2023H1国防军工（中信）板块共实现营业收入2192.79亿元，在A股中营收占比0.62%；归母净利润180.78亿元，在A股中归母净利润占比0.62%。营收、归母净利润同比增速分别为10.07%、7.16%，在30个行业中分别排名第11、第16。2023H1国防军工（中信）指数上涨15.36%，涨幅排名第9。
　　中期调整下增速短期放缓。军品收入或者利润占比过半且2020年以来口径未发生重大变化的103个标的2023H1共实现营业收入1981.47亿元，归母净利润196.69亿元，营收、归母净利润分别同比增长14.87%、6.93%，同比有所放缓。103个标的的半年报中，有14家以上明确提及“下游客户采购计划的阶段性调整”、“装备采购计划延期”、“客户合同签订延迟”、“市场出现周期性波动”等因素对报告期内营收利润产生影响。
　　产业链景气传导，利润下游增速稳健上游增速回落。2023H1上中下游各产业链环节营收增速中值较22年都有下降，归母净利润增速变化差异较大：上游归母净利润增速中值从2022H1的20.51%降至2.85%，中游从12.51%降至9.36%，下游从18.19%降至14.21%。随着产业链景气度自上游向下游传导，上游企业在经历了2020H2以来高速增长之后，2023年在行业调整情况下上半年增速进一步放缓。
　　盈利水平变化幅度与供需格局紧密相关。随着“十四五”装备批产规模提升，阶梯降价、批次降价逐步成为常态，在制造业批量生产规模效应的产业规律驱动下，叠加降本增效举措的实施，相关企业利润率尽管略有下降但降幅有限，盈利水平保持相对稳定。从2022和2023H1情况来看，盈利水平变化幅度与供需格局紧密相关：供给有限的主机厂、单一来源采购企业毛利率、净利率整体相对稳定，而市场化程度较高的环节毛利率、净利率降幅略大。
　　税金及附加显著提升，增值税政策影响逐步显现。2023H1，103个军工企业税金及附加合计12.53亿元，同比增长74.34%，增速显著高于营收增速（14.87%）。分季度看，近4个季度以来，军工板块103个标的合计税金及附加整体同比大幅上升，2023Q2为7.34亿元，同比增长74.61%。
　　航空稳健增长。6大细分方向中，2023H1营收、归母净利润同比增速中值：航空方向40个标的分别为10.21%、16.49%；航天方向8个标的分别为15.26%、6.89%；舰船方向6个标的分别为-8.50%、-29.77%；地面兵装方向8个标的分别为-2.19%、13.24%；通用配套方向25个标的分别为1.30%、-13.82%；电子元器件方向16个标的分别为8.38%、4.14%。
　　航空发动机板块需求旺盛，导弹板块或受人事变动增速放缓。航空发动机板块需求旺盛。5家上游材料企业2023H1营收增速中值为28.36%，2023Q2营收增速中值为36.36%，毛利率变化中值为-0.21pct；3家中游锻造企业营收增速中值从2021H1的39.84%提升至2023H1的57.53%，2023Q2仍维持在60.55%的较高水平；下游企业航发动力、航发控制、航发科技稳定增长，期间费用率显著降低：2023H1营收增速分别为20.05%、7.32%、16.04%，归母净利润增速分别为11.32%、10.33%、215.38%，期间费用率分别减少0.49pct、减少0.83pct、减少0.44pct。导弹产业链或受人事调整增速放缓，2023H1，导弹产业链10家公司营收增速中值为5.04%，归母净利润增速中值为1.76%；2023Q2分别为8.17%、9.47%。2023H1，7家军工电子元器件企业营收、归母净利润增速中值分别为12.41%、16.22%，增速同比下降；其中以被动元器件业务为主的鸿远电子、宏达电子、火炬电子营收利润降幅中值分别为-24.77%、-48.9%，降幅尤其显著；随着中期调整逐步落地，被动元器件企业需求节奏有望修复。
　　风险提示：1）装备价格压力影响部分企业业绩释放；2）政策调整影响市场情绪，阶段性压制板块估值；3）上游资源品价格上行推升部分价格传导不畅的原材料企业成本压力；4）兴业证券为西部超导、国博电子的做市券商。

研究报告全文：行业研证券研究报告究industryId国防军工title军工板块2023年中报总结中期调整影响短期增速航空发动机需求旺盛investSuggestion推荐维持investS行uggesticreateTime12023年09月03日业onChange投重点公司投资要点summary国防军工中信板块共实现营业收入亿元在股中营收占比资重点公司评级2023H1219279A062策归母净利润18078亿元在A股中归母净利润占比062营收归母净利润同比增速分抚顺特钢增持别为1007716在30个行业中分别排名第11第162023H1国防军工中信指略航宇科技增持数上涨1536涨幅排名第9中期调整下增速短期放缓军品收入或者利润占比过半且年以来口径未发生重大变化报中航电测增持2020的103个标的2023H1共实现营业收入198147亿元归母净利润19669亿元营收归告中航光电增持母净利润分别同比增长1487693同比有所放缓103个标的的半年报中有14家中航沈飞增持以上明确提及下游客户采购计划的阶段性调整装备采购计划延期客户合同签订延迟市场出现周期性波动等因素对报告期内营收利润产生影响派克新材增持产业链景气传导利润下游增速稳健上游增速回落2023H1上中下游各产业链环节营收增睿创微纳增持速中值较22年都有下降归母净利润增速变化差异较大上游归母净利润增速中值从中航重机增持2022H1的2051降至285中游从1251降至936下游从1819降至1421随着产业链景气度自上游向下游传导上游企业在经历了2020H2以来高速增长之后2023振华科技增持年在行业调整情况下上半年增速进一步放缓智明达增持盈利水平变化幅度与供需格局紧密相关随着十四五装备批产规模提升阶梯降价钢研高纳增持批次降价逐步成为常态在制造业批量生产规模效应的产业规律驱动下叠加降本增效举措的实施相关企业利润率尽管略有下降但降幅有限盈利水平保持相对稳定从2022和紫光国微增持2023H1情况来看盈利水平变化幅度与供需格局紧密相关供给有限的主机厂单一来源新雷能增持采购企业毛利率净利率整体相对稳定而市场化程度较高的环节毛利率净利率降幅略来源兴业证券经济与金融研究院大税金及附加显著提升增值税政策影响逐步显现2023H1103个军工企业税金及附加合相关报告relatedReport计1253亿元同比增长7434增速显著高于营收增速1487分季度看近4个2023Q2公募基金军工股持仓季度以来军工板块103个标的合计税金及附加整体同比大幅上升2023Q2为734亿元分析配置比例小幅提升主动同比增长7461宽基仍处低配2023-07-24航空稳健增长6大细分方向中2023H1营收归母净利润同比增速中值航空方向40个标的分别为10211649航天方向8个标的分别为1526689舰船方向6个标军工行业2023年中期策略报的分别为-850-2977地面兵装方向8个标的分别为-2191324通用配套方向告把握成长持续性优选兑现25个标的分别为130-1382电子元器件方向16个标的分别为838414确定性2023-06-27军工板块2022年报2023年航空发动机板块需求旺盛导弹板块或受人事变动增速放缓航空发动机板块需求旺盛一季报总结及2023Q1基金持仓5家上游材料企业2023H1营收增速中值为28362023Q2营收增速中值为3636毛利分析航空发动机板块需求旺率变化中值为-021pct3家中游锻造企业营收增速中值从2021H1的3984提升至2023H1盛主动非主题公募基金持仓已的57532023Q2仍维持在6055的较高水平下游企业航发动力航发控制航发科为低配2023-05-08技稳定增长期间费用率显著降低2023H1营收增速分别为20057321604归母净利润增速分别为1132103321538期间费用率分别减少049pct减少083pct分析师emailAuthor减少044pct导弹产业链或受人事调整增速放缓2023H1导弹产业链10家公司营收增速中值为504归母净利润增速中值为1762023Q2分别为8179472023H1石康7家军工电子元器件企业营收归母净利润增速中值分别为12411622增速同比下shikangxyzqcomcn降其中以被动元器件业务为主的鸿远电子宏达电子火炬电子营收利润降幅中值分别S1220517040001为-2477-489降幅尤其显著随着中期调整逐步落地被动元器件企业需求节奏有望修复李博彦风险提示1装备价格压力影响部分企业业绩释放2政策调整影响市场情绪阶段性liboyanxyzqcomcn压制板块估值3上游资源品价格上行推升部分价格传导不畅的原材料企业成本压力4S0190519080005兴业证券为西部超导国博电子的做市券商请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明行业投资策略报告目录1军工板块总体情况及行业比较-5-2行业基本面及细分方向分析-8-21军品占比过半103个标的统计中期调整影响短期增速-8-22细分方向分析航空保持景气利润下游增速稳健上游增速回落-10-23毛利率中值同比下降盈利水平变化幅度与供需格局紧密相关-12-242023H1期间费率小幅增加研发费用率持续提升-14-252023H1末存货较年初增长-17-262023H1经营性现金流量同比减少-17-27ROE同比小幅降低-18-28航空主机厂合同负债逐步消化-19-29增值税政策影响逐步显现-20-210在建工程再创新高产能释放持续推进-22-3重点细分赛道分析-26-31航空发动机产业链需求持续强劲-26-32导弹装备产业链人事变动影响下增速减缓-30-33其他成长属性较强的赛道-32-331特种模拟电路产业链国产替代空间供需缺口较大-32-332红外产业链渗透率持续提升军民市场空间广阔-33-333增材制造3D打印产业链渗透率持续提升军民市场空间广阔-34-34电子元器件被动元器件增速显著下降中期调整落地有望带动需求节奏修复-34-4总结-36-图目录图12023H1国防军工及其他行业板块营业收入较2022H1增速比较-6-图22023Q2国防军工及其他行业板块营业收入较2022Q2增速比较-6-图32023H1国防军工及其他行业板块归母净利润较2022H1增速比较-6-图42023Q2国防军工及其他行业板块归母净利润较2022Q2增速比较-7-图5国防军工及其他行业板块总市值亿元比较中信行业类截至2023年6月30日-7-图6国防军工及其他行业板块市盈率TTM剔除负值比较中信行业类截至2023年6月30日-7-图7A股各板块指数年初至目标日区间涨跌幅比较中信行业类截至2023年6月30日-8-图82022H1-2023H1细分领域销售费用率及同比变化-15-图92022H1-2023H1细分领域管理费用率及同比变化-15-图102022H1-2023H1细分领域财务费用率及同比变化-15-图112022H1-2023H1细分领域研发费用率及同比变化-15-图122023Q2细分领域销售费用率及同比变化-15-图132023Q2细分领域管理费用率及同比变化-15-图142023Q2细分领域财务费用率及同比变化-16-图152023Q2细分领域研发费用率及同比变化-16-图16细分领域存货亿元及2023H1末较年初变化-17-图17细分领域存货周转率及同比变化-17-图182022H1和2023H1细分领域经营活动产生的现金流量净额亿元-18-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-行业投资策略报告图192022Q2和2023Q2细分领域经营活动产生的现金流量净额亿元-18-图202023H1细分领域ROE及同比变化-19-图212023Q2细分领域ROE及同比变化-19-图222023H1末预收款项与合同负债亿元较年初变动-20-图23主机厂预收款项与合同负债亿元-20-图24近年来板块总营收与税金及附加亿元-20-图25板块各季度税金及附加之和亿元-20-图26六家主机厂2022H1和2023H1年税金及附加亿元-21-图27六家主机厂2022Q2和2023Q2税金及附加亿元-21-图28六家主机厂2022H1和2023H1支付的各项税费亿元-21-图29六家主机厂2022Q2和2023Q2支付的各项税费亿元-21-图30四家中上游配套企业2022H1和2023H1税金及附加亿元-22-图31四家中上游配套企业2022Q2和2023Q2税金及附加亿元-22-图32四家中上游配套企业2022H1和2023H1支付的各项税费亿元-22-图33四家中上游配套企业2022Q2和2023Q2支付的各项税费亿元-22-图342015-2023H1航发动力航空发动机及衍生产品航发控制航空发动机及燃气轮机控制系统营收亿元及公司净利率-30-表目录表1国防军工中信板块分季度营收归母净利润亿元及增幅-5-表2103个标的合计营业收入归母净利润同比增速中值-9-表32023半年报一季报中关于需求节奏短期放缓的部分表述-9-表42019H1-2023H1年各细分领域营收归母净利润同比增速中值-10-表52019Q2-2023Q2各细分领域营收归母净利润同比增速中值-10-表6军工标的近4年来上半年营业收入增速中值-11-表7军工标的近4年来上半年归母净利润增速中值-11-表8军工标的2020Q1-2023Q2分季度归母净利润增速中值-11-表9军工行业上中下游营收归母净利润增速中值-11-表10军工标的2020H1-2023H1毛利率中值-12-表11军工标的2020-2023年Q2毛利率中值-12-表12军工标的2020H1-2023H1年净利率中值-13-表13军工标的2020-2023年Q2净利率中值-13-表14军工行业上中下游毛利率净利率中值-13-表15军工标的近4年来上半年研发费用率中值-16-表16军工标的近4年来Q2研发费用率中值-16-表17六家主机厂经营活动产生的现金流量净额及同比变化亿元-18-表18细分方向在建工程亿元情况-23-表192020年4月以来军工板块上市公司扩产增资再融资情况-23-表20航空发动机原材料重点标的半年度营收亿元毛利率以及增幅-27-表21航空发动机原材料重点标的Q2营收亿元毛利率以及增幅-27-表22航空发动机中游锻造重点标的半年度营收亿元毛利率以及增幅-27-表23航空发动机中游锻造重点标的毛利亿元期间费用率以及归母净利润亿元-28-表24航空发动机中游锻造重点标的Q2营收亿元毛利率以及增幅-28-表25航空发动机中游锻造重点标的单季度毛利亿元期间费用率以请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-行业投资策略报告及归母净利润亿元-28-表26航空发动机产业链重点标的年度营收亿元毛利率以及增幅-29-表27航空发动机产业链重点标的毛利亿元期间费用率以及归母净利润亿元-29-表28航空发动机产业链重点标的Q2营收亿元毛利率以及增幅-29-表29航空发动机产业链重点标的Q2毛利亿元期间费用率以及归母净利润亿元-29-表30导弹装备产业链重点标的半年度及Q2营收亿元及增幅-31-表31导弹装备产业链重点标的半年度及Q2归母净利润亿元及增幅-31-表32导弹装备产业链重点标的半年度及Q2毛利率及增幅-31-表33二十大以来各军工集团军兵种主要领导变动情况-32-表34特种模拟电路产业链重点标的半年度及Q2营收亿元及增幅-32-表35特种模拟电路产业链重点标的半年度及Q2归母净利润亿元及增幅-32-表36特种模拟电路产业链重点标的半年度及Q2毛利率及增幅-33-表37红外产业链重点标的半年度及Q2营收归母净利润毛利率及增幅亿元-33-表38增材制造产业链重点标的半年度及Q2营收归母净利润毛利率及增幅亿元-34-表39电子元器件重点标的半年度营收归母净利润亿元以及增幅-35-表402020-2023Q2电子元器件重点标的单季度营收同比增速-36-表412020-2023Q2电子元器件重点标的单季度归母净利润同比增速-36-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-行业投资策略报告1军工板块总体情况及行业比较2023H1国防军工中信板块共实现营业收入219279亿元在A股中营收占比062归母净利润18078亿元在A股中归母净利润占比062营收归母净利润同比增速分别为1007716在30个行业中分别排名第11第162023Q1国防军工中信板块共实现营业收入86347亿元在A股中营收占比051归母净利润7168亿元在A股中归母净利润占比048营收归母净利润同比增速分别为621196在30个行业中分别排名第12第192023Q2国防军工中信板块共实现营业收入132932亿元在A股中营收占比073归母净利润10911亿元在A股中归母净利润占比075营收归母净利润同比增速分别为12741088在30个行业中分别排名第9第12截至2023年6月30日国防军工中信板块总市值20948亿在A股中总市值占比216市盈率TTM剔除负值50倍分别排名第16第22023H1国防军工中信指数上涨1536涨幅排名第9相对其它行业军工行业的优势在于长期成长确定性基于我国国防和军队建设目标我们判断未来5年军工行业仍将保持较高增速表1国防军工中信板块分季度营收归母净利润亿元及增幅金额亿元占2022年比例同比增速较2020年化增速2022Q1812961857117025842022Q21179152694137413992022Q3108621248112971568营业收入2022Q41299212968-595-29220224377541000065810102023Q18634762118922023Q2132932127413572022Q170302445223914142022Q298403422126827882022Q3795327651742487归母净利2022Q439351368-3239-3275润202228758100002296802023Q171681969932023Q21091110882194资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-行业投资策略报告图12023H1国防军工及其他行业板块营业收入较2022H1增速比较60402010070汽车建材传媒建筑医药家电电子钢铁银行煤炭通信综合-20机械计算机房地产食品饮料农林牧渔国防军工有色金属交通运输轻工制造石油石化纺织服装基础化工综合金融-40商贸零售非银行金融消费者服务-60电力及公用事业-80电力设备及新能源-100资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理图22023Q2国防军工及其他行业板块营业收入较2022Q2增速比较60402012740机械传媒建材家电医药电子建筑银行钢铁煤炭通信综合-20汽车计算机房地产农林牧渔国防军工食品饮料纺织服装有色金属轻工制造交通运输石油石化基础化工综合金融-40商贸零售消费者服务非银行金融-60电力及公用事业-80电力设备及新能源-100资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理图32023H1国防军工及其他行业板块归母净利润较2022H1增速比较300250200150100507160-50汽车机械传媒家电建筑银行通信医药煤炭建材电子钢铁-100综合计算机房地产商贸零售交通运输农林牧渔食品饮料国防军工纺织服装石油石化轻工制造有色金属基础化工综合金融消费者服务非银行金融电力设备及新电力及公用事业资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-行业投资策略报告图42023Q2国防军工及其他行业板块归母净利润较2022Q2增速比较60030010880机械传媒家电银行通信建筑医药建材电子煤炭钢铁综合-300汽车房地产计算机国防军工商贸零售农林牧渔交通运输纺织服装食品饮料综合金融轻工制造有色金属石油石化基础化工非银行金融-600消费者服务电力及公用事业-900电力设备及新能源-1200资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理图5国防军工及其他行业板块总市值亿元比较中信行业类截至2023年6月30日12000010000080000600004000020948200000机械银行电子医药通信汽车建筑传媒家电煤炭钢铁建材综合计算机房地产轻工制造食品饮料基础化工石油石化交通运输有色金属国防军工农林牧渔商贸零售纺织服装综合金融非银行金融消费者服务电力及公用事业电力设备及新能源资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理图6国防军工及其他行业板块市盈率TTM剔除负值比较中信行业类截至2023年6月30日605050403020100电子机械综合传媒医药汽车建材钢铁通信家电建筑煤炭银行计算机房地产农林牧渔国防军工食品饮料轻工制造基础化工纺织服装综合金融商贸零售有色金属交通运输石油石化消费者服务非银行金融电力及公用事业电力设备及新能源资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-行业投资策略报告图7A股各板块指数年初至目标日区间涨跌幅比较中信行业类截至2023年6月30日7060504030201536100-10传媒通信电子机械家电建筑汽车银行煤炭医药钢铁综合建材房地产-20计算机有色金属国防军工轻工制造综合金融纺织服装商贸零售交通运输基础化工食品饮料农林牧渔-30石油石化非银行金融消费者服务电力及公用事业电力设备及新能源资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理2行业基本面及细分方向分析21军品占比过半103个标的统计中期调整影响短期增速国防军工中信板块115个军工标的中有相当一部分军品收入占比较低如航天科技航天晨光成飞集成等为军工资产注入驱动型标的中国重工中船防务金信诺炼石航空等军品收入占比相对偏低中航机电于2023年3月17日公告由于被中航电子合并而终止上市并摘牌此外部分军工标的尚未纳入国防军工中信板块为了更加客观的反映军工行业的整体及细分领域的变化趋势我们将研究对象聚焦于军品收入或者利润占比过半且近两年口径未发生重大变化的103个标的103个标的2023H1共实现营业收入198147亿元归母净利润19669亿元营收归母净利润分别同比增长14876932022H1可比口径增速分别为167115652023H1103个标的营收归母净利润同比增速中值分别为6665462022H1可比口径增速分别为18881900103个标的2023Q2共实现营业收入119295亿元归母净利润11843亿元营收归母净利润分别同比增长178911032023Q2103个标的营收归母净利润同比增速中值分别为622947请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-行业投资策略报告表2103个标的合计营业收入归母净利润同比增速中值报告期201820192020202120222023Q18919560551204133Q28412015021414862H1891474135918967营收增速Q3169106284220162Q41171162008074全年94159147206147Q11023174887419649Q215718617222912095归母净利H115619110446119055润增速Q317910043823874Q410511830059135全年15815227520467资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理总体来看受军队建设发展武器装备领域十四五规划中期调整影响军工行业23H1收入业绩增速较22H121H1有所放缓103个标的的半年报中有14家以上明确提及下游客户采购计划的阶段性调整装备采购计划延期客户合同签订延迟市场出现周期性波动等因素对报告期内营收利润产生影响表32023半年报一季报中关于需求节奏短期放缓的部分表述证券简称公司表述航发控制部分非航民品市场订单减少部分产品交付时间调整至下半年爱乐达主要受客户采购周期性影响2023上半年与上年同期比较订单减少景嘉微受宏观经济波动下游产业需求波动销售结构变化等多方面因素影响北摩高科子公司京瀚禹下游客户采购计划的阶段性调整和所处的电子元器件检测行业市场的景气度发射变化中国海防行业竞争加剧订单波动及产品交付调整等因素影响理工导航外部环境因素影响公司上级配套单位生产计划延期科思科技最终客户采购计划影响部分产品订单交付同比下降所致高德红外客户合同签订延迟尚在逐步恢复阶段航天发展重点客户市场出现周期性波动上半年客户发标量较少大立科技市场阶段性因素装备类产品采购计划延期思科瑞军品市场的大环境和客户上下游的订货需求量的阶段性调整长盈通军方规划和终端军品结构调整外部因素影响公司某重要军工客户在军方订单交付减少或延期宏达电子公司所处行业的中下游需求尚未完全修复客户项目进度变化对成本控制要求提升智明达部分前期交付产品截至一季度末合同尚未签订资料来源各公司半年报或一季报兴业证券经济与金融研究院整理注智明达为一季报表述其他公司为半年报表述部分央企集团层面十四五规划中期调整已获落实8月26日中国航天科工第二次战略工作会开幕集团公司总经理党组副书记董事龚波在报告中对十四五前半程规划执行情况进行了系统总结对规划执行中的主要问题进行了剖析对十四五综合规划纲要中期评估与调整情况进行了深度解读龚波强调和指出本次规划中期调整全面贯彻落实党的二十大精神围绕使命定位对请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-行业投资策略报告集团公司十四五发展思路中的部分表述和内涵进行了调整完善对集团公司2025年规划目标进行适应性调整补充了集团公司2027年的阶段发展目标全力支撑建军一百年奋斗目标如期实现参考十三五中期中央军委于2018年9月30日正式印发了军队建设发展十三五规划任务中期调整方案2023年为十四五中间年装备领域十四五规划中期调整有望逐步落地年初以来延后的部分中上游需求有望持续恢复详见军工行业2023年中期策略报告把握成长持续性优选兑现确定性2023-06-2722细分方向分析航空保持景气利润下游增速稳健上游增速回落我们将103个标的根据所在细分领域分为6个方向航空40个航天8个舰船6个地面兵装8个通用配套25个电子元器件16个从各细分领域增速中值来看2023年上半年航空地面兵装方向归母净利润增速中值分别为16491324保持稳健增长2023Q2航空地面兵装方向归母净利润增速中值分别为27032623表42019H1-2023H1年各细分领域营收归母净利润同比增速中值细分领域航空航天舰船地面兵装通用配套电子元器件2019H11575248522633313614142020H1419713390912859281599营收增速2021H12838520246373376350338822022H12323868224128368825962023H1102115268502191308382019H121094905631566229833752020H1238287917947781510600归母净利润2021H1434245794282778136408669增速2022H1304117844151200422523552023H11649689297713241382414资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理表52019Q2-2023Q2各细分领域营收归母净利润同比增速中值细分领域航空航天舰船地面兵装通用配套电子元器件2019Q210761777272334142514832020Q216690122509139215592333营收增速2021Q22315232514821829276425322022Q215401640162373860925202023Q21180106724039686012772019Q2364463818861374265122102020Q21927504731101534791973归母净利润2021Q231111849686192322915582增速2022Q222442256290854981017362023Q2270385456632623451529资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理2023H1103个军工标的营业收入归母净利润增速中值分别为666546其中37个军工集团旗下上市公司营业收入归母净利润增速中值分别为666103218个单一来源采购为主的军工标的营业收入归母净利润增速中值分别请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-行业投资策略报告为252108310个主机厂营业收入归母净利润增速中值分别为-592142166个非军工集团旗下上市公司营业收入归母净利润增速中值分别为645-532增速下降较为显著表6军工标的近4年来上半年营业收入增速中值2020H12021H12022H12023H1103个标的4093592188866666个非军工集团标的13724259167764537个军工集团标的3172805229366618个单一来源采购为主的标的0312234156325210个主机厂标的03115412521592资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理表7军工标的近4年来上半年归母净利润增速中值2020H12021H12022H12023H1103个标的10444614190054666个非军工集团标的1015551089553237个军工集团标的144141892875103218个单一来源采购为主的标的37226712239108310个主机厂标的1311129418191421资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理表8军工标的2020Q1-2023Q2分季度归母净利润增速中值2020202120222023Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2103个标的48217184377300587422291238359519571197736134948894765个非军工集团标的7612393416429828865309324385451186810298256775516337个军工集团标的23990352122502874716972328749266921887360021003174518个单一来源采购为主的标的146710356052392861814372155155819672142207567701247410个主机厂标的726211220023922392108723282297835234945376814064369资料来源IFinD兴业证券经济与金融研究院整理为进一步分析军工产业链上下游增速差异我们将103个标的分为上游41家原材料元器件等企业中游52家零部件等企业下游10家主机厂2023H1上中下游各产业链环节营收归母净利润增速中值较2022H1都有下降上游归母净利润增速中值从2022H1的2051降至285中游从1251降至936下游从1819降至1421表9军工行业上中下游营收归母净利润增速中值营收增速归母净利润增速产业链2019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1上游1874574347222936662099134268012051285中游1295296398414787741246103046141251936下游158803115412521-59218851311129418191421资料来源IFinD兴业证券经济与金融研究院整理综合以上数据可见随着产业链景气度自上游向下游传导上游企业在经历了2020H2以来高速增长之后2023H1整体营收利润增速进一步放缓下游企业请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-行业投资策略报告2023H1营收增速中值大幅下降但由于下游企业营收季节性特征显著2022上半年10家下游企业营收占全年比重中值为4092近年来上半年营收增速波动区间大或与全年增速存在较大差异下游企业2023H1利润增速依然保持稳健23毛利率中值同比下降盈利水平变化幅度与供需格局紧密相关2023H1103个军工标的毛利率中值为3790同比减少310pct其中66个非军工集团标的毛利率中值为4565同比减少307pct37个军工集团旗下上市公司毛利率中值为2682同比减少192pct军工集团标的中18个单一来源采购为主的军工标的毛利率中值为1577同比减少021pct10个主机厂毛利率中值为1144同比增加095pct2023Q2103个军工标的毛利率中值为3716同比减少542pct其中66个非军工集团标的毛利率中值为4456同比减少391pct37个军工集团旗下上市公司毛利率中值为2676同比减少210pct军工集团标的中18个单一来源采购为主的军工标的毛利率中值为1565同比增加080pct10个主机厂毛利率中值为1085同比增加006pct表10军工标的2020H1-2023H1毛利率中值2020H12021H12022H12023H1103个标的405743204099379066个非军工集团标的483650564872456537个军工集团标的288228172874268218个单一来源采购为主的标的169618841598157710个主机厂标的1057114310481144资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理表11军工标的2020-2023年Q2毛利率中值2020Q22021Q22022Q22023Q2103个标的421141864257371666个非军工集团标的502848134847445637个军工集团标的280729662886267618个单一来源采购为主的标的159617281485156510个主机厂标的986103110801085资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理2023H1103个军工标的净利率中值为1294同比增加037pct其中66个非军工集团标的净利率中值为1460同比减少133pct37个军工集团旗下上市公司净利率中值为905同比减少068pct军工集团标的中18个单一来源采购为主的军工标的净利率中值为651同比增加108pct10个主机厂净利率中值为536同比增加043pct请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-行业投资策略报告2023Q2103个军工标的净利率中值为1451同比减少007pct其中66个非军工集团标的净利率中值为1501同比减少451pct37个军工集团旗下上市公司净利率中值为1127同比减少006pct军工集团标的中18个单一来源采购为主的军工标的净利率中值为616同比增加032pct10个主机厂净利率中值为586同比增加071pct表12军工标的2020H1-2023H1年净利率中值2020H12021H12022H12023H1103个标的129115611257129466个非军工集团标的169320681594146037个军工集团标的75186197390518个单一来源采购为主的标的38959954365110个主机厂标的382538493536资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理表13军工标的2020-2023年Q2净利率中值2020Q22021Q22022Q22023Q2103个标的169415941458145166个非军工集团标的235621861952150137个军工集团标的9729261133112718个单一来源采购为主的标的50759658461610个主机厂标的426563515586资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理从产业链上中下游来看2023H1毛利率净利率中值上游41个标的同比分别下降001pct593pct中游52个标的同比分别下降314pct011pct下游10个标的同比分别增加095pct043pct总体来看下游企业盈利水平压力小于中上游企业表14军工行业上中下游毛利率净利率中值毛利率净利率产业链2019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1上游4043440350584647464614531559233725401947中游44424354432941383824117713721337980969下游11281057114310481144384382538493536资料来源IFinD兴业证券经济与金融研究院整理综合以上数据分析随着十四五装备批产规模提升阶梯降价批次降价逐步成为常态在制造业批量生产规模效应的产业规律驱动下叠加降本增效举措的实施相关企业利润率尽管略有下降但降幅有限盈利水平保持相对稳定价格问题本质上由供需格局决定军工行业也不例外从2023H1情况来看企业盈利水平变化幅度与供需格局紧密相关供给有限的主机厂单一来源采购企业毛利率净利率整体相对稳定而市场化程度较高的非军工集团企业毛利率净利请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-行业投资策略报告率降幅略大242023H1期间费率小幅增加研发费用率持续提升2023H1103个军工标的期间费用合计为24246亿元同比增长2027期间费用率为1224同比增加055pct其中销售费用管理费用财务费用研发费用合计分别为3268亿元10685亿元-731亿元11024亿元同比分别增长1718增长1820减少8673增长2639占营业收入比重分别为165539-037556分别同比增加003pct增加015pct减少014pct增加051pct2023Q2103个军工标的期间费用合计为13175亿元同比增长2242期间费用率为1104同比增加041pct其中销售费用管理费用财务费用研发费用合计分别为1702亿元5679亿元-698亿元6492亿元同比分别增长2001增长2395减少5190增长2433占营业收入比重分别为143476-059544分别同比增加003pct增加023pct减少013pct增加028pct航空领域中六家主机厂中直股份中航西飞中航沈飞航发动力航发科技洪都航空2023H1研发费用分别为211064409249050027亿元分别同比变化7165-5095064-78138263904合计1010亿元同比增长244占合计营收的135同比减少018pct2023Q2研发费用分别为145039260181018018亿元分别同比变化3276-3620-2673-106729767363合计661亿元同比减少1210占营收的140同比减少047pct航空领域中四家中上游配套企业中航电子中航高科中航重机中航光电研发费用率持续提升2023H1研发费用分别为1137067345947亿元分别同比变化196665820149182876合计2496亿元同比增长9209占合计营收的764同比增加138pct2023Q2研发费用分别为917035231520亿元分别同比变化328841652183651934合计1704亿元同比增长12375占营收的802同比增加123pct请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-行业投资策略报告图82022H1-2023H1细分领域销售费用率及同比图92022H1-2023H1细分领域管理费用率及同比变化变化82003012610020841040002000-100航航舰地通电航航舰地通电空天船面用子空天船面用子兵配元兵配元装套器装套器件件2022H12023H1同比变化右轴2022H12023H1同比变化右轴资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理图102022H1-2023H1细分领域财务费用率及同图112022H1-2023H1细分领域研发费用率及同比比变化变化05062021500031航航舰地通电10-05空天船面用子000兵配元5装套器-10件-030-1航航舰地通电空天船面用子-15-06兵配元装套器-20-09件2022H12023H1同比变化右轴2022H12023H1同比变化右轴资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理图122023Q2细分领域销售费用率及同比变化图132023Q2细分领域管理费用率及同比变化62030205251515410203151005210510050-0500航航舰地通电航航舰地通电空天船面用子空天船面用子兵配元兵配元装套器装套器件件2022Q22023Q2同比变化右轴2022Q22023Q2同比变化右轴资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-行业投资策略报告图142023Q2细分领域财务费用率及同比变化图152023Q2细分领域研发费用率及同比变化040820315200041航航舰地通电100-04空天船面用子00兵配元5-1装套器-08件-040-2航航舰地通电空天船面用子-12-08兵配元装套器-16-12件2022Q22023Q2同比变化右轴2022Q22023Q2同比变化右轴资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理2023H1103个军工标的研发费用率中值为919同比增加180pct66个非军工集团旗下上市公司研发费用率中值为1045同比增加117pct37个军工集团旗下上市公司研发费用率中值为617同比增加060pct18个单一来源采购为主的军工标的研发费用率中值为288同比增加010pct10个主机厂研发费用率中值为213同比增加013pct2023Q2103个军工标的研发费用率中值为919同比增加161pct66个非军工集团旗下上市公司研发费用率中值为1080同比增加112pct37个军工集团旗下上市公司研发费用率中值为561同比减少067pct18个单一来源采购为主的军工标的研发费用率中值为342同比增加057pct10个主机厂研发费用率中值为192同比减少024pct表15军工标的近4年来上半年研发费用率中值2020H12021H12022H12023H1103个标的69272973991966个非军工集团标的885871929104537个军工集团标的48753655761718个单一来源采购为主的标的22229427828810个主机厂标的115239200213资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理表16军工标的近4年来Q2研发费用率中值2020Q22021Q22022Q22023Q2103个标的60167875891966个非军工集团标的816804968108037个军工集团标的44958462756118个单一来源采购为主的标的21037728434210个主机厂标的114209216192资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-行业投资策略报告252023H1末存货较年初增长截至2023H1末103个军工标的存货合计为204157亿元较2022年末增长928同比增长1355存货周转率077次同比增加001次其中航空领域083次同比增加004次下同航天领域044次减少011次舰船领域055次减少003次地面兵装146次增加001次通用配套044次减少002次电子元器件097次增加004次图16细分领域存货亿元及2023H1末较年初图17细分领域存货周转率及同比变化变化1500152005101000150005100550000500100-5-05015航航舰地通电航天舰船航空空天船面用子兵配元通用配套地面兵装装套器电子元器件件较年初变化右轴2022H12023H1同比变化右轴20222023Q12023H1资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理262023H1经营性现金流量同比减少2023H1103个军工标的经营活动产生的现金流量净额为-46809亿元同比减少43498亿元其中航空领域-40626亿元2022H1为9009亿元同比减少49635亿元下同航天领域-1961亿元-2756亿元增加795亿元舰船领域-631亿元-378亿元减少254亿元地面兵装-2727亿元-5945亿元增加3219亿元通用配套-4120亿元-3567亿元减少552亿元电子元器件3256亿元327亿元增加2929亿元投资活动产生的现金流量净额为-14227亿元同比增加7759亿元筹资活动产生的现金流量净额为12513亿元同比减少1133亿元2023Q2103个军工标的经营活动产生的现金流量净额为-31160亿元同比减少54101亿元其中航空领域-31541亿元2022Q2为25840亿元同比减少57382亿元下同航天领域277亿元-1259亿元增加1537亿元舰船领域-039亿元390亿元减少428亿元地面兵装-2818亿元-3478亿元增加660亿元通用配套-1166亿元-822亿元减少344亿元电子元器件4127亿元2271亿元增加1856亿元投资活动产生的现金流量净额为-2346亿元同比增加219亿元筹资活动产生的现金流量净额为7552亿元同比增加7133亿元请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-行业投资策略报告图182022H1和2023H1细分领域经营活动产生图192022Q2和2023Q2细分领域经营活动产生的现金流量净额亿元的现金流量净额亿元2004001000200-100航空舰船航天0-200地面兵装通用配套航空航天舰船-300电子元器件-200通用配套-400地面兵装2022H12023H12022Q22023Q2电子元器件-500-400资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理航空领域中六家主机厂中直股份中航西飞中航沈飞航发动力航发科技洪都航空2023H1经营活动产生的现金流量净额分别为-1152-17029-9474-10442-585-354亿元合计-39035亿元同比减少51758亿元不考虑六家主机厂航空领域剩余34家标的经营活动产生的现金流量净额为-1591亿元同比增加2123亿元六家主机厂2023Q2经营活动产生的现金流量净额分别为-3105-10239-9062-11471-287074亿元合计-34089亿元同比减少58914亿元不考虑六家主机厂航空领域剩余34家标的经营活动产生的现金流量净额为2547亿元同比增加1532亿元表17六家主机厂经营活动产生的现金流量净额及同比变化亿元经营性现金流Q2经营性现金流2022H12023H1同比变化2022Q22023Q2同比变化中直股份-2383-11521232-845-3105-2259中航西飞32469-17029-4949836552-10239-46791中航沈飞-7492-9474-1983-5031-9062-4031航发动力-9426-10442-1016-5782-11471-5689航发科技-344-585-241-324-287037洪都航空-101-354-253255074-181资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理27ROE同比小幅降低2023H1103个军工标的ROE为415同比减少038pct其中航空领域413同比006pct下同航天领域338-041pct舰船领域-054-151pct地面兵装领域276-029pct通用配套领域115-121pct电子元器件领域832-145pct2023Q2103个军工标的ROE为250同比减少013pct其中航空领域256请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-行业投资策略报告同比021pct下同航天领域203-029pct舰船领域-055-197pct地面兵装领域175-002pct通用配套领域117-030pct电子元器件领域439-094pct图202023H1细分领域ROE及同比变化图212023Q2细分领域ROE及同比变化12160505900040-05063-10023-11-15000-200航航舰地通电-1航航舰地通电-250-3空天船面用子-2空天船面用子兵配元兵配元装套器装套器件件2022Q22023Q2同比变化右轴2022H12023H1同比变化右轴资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理28航空主机厂合同负债逐步消化截至2023H1103个军工标的合同负债包括预收账款之和为70599亿元较2022年末减少2092其中航空领域57728亿元较2022年末-2030下同航天领域4356亿元-948舰船领域329亿元-2285地面兵装领域3139亿元-4809通用配套领域3167亿元-413电子元器件领域1880亿元-1662单独统计航空领域主机厂标的中航沈飞中航西飞洪都航空中直股份航发动力航发科技合同负债6家主机厂2023H1末合同负债合计51370亿元较2022年末减少2363占航空领域总金额8899其中中直股份1720亿元较2022年末4922下同中航西飞19002亿元-1689中航沈飞9139亿元-5866航发动力16175亿元407航发科技083亿元1064洪都航空5251亿元-488请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-行业投资策略报告图222023H1末预收款项与合同负债亿元较图23主机厂预收款项与合同负债亿元年初变动8000300-10250600-20200400-30150-40200100-50500-600航空航天舰船地面兵装通用配套中直股份中航西飞中航沈飞航发动力航发科技洪都航空较年末右轴电子元器件2023H120222022H1末2022年末2023H1末资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理29增值税政策影响逐步显现据国光电气2022年年报根据财政部国家税务局关于军品增值税政策的通知财税201428号的有关规定公司免缴涉及军品销售的增值税根据财政部国家税务总局联合下发的财税2021167号文的有关规定销售合同签订时间在2022年1月1日及以后的军品销售不再享受免缴增值税的税收优惠2023H1103个军工企业营收合计198147亿元同比增长1487税金及附加包含城市维护建设税教育费附加地方教育费附加印花税房产税城镇土地建设税等其中前三者为增值税附加税占比较重合计1253亿元同比增长7434增速显著高于营收增速分季度看近4个季度以来军工板块103个标的合计税金及附加整体同比呈大幅上升趋势2023Q2为734亿元同比增长7461图24近年来板块总营收与税金及附加亿元图25板块各季度税金及附加之和亿元40003081625300086917342052020001564551042010004345525126629900202021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营收税金及附加右轴资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理资料来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理航空领域中六家主机厂中直股份中航西飞中航沈飞航发动力航发科技请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-