投资要点
　　事件：公司发布 2023年中报，上半年实现营业收入16.1亿元，同比增长63%，实现归母净利润6.7亿元，同比增长52.5%，经调整净利润6.8亿元，同比增长46.1%，收入业绩均维持高增。
　　可复美表现亮眼，线上DTC直销快速增长。分品类来看，23H1功能性护肤品营收12亿元（+95%），占比74.5%（+12.1pp），医用敷料营收4亿元（+14.6%），占比24.8%（-10.4pp），保健食品营收1090万元（-54.8%），其中功能性护肤品实现快速增长，占比也大幅提升，医用敷料占比相应下滑。分品牌来看，可复美营收12.3亿元（+101%），占比76.4%（+14.3pp），可丽金营收3.2亿元（+6.4%），占比20%（-10.6pp），可复美增长亮眼，作为核心品牌势能进一步提升。分渠道来看，线上DTC直销9.8亿元（+128.4%），占比60.9%（+17.5pp），线上电商平台直销6880万元（+18.6%），线下直销3710万元（+50.8%），经销商5.2亿元（+10.2%），占比32.5%（-15.7pp），线上DTC店铺直销渠道增长较快，占比超过60%，而经销渠道占比有所收窄。
　　销售费用率提升，盈利能力略有下滑。23H1综合毛利率为84.1%，同比下降1pp，主要因为品类扩充和渠道拓展，且毛利率略低于医用敷料的护肤类产品占比提升。销售/管理/研发费用率分别为34.6%/3%/2.1%，分别同比变动+7.8pp/-2.1pp/+0.2pp，其中销售费用率有明显提升，主要因为持续加码和扩张线上直销渠道，营销和宣传费用有较大幅增长。综合净利率为41.5%，同比下降2.9pp，盈利能力有所下滑，但仍保持行业较高水平。
　　研发优势明显，爆款单品频出。公司深耕重组胶原蛋白领域，已获授权专利及申请86项，分子库中拥有30余种重组胶原蛋白分子，数量领先行业。由公司牵头制定的《化妆品用重组胶原蛋白原料》团体标准在4月正式实施，标志着中国化妆品用重组胶原蛋白进入标准化时代。产品力方面，公司爆款单品频出，可复美重组胶原蛋白敷料蝉联天猫、京东医用敷料热销榜第1，胶原棒荣登天猫液态精华热销榜第1、抖音精华年度金榜第1，新品胶原乳、舒舒贴等同样市场反馈良好，登顶细分类目热销榜。另一品牌可丽金同样诞生了胶原大膜王、嘭嘭次抛精华、抗皱面霜等大热单品，与可复美形成协同效应，品牌势能持续加强。渠道方面，公司线下已入驻1400家公立医院、220家私立医院、500个连锁药房和4000家CS/KA门店，线上多平台运营，销售网络持续完善。
　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.33、1.72、2.19元，对应PE分别为26、20、16倍。公司深耕重组胶原蛋白领域，研发壁垒深厚，产品力强劲，品牌势能优异，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、新品推出不及预期、美妆消费恢复不及预期等风险。

研究报告全文：TableStockInfo2023年08月30日买入维持证券研究报告2023年中报点评当前价3780港元巨子生物2367HK医疗保健目标价港元营收业绩双高增护肤品业务表现亮眼投资要点西南证券研究发展中心TableSummary事件公司发布2023年中报上半年实现营业收入161亿元同比增长63分析师龚梦泓TableAuthor实现归母净利润67亿元同比增长525经调整净利润68亿元同比增长执业证号S1250518090001461收入业绩均维持高增电话023-63786049可复美表现亮眼线上DTC直销快速增长分品类来看23H1功能性护肤品邮箱gmhswsccomcn营收亿元占比医用敷料营收亿元1295745121pp4146分析师谭陈渝占比248-104pp保健食品营收1090万元-548其中功能性护执业证号S1250523030003肤品实现快速增长占比也大幅提升医用敷料占比相应下滑分品牌来看电话17782333081可复美营收123亿元101占比764143pp可丽金营收32邮箱tchyswsccomcn亿元64占比20-106pp可复美增长亮眼作为核心品牌势能进一步提升分渠道来看线上直销亿元占比DTC981284609TableQuotePic相对指数表现175pp线上电商平台直销6880万元186线下直销3710万元巨子生物恒生指数508经销商52亿元102占比325-157pp线上DTC118店铺直销渠道增长较快占比超过60而经销渠道占比有所收窄93销售费用率提升盈利能力略有下滑23H1综合毛利率为841同比下降681pp主要因为品类扩充和渠道拓展且毛利率略低于医用敷料的护肤类产品占43比提升销售管理研发费用率分别为346321分别同比变动18其中销售费用率有明显提升主要因为持续加码和扩张78pp-21pp02pp-7线上直销渠道营销和宣传费用有较大幅增长综合净利率为415同比下2211231233235237降29pp盈利能力有所下滑但仍保持行业较高水平数据来源聚源数据研发优势明显爆款单品频出公司深耕重组胶原蛋白领域已获授权专利及基础数据申请86项分子库中拥有30余种重组胶原蛋白分子数量领先行业由公司牵头制定的化妆品用重组胶原蛋白原料团体标准在4月正式实施标志着52TableBaseData周区间港元248-5815中国化妆品用重组胶原蛋白进入标准化时代产品力方面公司爆款单品频出3个月平均成交量百万321可复美重组胶原蛋白敷料蝉联天猫京东医用敷料热销榜第1胶原棒荣登天猫流通股数亿995市值亿37611液态精华热销榜第1抖音精华年度金榜第1新品胶原乳舒舒贴等同样市场反馈良好登顶细分类目热销榜另一品牌可丽金同样诞生了胶原大膜王嘭相关研究嘭次抛精华抗皱面霜等大热单品与可复美形成协同效应品牌势能持续加TableReport强渠道方面公司线下已入驻1400家公立医院220家私立医院500个连1巨子生物2367HK营收维持高增锁药房和4000家CSKA门店线上多平台运营销售网络持续完善主品牌可复美持续发力2023-03-302巨子生物2367HK重组胶原蛋白盈利预测与投资建议预计2023-2025年EPS分别为133172219元龙头领航专业皮肤护理市场对应PE分别为262016倍公司深耕重组胶原蛋白领域研发壁垒深厚2023-01-16产品力强劲品牌势能优异维持买入评级风险提示行业竞争加剧新品推出不及预期美妆消费恢复不及预期等风险指标年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元人民币236445330922437962554569增长率5230399632352662归属母公司净利润百万元人民币100203132076170984217501增长率2100318129462721每股收益EPS101133172219净资产收益率35365010718110576PE3435260620131583数据来源wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分1巨子生物2367HK2023年中报点评附表财务预测与估值TableProfitDetail资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E货币资金1330957696859611591163416营业额236445330922437962554569应收账款6942129541714521709销售成本36921468446480581036预付款项按金及其他应收款项8290247033269341397其他费用070460609771其他应收款000000000000销售费用70637110859144528177462存货18390203262812035163管理费用15512284593941752684其他流动资产87057872888751187754财务费用002-1580-3029-3718流动资产总计25377491495611266271349439其他经营损益000000000000长期股权投资000000000000投资收益000000000000固定资产49142414433374426045公允价值变动损益000000000000在建工程000000000000营业利润113303145880191633246334无形资产6698558244663349其他非经营损益4472943494349434长期待摊费用000000000000税前利润117775155313201066255767其他非流动资产4209420942094209所得税17616232553010538295非流动资产合计60049512344241833603税后利润100159132059170961217472资产总计31382396618911690461383042归属于非控制股股东利润-044-017-023-029短期借款000000000000归属于母公司股东利润100203132076170984217501应付账款54656892953411922EBITDA120540162549206853260865其他流动负债226256932969190521163152NOPLAT96357122694160365206290流动负债合计280917001879285861175074EPS元101133172219长期借款000000000000其他非流动负债2029202920292029主要财务比率2022A2023E2024E2025E非流动负债合计2029202920292029成长能力负债合计301197022169306151177103营收额增长率5230399632352662股本006006006006EBIT增长率2106305328822727储备283341283341283341283341EBITDA增长率2089348527262611留存收益000-19713-45232-77695税后利润增长率2095318529462721归属于母公司股东权益283347263635238115205652盈利能力归属于非控制股股东权益356339316287毛利率8439858485208539权益合计283703263973238431205940净利率4236399139043921负债和权益合计31382396618911690461383042ROE35365010718110576ROA3193136714631573现金流量表百万元2022A2023E2024E2025EROIC-158313997-2868-2695税后经营利润96356124037162940209451估值倍数折旧与摊销2763881588158815PE3435260620131583财务费用002-1580-3029-3718PS14561040786621其他经营资金-5957647504208201225933PB1215130614461674经营性现金净流量93164778777376927440481股息率001004006007投资性现金净流量-85874802180218021EVEBIT-166-535-507-474筹资性现金净流量-578977-150209-193475-246245EVEBITDA-162-506-485-458现金流量净额-571687636590191474202257EVNOPLAT-203-670-626-579数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分2巨子生物2367HK2023年中报点评分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师报告所采用的数据均来自合法合规渠道分析逻辑基于分析师的职业理解通过合理判断得出结论独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现即以报告发布日后6个月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准买入未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20以上持有未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10与20之间公司评级中性未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10与10之间回避未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20与-10之间卖出未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20以下强于大市未来6个月内行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5以上行业评级跟随大市未来6个月内行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5与5之间弱于大市未来6个月内行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5以下重要声明西南证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供本公司签约客户使用若您并非本公司签约客户为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任须注明出处为西南证券且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本报告及附录的本公司将保留向其追究法律责任的权利请务必阅读正文后的重要声明部分巨子生物2367HK2023年中报点评西南证券研究发展中心上海地址上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦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