投资要点：
　　巨子生物发布2023年半年报：2023上半年实现收入16.06亿元，同比增长63.03%；归母净利润6.67亿元，同比增长52.54%，经调整净利润6.76亿元，同比增长46.06%。摊薄EPS为0.66元。
　　简评及投资建议：
　　1、功效性护肤驱动增长，盈利维持高位。公司1H23收入16.06亿元，同比增长63.03%，归母净利润6.67亿元，同比增长52.54%，毛利率下降0.97pct至84.14%。
　　（A）分产品：①专业皮肤护理收入15.95亿元，同比增长65.99%，占主营业务收入99.32%。其中，功效性护肤品收入11.97亿元，同比增长95.05%，占主营业务收入74.55%，同比提升12.24pct，主因公司加强全渠道营销活动，经典畅销品类稳健增长和新品类快速增长；医药敷料收入3.98亿元，同比增长14.61%，占主营业务收入为24.77%，同比下降10.47pct。②保健食品及其他收入0.11亿元，同比下降54.77%，占主营业务收入0.68%，同比下降1.77pct。
　　（B）分品牌：①可复美收入12.28亿元，同比增长101.01%，占主营业务收入76.49%，同比提升14.45pct，公司优化运营策略，增加品牌影响力。②可丽金收入3.21亿元，同比增长6.41%，占主营业务收入19.96%，同比下降10.62pct，主因公司持续拓展线上渠道。③其他品牌收入0.46亿元，同比下降5.41%，系公司梳理产品线、部分产品品类受影响所致。④保健食品及其他收入0.11亿元，同比下降54.77%。
　　（C）分渠道：①直销：线上DTC收入9.77亿元，同比增长128.37%，占主营业务收入60.86%，同比提升17.41pct，主因公司多平台布局和精细化运营，天猫、抖音等平台快速增长；线上电商平台收入0.69亿元，同比增长18.62%；线下直销收入0.37亿元，同比增长50.81%，主因公司持续加大连锁药房和化妆品连锁店等门店和产品覆盖，注重门店营销和人员培训。②经销收入5.23亿元，同比增长10.16%，占主营业务收入32.55%，同比下降15.62pct。
　　2、期间费用率增5.84pct至39.66%，其中销售费用率增7.77pct。1H23销售费用率同比增长7.77pct至34.58%，主因线上直销渠道快速扩张导致线上营销费用增加；管理费用率同比下降2.15pct至2.96%，剔除上市费用影响同比下降0.35pct；研发费用率同比增长0.21pct至2.12%，主因公司持续投入基础研究和管线产品研发，同时研发人员数量增加导致雇员薪酬增加，最终期间费用率同比增长5.84pct至39.66%。我们认为期间费用率提升主因公司发力营销投放，随核心单品沉淀&声量积累，有望度过品牌建设期进入新一轮高效增长。
　　3、经营回顾：（1）精细化打造产品力，高标准打磨持续迭代新品。①可复美重组胶原蛋白敷料618期间蝉联天猫伤口敷料类目、京东医用美护类目TOP1，上市以来解决近千万消费者肌肤问题。Human-like胶原棒大促期间销售超3500万支，GMV同比增长超700%，荣登抖音年度精华金榜TOP1，彰显突出产品力。升级净痘清颜系列，丰富品牌所解决的肌肤问题场景，拓展品牌人群，打造潜在增长点。②可丽金主推赋能紧致系列产品，大单品嘭嘭次抛大促期间线上全渠道销售超170万支。升级紧致抗皱面霜和紧致驻颜面霜，巩固产品组合并提升消费者体验。
　　（2）科学传播&全域布局，紧抓渠道机遇。①营销：举办首届中国医药行业标准《重组胶原蛋白》宣讲会，与业内多位专家共话重组胶原蛋白行业前景；23年5月，可复美推出宣传片《成分中国-原料之战》，全平台曝光超5亿，抢占6大微博话题，引发全网超2亿人热议；6月，可复美、可丽金线下广告登陆西安、成都国际机场，触达人次超百万。②渠道：线上天猫、抖音等实现快速增长，拓宽快手等新渠道；线下截至1H23末已覆盖约1400家公立医院、2200家私立医院和诊所、500个OTC品牌及4000家CS/KA门店。
　　（3）科技背书妆械同源，产能扩张加速终端转化。①科技创新：1H23新增6项专利，参与起草的《重组胶原蛋白》行业标准实施，奠定化妆品领域重组胶原代表原料里程碑；持续探索舒缓型创新原料组，筛选挖掘科学配比原料组及外用功效。②产能扩张：智慧化、数字化助力实现合理排产和库存，保障大促需求供应；提前布局产能扩张，为业务增长打下基础，新增2条重组胶原蛋白产线、2条化妆品产线、1条医疗器械产品产线。
　　维持对公司的判断。我们认为，公司重组胶原制备技术壁垒深厚、产业化领先、商业化空间广阔，功能性护肤发力品类拓展配合线上直销重点发力，双轮驱动强化胶原蛋白用户心智，高复购确定深厚品牌力下的利润优化，盈利能力遥遥领先；医美新品获批后贡献新增量。同时看好胶原蛋白产业链发展前景，积极布局重组胶原领域、具备研发领先性的企业可优享行业成长红利。
　　更新盈利预测。我们预计公司2023-2025年收入各33.39亿元、44.38亿元、56.72亿元，同比增长41.22%、32.91%、27.80%；调整后净利润13.58亿元、17.37亿元、21.76亿元，同比增长28.55%、27.94%、25.25%，EPS各1.35元、1.73元、2.17元。
　　随着公司持续打磨产品开发、渠道&营销、品牌建设的核心能力，看好公司多品类、多系列、多场景持

研究报告全文：TableMainInfo公司研究商业贸易证券研究报告巨子生物2367公司半年报2023年09月13日TableInvestInfo投资评级优于大市维持1H23收入利润双高增品牌核心建设逐股票数据步沉淀09TableStockInfo月12日收盘价港元3545TableSummary52周股价波动港元2415-5880投资要点总股本流通股亿股1010总市值流通市值亿港元353353相关研究巨子生物发布2023年半年报2023上半年实现收入1606亿元同比增长6303归母净利润667亿元同比增长5254经调整净利润676亿元TableReportInfo立足研发及锋而试重组胶原龙头迎广阔空同比增长摊薄为元间202306014606EPS066简评及投资建议市场表现1功效性护肤驱动增长盈利维持高位公司1H23收入1606亿元同比增TableQuoteInfo长6303归母净利润667亿元同比增长5254毛利率下降097pct至8414A分产品专业皮肤护理收入1595亿元同比增长6599占主营业务收入9932其中功效性护肤品收入1197亿元同比增长9505占主营业务收入7455同比提升1224pct主因公司加强全渠道营销活动经典畅销品类稳健增长和新品类快速增长医药敷料收入398亿元同比增长1461占主营业务收入为2477同比下降1047pct保健食品及其他收入011亿元同比下降5477占主营业务收入068同比下降177pct沪深300对比1M2M3MB分品牌可复美收入1228亿元同比增长10101占主营业务收绝对涨幅1141-10入7649同比提升1445pct公司优化运营策略增加品牌影响力可相对涨幅1018413丽金收入321亿元同比增长641占主营业务收入1996同比下降资料来源海通证券研究所1062pct主因公司持续拓展线上渠道其他品牌收入046亿元同比下降TableAuthorInfo541系公司梳理产品线部分产品品类受影响所致保健食品及其他收分析师李宏科入011亿元同比下降5477Tel02123154125C分渠道直销线上DTC收入977亿元同比增长12837占主Emaillhk11523haitongcom营业务收入6086同比提升1741pct主因公司多平台布局和精细化运营证书S0850517040002天猫抖音等平台快速增长线上电商平台收入069亿元同比增长1862分析师汪立亭线下直销收入037亿元同比增长5081主因公司持续加大连锁药房和化Tel02123219399妆品连锁店等门店和产品覆盖注重门店营销和人员培训经销收入523亿元同比增长占主营业务收入同比下降Emailwanglthaitongcom101632551562pct证书S08505110400052期间费用率增584pct至3966其中销售费用率增777pct1H23销售分析师高瑜费用率同比增长777pct至3458主因线上直销渠道快速扩张导致线上营销Tel02123185683费用增加管理费用率同比下降215pct至296剔除上市费用影响同比下Emailgy12362haitongcom降035pct研发费用率同比增长021pct至212主因公司持续投入基础研究和管线产品研发同时研发人员数量增加导致雇员薪酬增加最终期间费用证书S0850519080003率同比增长584pct至3966我们认为期间费用率提升主因公司发力营销投联系人李艺冰放随核心单品沉淀声量积累有望度过品牌建设期进入新一轮高效增长Emaillyb15410haitongcom主要财务数据及预测TableFinanceInfo202120222023E2024E2025E营业收入百万元15522364333944385672-YoY304523412329278净利润百万元809696133917192158-YoY-21-139924284256全面摊薄EPS元083070135173217毛利率872844841841841净资产收益率795354346329311资料来源公司年报2021-2022海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究巨子生物236723经营回顾1精细化打造产品力高标准打磨持续迭代新品可复美重组胶原蛋白敷料618期间蝉联天猫伤口敷料类目京东医用美护类目TOP1上市以来解决近千万消费者肌肤问题Human-like胶原棒大促期间销售超3500万支GMV同比增长超700荣登抖音年度精华金榜TOP1彰显突出产品力升级净痘清颜系列丰富品牌所解决的肌肤问题场景拓展品牌人群打造潜在增长点可丽金主推赋能紧致系列产品大单品嘭嘭次抛大促期间线上全渠道销售超170万支升级紧致抗皱面霜和紧致驻颜面霜巩固产品组合并提升消费者体验2科学传播全域布局紧抓渠道机遇营销举办首届中国医药行业标准重组胶原蛋白宣讲会与业内多位专家共话重组胶原蛋白行业前景23年5月可复美推出宣传片成分中国-原料之战全平台曝光超5亿抢占6大微博话题引发全网超2亿人热议6月可复美可丽金线下广告登陆西安成都国际机场触达人次超百万渠道线上天猫抖音等实现快速增长拓宽快手等新渠道线下截至1H23末已覆盖约1400家公立医院2200家私立医院和诊所500个OTC品牌及4000家CSKA门店3科技背书妆械同源产能扩张加速终端转化科技创新1H23新增6项专利参与起草的重组胶原蛋白行业标准实施奠定化妆品领域重组胶原代表原料里程碑持续探索舒缓型创新原料组筛选挖掘科学配比原料组及外用功效产能扩张智慧化数字化助力实现合理排产和库存保障大促需求供应提前布局产能扩张为业务增长打下基础新增2条重组胶原蛋白产线2条化妆品产线1条医疗器械产品产线维持对公司的判断我们认为公司重组胶原制备技术壁垒深厚产业化领先商业化空间广阔功能性护肤发力品类拓展配合线上直销重点发力双轮驱动强化胶原蛋白用户心智高复购确定深厚品牌力下的利润优化盈利能力遥遥领先医美新品获批后贡献新增量同时看好胶原蛋白产业链发展前景积极布局重组胶原领域具备研发领先性的企业可优享行业成长红利更新盈利预测我们预计公司2023-2025年收入各3339亿元4438亿元5672亿元同比增长412232912780调整后净利润1358亿元1737亿元2176亿元同比增长285527942525EPS各135元173元217元随着公司持续打磨产品开发渠道营销品牌建设的核心能力看好公司多品类多系列多场景持续拓展成长空间占据龙头地位我们采用相对估值法给以公司估值参考同业给予其2023年30-35倍PE对应合理市值431-503亿港元合理价值区间4336-5058港元1人民币107港元维持优于大市评级风险提示市场竞争加剧经销商依赖度高研发低于预期行业监管趋严表1巨子生物收入业务分拆1H2022-1H2023收入百万元占比1H221H23同比增长1H221H23同比变动pct功效性护肤品613711970951623746122医用敷料34713978146352248-105保健食品及其他241109-5482507-18资料来源公司2023年中期业绩公告海通证券研究所表2公司分品牌收入预测百万元2020-2025E2020202120222023E2024E2025E直销渠道3310068960140180201371279484374425yoy71681083410328436538793397占比278044425929603162986602毛利率9111900984868441839683491DTC线上店铺直销2742057410121390176016246246332185yoy75541093711144450039903490请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究巨子生物23673占比230336985134527155495857毛利率9141901084008350830082502电商平台线上直销3300701012450174302353130590yoy163684112427760400035003000占比277452527522530539毛利率9063952095209520952095203线下直销2380454063407925970811650yoy-314190763965250022502000占比200292268237219205毛利率883882108100810081008100经销渠道859508629096260132533164300192750yoy12510401155376823971732占比722055584071396937023398毛利率820884958370836784328527营业总收入119048155249236445333903443785567175yoy244430415230412232912780毛利率845987238439841284098410资料来源wind海通证券研究所表3可比公司估值情况倍估值可比公司华熙生物贝泰妮珀莱雅上海家化丸美股份平均PE倍2023401932953876251837123350PS倍2023584671516218488495资料来源Wind一致预期海通证券研究所注所有市值数据均截止2023年9月12日收盘价请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究巨子生物23674财务报表分析和预测主要财务指标TableForecastInfo20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E价值评估倍营业收入2364333944385672PE333250194155增长率523412329278PB118866448营业成本369530706902EVEBITDA274194148113销售收入156159159159盈利能力指标毛利1995280937324770毛利率844841841841营销费用706114815912068净利润率424400387380销售收入299344359365净资产收益率354346329311行政管理费用11198125155资产回报率222313298284销售收入47292827投资回报率343342324306研发费用446991115盈利增长销售收入19212020营业收入增长率523412329278其他费用2222EBIT增长率252363276255销售收入03000000归母净利润增长率-139924284256利息费用-13-4-20-28偿债能力指标销售收入-06-01-04-05资产负债率96939387权益性投资损益0000流动比率90929196除税前利润00000000速动比率84868591其他非经营性损益22101010经营效率指标除税前利润348000000应收款项周转天数103103103103除税前利润1178157220182534应付款项周转天数382382382382销售收入498471455447存货周转天数1332133213321332所得税176235302379总资产周转率08080807除税前利润150150150150净利润1002133717172155销售收入294401387381归属母公司净利润696133917192158现金流量表百万元20222023E2024E2025E资产负债表百万元20222023E2024E2025E经营活动现金净流量932137017682232现金及现金等价物1331195628323982应收款项合计157245296402投资活动现金净流量-859-446-534-632存货184209314354流动资产2538347647086203筹资活动现金净流量-5790-299-359-449固定资产净值4916448651158商誉及无形资产0000现金净流量-57726258751150其他非流动资产42424242汇率变动影响-55000非流动资产60079710611396期初现金7103133119562832资产总计3138427257697600期末现金1331195628323982短期借款1234应付款项合计55589299应交税金80114151193其他流动负债225318423541流动负债281378518643其他长期负债20202020非流动负债20202020总负债301398538664普通股股东权益2833387352326940少数股东权益42-1-4股东权益2837387452316936负债股东权益合计3138427257697600备注1表中计算估值指标的收盘价日期为09月12日2以上各表均为简表资料来源公司年报2022海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究巨子生物23675信息披露分析师声明李宏科批发和零售贸易行业汪立亭批发和零售贸易行业社会服务行业高瑜批发和零售贸易行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围TableReports重点研究上市公司小商品城爱美客特海国际名创优品京东集团-SW广州酒家富森美中国东方教育华熙生物九毛九海伦司巨子生物永辉超市百联股份海底捞安克创新贝泰妮潮宏基步步高重庆百货周大生百胜中国美团-W雍禾医疗老凤祥王府井丸美股份力量钻石红旗连锁中青旅投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平以上股市场以海通综指为基准香港市10A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明