公司上半年内生收入增长3%，液态奶增长5%，主要受益特仑苏、基础白奶、每日鲜语带动，大白奶跃居市场第一。产品结构改善和成本推动下，公司经营利润率提升1.1pcts，超出市场预期，低温、鲜奶、冰品等品类盈利也有改善。展望全年，公司继续维持收入中高个位数增长，经营利润率提高50bp的目标，预计下半年经营利润率高基数下维持平稳。我们给予23-24年EPS预测为1.40、1.54元，当前估值对应23年17倍PE，维持“强烈推荐”评级。
　　 23H1收入增长7.1%，经营利润增长29.9%。公司披露2023年半年度业绩，2023年H1实现收入511.19亿元，同比增长7.1%，内生收入增长3%，实现经营利润32.75亿元，同比增长29.9%，实现归母净利润30.20亿元，同比下滑19.5%，经营利润率提升幅度超预期，净利润下滑主要系去年同期确认一次性金融负债公允价值收益。
　　白奶品类表现亮眼，高端领域进一步夯实地位。分产品看，H1公司液态奶同比增长5.0%，主要由销量增长贡献，特仑苏保持高双位数增长，基础白奶中高个位数增长，大白奶市场份额成为行业第一，有机梦幻盖系列高增长保持有机纯奶赛道第一。鲜奶上半年也实现正增长，高端鲜奶每日鲜语高基数下依然实现双位数增长，高端产品线占比提升18pcts。白奶类的强劲表现，引领公司上半年液态奶稳健增长。真果粒、酸酸乳等乳饮料上半年创新发力，同比量利齐升。H1冰淇淋同比增长10.4%，海外市场艾雪保持强劲增长，印尼市场份额第一，菲律宾第二，正式进入越南、泰国、老挝等市场。奶粉同比持平，奶酪妙可蓝多并表，收入由5.45亿提升至22.56亿。
　　产品结构推动，多个品类盈利改善。23H1公司实现毛利率38.4%，同比上升1.8pcts，主要受益原奶价格下降和产品结构提升。除了成本红利，液奶中高端白奶特仑苏、每日鲜语增速都快于整体，低温鲜奶去年扭亏为盈，今年盈利继续增加，低温酸奶聚焦品类营养价值，盈利虽然低于常温也在逐年改善，冰淇淋受益产品高端化扭亏为盈。H1公司采取积极的渠道销售执行和推广策，销售费用率27.2%，同比上升0.6pct，其中品牌宣传及营销费用率10.0%，同比上升0.5pct，管理费用率4.3%，同比增加0.1pct，主要受妙可蓝多并表影响。毛利率带动下，公司H1经营利润率6.4%，同比提升1.1pcts。
　　投资建议：产品结构向上，盈利改善超预期，维持“强烈推荐”评级。疫情后白奶需求持续景气，公司产品结构相对受益，今年上半年特仑苏双数增长，带动大白奶跃居品类第一，高端鲜奶每日鲜语继续保持双位数增长，产品结构的改善也带动公司经营利润率提升超预期。全年来看，公司继续维持收入中高个位数增长，经营利润率提高50bp的目标，预计下半年经营利润率高基数下维持平稳。长期来看，公司近几年聚焦细分品类营养价值的挖掘，跳出价格战，有望助推公司经营利润率稳定向上。我们给予23-24年EPS预测为1.40、1.54元，当前估值对应23年17倍PE，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：新品拓展不及预期，行业价格战冲击

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年09月04日蒙牛乳业02319HK强烈推荐维持消费品食品饮料食品饮料产品结构向上盈利改善超预期目标估值当前股价264港元公司上半年内生收入增长3液态奶增长5主要受益特仑苏基础白奶每日鲜语带动大白奶跃居市场第一产品结构改善和成本推动下公司经营基础数据利润率提升11pcts超出市场预期低温鲜奶冰品等品类盈利也有改善总股本百万股3940展望全年公司继续维持收入中高个位数增长经营利润率提高50bp的目标香港股百万股3940预计下半年经营利润率高基数下维持平稳我们给予23-24年EPS预测为140总市值十亿港元1040香港股市值十亿港1040154元当前估值对应23年17倍PE维持强烈推荐评级每股净资产港元元13723H1收入增长71经营利润增长299公司披露2023年半年度业ROETTM109绩2023年H1实现收入51119亿元同比增长71内生收入增长3资产负债率594主要股东中粮乳业投资有实现经营利润亿元同比增长实现归母净利润亿元32752993020主要股东限公司同比下滑195经营利润率提升幅度超预期净利润下滑主要系去年同1391持股比例期确认一次性金融负债公允价值收益股价表现白奶品类表现亮眼高端领域进一步夯实地位分产品看H1公司液态奶同比增长50主要由销量增长贡献特仑苏保持高双位数增长基础白1m6m12m奶中高个位数增长大白奶市场份额成为行业第一有机梦幻盖系列高增绝对表现-10-22-25相对表现长保持有机纯奶赛道第一鲜奶上半年也实现正增长高端鲜奶每日鲜语蒙牛乳业恒生指数高基数下依然实现双位数增长高端产品线占比提升18pcts白奶类的强30劲表现引领公司上半年液态奶稳健增长真果粒酸酸乳等乳饮料上半2010年创新发力同比量利齐升冰淇淋同比增长海外市场艾雪保H11040持强劲增长印尼市场份额第一菲律宾第二正式进入越南泰国老-10挝等市场奶粉同比持平奶酪妙可蓝多并表收入由545亿提升至2256-20-30亿Sep22Dec22Apr23Aug23资料来源公司数据招商证券产品结构推动多个品类盈利改善23H1公司实现毛利率384同比上升18pcts主要受益原奶价格下降和产品结构提升除了成本红利液奶相关报告中高端白奶特仑苏每日鲜语增速都快于整体低温鲜奶去年扭亏为盈1蒙牛乳业02319需求受损今年盈利继续增加低温酸奶聚焦品类营养价值盈利虽然低于常温也在费用收缩23年目标稳健逐年改善冰淇淋受益产品高端化扭亏为盈H1公司采取积极的渠道销售2023-04-022蒙牛乳业02319疫情影响执行和推广策销售费用率同比上升其中品牌宣传及营27206pct逐步恢复期待H2盈利改善销费用率100同比上升05pct管理费用率43同比增加01pct2022-08-27主要受妙可蓝多并表影响毛利率带动下公司H1经营利润率64同3蒙牛乳业02319新板块延续高增长22年盈利有望强化比提升11pcts2022-04-05投资建议产品结构向上盈利改善超预期维持强烈推荐评级疫于佳琦S1090518090005情后白奶需求持续景气公司产品结构相对受益今年上半年特仑苏双数yujiaqicmschinacomcn增长带动大白奶跃居品类第一高端鲜奶每日鲜语继续保持双位数增长田地S1090522080001产品结构的改善也带动公司经营利润率提升超预期全年来看公司继续tiandicmschinacomcn维持收入中高个位数增长经营利润率提高50bp的目标预计下半年经营利润率高基数下维持平稳长期来看公司近几年聚焦细分品类营养价值的挖掘跳出价格战有望助推公司经营利润率稳定向上我们给予23-24年EPS预测为140154元当前估值对应23年17倍PE维持强烈推荐评级风险提示新品拓展不及预期行业价格战冲击敬请阅读末页的重要说明公司点评报告财务数据与估值会计年度202120222023E2024E2025E主营收入百万元881419259399931106127112857同比增长165866营业利润百万元43014706565464047232同比增长429201313净利润百万元50265303554360686783同比增长4365912每股收益元127134140154172PE189180172157140资料来源公司数据招商证券参考报告1蒙牛乳业02319需求受损费用收缩23年目标稳健2023-04-022蒙牛乳业02319疫情影响逐步恢复期待H2盈利改善2022-08-273蒙牛乳业02319新板块延续高增长22年盈利有望强化2022-04-05敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表单位百万元202120222023E2024E2025E单位百万元202120222023E2024E2025E流动资产3102036777465265402862238总营业收入881419259399931106127112857现金及现金1121712766207202665033125主营收入881419259399931106127112857等价物交易性金融25555营业成本5575259904638516759871885资产其他短期投00000毛利3239032690360803852940972资应收账款及41603660395041954461营业支出2808927984304263212533740票据其它应收款42864640500753185655营业利润43014706565464047232存货64858073860591109688利息支出7431125104111451051其他流动资48707633823887499304利息收入10271385145514551455非流动资产产6708181036798987889978023权益性投资损693409409409409长期投资3009231173311733117331173益其他非经营性1043295295324324固定资产1995523764226252162720751损益非经常项目损453832258258258无形资产1499924045240452404524045除税前利润益58686502703077068627其他20352054205420542054所得税9051318143215781777资产总计98101117813126424132926140261少数股东损益62118556068流动负债归属普通股东净290723315337232387214042550265303554360686783应付账款880410201108731151112241利润应交税金221227227227227主要财务比率短期借款42659095116051160511605202120222023E2024E2025E其他1578113631145281537916352年成长率长期负债2703034608346083460834608营业总收入1651796263长期借款1878630014300143001430014营业利润4294201133129其他82444594459445944594归母净利润43554595118负债合计5610267761718407332975033获利能力股本360360359359359毛利率367353361363363储备3273736525400904456749520净利率5757555760少数股东权51749953100081006910136ROE136132124123123益归属于母公司所3682640099445754952855091ROIC9060646769负债及权益合计有者权益偿债能力98101117813126424132926140260资产负债率572575568552535现金流量表净负债比率235332329313297单位百万元202120222023E2024E2025E流动比率1111121415经营活动现金流75458333729178998455速动比率0809101213净利润50265303554360686783营运能力折旧与摊销23062862303728972774总资产周转率0908080808营运资本变动145949782268232存货周转率9382777676其他非现金调1246108210629831069应收账款周转率117111116115115投资活动现金流整154409830260290290应付账款周转率6663616061资本性支出62206773200020002000每股资料元出售固定资产113102102102102EPS127134140154172收到的现金投资增减5628215030000每股经营净现金191211185200214其它7832071215821882188每股净资产9331016112912541395筹资活动现金流67735556210722592271估值比率债务增减770511228000PE189180172157140股本增减EVEBITDA9900001201161039892股利支付10711068106611141220其它筹资394604104111451051其它调整21422136213222282439现金净增加额11344059544559306474资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明3公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关投资评级定义报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制仅对中国境内投资者发布请您自行评估接收相关内容的适当性本公司不会因您收到阅读相关内容而视您为中国境内投资者本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明4