动154670-411941270126-293210-143112PEG2219181310经营活动产生现金流量26774942443114346280533049024012805ROICWACC投资活动产生现金流量-149685-171645-155371-161416-54680REP融资活动产生现金流量-1126946-1310543-1362517-1543711-1785763资料来源wind数据财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2公司点评证券研究报告信息披露分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师具备专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格公司评级以报告发布日后6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级A股市场代表性指数以沪深300指数为基准香港市场代表性指数以恒生指数为基准美国市场代表性指数以标普500指数为基准行业评级以报告发布日后6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数A股市场代表性指数以沪深300指数为基准香港市场代表性指数以恒生指数为基准美国市场代表性指数以标普500指数为基准免责声明本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的信息来源于已公开的资料本公司不保证该等信息的准确性完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期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