【事件】友邦保险发布2023年中报：1）NBV 20.3亿美元，同比+37%（按固定汇率，除另有说明则下同），Q2单季9.8亿美元，同比+43.9%（实际汇率）；NBVMargin 50.8%，同比-4.5pct。2）年化新保费（ANP）39.8亿美元，同比+49%；Q2单季19.9亿美元，同比+64%（实际汇率）。3）税后营运溢利32.7亿美元，同比+0.2%；净利润22.5亿美元，同比+50%。4）内含价值680亿美元；其中内含价值营运溢利44.2亿美元，同比+16%；每股ROEV 13.3%，同比+2.2pct。5）中期股息42.29港仙，同比+5%（实际汇率）。
　　合约服务边际释放稳定。1）保险服务业绩28.1亿美元，同比基本持平。2）合约服务边际497亿美元，合约边际释放26.2亿美元，同比+5%；年化合约服务边际释放率为9.7%，同比+0.2pct。
　　新业务价值：所有分部及渠道均实现NBV正增长，香港区NBV同比翻倍。1）公司上半年NBV恢复显著，同比+37%。2）中国香港上半年NBV 6.8亿美元，同比+111%，受益于本地客群销售的两位数增长以及中国内地访客的大幅增加。上半年NBV在集团内占比升至第一，再度成为最大新业务价值贡献来源。我们认为，随着通关正常化，下半年中国香港NBV有望继续取得高增长。3）内地上半年NBV6.0亿美元，同比+14%。我们认为下半年NBV将延续正增长。5月河南分公司获批筹备，我们持续看好内地市场为集团带来的新业务贡献。4）“新马泰”地区上半年NBV也均取得正增长，分别录得+5%、+10%和+28%。
　　产品结构及价值率：中国内地、中国香港NBVMargin大幅下降，泰国继续保持正增长。1）公司整体NBVMargin较2022同期-4.4pct至50.8%。2）中国内地、中国香港NBVMargin大幅下降，较2022年同期分别-17.1pct /12.4pct至50.3%/56.9%。我们认为主要是由于保障类产品需求疲软及长期储蓄产品销售增加所致。3）泰国NBVMargin同比提升7.7pct至91.5%。4）新加披/马来西亚NBVMargin保持稳定，分别下降0.9pct/2.4pct至65.0%/64.8%。
　　渠道及人力：代理人数量同比取得两位数增长，高度数码化的最优秀代理策略助力代理人渠道高增；伙伴分销渠道NBV表现亮眼。1）代理人渠道上半年NBV 16.1亿美元，同比+27%，在“最优秀代理”策略的不断推动下，上半年MDRT人数同比+49%。2）伙伴渠道上半年NBV 5.3亿美元，同比+62%，占上半年集团整体NBV的25%。其中银保渠道NBV同比+38%。友邦采取以数码主导的银行保险策略，拓宽渠道开发潜在客户群体，我们持续看好友邦各地区伙伴渠道的发展。
　　投资：以固定收益投资为主，收益稳步增长。1）投资业绩净额18.2亿美元，同比+8%。2）非分红及自由盈余的净投资收益率4.3%，同比+0.2pct；总投资收益率4.8%，同比+0.5pct。3）友邦保险各投资品类中，固收产品占据绝对主导地位，上半年占比高达76%，投资稳健。
　　持续看好友邦中国发展潜力，“优于大市”评级。随着疫情影响逐渐消退以及中国香港的通关，亚洲经济在疫情后复苏，我们看好友邦保险表现的进一步提升。当前股价对应1.3x 2023EPEV，我们认为当前估值偏低，安全边际高。公司较同业享有估值溢价，参考可比公司估值区间及公司历史估值区间，我们给予公司1.9 x 2023EPEV，则对应2023E合理价值12.31美元，即96.63港元。综合绝对估值法（评估价值法）及参考可比公司估值（内含价值倍数），我们认为公司合理价值区间为96.63-108.00港元，给予“优于大市”评级。
　　风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，保费持续承压。