2023年上半年猪价底部震荡，行业亏损进一步加剧。尽管疫情影响减弱叠加原材料价格下行使得主要养殖企业成本明显下降，但由于行业亏损带来的现金流恶化，2023Q2养殖企业平均资产负债率再创新高。产能方面养殖集团分化较为明显，整体生产性生物资产下行，其中头部企业扩张逐步放缓，部分中型养殖企业则增长明显。我们认为，生猪养殖行业的本质是优胜劣汰，高成本的养殖产能或将逐步淘汰。我们看好成本领先、现金流充裕以及产能具有较大弹性的生猪养殖企业。重点推荐：牧原股份、温氏股份、巨星农牧、京基智农和神农集团。
　　成长性：头部集团扩张增速放缓，关注高成长的中型养殖集团
　　2023年上半年主要养殖企业资本开支为221亿元，同比下降8%，其中牧原股份上半年资本开支达到95.5亿元，在头部集团中增速较快，新五丰和神农集团上半年资本开支明显增加，后期产能扩张或进一步加速。由于上半年养殖行业经历了持续亏损，大部分养殖企业能繁母猪存栏量维持相对稳定，二季度末主要养殖企业能繁母猪存栏量达到709万头，同比增长12%，环比增长4%，新五丰和唐人神单二季度环比增长超过10%。从生产性生物资产来看，由于今年以来种猪价格相对较低，种猪群更新的成本有所降低，因此大部分企业生产性生物资产维持相对稳定，二季度末主要养殖企业生产性生物资产同比下降2%，环比下降1%。
　　成本：疫情影响减弱叠加原材料下行，二季度养殖企业成本明显降低
　　由于2023年Q2原材料价格延续一季度的下行趋势，且冬季疫情影响减弱，大部分企业养殖成本环比呈现下行态势。二季度国内玉米均价为2791元/吨，同比下降3.0%，环比下降4.0%，豆粕均价为4133元/吨，同比下降4.9%，环比下降6.8%。测算主要养殖企业2023Q2养殖完全成本17.9元/公斤，环比下降0.7元/公斤。成本控制能力较强的龙头企业的成本优势也更加凸显。2023Q2牧原股份成本14.8元/公斤，领先主要养殖企业平均水平约3元/公斤，较2023Q1进一步下降约0.7元/公斤。此外，2023Q2巨星农牧和神农集团成本也仍保持低位且相对稳定。
　　现金流：现金流进一步收紧，2023Q2养殖企业平均资产负债率再创新高
　　行业层面来看，2019年以来的利润叠加直接融资难以完全覆盖资本开支，上市猪企通过短期借款等间接融资方式支撑公司扩张与运营，2023年上半年猪价维持低位，行业现金流情况进一步恶化，或是近年来行业现金流最为紧张的时点。主要上市猪企资产负债率均值在2023Q2达到70%，是2015年至今的最高点，流动比率降低至0.93，亦是近年来的低位。2023Q2养殖行业短期借款、有息负债总额达到958亿元与2616亿元，均是2019年以来的最高水平。
　　股价位置：养殖股头均市值均处于历史底部
　　当下养殖股估值仍处于底部。牧原股份和温氏股份头均市值分别仅为3168和3105元，位于历史分位数的0.3%和0.4%，前期涨幅较多的巨星农牧和新五丰目前头均市值也仅4043元和3329元，处于历史分位数的11%和24%。建议积极布局生猪板块性行情，综合考虑成长性、成本和股价位置情况，标的重点推荐：牧原股份、温氏股份、巨星农牧、京基智农和神农集团。
　　风险提示
　　1、动物疫病影响超预期；
　　2、宏观经济影响导致终端肉制品需求偏弱。
　　

研究报告全文：research95579com丨证券研究报告丨行业研究丨行业周报丨农产品TableTitle如何看待生猪养殖板块半年报报告要点2023TableSummary年上半年猪价底部震荡行业亏损进一步加剧尽管疫情影响减弱叠加原材料价格下行使得主要养殖企业成本明显下降但由于行业亏损带来的现金流恶化2023Q2养殖企业平均资产负债率再创新高产能方面养殖集团分化较为明显整体生产性生物资产下行其中头部企业扩张逐步放缓部分中型养殖企业则增长明显我们认为生猪养殖行业的本质是优胜劣汰高成本的养殖产能或将逐步淘汰我们看好成本领先现金流充裕以及产能具有较大弹性的生猪养殖企业重点推荐牧原股份温氏股份巨星农牧京基智农和神农集团分析师及联系人TableAuthor陈佳顾熀乾余昌高一岑SACS0490513080003SACS0490519060003SACS0490517030001SACS0490523030003请阅读最后评级说明和重要声明1research95579com丨证券研究报告丨2023-09-13cjzqdt11111农产品TableTitle2行业研究丨行业周报如何看待生猪养殖板块半年报TableRank投资评级看好丨维持2023TableSummary2年上半年猪价底部震荡行业亏损进一步加剧尽管疫情影响减弱叠加原材料价格下行市场表现对比图近12个月使得主要养殖企业成本明显下降但由于行业亏损带来的现金流恶化2023Q2养殖企业平均农产品沪深300指数资产负债率再创新高产能方面养殖集团分化较为明显整体生产性生物资产下行其中头部2企业扩张逐步放缓部分中型养殖企业则增长明显我们认为生猪养殖行业的本质是优胜劣-5汰高成本的养殖产能或将逐步淘汰我们看好成本领先现金流充裕以及产能具有较大弹性-12-18的生猪养殖企业重点推荐牧原股份温氏股份巨星农牧京基智农和神农集团2022-92023-12023-52023-9成长性头部集团扩张增速放缓关注高成长的中型养殖集团资料来源Wind2023年上半年主要养殖企业资本开支为221亿元同比下降8其中牧原股份上半年资本开支达到955亿元在头部集团中增速较快新五丰和神农集团上半年资本开支明显增加相关研究后期产能扩张或进一步加速由于上半年养殖行业经历了持续亏损大部分养殖企业能繁母猪TableReport全球生猪养殖行业复盘之德国如何成长为重存栏量维持相对稳定二季度末主要养殖企业能繁母猪存栏量达到709万头同比增长12要的生猪出口国2023-09-10环比增长4新五丰和唐人神单二季度环比增长超过10从生产性生物资产来看由于今生猪养殖行业专题报告113如何应对生猪养年以来种猪价格相对较低种猪群更新的成本有所降低因此大部分企业生产性生物资产维持殖行业的软预算约束2023-08-26相对稳定二季度末主要养殖企业生产性生物资产同比下降2环比下降1长江消费海外复盘系列之JBS全球肉制品龙成本疫情影响减弱叠加原材料下行二季度养殖企业成本明显降低头何以一骑绝尘2023-08-13由于2023年Q2原材料价格延续一季度的下行趋势且冬季疫情影响减弱大部分企业养殖成本环比呈现下行态势二季度国内玉米均价为2791元吨同比下降30环比下降40豆粕均价为4133元吨同比下降49环比下降68测算主要养殖企业2023Q2养殖完全成本179元公斤环比下降07元公斤成本控制能力较强的龙头企业的成本优势也更加凸显2023Q2牧原股份成本148元公斤领先主要养殖企业平均水平约3元公斤较2023Q1进一步下降约07元公斤此外2023Q2巨星农牧和神农集团成本也仍保持低位且相对稳定现金流现金流进一步收紧2023Q2养殖企业平均资产负债率再创新高行业层面来看2019年以来的利润叠加直接融资难以完全覆盖资本开支上市猪企通过短期借款等间接融资方式支撑公司扩张与运营2023年上半年猪价维持低位行业现金流情况进一步恶化或是近年来行业现金流最为紧张的时点主要上市猪企资产负债率均值在2023Q2达到70是2015年至今的最高点流动比率降低至093亦是近年来的低位2023Q2养殖行业短期借款有息负债总额达到958亿元与2616亿元均是2019年以来的最高水平股价位置养殖股头均市值均处于历史底部当下养殖股估值仍处于底部牧原股份和温氏股份头均市值分别仅为3168和3105元位于历史分位数的03和04前期涨幅较多的巨星农牧和新五丰目前头均市值也仅4043元和3329元处于历史分位数的11和24建议积极布局生猪板块性行情综合考虑成长性成本和股价位置情况标的重点推荐牧原股份温氏股份巨星农牧京基智农和神农集团风险提示1动物疫病影响超预期更多研报请访问2宏观经济影响导致终端肉制品需求偏弱长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明2research95579com行业研究行业周报目录二季度猪价底部震荡行业亏损进一步加剧5成长性头部集团扩张增速放缓关注高成长的中型养殖集团9成本疫情影响减弱叠加原材料下行二季度养殖企业成本明显降低龙头企业优势突出12现金流现金流进一步收紧2023Q2养殖企业平均资产负债率再创新高16股价位置养殖股头均市值均处于历史底部20风险提示22图表目录图1猪价自7月底反弹至17元公斤以上元公斤6图2仔猪价在6月进入下行后随猪价反弹至32元公斤左右6图3当前时点行业在连续亏损7个月后出现扭亏元头6图4外购仔猪育肥仍处于浅亏损状态中元头6图5二季度豆粕和玉米价格阶段性回落当前均有所反弹16图6二季度育肥料价格回落当前明显反弹16图7主要上市猪企平均资产负债率水平创2015年至今新高17图82023Q2主要上市猪企流动比率进一步恶化17图9截至2023年8月31日牧原股份头均市值位于历史分位数的03单位元21图10截至2023年8月31日温氏股份头均市值位于历史分位数的04单位元21图11截至2023年8月31日新希望头均市值位于历史分位数的08单位元21图12截至2023年8月31日唐人神头均市值位于历史分位数的6单位元21表1主要养殖及饲料企业2023年上半年及单二季度出栏情况5表2生猪养殖板块上市公司2023年上半年及单二季度营收规模和扣非净利润情况6表3生猪养殖板块上市公司2023年上半年及单二季度营收增速和扣非净利同比增速情况7表4生猪养殖板块上市公司二季度营收和扣非净利环比增速情况7表5生猪养殖板块上市公司2023年上半年销售毛利率和销售净利润情况8表6主要养殖企业出栏体重单位kg头8表7主要养殖上市企业资本开支亿元9表8主要养殖上市企业能繁母猪存栏情况万头10表9主要养殖上市企业生产性生物资产亿元10表10主要养殖上市企业在建工程亿元11表11主要养殖上市企业固定资产亿元11表12主要养殖企业养殖成本情况单位元公斤12表13主要养殖企业季度头均盈利变化12表14牧原股份2023年Q2养殖板块业绩拆分情况13表15温氏股份2023Q2养殖板块业绩拆分情况14表16神农集团2023Q2养殖板块业绩拆分情况14表17巨星农牧2023Q2养殖板块业绩拆分情况14表18京基智农2023Q2养殖板块业绩拆分情况15请阅读最后评级说明和重要声明3233research95579com行业研究行业周报表192019-2023Q2猪企累计净利润累计直接融资-资本开支合计情况亿元17表20猪企资产负债率比较17表21猪企流动比率比较18表22猪企期末现金余额比较亿元18表23猪企短期借款比较亿元19表24猪企有息负债比较亿元19表25截至2023年8月31日主要养殖企业头均市值情况元20请阅读最后评级说明和重要声明4234research95579com行业研究行业周报二季度猪价底部震荡行业亏损进一步加剧2023年上半年生猪养殖板块营业收入同比增长182合计扣非净利润同比减亏2023年单二季度生猪养殖板块营业收入同比增长108合计扣非净利润同比减亏2023年一季度由于猪价进入第三次探底叠加冬季疫情影响养殖板块大面积亏损二季度虽然疫情的影响减弱饲料价格下行趋势有一定的延续但是猪价整体仍处低位养殖企业依旧面临亏损压力2023年上半年全国生猪均价1488元公斤环比下跌36同比上涨52023年二季度全国生猪均价1443元公斤同比下降3测算主要养殖企业2023年二季度生猪养殖业务头均亏损269元环比有所增亏上半年养殖景气度低迷的背景下行业平均资产负债率再创新高部分中型养殖集团仍然保持较快的扩张增速从成长性来看头部养殖企业出栏量增速放缓2023年上半年巨星农牧新五丰华统股份和唐人神等中型养殖集团扩张较快从养殖成本来看疫情减弱叠加原材料成本下行二季度养殖企业成本明显降低测算单二季度主要养殖企业平均完全养殖成本为179元公斤环比下降07元公斤从现金流来看今年上半年主要养殖企业现金流进一步收紧主要上市猪企资产负债率均值在2023年Q2达到70是2015年至今的最高点我们认为短期的猪价上涨不具备持续性后期随着行业出栏量的增长猪价或将继续回落行业去产能趋势有望进一步延续建议积极布局生猪板块性行情标的建议优选成本领先现金流充裕以及产能具有较大弹性企业重点推荐牧原股份温氏股份巨星农牧京基智农和神农集团表1主要养殖及饲料企业2023年上半年及单二季度出栏情况2023H2023Q2公司出栏万头yoy出栏万头yoy牧原股份3027-21642-6温氏股份11794761955ST正邦299-38126-48新希望8993142836天邦股份3064717461唐人神166928883天康生物131417433傲农生物2922515419新五丰12818966115金新农54-1927-20大北农88-298435华统股份1151376291神农集团67513245东瑞股份37511634巨星农牧1248273122京基智农846643-合计699814370712资料来源相关公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明5235research95579com行业研究行业周报图1猪价自7月底反弹至17元公斤以上元公斤图2仔猪价在6月进入下行后随猪价反弹至32元公斤左右资料来源wind长江证券研究所资料来源wind长江证券研究所图3当前时点行业在连续亏损7个月后出现扭亏元头图4外购仔猪育肥仍处于浅亏损状态中元头资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所表2生猪养殖板块上市公司2023年上半年及单二季度营收规模和扣非净利润情况营收规模亿元营收增速扣非净利润亿元扣非净利润增速公司2023H2023Q22023H2023Q22023H2023Q22023H2023Q2牧原股份51872767176-279-153减亏减亏温氏股份412021233125-513-234增亏增亏ST正邦415190-59-47-188-75减亏减亏天邦食品4742562112-130-61增亏增亏天康生物8965071210-44-43增亏增亏新五丰25113011259-61-38增亏增亏罗牛山207688212-13-16增亏转亏新希望69453555118-299-127减亏增亏傲农生物10075251413-90-66增亏增亏巨星农牧1971082937-31-13增亏转亏华统股份41221370-43-30增亏转亏神农集团171814530-26-16增亏转亏请阅读最后评级说明和重要声明6236research95579com行业研究行业周报唐人神1348696187-65-32增亏转亏京基智农86019468620613409扭亏435生猪养殖22491114131811-1782-895减亏增亏资料来源公司公告长江证券研究所表3生猪养殖板块上市公司2023年上半年及单二季度营收增速和扣非净利同比增速情况营收同比增速扣非同比净利增速2020202120222023H2023Q22020202120222023H2023Q2牧原股份1784058176360-7592减亏减亏温氏股份2-13293125-51-330扭亏增亏增亏ST正邦101-3-70-59-47474-401减亏减亏减亏天邦股份79-2-92112106917-248减亏增亏增亏天康生物603161210172-138扭亏增亏增亏新五丰28-2614611259362-201减亏增亏增亏罗牛山98-20538212674-607扭亏增亏转亏新希望3415121184-245减亏减亏增亏傲农生物99572014132759-375减亏增亏增亏巨星农牧15910733293757119-9增亏转亏华统股份15-61370-51-633扭亏增亏转亏神农集团572194530143-7911增亏转亏唐人神211722187353-210扭亏增亏转亏京基智农-17-2186686206-17-59154扭亏435生猪养殖461116181199-179扭亏减亏增亏资料来源公司公告长江证券研究所表4生猪养殖板块上市公司二季度营收和扣非净利环比增速情况营收环比增速扣非净利环比增速公司2021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2牧原股份53-19424021-4514增亏增亏减亏扭亏44-111增亏温氏股份15-21164414-286减亏减亏减亏扭亏0-163减亏ST正邦-42-16-45-8-68117-16增亏减亏减亏增亏增亏减亏减亏天邦股份-26-213927-6-2118增亏减亏减亏扭亏-249增亏减亏天康生物-23-1366-21130增亏减亏减亏扭亏-85-126增亏新五丰13-331236675-498减亏减亏减亏扭亏113-483增亏罗牛山2821676727-51增亏减亏扭亏127342-43转亏新希望-4-711168-175增亏减亏减亏扭亏-19-241减亏傲农生物-8-121241-6-229增亏减亏减亏扭亏-530减亏增亏巨星农牧43-1882547-3821扭亏转亏扭亏190113-151减亏请阅读最后评级说明和重要声明7237research95579com行业研究行业周报华统股份29-18242018-357增亏减亏扭亏5808-65-511增亏神农集团-10-2134338-27-9扭亏转亏扭亏46254-144增亏唐人神1-1032137-177增亏减亏扭亏331-41-492减亏京基智农1135387224975-71增亏增亏扭亏85539257-93生猪养殖2-14182812-253增亏减亏减亏扭亏8-155增亏资料来源公司公告长江证券研究所表5生猪养殖板块上市公司2023年上半年销售毛利率和销售净利润情况销售毛利率销售净利率2020202120222023Q12023H2020202120222023Q12023H牧原股份61171721541012-5-5温氏股份20-816-7-410-217-14-12ST正邦22-25-28-28-1212-40-100-56-51天邦食品42-1814-7-730-435-31-27天康生物3110109315-410-6新五丰1517-10-1210-15-1-20-26罗牛山1641630185-2344-6新希望1127125-8-1-6-5傲农生物17142-29-10-6-5-10巨星农牧311915-3-1994-23-18华统股份3361-12-31-7-10神农集团492119114298-12-15唐人神1368226-51-6-6京基智农57503448432212131815生猪养殖240112216-111-7-8资料来源公司公告长江证券研究所表6主要养殖企业出栏体重单位kg头23Q223Q22022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q24月5月6月同比环比牧原股份110411341200121811761216121912171211734温氏股份117811951192123711891224123112211220229ST正邦10488338091230114012101191122112314561天康生物114811391204123412171222122412281212704神农集团123512091287133112511230---2-17巨星农牧118012001200122012301200---0-24资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明8238research95579com行业研究行业周报成长性头部集团扩张增速放缓关注高成长的中型养殖集团根据2023年半年报头部养殖集团产能扩张增速有所放缓中型养殖集团开始成为行业产能扩张的主力2023年上半年主要养殖企业资本开支为221亿元同比下降8其中牧原股份上半年资本开支达到955亿元在头部集团中增速较快新五丰和神农集团上半年资本开支明显增加后期产能扩张或进一步加速由于上半年养殖行业经历了持续亏损大部分养殖企业能繁母猪存栏量维持相对稳定二季度末主要养殖企业能繁母猪存栏量达到709万头同比增长12环比增长4牧原股份温氏股份能繁母猪存栏量环比均是小幅增长新五丰和唐人神单二季度环比增长超过10从生产性生物资产来看由于今年以来种猪价格相对较低种猪群更新的成本有所降低因此大部分企业生产性生物资产维持相对稳定二季度末主要养殖企业生产性生物资产同比下降2环比下降1牧原股份巨星农牧唐人神新五丰和神农集团等养殖企业生产性生物资产同比增长超过20我们认为非洲猪瘟疫情以后具有完善的生物安全防控优势以及较强的成本竞争力的头部集团在生猪养殖扩张方面或有所放缓中型养殖集团逐步开始成为行业产能扩张的主力当前阶段养殖集团之间分化日益显著成长性仍然是机构买入养殖板块的核心要素建议重点关注高成长性的中型养殖集团表7主要养殖上市企业资本开支亿元201820192020202120222023Q12023H同比增速牧原股份505131246073585157440695520温氏股份941239299913249352124551新希望37193534251745685165246-42ST正邦31557110356491320001-98天邦食品171124505232111723-42傲农生物5766329271152233-56巨星农牧050561117112306212华统股份33571612231133157-13唐人神6883211349213758-57天康生物59135931751430946-16新五丰03062429260818470东瑞股份0713451121293960-5神农集团1724631188235195京基智农1211692621926580-2金新农484810674390815-15大北农99862442361552551-46合计271471314078950147861098221-8资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明9239research95579com行业研究行业周报表8主要养殖上市企业能繁母猪存栏情况万头公司21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2同比环比牧原股份285276268283275247260283285303236温氏股份120100110110105120134140140146224新希望110110100100959590-100908585-110ST正邦11912010038382520101010-600天邦股份40403838283030302826-13-7傲农生物20202828263132292725-19-7巨星农牧9101011101012125144华统股份7101013131220-8唐人神108101112151716185013新五丰911111717208218东瑞股份333545442205神农集团4666657178中粮家佳康2420203125262625-19-4京基智农999758金新农5265660合计694700661637631633562692685709124资料来源Wind长江证券研究所表9主要养殖上市企业生产性生物资产亿元201820192020202120222023Q12023Q2同比环比牧原股份146384744735733739771204温氏股份3643923476589583549-2-6新希望52251118891758718699-15-3ST正邦1115191124916970-571天邦食品5295259117114971152219傲农生物0825122121119178-31-14巨星农牧00222344464423-4华统股份0022432332925-25-14唐人神1213363259636149-3天康生物0723536363836-18-5新五丰0606148848282840东瑞股份040406119171538-12神农集团04030913171818360京基智农02013148424139-8-5金新农04083617161515-150大北农117654151515022-2合计777176844142878279726962669-2-1资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明102310research95579com行业研究行业周报表10主要养殖上市企业在建工程亿元201820192020202120222023Q12023Q2同比增速相比2022A牧原股份368861483111744637491-42-34温氏股份351301858475383400370-22-3新希望256474110119342016002028-31ST正邦30737119382406408400-3-1天邦食品775994283131130108-52-18傲农生物37214712911700106-28-9巨星农牧160228851111231384424华统股份343911416417100181316唐人神347115192537594-6477天康生物566254895555848753新五丰02020918550048213-13东瑞股份030919108390079-45103神农集团0307313130037423京基智农010410118564331-77-45金新农5551554413131109117-16大北农274313816474224-89-49合计1615240244665324454620444326-19-5资料来源Wind长江证券研究所表11主要养殖上市企业固定资产亿元201820192020202120222023Q12023Q2同比增速相比2022A牧原股份135418865853995510636107481091953温氏股份1825227328513540350834493398-2-3新希望871138228863374356800366963ST正邦9249914881646107610471049-33-3天邦食品206314546598776776789292傲农生物121167396574634006248-2巨星农牧2137142175193191208158华统股份7811515832137437539014唐人神2222523235608610084047-2天康生物17132236743450151550841新五丰5453505513112914514511东瑞股份31326191293003031513神农集团61679015920400214275京基智农6551543204825845986824金新农85121168223227224246168合计6098061543220323461804239062资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明112311research95579com行业研究行业周报成本疫情影响减弱叠加原材料下行二季度养殖企业成本明显降低龙头企业优势突出由于2023年Q2原材料价格延续一季度的下行趋势且冬季疫情影响减弱大部分企业养殖成本环比呈现下行态势二季度国内玉米均价为2791元吨同比下降30环比下降40豆粕均价为4133元吨同比下降49环比下降68测算主要养殖企业2023Q2养殖完全成本179元公斤环比下降07元公斤成本控制能力较强的龙头企业的成本优势也更加凸显2023Q2牧原股份成本148元公斤领先主要养殖企业平均水平约3元公斤较2023Q1进一步下降约07元公斤二季度牧原股份头均亏损仅81元大幅领先行业平均水平此外2023Q2巨星农牧和神农集团成本也仍保持低位且稳定水平分别仅为160元公斤和165元公斤剔除奖金计提后神农集团完全成本161元千克我们认为优胜劣汰是生猪养殖行业的本质养殖成本则是养殖企业的核心竞争力中长期来看高成本的产能也将逐步淘汰持续保持成本优势的养殖企业有望实现长远发展表12主要养殖企业养殖成本情况单位元公斤1公司2018201920202021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2牧原股份11512915514914916159159155155148温氏股份12148263221918317217169175170新希望1241992792322203185199189185177傲农生物-20212319212031951922200巨星农牧171717162166165166160华统股份17818718319185179178唐人神1151862523194194185182184185179神农集团16165168166166162165京基智农185185186181189181资料来源Wind长江证券研究所表13主要养殖企业季度头均盈利变化22022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2养殖业养殖业养殖业头均盈养殖业出栏头均盈出栏头均盈出栏头均盈出栏养殖业出栏头均盈务盈利务盈利务盈利利务盈利万利万利万利万务盈利万利亿亿亿亿亿头元头元头元头元头元元元元元元牧原股份1746-163-931394941675159812858041385-11-791642-133-81温氏股份398-97-24444127612549419764560-176-314619-203-328新希望315-145-4603051136047126552472-184-390428-154-360ST正邦242-215-889218-336-1543143-05-36173-118-684126-94-741天邦股份107-14-1301013635213329216133-66-497174-97-5601剔除奖金计提后神农集团完全成本161元千克2备注仅考虑养殖业务盈利状况包含少数股东权益在内新希望傲农生物巨星农牧华统股份唐人神天康生物神农集团和金新农等剔除饲料等其他业务业绩情况请阅读最后评级说明和重要声明122312research95579com行业研究行业周报傲农生物130-46-3551382216014779540139-25-180154-73-475巨星农牧3305-1923717708482681751-2-19773-14-196华统股份32-07-2163514382361452153-09-29862-24-388唐人神48-189-3955619340731317678-35-44888-40-455天康生物5546-11-198574226453521834657-09-33774-43-581新五丰382155762-239-38566-38-576东瑞股份1172-027-230121306452815603824421-17-81016-13-831神农集团22-0003-120147012922752353-12-32932-15-481京基智农38143643716745041-18-42743-21-493金新农3338-045-1352851074260301705819228-12-43327-13-504平均3174-72-227288111640334002216493289-83-2543622-976-269资料来源相关公司公告长江证券研究所表14牧原股份2023年Q2养殖板块业绩拆分情况2022Q22022Q32022Q420222023Q14月5月6月2023Q22023H总出栏量万头174631394315976612013845534257645314164230265商品猪销量万头140012712156065529133775192536851421570229079仔猪销量万头3285114532155604181303801626721090种猪销量万头1788649350502016104696商品猪销售均价元公斤145218224180147142142138141143仔猪销售均价元头533650680533586650530400522546种猪销售均价元头1735181218391766170017001700165016891695商品猪销售均重kg1134120012181170117612191217121112161197仔猪营收亿元1757427300240820063560种猪营收亿元31160960090303020816商品猪营收亿元23043321426011610230889992686126864994养殖业务合计营收亿元25113411430011980234191194986927285070商品猪完全成本元公斤159159155158155150149146148151仔猪完全成本元头350350350350370370370370370370种猪完全成本元头1100110011001100110011001100110011001100商品猪头均盈利元-153709844262-91-98-88-94-93-94仔猪头均盈利元18330033018321628016030152176种猪头均盈利元635712739666600600600550589595合计盈利亿元-14394113301570-110-46-40-48-133-248屠宰业务盈利亿元-20-20-20-80-10-26-36净利润亿元-16392113101494-120-159-279少数股东权益亿元-1310213516700-01-01归属净利润亿元-15082011751327-120-158-278资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明132313research95579com行业研究行业周报表15温氏股份2023Q2养殖板块业绩拆分情况商品肉猪商品肉鸡月份销售收入销售量销售均价出栏均重综合成本头均盈利净利润销售收入销售量销售均价出栏均重综合成本羽均盈利净利润亿元万头元公公斤元公测算亿元亿元万羽元公公斤元公测算亿元斤斤元斤斤元22Q16154024131178183-6309-2546642266313921136081922Q272839821531195172-2238-897582617013821136051222Q31192441322711921767612981012945617819141712122Q41575492311237169763841997297711592113942124202241061790919112031732092375340210806015521383436523Q198955951491189175-3136-1757732666512823145-36-974月372210614361231170-3250-682831000013221142-20-205月366209414331221170-3261-6826592221402113608086月347199014271220170-3330-66255944112821135-14-1423Q2108561901431224170-3279-2038032866213321138-09-26资料来源Wind长江证券研究所表16神农集团2023Q2养殖板块业绩拆分情况20212022Q12022Q22022Q32022Q420222023Q12023Q2生猪出栏量万头6522222029933532商品猪出栏量万头5720201928893532商品猪体重千克126124121129127127125123商品猪销售均价元千克176122144219223180141137商品猪头均利润元头117-541-295686714176-267-339商品猪完全成本元千克167165168166166166162165商品猪盈利亿元067-110-059134197161-093-109生猪养殖板块净利润亿元季度与年度113-170000140216185-116-153考虑存货跌价准备与转回转销屠宰与食品业务净利润亿元081017025015008065009009饲料板块及其他板块净利润亿元0560005002000800033001-014净利润总计亿元245-152027155224254-106-158资料来源Wind长江证券研究所表17巨星农牧2023Q2养殖板块业绩拆分情况20212022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2生猪出栏量万头871350331370480508730肉猪出栏量万头610300300222395367484肉猪价格元公斤176128146225232150141肉猪完全成本元公斤171716216616516616肉猪出栏均重公斤118118120120122123120肉猪头均盈利元708-4956-1927088174-1968-2340请阅读最后评级说明和重要声明142314research95579com行业研究行业周报肉猪净利润亿元043-149-058157323-072-113仔猪出栏量万头174247261418138231仔猪价格元头600300550600500600410仔猪完全成本元头350338330330330400360仔猪头均盈利元250-3822027017020050仔猪净利润亿元044-002006038014028012种猪出栏量万头871030520705033147种猪价格元头4000250027002800250026001600种猪完全成本元头1600160016001600160020001600种猪头均盈利元2400900110012009006000种猪净利润亿元2090030060080050020淘汰母猪损失亿元-051-022-0135-01-035-0460生猪合计营收亿元4755547041171768935生猪合计净利润亿元245-17-06194306-089-102资产减值影响亿元-003-133130-02-096-018其他业务净利润亿元035-010-02-012-047-033-023合计归属净利润亿元259-311050167255-206-143资料来源Wind长江证券研究所表18京基智农2023Q2养殖板块业绩拆分情况2022H2022Q32022Q42023Q12023Q2商品猪销量万头411311286341360商品猪销售价格元千克149231240147143商品猪体重千克11001080107010801154商品猪完全成本185186181189181商品猪生产成本170171165174166商品猪头均利润元头-396486631-449-443商品猪净利润亿元-161518-15-16仔猪销量万头9873857270仔猪头均利润元头2566536030仔猪净利润亿元002005005004002死淘影响亿元-05-02-01-02-03生猪养殖净利润亿元-207140171-164-185资产减值影响亿元-001000-004-012-027其他业务利润亿元0300006501380260净利润亿元-1771408211216075资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明152315research95579com行业研究行业周报图5二季度豆粕和玉米价格阶段性回落当前均有所反弹图6二季度育肥料价格回落当前明显反弹资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所现金流现金流进一步收紧2023Q2养殖企业平均资产负债率再创新高2019年以来在当时猪价高景气背景下上市猪企进行了加速扩张并延续至今产能扩张消耗了行业大量现金流我们从两个维度来衡量上市公司现金流首先是2019-2023Q2年累计的业绩其次是2019-2023Q2年累计的直接融资额在不考虑银行贷款的情况下这两部分共同构成了养殖企业的现金流入统计来看14家主要养殖企业的累计融资和净利润合计为1383亿元而根据14家主要养殖企业近三年的资本开支来看合计资本开始达到3390亿元综合来看2019年以来的猪周期养殖企业积累的利润以及进行的融资主要都沉淀为养殖产能相比于2018年底2023年二季度14家主要养殖企业生产性生物资产增加了244而固定资产增加了280综合来看2019年以来养殖行业积累的利润主要转化为新增产能产能扩张也消耗了行业大量现金流汇总匡算14家主要养殖企业2019-2023Q2的累计净利润累计直接融资-资本开支合计为-2008亿元相比于2023年Q1的-1828亿元来看缺口近一步扩大行业层面来看2019年以来的利润叠加直接融资难以完全覆盖资本开支上市猪企通过短期借款等间接融资方式支撑公司扩张与运营在2023年上半年猪价维持低位运行之时行业现金流情况进一步恶化或是近年来行业现金流最为紧张的时点主要上市猪企资产负债率均值在2023年Q2达到70是2015年至今的最高点流动比率进一步恶化至093亦是近年来的低位其他指标方面2023Q2行业短期借款有息负债总额达到958亿元与2616亿元均是2019年以来的最高水平在上半年猪价持续低于行业成本的压力下2023Q2主要上市猪企期末现金余额总额相比于2022年四季度末与2023年一季度末均有所下降为411亿元环比下降15如果不计牧原股份与温氏股份2023Q2其他12家上市猪企期末现金余额总额为217亿元与近年猪企资金面最为紧张2022年二季度214亿元相近我们认为虽然当前猪价自8月以来存在阶段性的反弹但依旧存在部分企业仍旧无法通过盈利补充现金流且当前的阶段性反弹中仍有二育和压栏的助推供给过剩的基本面事实没有变化后续猪价大概率再度探底综合来看牧原股份温氏股份巨星农牧京基智农神农集团等企业资产负债率水平相对健康在手现金相对充足请阅读最后评级说明和重要声明162316research95579com行业研究行业周报表192019-2023Q2猪企累计净利润累计直接融资-资本开支合计情况亿元累计净利润累计直接融资-累计净利润累计直接融资资本开支合计资本开支合计牧原股份5652561203-383温氏股份93173695-429ST正邦-279106239-412天邦股份-192799-92新希望-30222704-512傲农生物-303885-76唐人神-43991-56金新农-91428-24新五丰-6451029天康生物142159-25神农集团1822347巨星农牧33136-2京基智农45071-26东瑞股份92036-7合计36910143390-2008资料来源Wind长江证券研究所图7主要上市猪企平均资产负债率水平创2015年至今新高图82023Q2主要上市猪企流动比率进一步恶化资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所表20猪企资产负债率比较201520162017201820192020202122Q122Q222Q322Q423Q123Q2牧原股份50564754404661656661545660温氏股份30243234294164666661565961ST正邦6449606868599397103114148157160天邦股份43433162624380847976808386新希望31323843495365687170687072傲农生物67656269746887908479828387请阅读最后评级说明和重要声明172317research95579com行业研究行业周报唐人神32373539484358616363606162金新农32434763515066697461696970新五丰33322927253359636667717570天康生物37404861545655565349505252神农集团38322934272113111211141318巨星农牧49484139383745495352495455京基智农59588276637283848989857273东瑞股份60424747333116212831344147平均45434551474760636563666870资料来源Wind长江证券研究所表21猪企流动比率比较2019A2020A2021A2022A牧原股份11090608温氏股份19141815ST正邦07120502天邦股份05110404新希望07090907傲农生物04060404唐人神09141311金新农07110707新五丰23181512天康生物1615152神农集团2526514巨星农牧18111212京基智农13110807东瑞股份19173811平均13131511资料来源Wind长江证券研究所表22猪企期末现金余额比较亿元20182019202020212022Q12022Q22022Q320222023Q12023Q2牧原股份24099513918411062659979179120181473温氏股份2715342801032775769475642720470ST正邦1142511171182712528294744天邦股份4373192165909679467480新希望5375698511429130410691082971816910傲农生物13205344416357624026唐人神605310213110510595181175153请阅读最后评级说明和重要声明182318research95579com行业研究行业周报金新农4241116757676113122102103新五丰331827838048345782201天康生物198186195331218234581320380371神农集团054628107818870946054巨星农牧26233851401141008610562京基智农126150354352308180209213155115东瑞股份06174697424225314250合计1715297548434919429335673927464448164112资料来源Wind长江证券研究所表23猪企短期借款比较亿元2019A2020A2021A2022A2023Q12023Q2牧原股份42616532229291740664533温氏股份207399176109335387ST正邦45011531385127012661252天邦股份205134258254264283新希望136210401516133617431800傲农生物120268365397384409唐人神15111252112140133金新农759199130152158新五丰1038716591130天康生物271476401321382265神农集团091203000009巨星农牧256971518595京基智农040707233037东瑞股份093210376685合计332354846644702290059576资料来源Wind长江证券研究所表24猪企有息负债比较亿元2019A2020A2021A2022A2023Q12023Q2牧原股份92732445946628872827905温氏股份72119574497355037853743ST正邦96418782873238723692330天邦股份220239795736727744新希望194339196899693773417255傲农生物154452924908898889唐人神202249515660717704金新农98172247312327327请阅读最后评级说明和重要声明192319research95579com行业研究行业周报新五丰1643280601692762天康生物469649710738810711神农集团201816161330巨星农牧2588165251300311京基智农0484154172216260东瑞股份123220105150188合计57751302524041236602562826158资料来源Wind长江证券研究所股价位置养殖股头均市值均处于历史底部当下养殖股估值仍处于底部牧原股份和温氏股份头均市值分别仅为3168和3105元位于历史分位数的03和04前期涨幅较多的巨星农牧和新五丰目前头均市值也仅4043元和3329元处于历史分位数的11和24养殖企业平均所处历史分位数在3以下养殖板块估值已经处于历史底部区域我们认为短期猪价上涨不具备可持续性行业中长期产能去化趋势确定截至8月31日全国生猪均价172元公斤由于一季度北方非瘟与压栏影响自8月以来已反弹至行业完全成本17元公斤以上当下自繁自养头均盈利22元初步扭亏上半年养殖企业均处于大幅亏损状态资产负债率创新高大部分养殖企业现金流已处于偏紧状态后期展望来看猪价继续探底或是大概率事件主要基于18月底以来随着消费回暖猪价仍然旺季不旺2行业冻肉库存仍然处于相对高位9-10月份冻肉出库量或明显增加3去年5月-12月能繁环比增长对应今年4-10月份商品猪供应或持续呈现环比增长建议积极布局生猪板块性行情标的建议优选成本领先现金流充裕以及产能具有较大弹性企业重点推荐牧原股份温氏股份巨星农牧京基智农和神农集团表25截至2023年8月31日主要养殖企业头均市值情况元公司201720182019202020212022对应当前历史分位数历史平均历史最高历史最低牧原股份519450561380715313794147453168038701213093123温氏股份52484156895712548527957753105046974181322937新希望342135631273511695490126151441087804335931322ST正邦316915566295456924072258202923375091131118天邦股份511020275851490134782883137024894173411117傲农生物2766114914134798813238330499193608853275614巨星农牧67714043116003106953418华统股份550925620469397842267唐人神1248439991241382265557341116846466114176878天康生物104664666771484453385399312611613215808913新五丰734227681087214665742131173329247827214941564东瑞股份10193299938257157522852神农集团131505788310413150025469请阅读最后评级说明和重要声明202320