淡季价格竞争引发市场对旺季电商快递价格弹性的担忧，参考2019年8月~11月快递行业件量月度复合增速为10.3%，我们预计旺季临近快递龙头富余产能将得到充分释放。2023Q2中通单票快递收入下降0.1元（yoy -7.8%），主要来自于直客业务占比减少、轻小件价格策略的施行及增量补贴的综合影响，我们预计上述影响分别占比50%、30%、20%左右。建议关注产能投放-价格竞争-服务质量提升三者之间的动态关系；旺季分区域、分产品的价格弹性仍可期待，建议关注部分产粮区近期价格变动对业绩端环比改善的提振效果。
　　▍复盘历史，旺季临近快递龙头富余产能将得到充分释放，我们预计2023年8月~11月快递行业件量月度复合增速仍有望达到10%左右。2023H1，中通/圆通/韵达/申通市场份额分别同比+1.2/+0.6/-2.6/+1.9pcts至23.5%/16.4%/14.1%/13.0%。去年以来产能供给积累，叠加快递龙头对件量规模和利润的分阶段侧重点不同，6月以来快递龙头ASP持续下探，淡季抢量特征明显。旺季临近，快递龙头去年积累的产能空间有望明显消化，富余产能将得到充分释放。复盘历史，2019年8月~11月快递行业件量月度复合增速为10.3%。对比来看，我们预计9月以后行业件量回暖，头部玩家抢量压力将有所缓解。7月圆通/韵达/申通件量分别同比+12.2%/-0.8%/+20.5%，我们预计8月韵达件量增速环比改善，并期待后续旺季中件量增速的持续改善。
　　▍料上半年快递龙头单票价格下降更多来自结构和票重调整的影响，旺季价格修复弹性或无需过度悲观。2023H1，中通/圆通/韵达/申通实现单票归母净利0.30/0.19/0.10/0.03元，同比+0.1/-0.03/+0.04/0.0元，中通领先优势明显。剔除春节因素，选取3月作为基数，7月圆通、韵达、申通单票收入下降5.0%/6.3%/6.5%。2023Q2中通单票快递收入下降0.1元（yoy -7.8%），主要来自直客业务占比减少、轻小件价格策略的施行及增量补贴的综合影响，我们预计其影响占比分别为50%、30%、20%左右。建议关注产能投放-价格竞争-服务质量提升三者的动态关系。市场对旺季价格相对悲观，但我们认为分区域、分产品旺季价格弹性仍可以期待，建议关注部分产粮区近期价格变动对业绩端环比改善的提振效果。近期稳增长政策持续出台，且快递龙头依然具备份额和利润双向诉求，我们维持2023年快递价格竞争向下有底的判断。
　　▍电商件在各家平台分布呈鼎足之势，物流服务体验或成为电商平台获取GMV增量的重要指标，期待电商平台进一步赋能。剔除京东物流，目前电商快递来源基本形成淘系、拼多多、抖音三足鼎立格局，平台端的支持成为快递公司发展的重要影响因素，我们测算抖快有望成为未来3年快递件量增长的主要贡献者，预计2023年抖音电商对应快递件量市占率20%~25%。2023H1快递龙头细化管理颗粒度，以自动化和数字化赋能，通过优化干线路由提升周转率和人效、降低油耗，2023Q2中通、圆通、韵达单票运输+分拣成本分别下降0.12元、0.08元、0.10元，网络壁垒持续深化。对比自建物流，电商平台选取优质快递龙头合作或为现实选择，物流服务质量越来越受到平台重视，期待电商平台进一步赋能。
　　▍通达系资本开支阶段性的高峰已过，头部企业更注重打造服务、稳定性和效率更具竞争力的快递网络，逐渐向寡头竞争格局演化。根据各公司中报，我们预计2023年中通/韵达/圆通/申通资本开支分别为70/32/47/40亿元，同比-5.6%/-9.2%/-0.8%/+10%，料通达系阶段性的资本开支高峰已过。快递行业的发展和竞争格局的演变正处于关键期，头部企业更注重打造服务、稳定性和效率更具竞争力的快递网络：例如，通过数字化手段细化“量本利”模型，总部和加盟商对成本和利润的认知更加清晰，进而实现基于流向、公斤段等细分指标的精准定价，从而快人一步保持领先优势。
　　▍风险因素：宏观经济增速下行，电商网购需求放缓，竞争加剧，成本持续上涨，油价剧烈波动影响超预期。
　　▍投资策略。建议关注通达系旺季预期差。继续推荐数字化持续推进，优化管理释放效益的圆通速递；核心竞争能力逐步演变为有效的价格策略的制定和执行以及盈利能力的稳健提升，电商快递龙头网络竞争优势明显的中通快递；件量改善效果逐渐兑现，有望实现困境反转的韵达股份。维持快递行业“强大于市”评级。

研究报告全文：关注通达龙头旺季预期差快递行业景气度盘点202395中信证券研究部核心观点淡季价格竞争引发市场对旺季电商快递价格弹性的担忧参考2019年8月11月快递行业件量月度复合增速为103我们预计旺季临近快递龙头富余产能将得到充分释放2023Q2中通单票快递收入下降01元yoy-78主要来自于直客业务占比减少轻小件价格策略的施行及增量补贴的综合影响我们预计上述影响分别占比503020左右建议关注产能投放-价格竞争-服务质量提升三者之间的动态关系旺季分区域分产品的价格弹性仍可期待扈世民建议关注部分产粮区近期价格变动对业绩端环比改善的提振效果物流和出行服务行复盘历史旺季临近快递龙头富余产能将得到充分释放我们预计2023年8月业首席分析师11月快递行业件量月度复合增速仍有望达到10左右2023H1中通圆通S1010519040004韵达申通市场份额分别同比1206-2619pcts至235164141130去年以来产能供给积累叠加快递龙头对件量规模和利润的分阶段侧重点不同6月以来快递龙头ASP持续下探淡季抢量特征明显旺季临近快递龙头去年积累的产能空间有望明显消化富余产能将得到充分释放复盘历史2019年8月11月快递行业件量月度复合增速为103对比来看我们预计9月以后行业件量回暖头部玩家抢量压力将有所缓解7月圆通韵达申通件量分别同比122-08205我们预计8月韵达件量增速环比改善并期待后续旺季中件量增速的持续改善料上半年快递龙头单票价格下降更多来自结构和票重调整的影响旺季价格修复弹性或无需过度悲观2023H1中通圆通韵达申通实现单票归母净利030019010003元同比01-00300400元中通领先优势明显剔除春节因素选取3月作为基数7月圆通韵达申通单票收入下降5063652023Q2中通单票快递收入下降01元yoy-78主要来自直客业务占比减少轻小件价格策略的施行及增量补贴的综合影响我们预计其影响占比分别为503020左右建议关注产能投放-价格竞争-服务质量提升三者的动态关系市场对旺季价格相对悲观但我们认为分区域分产品旺季价格弹性仍可以期待建议关注部分产粮区近期价格变动对业绩端环比改善的提振效果近期稳增长政策持续出台且快递龙头依然具备份额和利润双向诉求我们维持2023年快递价格竞争向下有底的判断电商件在各家平台分布呈鼎足之势物流服务体验或成为电商平台获取GMV增量的重要指标期待电商平台进一步赋能剔除京东物流目前电商快递来源基本形成淘系拼多多抖音三足鼎立格局平台端的支持成为快递公司发展的物流和出行服务行业重要影响因素我们测算抖快有望成为未来3年快递件量增长的主要贡献者预计2023年抖音电商对应快递件量市占率20252023H1快递龙头细化评级强于大市维持管理颗粒度以自动化和数字化赋能通过优化干线路由提升周转率和人效降低油耗2023Q2中通圆通韵达单票运输分拣成本分别下降012元008元010元网络壁垒持续深化对比自建物流电商平台选取优质快递龙头合作或为现实选择物流服务质量越来越受到平台重视期待电商平台进一步赋能通达系资本开支阶段性的高峰已过头部企业更注重打造服务稳定性和效率更具竞争力的快递网络逐渐向寡头竞争格局演化根据各公司中报我们预计2023年中通韵达圆通申通资本开支分别为70324740亿元同比-56-92-0810料通达系阶段性的资本开支高峰已过快递行业的发展和竞争格局的演变正处于关键期头部企业更注重打造服务稳定性和效率更具竞争力的快递网络例如通过数字化手段细化量本利模型总部和加盟商对成本和利润的认知更加清晰进而实现基于流向公斤段等细分指标的精准定价从而快人一步保持领先优势证券研究报告请务必阅读正文之后第3页起的免责条款和声明快递行业景气度盘点202395风险因素宏观经济增速下行电商网购需求放缓竞争加剧成本持续上涨油价剧烈波动影响超预期投资策略建议关注通达系旺季预期差继续推荐数字化持续推进优化管理释放效益的圆通速递核心竞争能力逐步演变为有效的价格策略的制定和执行以及盈利能力的稳健提升电商快递龙头网络竞争优势明显的中通快递件量改善效果逐渐兑现有望实现困境反转的韵达股份维持快递行业强大于市评级重点公司盈利预测及投资评级EPSPE简称代码收盘价评级2223E24E25E2223E24E25E圆通速递600233SH156111412014015614131110买入中通快递19722057HK100612791538180520151311买入-W0韵达股份002120SZ10550510781061242813109资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年9月4日收盘价中通快递股价与EPS单位均为港元韵达EPS和PE均来自Wind一致预期请务必阅读正文之后的免责条款和声明2分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上3特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利4