事件
　　公司公告2023年中报。2023H1，公司实现收入511.19亿元（+7.12%），归母净利30.20亿元（-19.48%）。
　　液态奶增长稳健，冰淇淋持续双位数增长
　　1）液态奶增长稳健，冰淇淋高基数下仍实现双位数增长。23H1，公司液态奶/冰淇淋/奶粉/奶酪/其他产品收入分别为416.40/43.09/18.94/22.56/10.19亿元，同比+4.98%/+10.38%/+0.00%/+313.60%/-40.52%，奶酪业务高增主要得益于妙可蓝多并表。
　　2）H1海外收入占比+0.59pct至4.15%。23H1，公司中国大陆/海外地区收入分别为489.97/21.21亿元，同比+6.47%/+24.71%，收入占比分别为95.85%/4.15%；分业务看，奶酪业务均在国内，液态奶、冰淇淋、奶粉、其他产品海外收入占比分别为0.09%、22.47%、18.45%、75.19%，海外收入增速分别为+86.38%、+21.83%、+118.06%、+5.57%，液态奶（+4.94%）、冰淇淋（+7.45%）国内增速稳健，奶粉（-10.91%）、其他产品（-74.40%）国内增速有所下滑。
　　经营利润率同增1.13pct，净利率短暂受非经影响
　　1）毛利率同比+1.82pct。23H1，公司毛利率为38.40%，同比+1.82pct，主要由于原奶价下降，以及产品结构升级。
　　2）经营利润率同比+1.13pct。23H1，受益于毛利率的显著提升，公司经营利润率为6.41%，同比+1.13pct。
　　3）销售及行政费用率有所上升。23H1，公司归母净利率为5.91%，同比-1.95pct，主要由于非经收益减少、费用率增加等影响。23H1，公司销售/行政费用率分别为27.20%/4.27%，同比+0.57/+0.12pct，销售费用率增加主要由于公司线下销售推广执行活动增加，行政费用率增加主要受去年底妙可蓝多并表影响。
　　4）非经收益有所减少。23H1，公司其他收入及收益同比-65.93%至5.03亿元，收入占比同比-2.11pct，主要由于22H1出售子公司产生收益2.41亿元，以及其他金融负债公允价值变动收益7.74亿元导致基数较高。23H1，公司应占联营公司收益同比-70.05%至1.11亿元，收入占比同比-0.56pct。
　　渠道优势领先，新品迭代迅速
　　1）短期来看：a）白奶结构升级持续，鲜奶业务龙头稳固。23H1，公司特仑苏、蒙牛母品牌纯牛奶销售引领行业增长，白奶高端化结构持续升级；鲜奶业务持续高速增长，每日鲜语市场份额持续提升，稳居高端鲜奶第一品牌。b）原奶价回落，毛利率有望持续改善。根据农业农村部数据，原奶价继续回落，截至23/8/25，生鲜乳价格为3.77元/公斤，较22年均价4.16元/公斤下降超9%。
　　2）中长期来看，公司渠道优势领先，新品迭代迅速，市占率有望进一步提升。
　　投资建议
　　公司是中国乳业领先企业，液态奶韧性强大，奶酪等新兴板块快速增长，稳步推进“再创一个新蒙牛”五年规划。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为60.53/70.48/80.31亿元，增速14.14%/16.44%/13.95%，对应9月1日PE分别为16/13/12X（市值952亿元），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　食品安全风险、原奶价格波动风险、政策调整风险。
　　

研究报告全文：TableMain公司研究日常消费食品饮料与烟草证券研究报告蒙牛乳业2319HK公司点评报告2023年09月03日TableInvestTableTitle收入增长稳健液奶韧性强大买入维持蒙牛乳业2023年中报点评TableSummary事件基本数据TableBase公司公告2023年中报2023H1公司实现收入51119亿元712归母净利3020亿元-194852周最高最低价元36222224液态奶增长稳健冰淇淋持续双位数增长港股流通股百万股3939961液态奶增长稳健冰淇淋高基数下仍实现双位数增长23H1公司液态奶港股总股本百万股393996冰淇淋奶粉奶酪其他产品收入分别为416404309189422561019亿元流通市值百万元9521327同比498103800031360-4052奶酪业务高增主要得益于总市值百万元妙可蓝多并表95213272H1海外收入占比059pct至41523H1公司中国大陆海外地区收入过去一年股价走势TablePicQuote分别为489972121亿元同比6472471收入占比分别为9585415分业务看奶酪业务均在国内液态奶冰淇淋奶粉其他产品海外20收入占比分别为009224718457519海外收入增速分别为108638218311806557液态奶494冰淇淋7450国内增速稳健奶粉-1091其他产品-7440国内增速有所下滑-10经营利润率同增113pct净利率短暂受非经影响-201毛利率同比182pct23H1公司毛利率为3840同比182pct主要由于原奶价下降以及产品结构升级-302经营利润率同比113pct23H1受益于毛利率的显著提升公司经营利润-4008-3011-3002-2805-31率为641同比113pct蒙牛乳业恒生指数3销售及行政费用率有所上升23H1公司归母净利率为591同比-195pct主要由于非经收益减少费用率增加等影响23H1公司销售行政费用率分别资料来源WindIfind国元证券研究所整理为2720427同比057012pct销售费用率增加主要由于公司线下销相关研究报告TableDocReport售推广执行活动增加行政费用率增加主要受去年底妙可蓝多并表影响4非经收益有所减少23H1公司其他收入及收益同比-6593至503亿元国元证券公司研究-蒙牛乳业2319HK2022年报收入占比同比主要由于出售子公司产生收益亿元以及-211pct22H1241点评H2边际改善特仑苏持续成长20230330其他金融负债公允价值变动收益774亿元导致基数较高23H1公司应占联营公司收益同比-7005至111亿元收入占比同比-056pct渠道优势领先新品迭代迅速TableAuthor1短期来看a白奶结构升级持续鲜奶业务龙头稳固23H1公司特仑苏报告作者蒙牛母品牌纯牛奶销售引领行业增长白奶高端化结构持续升级鲜奶业务持分析师邓晖续高速增长每日鲜语市场份额持续提升稳居高端鲜奶第一品牌b原奶价执业证书编号S0020522030002回落毛利率有望持续改善根据农业农村部数据原奶价继续回落截至电话021-5109718823825生鲜乳价格为377元公斤较22年均价416元公斤下降超92中长期来看公司渠道优势领先新品迭代迅速市占率有望进一步提升邮箱denghui1gyzqcomcn投资建议公司是中国乳业领先企业液态奶韧性强大奶酪等新兴板块快速增长稳步分析师朱宇昊推进再创一个新蒙牛五年规划我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为605370488031亿元增速141416441395对应9月1日执业证书编号S0020522090001PE分别为161312X市值952亿元维持买入评级电话021-51097188风险提示邮箱zhuyuhaogyzqcomcn食品安全风险原奶价格波动风险政策调整风险附表盈利预测TableFinance分析师袁帆财务数据和估值2021A2022A2023E2024E2025E执业证书编号S0020522110001营业收入百万元88141489259332100116841079366511613526电话021-51097188收入同比1592505813781760归母净利润百万元502554530300605288704799803111邮箱yuanfangyzqcomcn归母净利润同比4257552141416441395ROE11821036111711851225联系人单蕾每股收益元126132155180205电话021-51097188市盈率PE19181836156013411177邮箱shanleigyzqcomcn资料来源国元证券研究所整理WindIfind请务必阅读正文之后的免责条款部分13TableFinanceDetail财务预测表资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产31019943677707389674442057694542470营业收入88141489259332100116841079366511613526现金11420011305004134415413979201453837营业成本55751565990354636058468136557314715应收账款415969366024402627442889487178营业税金及附加其他应收款营业费用23487672234732248138726644072855175预付账款428588463962510359561395617534管理费用352430444184474269500519510665存货6485488073388880719768791074566研发费用其他流动资产466888683211751533826686909354财务费用-28432-26012-28126-30323-32626非流动资产670814081036138913974980537210785909资产减值损失-20829-28943-25204-28806-32177长期投资15793871039635114359812579581383754公允价值变动收益-3357-5399-5838-6294-6772固定资产17335241965260216178623779642615761投资净收益6933340895442184767151292无形资产12857132126220233884225727262829999营业利润186322186356201498217237233738其他非流动资产21095162972499326974935967243956396营业外收入425050436270535248640742744202资产总计981013411781321128107181401114115328379营业外支出161766213965207547236589247657流动负债29072053315325354093938280254119817利润总额586817650235742795877331991859短期借款426548909472897124919828920801所得税90451131755132502167135182942应付账款8803901020064112207012342771357705净利润496366518480610294710196808917其他流动负债16002671383405152174516739201841312少数股东损益-6188-11817500653975807非流动负债27029863460816380689741875874606345归属母公司净利润502554530300605288704799803111长期借款18786332610626287168831588573474743EBITDA802411893102100965611717511316114其他非流动负债82435385019093520910287301131603EPS元126132155180205负债合计56101916776141734783680156128726162少数股东权益517365995326100033210057281011535主要财务比率股本3305318407184071840718407会计年度2021A2022A2023E2024E2025E资本公积12057671046642115130612664371393080成长能力留存收益24437592944788329283837049574179195营业收入1592505813781760归属母公司股东权益36825784009854446255149898005590682营业利润4409264226919711615负债和股东权益981013411781321128107181401114115328379归属母公司净利润4257552141416441395获利能力现金流量表单位百万元毛利率36753530364736873702会计年度2021A2022E2023E2024E2025E净利率563560610658697经营活动现金流7544683944578208659647911089941ROE11821036111711851225净利润586817650235742795877331991859ROIC726584636681711折旧摊销239644263608289969318966350863偿债能力财务费用-28432-26012-28126-30323-32626资产负债率57195752573657215693投资损失-69333-40895-44218-47671-51292净负债比率28187033689968036658营运资金变动145874-320368576763446978流动比率107111110110110其他经营现金流-120102-132112-145323-159856-175841速动比率070073071070069投资活动现金流-1544016-1489783-1354074-1561374-1708576营运能力资本支出-68095-74905-82395-90634-99698总资产周转率099086081080079长期投资-454276-499704-549674-604641-665105应收账款周转率24662368260525532497其他投资现金流-1604143-915175-722005-866098-943773应付账款周转率665630594578564筹资活动现金流6772591305034627545726588775244每股指标元短期借款-65891482924-1234822705973每股收益最新摊薄126132155180205长期借款476650731993261063287169315886每股经营现金流最新摊薄191100208245277普通股增加041000000000000每股净资产最新摊薄10661270138715221676资本公积增加-89602-159125104664115131126644估值比率其他筹资现金流356061249243274167301584331742PE19181836156013411177现金净增加额-11228920967390487110237118034PB227190174159144EVEBITDA18081790163714631353请务必阅读正文之后的免责条款部分23