电动两轮车与空调属性类似，复盘空调格局优化之路，价格战、原材料涨价、渠道变化是重要推动力。电动两轮车与空调同属于家庭耐用消费品，且国内市场均起步于20世纪90年代，但空调却率先形成了相对稳定的市场格局，对两轮车行业的发展有一定参考意义。复盘2001-2005年空调市场的格局变化，在价格战、原材料涨价、KA渠道崛起的影响下，中小厂商被迅速出清。根据2006年空调白皮书数据，品牌数量从400个骤减至30个，三足鼎立格局逐步形成。而电动两轮车行业早期出清较慢，主要原因在于头部厂商未掌握产业链核心环节，小厂可以依靠低价的零部件、低渠道费用等成本优势，在价格战的压力下依然有生存空间。
　　目前电动两轮车行业已发生深刻变化，供给侧改革、渠道管理趋严、《新国标》等压缩了长尾厂商赖以生存的低成本优势，同时多轮价格战加速了行业出清。（1）供应链：供给侧改革打击了上游分散且不合规的零部件供应商，根据爱玛科技招股说明书，国内铅酸蓄电池生产企业从2012年的1930家锐减至2014年的400多家。（2）渠道：头部厂商加强对渠道管理，禁止下沉市场门店同时运营多个品牌，小厂的渠道费用压力加大。（3）生产门槛：《新国标》出台后，电动两轮车的生产门槛提升且管理更加严格。这些因素共同规范了行业生态，提升了行业门槛，压缩了小厂的价格优势，增加了其经营成本，导致在近年价格战压力下，行业快速出清。根据艾瑞咨询数据，电动两轮车企业数量已经从2013年的2000家下降至2019年110家。目前行业形成了雅迪、爱玛两强格局，根据艾瑞咨询数据，2021年CR2份额已达到53%。
　　展望未来，电动两轮车行业马太效应将逐渐凸显，龙头份额有望持续提升。（1）成本方面：根据年报，头部厂商年产量超1000万辆，已达中型厂商的4倍以上，规模效应带来成本优势。（2）品牌方面：龙头先发优势明显，早期通过明星代言与大量广告投放建立了较强的品牌认知，中小品牌难以追赶。（3）渠道方面：电动两轮车依赖线下渠道承担宣传、销售、售后等职能，根据各公司2022年报，龙头门店均达到3万家以上，远超小厂。（4）产品方面：两轮车智能化趋势明显，对厂商的研发、供应链管理能力要求更高，头部、创新厂商占据优势。（5）供应链方面：电池新技术路线涌现，龙头正凭借资金与研发优势积极探索，未来有望向上游延伸。
　　投资建议：看好电动两轮车市场的长期增长空间，国内保有量仍有增长空间，海外蓝海市场亟待拓展。我们建议关注电动两轮车领域龙头企业雅迪控股（01585.HK）与爱玛科技（603529.SH），以及产品相对高端，创新能力较强，智能化程度较高的九号公司（689009.SH）。
　　风险提示：《新国标》执行力度不及预期；新品研发风险；行业竞争加剧风险

研究报告全文：TablePage行业专题研究家用电器2023年9月22日证券研究报告家用电器行业TableTitle电动两轮车专题报告二重走白电格局优化之路龙头强者恒强分析师Tabl曾婵分析师符超然eAuthorSAC执证号S0260517050002SAC执证号S0260522080007SFCCEnoBNV2930755-82771936021-38003645zengchangfcomcnfuchaorangfcomcn请注意符超然并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动TableSummary核心观点电动两轮车与空调属性类似复盘空调格局优化之路价格战原材料涨价渠道变化是重要推动力电动两轮车与空调同属于家庭耐用消费品且国内市场均起步于20世纪90年代但空调却率先形成了相对稳定的市场格局对两轮车行业的发展有一定参考意义复盘2001-2005年空调市场的格局变化在价格战原材料涨价KA渠道崛起的影响下中小厂商被迅速出清根据2006年空调白皮书数据品牌数量从400个骤减至30个三足鼎立格局逐步形成而电动两轮车行业早期出清较慢主要原因在于头部厂商未掌握产业链核心环节小厂可以依靠低价的零部件低渠道费用等成本优势在价格战的压力下依然有生存空间目前电动两轮车行业已发生深刻变化供给侧改革渠道管理趋严新国标等压缩了长尾厂商赖以生存的低成本优势同时多轮价格战加速了行业出清1供应链供给侧改革打击了上游分散且不合规的零部件供应商根据爱玛科技招股说明书国内铅酸蓄电池生产企业从2012年的1930家锐减至2014年的400多家2渠道头部厂商加强对渠道管理禁止下沉市场门店同时运营多个品牌小厂的渠道费用压力加大3生产门槛新国标出台后电动两轮车的生产门槛提升且管理更加严格这些因素共同规范了行业生态提升了行业门槛压缩了小厂的价格优势增加了其经营成本导致在近年价格战压力下行业快速出清根据艾瑞咨询数据电动两轮车企业数量已经从2013年的2000家下降至2019年110家目前行业形成了雅迪爱玛两强格局根据艾瑞咨询数据2021年CR2份额已达到53展望未来电动两轮车行业马太效应将逐渐凸显龙头份额有望持续提升1成本方面根据年报头部厂商年产量超1000万辆已达中型厂商的4倍以上规模效应带来成本优势2品牌方面龙头先发优势明显早期通过明星代言与大量广告投放建立了较强的品牌认知中小品牌难以追赶3渠道方面电动两轮车依赖线下渠道承担宣传销售售后等职能根据各公司2022年报龙头门店均达到3万家以上远超小厂4产品方面两轮车智能化趋势明显对厂商的研发供应链管理能力要求更高头部创新厂商占据优势5供应链方面电池新技术路线涌现龙头正凭借资金与研发优势积极探索未来有望向上游延伸投资建议看好电动两轮车市场的长期增长空间国内保有量仍有增长空间海外蓝海市场亟待拓展我们建议关注电动两轮车领域龙头企业雅迪控股01585HK与爱玛科技603529SH以及产品相对高端创新能力较强智能化程度较高的九号公司689009SH风险提示新国标执行力度不及预期新品研发风险行业竞争加剧风险相关研究TableReport家用电器行业8月家电社零同比下滑降幅略有收窄2023-09-17家用电器行业8月家电出口实现较快增长内销相对疲软2023-09-11家用电器行业地产政策持续优化利好白电厨电板块2023-09-03识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明本报告联系人TableContacter132TablePageText行业专题研究家用电器目录索引一复盘空调格局优化之路价格战原材料涨价渠道变化是重要推动力5一价格战企业面临库存压力选择以价博量空调均价快速下滑5二原材料涨价与渠道变革制造商价值被蚕食企业盈利能力持续下滑8三2001-2005年空调行业尾部厂商快速出清形成三足鼎立格局9二电动两轮车的供应链渠道生产门槛等已发生深刻变革行业逐步走向集中10一供应链供给侧改革打击上游的低价供应商小厂生产成本提升10二渠道头部厂商加强渠道管理小厂的渠道成本增加11三生产门槛新国标规范厂商生产资质与产品标准提高行业进入门槛12四价格战与原材料涨价小厂盈利能力被压缩带动行业集中度快速提升13三马太效应将逐渐凸显龙头有望持续提升份额16一成本方面产量拉开差距龙头成本优势将逐步体现16二品牌方面龙头早期营销投入已建立强品牌认知先发优势明显17三渠道方面线下门店仍是主要销售渠道龙头门店数明显领先18四产品方面行业逐步走向智能化龙头创新厂商占据优势19五供应链方面龙头积极向上延伸新技术路线或带来破局机会20四龙头业绩稳步增长创新厂商引领智能化趋势23一雅迪控股电动两轮车行业龙头积极布局海外市场23二爱玛科技营收稳步增长盈利能力快速改善25三九号公司专注智能短交通两轮车业务快速成长27五投资建议29六风险提示30识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明232TablePageText行业专题研究家用电器图表索引图1空调与电动两轮车产量5图2空调与电动两轮车竞争格局5图32002年起内销出货量增长放缓6图42000年起空调市场供过于求6图5奥克斯空调行业白皮书中首次拆分空调价格构成6图62001年-2004年我国空调行业内销出货均价年均下滑1747图72001年-2004年我国空调行业内销量增速持续高于销额增速7图82004年起上游原材料价格美元吨持续上涨8图92006年国美门店数量拓展至572家8图102004冷年一级市场KA连锁市占率达到678图112002年后空调核心企业净利率不足59图122005年各公司空调毛利率触底9图132002-2005年品牌数量从400个骤减至30个10图142006年第一阵营集中度提升至5510图15电动两轮车成本拆分2020年11图16电动两轮车核心部件与构成11图17电动两轮车行业发展早期存在多品牌门店的模式12图18违规上路行驶的超标电动两轮车13图193C认证流程图13图20雅迪爱玛电动自行车价格同比增速14图21铅烧结钕铁硼价格美元吨元公斤14图22电池级碳酸锂价格万元吨14图232017年2020年整车厂商毛利率均下滑15图24龙头两轮车厂商的净利率波动较小15图25电动两轮车行业逐步出清15图26电动两轮车品牌销量市占率15图27白电企业空调产量万套16图28白电企业原材料采购单价元千克16图29电动两轮车企业产量万台16图30爱玛蓄电池采购单价低于新日元16图31头部企业营销费用亿元17图32SHE代言雅迪17图33周杰伦代言爱玛17图34线下门店依旧是消费者主要购车渠道18图35车主主要依赖线下渠道获得信息18图36厂商经销数量家18图37终端门店数量万家18图38龙头企业每个经销商销量较高辆19图39龙头企业单店销量较高辆19识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明332TablePageText行业专题研究家用电器图402021VS2022电动两轮车智能化评分19图41电动两轮车品牌分类型专利技术20图42压缩机为空调核心零部件成本占比为2120图43空调压缩机市场市占率2011年21图44空调压缩机市场市占率2020年21图45铅酸蓄电池行业竞争格局2021年22图46雅迪石墨烯电池在容量与寿命上均有突破22图47电动两轮车企业门店数量万家23图48电动两轮车企业经销商数量家23图492013年-2023H1雅迪营业收入亿元24图502013年-2023H1雅迪净利润亿元24图512013年-2023H1雅迪毛利率与净利率24图52雅迪海外市场发展历程25图532015年-2023H1爱玛科技营业收入26图542015年-2023H1爱玛科技归母净利润26图552023H1爱玛费用率延续改善态势26图562022年爱玛毛利率与净利率均明显提升26图572015年-2023H1爱玛分内外销收入26图582018年-2022年爱玛科技内外销毛利率26图592016年-2023H1九号公司营业收入27图602016年-2023H1九号公司归母净利润27图612016年-2023H1九号公司费用率28图622016年-2023H1九号公司利润率28图632020年-2022年九号公司分产品销量万辆28图642020年-2022年九号公司分产品收入亿元28图65国内主要品牌智能化评测年度总分值29图66九号电动车在7000元以上市场份额领先29表12001-2003年间各厂商纷纷降价7表2行业形成三大阵营9表3新旧国标对厂商的要求12表4空调厂商通过并购等方式积极向产业链上游延伸21表5电动两轮车向上游布局22识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明432TablePageText行业专题研究家用电器一复盘空调格局优化之路价格战原材料涨价渠道变化是重要推动力电动两轮车与空调属性类似但空调率先形成了稳定的市场格局电动两轮车与空调同属于家庭耐用消费品且具有产品较为同质化线下渠道销售占比高等诸多类似之处此外两者国内市场均起步于20世纪90年代但空调却率先形成了相对稳定的市场格局参考格力电器增发A股招股意向书数据2006年空调行业CR3已占据55的市场份额而直到2016年参考艾瑞咨询2022年中国两轮电动车行业白皮书电动两轮车行业CR3仅占据25的市场份额图1空调与电动两轮车产量图2空调与电动两轮车竞争格局10010000140012002580008010005560008006060040004040075200020020450019981999200020012002200320042005006冷年空调市场格局16年两轮车市场格局空调产量万台电动两轮车产量万辆右轴其他CR3数据来源国家统计局广发证券发展研究中心数据来源格力电器增发A股招股意向书2007年12月06日艾瑞咨询2022年中国两轮电动车行业白皮书广发证券发展研究中心国内空调市场的集中度快速提升主要在2001年-2005年复盘这段时期空调行业格局优化的历程对分析电动两轮车行业的未来发展趋势有一定参考意义具体来看价格战原材料涨价渠道变化是空调行业走向集中的重要推动力一价格战企业面临库存压力选择以价博量空调均价快速下滑2000年前空调行业急剧膨胀过程中低门槛高盈利吸引小厂纷纷进入随后呈现供过于求的买方市场竞争局面空调行业于2001-2002年迎来了第一次库存危机产能亟待出清根据国家统计局数据2002冷冻年空调产量规模达到2846万台但根据格力电器增发A股招股意向书当年国内市场容量仅为1590万台尽管出口量激增至800万台仍有近500万台剩余产能根据家用电器协会的统计2001年库存已经超过600万台叠加新增库存后近千万台库存使得空调行业迎来前所未有的挑战识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明532TablePageText行业专题研究家用电器图32002年起内销出货量增长放缓图42000年起空调市场供过于求3000600010025008040002000604015002000100020500001997199819992000200120022003200420050199719981999200020012002200320042005冷冻年产量-销量万台冷冻年产量-内销量万台冷冻年内销量万台冷冻年外销量万台销量产量右轴内销产量右轴数据来源格力电器增发A股招股意向书广发证券发数据来源国家统计局格力电器增发A股招股意向展研究中心书广发证券发展研究中心注冷冻年产量根据国家统计局自然年度产量计算N冷冻年产量N-1年度产量412N年度产量812此处假设各月份生产量相同冷冻年销量为格力定增意向书披露2002年起小厂主动发起价格战开启恶性竞争行业一度呈现以价博量的混战局面其中最具标志性的事件即奥克斯于2002年发布空调制造成本白皮书将空调价格构成进行拆分并公示另外海信科龙长虹等也纷纷降价根据格力电器增发A股招股意向书数据2001-2004年我国空调内销出货均价从2835元下降至1600元年均下滑174图5奥克斯空调行业白皮书中首次拆分空调价格构成数据来源北京青年报奥克斯空调成本白皮书广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明632TablePageText行业专题研究家用电器表12001-2003年间各厂商纷纷降价品牌时间具体降价措施奥克斯发布空调制造成本白皮书曝光空调行业秘密同年将16款产品全线降价产品涵盖了从1匹2002年4月奥克斯挂机到2匹柜机在内所有主力机型平均降幅达到20其中调价幅度最大近262003年4月4月10日奥克斯60余款主力机型全线降价30海信宣布旗下主流变频空调全面降价最大降幅高达30一匹变频空调降到了1999元只比主流一匹海信2003年3月定速空调贵二三百元科龙公司推出全新的低端空调品牌康拜恩充分利用科龙产能优势推出品牌附加值高价位超低1000科龙2002年12月元台左右的康拜恩空调来应对杀敌一千自损八百的价格竞争局面采取以毒攻毒价格对杀的竞争策略2003年度科龙康拜恩从名不见经传到风生水起一跃成为整个空调业内势头最猛的品牌新科连续展开珠峰行动暖心大行动营销攻势珠峰行动将旗下变频系列空调价格全面下调降幅在新科2002年9月20-30打响进军淡季空调市场的第一枪暖心大行动以变频为主题掀起新一轮市场竞争格兰仕点燃2002年空调降价第一炮自2月23日起格兰仕喷涂Al系列空调全线降价平均降幅近2002年2月30其中一款15匹分体畅销机KF-33GWAI-2净降1055元格兰仕为抢占2003年空调市场先机格兰仕称利用上亿元资源对全国市场进行细分并有针对性的设计促销组2002年9月合同时为消费者返回优惠券在其他空调企业盘点夏天营收时打响2003年空调大战第一炮2001年年前年后长虹空调价格两度跳水最高降价幅度达2000元两次跳水都选择在上海进行都选长虹2001年2月择高技术含量的机器来进行是长虹公司从98年进入调整期后进军华东市场的战略性行为从2001年12月开始乐华在营销上的逆向思维在各空调企业进人冬眠的时候在全国推出破冰行乐华2001年12月动推出可在超低温快速启动的辅助电加热系列空调销售之热大大出乎人们的意料销售规模迅速扩大成为在中国空调新势力阵营中发展速度最快的品牌之一数据来源慧聪回顾2023空调冷年南方都市报空调价格大战乐华要降至一半秋叶率先打响2003年空调大战第一炮格兰仕欲推翻空调业三座大山叶秉喜侯学宇双剑合璧点燃2003唐军新势力搅动空调业牌局陈东以毒攻毒价格战的对杀策略仲顺和21世纪家用空调行业的机遇和挑战格兰仕打响马年空调降价第一炮广发证券发展研究中心图62001年-2004年我国空调行业内销出货均价年图72001年-2004年我国空调行业内销量增速持续均下滑174高于销额增速5030003040250020302000102015000101000-10500-2002001200220032004200520060-30-10200120022003200420052006-20工厂结算均价元YoY右轴市场销量增长率市场销额增长率数据来源格力电器增发A股招股意向书广发证券发数据来源格力电器增发A股招股意向书广发证券发展研究中心展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明732TablePageText行业专题研究家用电器二原材料涨价与渠道变革制造商价值被蚕食企业盈利能力持续下滑上游持续的原材料成本上涨因价格竞争无法转嫁在2005年急剧上涨后成为压垮小厂的最后一颗稻草2004年起铜铝价格开始进入上涨通道根据LME数据2005年末铜铝价格同比分别上涨4524延续数年的价格战已经把行业利润压制到微利水平成本上涨使得中小企业难以达到盈亏平衡加快行业出清速度图82004年起上游原材料价格美元吨持续上涨100003000800024006000180040001200200060000现货结算价LME铜现货结算价LME铝右轴数据来源LME广发证券发展研究中心下游国美等电器连锁崛起从产业链价值中分走部分利润空调品牌商进一步受到挤压伴随家电行业飞速发展国美苏宁等家电连锁顺势兴起国美在1999年首次走出北京在天津开设两家直营门店开始了全国化扩张根据国美年报披露数据至2006年门店数量已经拓展至572家根据空调行业白皮书2004冷年一级市场中连锁渠道销售占比已经达到67基本形成了对一二线城市的垄断家电连锁之间互相竞争或为了与其他渠道抗衡往往压低向制造商集中采购价格而处于激烈竞争的制造商面对已经形成垄断地位的家电连锁一定程度上处于弱势失去议价能力后本就微薄的盈利空间进一步被挤压图92006年国美门店数量拓展至572家图102004冷年一级市场KA连锁市占率达到67120700572100600500804006030025940672001162046100002003冷年2004冷年200420052006大型大专业连锁店品牌专卖店传统百货商场国美门店数量家中间代理商超市数据来源国美年报广发证券发展研究中心数据来源中国空调行业白皮书广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明832TablePageText行业专题研究家用电器白热化竞争叠加上下游的双重挤压下空调企业盈利能力不断下滑2001年核心企业空调业务毛利率进入下滑通道直到2005年才触底回升根据Wind数据2002年起净利率不足5已经濒临盈亏平衡图112002年后空调核心企业净利率不足5图122005年各公司空调毛利率触底203015251020515010-55-10199719981999200020012002200320042005200601997199819992000200120022003200420052006格力美的海尔春兰格力美的海尔春兰数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心三2001-2005年空调行业尾部厂商快速出清形成三足鼎立格局持续的价格战叠加上下游挤压下企业盈利能力羸弱推动行业快速出清初步形成以格力美的海尔为主的三足鼎立格局格力美的海尔内销量CR3占比提升至55经历这一轮行业出清后根据2006年空调行业白皮书数据行业内品牌数量从2002年400个骤减至2005年30个参考格力电器增发A股招股意向书空调市场逐渐分成三个梯队1第一梯队格力美的海尔内销量不低于300万套2第二梯队海信奥克斯春兰等内销量在100-300万套之间3第三梯队LG日立华凌等内销量不足100万套根据格力电器增发A股招股意向书内销量CR3份额从2003冷年37提升17pct至2006冷年55表2行业形成三大阵营类型标准年销售量主要品牌第一阵营不低于300万套格力美的海尔第二阵营100-300万套之间海信奥克斯春兰志高科龙长虹松下第三阵营低于100万套LG日立华凌TCL格兰仕新科杨子新飞三菱电机三菱重工澳柯玛三星双鹿双菱美歌夏普索伊德贝里克现代富士通小天鹅三洋数据来源格力电器增发A股招股意向书广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明932TablePageText行业专题研究家用电器图132002-2005年品牌数量从400个骤减至30个图142006年第一阵营集中度提升至5510050026278032344006032251130031402004855203743100002003冷年2004冷年2005冷年2006冷年2002冷年2003冷年2004冷年2005冷年品牌数量个第一阵营第二阵营第三阵营数据来源2006年空调行业白皮书广发证券发展研究中心数据来源格力电器增发A股招股意向书广发证券发展研究中心对比空调行业电动两轮车行业早期出清难度较大2001-2005年空调行业持续的价格战叠加上下游挤压下企业盈利能力羸弱推动行业完成了市场出清对于电动两轮车来说头部厂商仍未掌握产业链核心环节电池的生产制造在成本与技术上未能与小厂拉开明显差距同时早期地方性小厂依靠低价低质的零部件低渠道费用在价格战的压力下依然有生存空间导致行业早期难以实现供给出清根据艾瑞咨询2021年中国两轮电动车智能化白皮书数据直到2013年行业仍有2000余家厂商但随着行业上下游走向成熟和规范电动两轮车小厂面临着同样的出清压力随着行业上游的电池小厂被出清下游的渠道费用增加导致小厂盈利能力被快速压缩市场出清已在进行二电动两轮车的供应链渠道生产门槛等已发生深刻变革行业逐步走向集中一供应链供给侧改革打击上游的低价供应商小厂生产成本提升电动两轮车核心零部件主要是蓄电池电机控制器等其中蓄电池是最核心的零部件根据爱玛科技招股说明书拆分来看蓄电池是电动两轮车最核心的零部件成本占比达到23其次为电机成本占比为12其他零部件如控制器车架轮胎等占比相对较小均在6及以下识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1032TablePageText行业专题研究家用电器图15电动两轮车成本拆分2020年图16电动两轮车核心部件与构成蓄电池电机23控制器44车架12前叉轮胎4包装材料2624充电器4其他数据来源爱玛科技招股说明书广发证券发展研究中心数据来源艾瑞咨询广发证券发展研究中心行业发展早期上游分散且不规范的蓄电池供应商是电动两轮车小厂成本优势的重要来源参考爱玛科技招股说明书数据2012年国内尚有1930家铅酸蓄电池生产厂家上游众多规模小工艺技术和生产装备落后环保事件频发的蓄电池小厂为地方性电动两轮车厂商提供了相对低价的蓄电池帮助后者在市场竞争中拥有成本优势而在供给侧改革政策推动下上游低质污染严重的蓄电池生产厂商被出清小厂的成本优势减小为了改善企业的技术水平和产品质量降低环境污染2012年5月工信部发布铅蓄电池行业准入条件要求淘汰落后产能提高行业集中度参考爱玛科技招股说明书数据国内铅酸蓄电池生产企业从2012年的1930家锐减至2014年的400多家新国标进一步推动零部件采购和使用走向规范2018年5月工信部正式发布电动自行车安全技术规范GB17761-2018强制性国家标准并于2019年4月实施新国标要求产品零部件电机电池充电器轮胎等均需符合3C认证标准进一步打击了小厂使用低价低质零部件的空间虽然相比于空调行业头部厂商目前仍不掌握核心零部件蓄电池等的生产制造环节但随着上游核心零部件市场逐步走向规范头部厂商的规模优势将在采购价格中体现小厂的成本优势将逐步减小二渠道头部厂商加强渠道管理小厂的渠道成本增加行业早期店中店的销售模式使小厂具有渠道成本低且经营灵活的优势在行业价格战压力下仍有生存空间电动两轮车线下销售主要依靠门店在行业发展早期部分地方性小厂为了减少渠道建设与运营成本选择与品牌门店店主合作将小厂产品摆放到门店中进行销售实质上形成了店中店的销售模式这种模式使得小厂具有前期投入少且经营灵活的优势在行业承压或遭遇价格战时可快速缩减规模随着行业走向规范头部品牌厂商对渠道的管理逐渐严格店中店的经营模式逐步消失以爱玛为例参考爱玛科技2022年公开发行可转换公司债券募集说明书公司已对全国经销商门店均实行了统一标准装修随着店中店模式的减少地方性小厂无法借助头部品牌的渠道实现销售经营成本增加且面对价格战的灵活性减小识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1132TablePageText行业专题研究家用电器图17电动两轮车行业发展早期存在多品牌门店的模式数据来源网易没有一家专卖店的金箭电动车是如何做到销量百万的广发证券发展研究中心三生产门槛新国标规范厂商生产资质与产品标准提高行业进入门槛新国标规范了生产标准对厂商的生产资质和产品质量标准提出了更高要求1电摩资质生产电动轻便摩托车及电动摩托车需要申请获得电摩生产资质23C认证电动自行车在旧国标下仅需获得工业产品生产许可证即可因而市面上存在部分超标车辆在新国标下电动两轮车均需取得3C认证表3新旧国标对厂商的要求国标规定旧国标新国标产品名称电动自行车电动自行车电动轻便摩托车电动摩托车产品管理工业产品生产许可证3C认证3C认证及工信部的目录公告3C认证及工信部的目录公告电摩生产资质不需不需需要需要电动自行车安全技术规范电动自行车安全技术规范电动摩托车和电动轻便摩托车通用技术条件执行标准GB17761-2018GB17761-2018GBT24158-2018强制性标准强制性标准推荐性标准数据来源电动自行车安全技术规范GB17761-2018电动摩托车和电动轻便摩托车安全要求GB24155-2020摩托车产品质量通则机动车现行标准GB7258-2017广发证券发展研究中心生产资质方面电摩生产门槛提升且管理更加严格资金与产能匮乏的小厂生存空间被压缩相比于电动自行车电动摩托车拥有更强的动力性能与更远的续航里程是地方性小厂在下沉市场销售的主力产品但新国标及道路机动车辆生产企业及产品准入管理办法实行后电动摩托车和电动轻便摩托车生产企业取得资质方可进行生产销售同时工信部等部门加强了对资质挂靠乱象的监察管理这一方面提高了电摩合规生产门槛另一方面压缩了资金实力不足产能匮乏的小厂通过挂靠方式违规生产电摩的空间识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1232TablePageText行业专题研究家用电器产品质量标准方面3C认证规范了车辆参数要求严格限制下小厂产品竞争力下滑在新国标实施以前部分中小厂商为了抢夺市场份额在产品设计上偏向扩大车辆电池容量载货空间等在新国标实施后每款产品均需通过3C认证产品零部件电机电池充电器轮胎等均需符合3C认证标准在严格的标准下大量不符合规定的中小厂商产品或被迫退出市场或按照严格标准整改后失去竞争优势而龙头大厂研发实力强生产效率高能够快速完成新国标车型的研发生产并在标准的严格限制下利用技术优势实现对小厂产品的性能领先图18违规上路行驶的超标电动两轮车图193C认证流程图数据来源千龙网广发证券发展研究中心数据来源环测威第三方检测机构广发证券发展研究中心四价格战与原材料涨价小厂盈利能力被压缩带动行业集中度快速提升12014年电动两轮车行业进入成熟期以来已发生多轮价格战2014年后电动两轮车市场发展速度放缓厂商竞争加剧为了争夺市场份额以雅迪爱玛等大厂为代表的龙头厂商先后发起多次价格战12015年爱玛在经销商大会宣布全线产品下调最大降幅达400元行业内车企普遍跟随降价竞争根据公司年报数据雅迪2015年电动自行车产品价格同比下降722017年雅迪打出所有车型降价30的口号通过特价车型低价换购等门店活动吸引用户32020年雅迪联合拼多多举行品牌万人团活动旗下冠能欧睿等车型普遍降价10-30份额反超爱玛重回第一42023年消费需求趋弱行业价格竞争再起头部品牌多款产品降价促销识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1332TablePageText行业专题研究家用电器图20雅迪爱玛电动自行车价格同比增速3020100-10201420152016201720182019202020212022-20-30雅迪爱玛数据来源公司年报广发证券发展研究中心22014年来主要原材料经历过两次大幅涨价整车厂盈利能力被进一步压缩20172021年电动两轮车经历了两轮原材料涨价具体来看核心零部件蓄电池的主要原材料为铅或碳酸锂电机的主要原材料为烧结钕铁硼2014年以来铅与烧结钕铁硼共有两次较大幅度的涨价分别为2016H1-2017H22020H2-2021H2碳酸锂价格在21H2-22H2经历较大涨幅图21铅烧结钕铁硼价格美元吨元公斤图22电池级碳酸锂价格万元吨2800400602600350240030050220025020004020018003016001501400100201200501000010015-0115-0916-0517-0117-0918-0519-0119-0920-0521-0121-0922-0523-0123-09现货结算价LME铅19-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-0523-09中国市场价烧结钕铁硼40H右轴中国安泰科平均价电池级碳酸锂995国产数据来源LME广发证券发展研究中心数据来源安泰科广发证券发展研究中心在下游价格战叠加上游原材料涨价背景下整车厂商盈利空间不断受到挤压根据wind数据2017年雅迪爱玛新日毛利率分别同比下滑5pct4pct3pct2020年分别同比下滑1pct2pct4pct净利率方面在多轮价格战与原材料涨价的压力下龙头厂商虽然韧性更强利润率波动相对较小但也仅能保持5左右的净利率而对于抗风险能力更弱的中小厂商亏损甚至倒闭的压力加大识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1432TablePageText行业专题研究家用电器图232017年2020年整车厂商毛利率均下滑图24龙头两轮车厂商的净利率波动较小22109208718616541431221100201420152016201720182019202020212022201420152016201720182019202020212022雅迪控股爱玛科技新日股份雅迪控股爱玛科技新日股份数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心综上所述在行业变革背景下价格战与原材料涨价进一步推动了行业加速出清电动两轮车市场集中度快速提升根据艾瑞咨询2021年中国两轮电动车智能化白皮书数据电动两轮车企业数量自2013年2000家已经下降至2019年110家伴随着中小厂商退出市场行业集中度大幅提升形成雅迪爱玛两强格局根据艾瑞咨询2022年中国两轮电动车行业白皮书数据21年CR2CR3分别高达5365分别同比13pct13pct较16年提升32pct40pct其中雅迪稳居第一份额达到34爱玛其次份额为2021年台铃新日绿源保持行业第三四五份额分别为1253图25电动两轮车行业逐步出清图26电动两轮车品牌销量市占率数据来源艾瑞咨询2021年中国两轮电动车智能化白皮数据来源艾瑞咨询2022年中国两轮电动车行业白皮书书广发证券发展研究中心广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1532TablePageText行业专题研究家用电器三马太效应将逐渐凸显龙头有望持续提升份额一成本方面产量拉开差距龙头成本优势将逐步体现龙头公司规模优势明显有望获得更低的原材料采购价格参考空调行业12-14年美的空调产量为奥克斯的52倍65倍70倍铜铝塑料等原材料采购方面均享有一定折价参考美的集团股份有限公司2016年度第一期超短期融资券募集说明书和奥克斯有限公司2015年度第一期中期票据信用评级报告及跟踪评级安排信息以铜为例美的12-14年采购价分别为奥克斯采购单价的876961采购价差随产量差距拉开而逐步加大图27白电企业空调产量万套图28白电企业原材料采购单价元千克40007035006030005025004020003015002010001050000201220132014201220132014201220132014201220132014铜铝塑料美的奥克斯美的奥克斯数据来源奥克斯2015年度第一期中期票据信用评级报告及数据来源奥克斯2015年度第一期中期票据信用评级报告及跟踪评级安排美的集团股份有限公司2016年度第一期超短跟踪评级安排美的集团股份有限公司2016年度第一期超短期融资券募集说明书广发证券发展研究中心期融资券募集说明书广发证券发展研究中心电动两轮车龙头企业2022年产量已达1000万台以上与中小厂商差距拉大未来成本优势将逐步明显根据公司年报信息2018年来两家龙头雅迪爱玛开始快速扩增产能2022年产量均已达到1000万台以上分别达到新日的53倍41倍参考爱玛新日首次募股说明书20152016年爱玛蓄电池采购单价已分别为新日的9189已有一定的成本优势预计随着产量差距的快速加大规模效应下龙头厂商的成本优势将更加明显图29电动两轮车企业产量万台图30爱玛蓄电池采购单价低于新日元160045014001200100040080060035040020003002015201620172018201920202021202220152016雅迪控股爱玛科技新日股份爱玛科技新日股份数据来源各公司年报广发证券发展研究中心数据来源爱玛新日首次公开募股说明书广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1632TablePageText行业专题研究家用电器二品牌方面龙头早期营销投入已建立强品牌认知先发优势明显龙头厂商坚持长期高营销投放品牌认知度明显领先第二梯队根据公司年报半年报数据雅迪爱玛2016-2022年销售费用增速CAGR达2012累计投入费用达5730亿元分别是新日的3217倍23H1雅迪爱玛新日销售投放分别为823013亿元电动两轮车行业已相对成熟龙头通过长期的营销投入积累了较强的品牌优势根据艾瑞咨询2022年中国两轮电动车行业白皮书调研数据消费者对于雅迪爱玛的品牌考虑度超过50明显领先其他品牌图31头部企业营销费用亿元1614121086420201620172018201920202021202223H1雅迪控股爱玛科技新日股份数据来源wind广发证券发展研究中心龙头厂商在流量集中时期通过聘请知名代言人快速建立品牌认知而互联网时代流量分散新锐厂商追赶难度较大雅迪早在2005年即聘请SHE作为代言人并于20142016年分别签约李敏镐胡歌爱玛则自2009年就选择周杰伦作为品牌代言人推出了经典宣传语爱就马上行动在流量尚未分散的时期快速建立了较强的品牌认知度目前新锐品牌仍可通过签约知名代言人的方式扩大品牌影响力但在移动互联网时代面对国内广阔的消费者群体以及愈发分散的流量品牌认知度建立难度明显高于行业发展早期图32SHE代言雅迪图33周杰伦代言爱玛数据来源搜狐网广发证券发展研究中心数据来源搜狐网广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1732TablePageText行业专题研究家用电器三渠道方面线下门店仍是主要销售渠道龙头门店数明显领先电动两轮车线上销售占比低线下门店仍是主要的产品销售与消费者触达渠道电动两轮车与空调类似均可通过众多的经销商与门店来触达消费者但相比于空调消费者在购买电动两轮车时更依靠门店提供线下试骑牌照安装售后维修等服务因此线下渠道对两轮车来说较空调更为重要根据艾瑞咨询2023年中国两轮电动车行业白皮书显示线下品牌专卖店及车行仍是消费者购买电动车的最主要渠道合计销售比例达75图34线下门店依旧是消费者主要购车渠道图35车主主要依赖线下渠道获得信息数据来源艾瑞咨询2023年中国两轮电动车行业白皮书数据来源艾瑞咨询2023年中国两轮电动车行业白皮书广发证券发展研究中心广发证券发展研究中心龙头企业深耕线下渠道行业承压期逆势扩张经销商门店数量远超中小厂商2020年以来行业经销商整体经营压力加大门店扩张放缓同时新国标实施促进行业整合部分中小厂商退出龙头厂商经销商凭借较强的资金实力接收了部分因中小厂商退出而空闲的销售门店实现逆势扩张如雅迪2020-2022年门店数量复合增速达到37公司年报数据显示截止2022年雅迪爱玛经销商数量分别为40411900家线下网点数量分别达到3200030000家分别是新日的2120倍龙头厂商的经销商门店质量同样优于中小厂商单店销量约为腰部厂商的2倍以上根据公司年报信息雅迪爱玛2022年单店销量分别为438辆359辆均明显高于新日股份的173辆图36厂商经销数量家图37终端门店数量万家4500440003500330002500220001500100015000020182019202020212022202020212022雅迪控股爱玛科技新日股份雅迪控股爱玛科技新日股份数据来源各公司年报广发证券发展研究中心数据来源各公司年报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1832TablePageText行业专题研究家用电器图38龙头企业每个经销商销量较高辆图39龙头企业单店销量较高辆60007005000600500400040030003002000200100010000202020212022202020212022雅迪控股爱玛科技新日股份雅迪控股爱玛科技新日股份数据来源各公司年报广发证券发展研究中心数据来源各公司年报广发证券发展研究中心四产品方面行业逐步走向智能化龙头创新厂商占据优势智能化已成为电动两轮车行业发展趋势对于消费者来说虽然舒适性和外观仍是主要关注因素但智能化车型在购车决策中也起到了重要作用对于厂家以传统三电为基础的产品已经非常成熟同质化严重智能化产品为厂家提供了新的产品差异化高端化方向产品智能化程度逐步提升图402021VS2022电动两轮车智能化评分200601604012020804000-2020212022YoY右轴数据来源鲁大师两轮电动车行业调研报告广发证券发展研究中心智能化对厂家的研发供应链管理能力都提出了更高要求头部厂商与创新厂商占据优势在智能化时代整车厂商的重心逐渐从分裂的三电车架轮胎等零部件的采购与组装工作转变为高度协调统一的产品研发覆盖软件开发测试与外围配合器件的合理化设计等方面对于创新企业如九号公司创造性地打造了无需钥匙靠近就解锁的RideyGo系统全新电驱系统MoleDrive自成立以来持续成为行业智能化创新的领跑者对于传统电动车头部厂商也通过自研合作的方式快速推出智能化软件硬件系统及解决方案或与供应商达成战略合作逐步积累传统时代缺失的软硬件技术能力而对于中小厂商研发资源与资金实力均较弱在智能化时代难以追赶头部厂商和创新厂商的脚步竞争力将会逐步减弱识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1932TablePageText行业专题研究家用电器图41电动两轮车品牌分类型专利技术300025002000150010005000雅迪爱玛九号新日台铃绿源小牛发明实用新型外观数据来源鲁大师两轮电动车行业调研报告广发证券发展研究中心五供应链方面龙头积极向上延伸新技术路线或带来破局机会参考空调行业龙头公司成功向产业链上游延伸已垄断核心零部件市场空调最核心的零部件是压缩机成本占比达到21参考奥克斯集团有限公司2021年度第一期中期票据募集说明书在行业发展早期空调厂商通过并购等方式迅速向上游延伸掌握了压缩机生产能力并逐步占据了压缩机市场格力美的先后收购了珠海凌达东芝万家乐后更名为美芝2020年美芝凌达合计占据70压缩机市场份额相较于2011年同比提升35pct已基本形成双寡头垄断格局参考海立股份2012公司债券跟踪评级报告龙头厂商垄断了上游核心零部件市场后成本与技术优势相比中小厂商更加明显市场份额进一步向龙头集中图42压缩机为空调核心零部件成本占比为2121压缩机38铜电机ABS塑料17铝箔钣材3其他598数据来源奥克斯集团有限公司2021年度第一期中期票据募集说明书广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明2032